2008年11月，在金融危機(jī)的凄風(fēng)苦雨中，一場聽證會在美國眾議院召開，五個西裝革履的金融大鱷畢恭畢敬，接受政客們的輪番質(zhì)詢。

這5個人都是美國頂級對沖基金的掌門人，從左到右分別是量子基金的喬治·索羅斯(George Soros)，文藝復(fù)興的詹姆斯·西蒙斯(James Simons)，保爾森基金的約翰·保爾森(John Paulson)，先驅(qū)資本的菲利普·法爾科(Philip Falcone)和城堡投資的肯·格里芬(Ken Griffin)。

美眾議院聽證會，2008年，來源：福布斯

五個人的共同點(diǎn)是都在金融危機(jī)里賺了超過10億美元，但在聽證會上，他們不得不收斂鋒芒，試圖消除“發(fā)國難財”的指責(zé)，比如保爾森強(qiáng)調(diào)自己的成就是由于“艱苦的工作和詳盡的研究”，而法爾科則哽咽地說自己來自貧困的工人階級家庭，能賺這么多錢純是因為相信美國夢。

十二年過去了，這5位金融大鱷仍然活躍在投資一線，但在這次新冠危機(jī)中，他們業(yè)績卻有了明顯的分化：索羅斯、保爾森和法爾科均遭受了不同程度的損失，但西蒙斯的旗艦基金Medallion今年回報高達(dá)29%，而格里芬的旗艦基金Wellington也基本沒有虧損，順利躲過股災(zāi)。

索羅斯、保爾森和法爾科均是擅長主動投資，而西蒙斯和格里芬則都是從事量化投資，在動蕩的市場環(huán)境下，這是他們業(yè)績分野的重要原因。

與主動投資策略不同，量化交易策略（Quantitative Trading Strategies）不依賴于個人判斷，而是通過復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型來預(yù)測投資標(biāo)的未來價格。經(jīng)過30多年的發(fā)展，量化基金已經(jīng)逐漸躋身到美國投資市場的主流，而頂尖的量化機(jī)構(gòu)，也都形成了自己鮮明的特色。

以AQR為代表的學(xué)術(shù)量化派，與學(xué)術(shù)圈深入合作發(fā)表大量論文，還專門建了圖書館分享研究成果；以WorldQuant為代表的因子挖掘派，從海量數(shù)據(jù)中充分挖掘有用的因子；以西蒙斯的Medallion(大獎?wù)?為代表的短線技術(shù)派，用數(shù)學(xué)、物理等科學(xué)方法來建立量化模型……

不管哪種流派，背后都是海量的數(shù)據(jù)、復(fù)雜的邏輯、神秘的模型，這讓量化投資顯得高深莫測。2015年作家邁克爾·劉易斯(電影《大空頭》的原著作者)撰寫了一本闡述高頻交易（量化策略的一種）的書《Flash Boy》，好萊塢紛紛表示里面邏輯太深奧，很難拍成電影。

在2008年的那場聽證會中，西蒙斯和格里芬作為量化投資的代表人物登上媒體頭條，事后也經(jīng)受住了華盛頓政客們的審查，安全過關(guān)。但另外一家在量化投資領(lǐng)域也舉足輕重的公司——巴克萊旗下的Barclays Global Investors（簡稱BGI），運(yùn)氣就沒有那么好了。

BGI是全球最大的基金管理公司，也被稱作是量化投資的大本營。1971年BGI發(fā)行了第一只被動指數(shù)基金產(chǎn)品，6年后又成立了第一只主動量化權(quán)益產(chǎn)品。不僅如此，BGI也是最早將主動量化模型運(yùn)用在亞洲市場的公司。早在2007年就成立了大中華團(tuán)隊，用數(shù)量模型研究A股。

BGI舊金山總部大樓，來源：wikimedia

然而盡管BGI在08年的金融危機(jī)中業(yè)績表現(xiàn)亮眼，卻依然沒能躲過被賣身的命運(yùn)。由于巴克萊銀行收購雷曼兄弟（部分業(yè)務(wù)）后仍需投入天量資金，于是在2009年6月便以135億美元將BGI出售給貝萊德（BlackRock），來滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)在一級資本充足率上的要求[1]。

BGI被收購之后，里面不少中國籍員工回國就業(yè)，這似乎是某種蝴蝶效應(yīng)——在BGI被收購的2009年，中國量化投資的故事也正式展開了。

01.西落東起：春江水暖鴨先知

早在2004年，國內(nèi)就先后成立了兩只量化基金：光大保德信量化核心基金和上投摩根阿爾法基金。兩只基金的掌舵人常昊和呂俊，日后也業(yè)界聞名的頂級投資人，但從他們投研理念來看還屬于傳統(tǒng)價值投資派，更加偏好主動投資，對于量化投資還在自我摸索階段。

加上當(dāng)時的交易制度不完善，有效投資工具缺乏，量化的真正魔力難以施展。市場更加偏好主動基金，對于投資分散、波動較小的量化基金不屑一顧，隨后4年，國內(nèi)沒有任何一只新的量化基金發(fā)行。直到2009年，大量擁有海外量化經(jīng)驗的人才紛紛回國，浪潮才真正開始。

2009年，嘉實(shí)量化阿爾法、中海量化策略、長盛量化紅利策略、富國滬深300增強(qiáng)和華商動態(tài)阿爾法相繼成立[5]。其中，曾在BGI擔(dān)任大中華主動股票投資總監(jiān)的李笑薇 [6]，回國后加盟富國基金，開始著手組建量化團(tuán)隊，將海外積累的量化投資經(jīng)驗應(yīng)用于中國的金融領(lǐng)域。

不同于主動選股，量化選股的核心在于前期的模型設(shè)計環(huán)節(jié)。策略的設(shè)計不能光憑經(jīng)驗和直覺，需要使用大量的歷史數(shù)據(jù)搭建一個模型，再通過各種測試來檢驗?zāi)Ｐ褪欠裼行?。一旦模型投入使用，就必須?yán)格執(zhí)行，克服人性弱點(diǎn)和認(rèn)知偏差。不到特殊情況，不做人工干預(yù)。

在量化模型中最廣泛運(yùn)用的，是多因子模型。它將影響股票價格的各個因素（比如宏觀、行業(yè)、流動性、公司基本面、交易情緒等）剝離開來，通過對歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析進(jìn)行驗證，篩選出有效因子，買入滿足這些因子的股票。這樣就能避免主觀盲目，快速覆蓋所有股票。

2010年3月，上交所和深交所開通了融資融券交易系統(tǒng)。半個月后，中金所推出了滬深300股指期貨（IF），標(biāo)志著做空機(jī)制與杠桿交易的啟蒙，自此我國股票市場不再只有上漲才能盈利，市場下跌不僅可以賺錢，還可以派生出豐富的資產(chǎn)配置策略。這對于量化投資來說是具有里程碑意義的一刻。

像上文提到的基金名字中的“阿爾法（α）”就是一種重要的量化策略，簡單來說任何一只股票的收益等于“α+β”，β是與市場同漲共跌的部分，α是獨(dú)立于市場波動以外的部分，即一只股票漲了，可能是由于大盤（β）在漲，也可能是因為股票本身的因素（α）。

α策略也叫市場中性策略，就是把大盤風(fēng)險（β）對沖掉，不管市場漲得好不好，只留下股票自身的收益，具體的做法可以通過做多股票組合（α+β），同時做空股指期貨（-β），最終就剩下了絕對收益α。在沒有股指期貨這樣的做空工具前，市場中性策略是很難實(shí)現(xiàn)的。

2012年，曾經(jīng)在BGI擔(dān)任基金經(jīng)理的田漢卿和黎海威先后回國，并分別進(jìn)入華泰柏瑞和景順長城組建量化團(tuán)隊。而擁有BGI背景的李笑薇、田漢卿、黎海威這三位的投資方向，基本可以囊括當(dāng)時公募基金的量化策略。

公募量化策略大致可以分為三類：指數(shù)增強(qiáng)（購買的大部分股票基本復(fù)制指數(shù)的成分股，通過擇時、擇股等手段，獲得比指數(shù)更高的收益回報）、量化選股（通過量化模型篩選出股票，在合適的時機(jī)買入，追求超越業(yè)績基準(zhǔn)的超額收益）和量化對沖（也叫市場中性，追求的是絕對收益α）。

當(dāng)我們看到公募基金學(xué)習(xí)了海外大量經(jīng)驗，發(fā)展得轟轟烈烈的時候，有更多草莽英雄隱在幕后，悄聲壯大。

02. 浪潮來襲：海內(nèi)群雄逐鹿時

IF（股指期貨）推出的頭幾年，市場上流傳著無數(shù)傳說。

剛畢業(yè)的大學(xué)生寫出的量化模型，3年能賺5000倍；基金經(jīng)理死活不肯對外募資，生怕泄露了自己的驚人業(yè)績；看開盤前30分鐘股指走勢，漲就買，跌就賣，收益照樣可觀……這樣簡單追漲殺跌的策略能夠橫行，本質(zhì)在于相信價格的上漲和下跌具有持續(xù)性，這在海外已經(jīng)被總結(jié)為動量策略。

但國內(nèi)量化剛剛起步，大多數(shù)人還不懂如何運(yùn)用，這就給真正懂行的人帶來了機(jī)會。

2011年，在海外頂級量化機(jī)構(gòu)工作過的任思泓從中金離職，創(chuàng)立了金锝資產(chǎn)；2012年，清華計算機(jī)博士畢業(yè)的王琛從華爾街的千禧基金回國創(chuàng)業(yè)，成立了九坤投資；2013年，畢業(yè)于北大物理系的徐曉波從本文開頭提到的美國城堡集團(tuán)回國，創(chuàng)立了銳天投資。

由于私募的監(jiān)管相對寬松，組織結(jié)構(gòu)簡單，所以交易策略更加靈活、投資更隱蔽，一般來說風(fēng)險也更高。與公募量化更看重基本面數(shù)據(jù)不同，私募量化更偏重于量價類，也就是技術(shù)面，換倉周期也從公募的一個月一次縮短到幾天。

比如同樣的指數(shù)增強(qiáng)策略，私募可能只是將指數(shù)作為比較基準(zhǔn)，實(shí)際的交易標(biāo)的遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止指數(shù)成分股；同樣的量化選股，私募則更注重于高頻策略，暴露更多風(fēng)險，用高換手率來控制暴露的風(fēng)險[8]。

除了上文提到的公募基金的主要量化策略外，私募的量化策略更加豐富，包括期貨策略、期權(quán)策略、債券策略和其他策略等。

期貨策略也就是CTA（管理期貨）策略，投資范圍包括股指期貨、大宗商品期貨和國債期貨，最經(jīng)典的做法是捕捉價格動量的趨勢性，說人話就是“追漲殺跌”，通過快速止損實(shí)現(xiàn)“虧小贏大”的局面。

還有比較經(jīng)典的是套利量化策略，通過跨市場、跨期限、跨品種去捕捉市場的不合理價差。比如國內(nèi)大商所的大豆、玉米可以和芝加哥期貨交易所的農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)行跨市場套利；豆油、棕櫚油和菜籽油互為替代品，受到季節(jié)性氣候的影響可能會出現(xiàn)跨品種套利空間；同一品種不同月份的價格強(qiáng)弱變化又可以帶來跨期限套利。

量價策略和基本面策略還有很大的不同。由于A股還是以散戶交易為主，私募的量價策略可以捕捉到散戶的不理性行為，反向操作即可賺取超額收益，這幾年很受到市場追捧，競爭也日益激烈，為了挖掘出超額收益，只能采用更加高頻的數(shù)據(jù)。但在相同市場環(huán)境下，換手率越高的策略資金容量越小。

因此私募量化也進(jìn)入了瓶頸期，這兩年有多家私募直接暫停所有產(chǎn)品的申購、追加[9]，也有通過提高管理費(fèi)的方式來控制規(guī)模的[10]，還有掛羊頭賣狗肉的，對外展示部分驚人業(yè)績的產(chǎn)品，但投資者只能申購普通業(yè)績的產(chǎn)品。

如果說量價策略的關(guān)注點(diǎn)在交易行為上，那基本面量化更關(guān)注投資標(biāo)的本身。就股票而言，基本面量化是用數(shù)字描繪上市公司的全景圖，將公司的特征濃縮為一個個因子，用數(shù)據(jù)組合在一起形成對公司的整體刻畫?；久媪炕梢圆辉诤跻怀且怀氐牡檬В驗楸澈笥薪?jīng)濟(jì)學(xué)原理的支撐，能夠看得更遠(yuǎn)，市場容量也更大。

投資是一場冒險，而量化是一場科學(xué)的冒險。相比起挑選主動基金時辨人的風(fēng)險，量化投資可以用更加科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)哪Ｐ蛠泶_保投資風(fēng)格不漂移，規(guī)避主觀情緒波動帶來的誤操作。但在量化成為真正主流投資方式前，還有不少考驗在前方等待。

03. 還看今朝：柳暗花明又一村

當(dāng)量化策略在更多的數(shù)據(jù)、更準(zhǔn)的模型和更快的速度三個方向上急速狂奔時，遇到了不少波瀾，為行業(yè)清理了一大批基金。

2014年底的“α黑天鵝”事件。2013年開始，盡管大盤漲幅不大，但以創(chuàng)業(yè)板為代表的小盤股起飛，量化基金只要做多創(chuàng)業(yè)板，做空IF對沖，就可以獲得54%的年化收益[11]。然而2014年11月底，央行宣布降息后股市直沖云霄，小盤股漲幅遠(yuǎn)不及大盤股，導(dǎo)致超過1/4的α策略產(chǎn)品回撤超過15%，多只產(chǎn)品被迫清盤[12]。

2015年中股災(zāi)爆發(fā)。6月中下旬起，股災(zāi)降臨使股指期貨陷入輿論漩渦。為抑制過度投機(jī)、加強(qiáng)異常交易監(jiān)管，監(jiān)管層從8月開始逐步加大對股指期貨的管控，1個月內(nèi)連做5次調(diào)整，提高交易成本，降低杠桿，日內(nèi)開倉從不限制調(diào)整為限10手，平倉手續(xù)費(fèi)比例較股災(zāi)前提高了超過100倍[13]。

2016年底市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變，從高估值、小市值的股票轉(zhuǎn)向了基本面扎實(shí)、業(yè)績穩(wěn)定的公司。一些給成長因子、小市值因子給予過高權(quán)重的量化基金偃旗息鼓，有過百億的量化基金遭此一劫一年內(nèi)規(guī)?？s水近六成。

后股災(zāi)時期，由于缺乏有效的做空工具，股指期貨價格不能有效反應(yīng)市場情況，量化對沖類策略基金受到?jīng)_擊暫停開倉，CTA策略和量化選股競爭越來越激烈，難復(fù)往日之勇，加上小市值因子失效等事件，把蒙了一層神秘面紗的量化基金拉下了神壇，大幅回撤、徹底清盤不在少數(shù)。

但也正是在這個艱難時刻，接受過洗禮后還能茁壯成長的基金才能真正被市場認(rèn)可，一批新星冉冉升起。比如學(xué)術(shù)派研究的光大保德信金昉毅、“固定收益+”的海富通杜曉海等。

2016-2017年被稱作是量化小年[14]，但就在這兩年連續(xù)有一只量化基金摘取了金牛獎開放式股票型持續(xù)優(yōu)勝基金的桂冠，這一榮譽(yù)在業(yè)內(nèi)被譽(yù)為是基金行業(yè)的奧斯卡。這只量化基金的掌舵人金昉毅十分推崇國外學(xué)術(shù)量化派代表AQR的學(xué)術(shù)氛圍，因此在加盟光大保德信后，金昉毅要求團(tuán)隊成員每年必須完成一篇學(xué)術(shù)論文。

2018年市場萎靡，上證指數(shù)全年下跌25%，主動選股基金幾乎全軍覆沒。量化基金里的指數(shù)增強(qiáng)和量化選股也好不到哪里去，唯獨(dú)市場中性策略因為剝離了大盤（β）風(fēng)險，一枝獨(dú)秀。不管大盤表現(xiàn)如何，能夠切實(shí)為投資者賺到錢，這也是金昉毅做市場中性策略的初心。

從海外量化的發(fā)展歷程來看，市場越成熟，越難挖掘α因子，因此也更需要用做學(xué)術(shù)研究般科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膽B(tài)度來不斷找尋新的因子。而金昉毅正是基于這樣的學(xué)術(shù)態(tài)度，才能夠順應(yīng)潮流，不懼風(fēng)浪，持續(xù)賺取超額收益。光大保德信在2004年推出了國內(nèi)第一只量化基金后，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)如今又重新回到一線角逐量化寶座。

盡管瘋狂賺快錢的時代已經(jīng)過去了，但量化這塊寶地吸引來了越來越多的互聯(lián)網(wǎng)科技公司，百度等巨頭下場競技，微軟等外資也不甘落后，同花順等股票軟件更是近水樓臺先得月，紛紛與基金公司聯(lián)手推出了大數(shù)據(jù)量化基金，八方過海各顯神通。

原本的多因子模型中包含了財務(wù)等基本面數(shù)據(jù)和量價等技術(shù)面數(shù)據(jù)，未來搜索、社交等生活中所有能夠數(shù)字化的數(shù)據(jù)都可能被納入量化模型，伴隨著股指期貨的逐步放開、股指期權(quán)正式上市，中國量化的新時代大幕正在緩緩拉開。

04. 天地廣闊：直掛云帆濟(jì)滄海

1970年量化投資在海外全部投資中占比為零。待到2009年，量化投資在美國全部投資中占30%以上[16]。2018年全球熊市中，最賺錢的20家對沖基金中，有一半以上是量化基金[17]。美國量化經(jīng)歷了幾十年的時間，才從幕后走到臺前。

中國量化投資才剛剛度過了蹣跚起步的階段，啟蒙于精英的海歸，發(fā)展自江湖的草莽，規(guī)范始監(jiān)管的介入。普通投資者對于量化投資的認(rèn)知還相當(dāng)模糊，人工智能、卷積神經(jīng)、機(jī)器學(xué)習(xí)等高深莫測的詞匯與那些暴利傳說，交織成了量化投資的妖魔化刻板印象。

事實(shí)上量化投資在中國的總體規(guī)模依然相當(dāng)有限，在公募基金規(guī)模中，將所有的主動量化或者名稱中帶“量化”字眼的基金都算在內(nèi)，占比還不足5%。量化投資對于整個市場影響依然非常低，相較于成熟市場，量化投資在中國依然是一片廣闊天地，將大有作為。

對于處在去散戶化和機(jī)構(gòu)化歷史進(jìn)程中的A股而言，量化投資能夠更快發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會，起到了市場潤滑劑的作用，提供充沛流動性、平抑市場波動。未來伴隨著期指、期權(quán)等金融衍生工具的逐漸完善，基本面多因子、統(tǒng)計套利、高頻交易以及CTA等量化策略將進(jìn)一步在中國資本市場普及。

一個有效的量化模型背后是一個團(tuán)隊數(shù)年、數(shù)十年研究積累的成果，對普通人來說，自己研究搭建量化模型是一件幾乎不可能完成的事情。要想抓住未來量化投資的發(fā)展大潮，選擇一個懂研究、有業(yè)績、真靠譜的團(tuán)隊，才是正道。

從海外的發(fā)展過程來看，未來在中國市場上還能通過科學(xué)手段賺取α收益的時間并不多了。對投資者而言，用一場科學(xué)的冒險來實(shí)現(xiàn)財富增長，未嘗不是一個有趣且有效的選擇。

全文完。投資有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。