來源丨BT財經(jīng)（ID：btcjv1）
作者丨夢蕭
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渾水做空貝殼后，無論貝殼如何反擊股價還是遭遇劇烈下跌，可以說做空報告對貝殼的影響，短期內(nèi)很難消除。

2021年飽受爭議和動蕩的新居住服務商貝殼（NYSE:BEKE），終于迎來了赴美上市后的第二份年報。

北京時間3月10日，貝殼發(fā)布2021未經(jīng)審計的全年財報。財報顯示，2021年貝殼全年成交額（GTV）為3.85萬億元，同比增長10.1%；營業(yè)收入為808億元，同比增長14.6%，業(yè)績亮眼，但貝殼運營虧損、毛利和第四季度業(yè)績下滑，全年凈虧損達5.25億元，2020年剛剛實現(xiàn)盈利的貝殼由盈轉(zhuǎn)虧。

財報一經(jīng)發(fā)布，貝殼股價暴跌，財報發(fā)布當日股價跌至14.46美元/股，第二日持續(xù)下跌，3月11日盤中跌幅超過20%，跌至11美元/股的歷史最低點，對比歷史最高點79.4美元/股，股價暴跌86%，3月14日，股價再跌超過8%，探至10美元左右，市值蒸發(fā)超830億美元。蒸發(fā)的市值比蔚來+理想+小鵬三大造車新勢力的總市值（同期蔚來總市值為268.2億美元，理想為229億美元，小鵬為196.2億美元）還要多出130多億美元。

渾水做空陰霾仍在

自2021年以來，貝殼的生存空間遭到嚴重擠壓，先有創(chuàng)始人左暉在5月因病去世，讓貝殼失去了精神領袖，股價當日暴跌10%。后又在2021年7月底，住房和城鄉(xiāng)建設部等八部委聯(lián)合發(fā)布了《關于持續(xù)整治規(guī)范房地產(chǎn)市場秩序的通知》，政策變化讓貝殼業(yè)務面臨較大的不確定性，且整體交投活躍度下降也對其業(yè)務產(chǎn)生了較大影響。

八部委聯(lián)合通知發(fā)布后，貝殼的股價在盤中猛挫30%，一度面臨崩盤風險。雖然后來貝殼經(jīng)過一系列應對措施，股價稍顯平穩(wěn)，但隨后又傳出“裁員”的負面?zhèn)髀?，以?021年12月16日一份來自渾水的做空報告，再度將貝殼置身風口浪尖引發(fā)市場關注。

渾水出具的長達77頁的做空報告內(nèi)容詳盡，可見渾水公司對貝殼的調(diào)查投入了大量的時間和人力，該報告稱貝殼涉嫌系統(tǒng)性欺詐，和當年的瑞幸一樣是一個巨大的商業(yè)騙局。渾水的數(shù)據(jù)稱，貝殼的2021年第二季度和第三季度的傭金收入被夸大了近八成，新房GTV被夸大了126%，二手房GTV被夸大了33%，各項數(shù)據(jù)均存在夸大之嫌。

渾水做空報告發(fā)布后貝殼第一時間反擊，稱報告為渾水公司惡意做空，也有部分國內(nèi)地產(chǎn)專家力挺貝殼，認為目前中國房地產(chǎn)市場的大環(huán)境下，市場有降溫的趨勢卻不會出現(xiàn)斷崖式下跌的現(xiàn)象。渾水公司否定貝殼的經(jīng)營業(yè)績就相當于盲目否定中國房地產(chǎn)行業(yè)，是對于中國房地產(chǎn)市場的大方向不了解，國內(nèi)地產(chǎn)專家對渾水做空的基礎和動機存疑。

做空報告發(fā)布當日，貝殼的股價振幅達20%，貝殼2021年12月17日對渾水的做空報告逐一回復，當日股價回升5.73%。但渾水公司成立11年共計做空了16家中概股，其中一眾明星企業(yè)包括新東方、瑞幸、分眾傳媒、安踏體育等，結(jié)果因其數(shù)據(jù)看起來詳實，直接導致9家中概股企業(yè)摘牌退市，其余或股價拉低，或長期波動后難回曾經(jīng)高位。

針對渾水做空報告作出回復后，貝殼還于2022年1月28日發(fā)布了針對渾水做空報告的內(nèi)部調(diào)查最新進展。貝殼認為根據(jù)調(diào)查結(jié)果，審計委員會得出結(jié)論，渾水報告中的相關指控沒有事實依據(jù)。

但這一切都無濟于事，渾水做空報告發(fā)布后貝殼的股價還是遭遇劇烈下跌。由報告發(fā)布前的21.33美元，一路走低，至今已經(jīng)跌至10美元左右，從報告發(fā)布后，股價跌幅為53%?？梢哉f做空報告對貝殼的影響短期內(nèi)很難消除。

高成本壓低毛利率

從貝殼近日發(fā)布的財報的核心財務來看，貝殼表現(xiàn)尚可，營收保持了一定增長。

貝殼2021財年總營收為807.52億元，同比增長14.6%。被渾水質(zhì)疑的GTV也錄得3.85萬億元的業(yè)績，同比增長10.1%。從營收結(jié)構(gòu)來看，二手房和新房的交易量幾乎持平，在第四季度分別為3546億元和3568億元，說明貝殼由二手房向新房市場的轉(zhuǎn)變和發(fā)力取得了不俗的成績。

但貝殼其他的新業(yè)務突破并不大，僅錄得210億元的營收，占比相對偏低。但在遭遇渾水做空這種不利事件的惡劣影響下能取得這樣的成績已屬難能可貴。

數(shù)據(jù)看起來很美好，卻無法掩蓋貝殼本身也存在的巨大問題，持續(xù)的虧損和低迷的毛利率，已經(jīng)成為影響投資人信任的關鍵，全年凈虧5.25億元，相比2020年凈利約27.8億元，“由盈轉(zhuǎn)虧”，一反一正相差33億元左右，經(jīng)調(diào)整后去年凈利近23億元，相比去年凈利57.2億元下滑近60%。

再從貝殼近四個季度的毛利潤和毛利率來看，下滑明顯，毛利潤分別為48.16億、53.33億、28.0億和29.15億元，該年四季度同比大幅下滑超46%。

而在最能反映賺錢能力的毛利率方面，貝殼表現(xiàn)差強人意，2021年四個季度的毛利率分別為23%、22%、15.2%和16.4%，上半年波動并不明顯，但在下半年貝殼毛利率退步明顯，第三季度相比第一季度下滑了8%左右。而在2020年第二季度，毛利率一度超過30%，如今的毛利率只有高位時的一半。再結(jié)合2021年的四個季度的毛利率分析，除了第一季度之外，其毛利率同比2020年都出現(xiàn)下滑。

地產(chǎn)分析師王一然認為，貝殼為了獲取獨家房源以及在薪酬傭金上成本過高，必然會壓低貝殼的毛利率。2021年第一季度，貝殼找房總成本159億元，同比增幅140%，其中第三方分銷69億元，同比增幅222%，內(nèi)部傭金73億元，同比增幅106.4%，三項均以超過100%的增速在遞增。第二季度貝殼總成本再度提升至188億元，增幅38.6%，環(huán)比增加18.2%，第三方分銷費用再增加25億元至94億元，同比增幅51.4%，環(huán)比增加36.2%。前兩季度經(jīng)營總成本高達347億元，但無論是第一季度10.6億元的凈利潤還是第二季度的11.16億元的凈利潤，高成本下帶來的是盈利。也佐證了貝殼過度依賴高成本的說法。

到了2021年因左暉離世以及相關政策的出臺，貝殼在經(jīng)營成本上出現(xiàn)下滑，第三季度和第四季度總成本分別為153億元和149億元，分別同比下降5.6%和13.4%，但卻都出現(xiàn)了凈虧損，分別為17.66億元和9.33億元。

“去年三季度經(jīng)營虧損23億元，和裁員也有一定關系，裁員的賠償和遣散費是筆不小的開支，同時帶來了還有商譽上的損害。”王一然對BT財經(jīng)如是表示。

在房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)低迷的大環(huán)境下，貝殼的營收受到影響已無可避免，相比貝殼的“難兄難弟”房多多和安居客，貝殼的日子雖然艱難卻還能維持。房多多在2022年1月已經(jīng)因連續(xù)30個工作日股價低于1美元而收到退市警告函，3月14日股價再跌6.06%，僅為0.31美元/股，市值自上市后蒸發(fā)了98%，處于退市邊緣，一度被市場給予厚望的最有希望和貝殼分庭抗禮的安居客上市未果，營收同樣大受影響。而無論是字節(jié)跳動的幸福里還是其他互聯(lián)網(wǎng)巨頭的平臺發(fā)展都并不如人意。

虧損持續(xù)，毛利潤和毛利率持續(xù)下滑，讓貝殼增幅不小的營收數(shù)據(jù)只是看上去很美，在地產(chǎn)下行的大環(huán)境，貝殼面臨的困境并未消除，人員優(yōu)化的“裁員”也說明貝殼的日子并不好過。

行業(yè)老大是否涉及壟斷

自《反壟斷法》實施以來，阿里因涉嫌壟斷行為被處以182.28億元的巨額罰款，在阿里被罰之后，安居客的實控人姚勁波也在第一時間呼吁國家對貝殼進行處罰，不管姚勁波是出于私心還是真正為行業(yè)呼吁，但貝殼身為“行業(yè)一哥”，也引起了相關部門的注意。

根據(jù)2021年年報可知貝殼全國門店數(shù)量超過5.1萬家，經(jīng)紀人45.5萬人，門店同比增加8.7%，但經(jīng)紀人數(shù)量卻下降7.8%。從國家統(tǒng)計局公布的新房/二手房銷售數(shù)據(jù)來看，貝殼以20%以上的市場份額占據(jù)中國房產(chǎn)經(jīng)紀市場當之無愧的“行業(yè)老大”。

其他諸如安居客、中原集團、易居集團中介服務機構(gòu)，市場占有率都在5%以下，都不是和貝殼一個體量的競爭對手。安居客作為最有希望挑戰(zhàn)貝殼的平臺，但其營收能力和貝殼相比依然太弱。

安居客的招股書數(shù)據(jù)顯示，截止2020年底安居客平均月活躍用戶為6700萬，活躍經(jīng)紀人數(shù)為72.6萬，而同期的貝殼分別為4818萬和49.6萬，這兩項數(shù)據(jù)已經(jīng)超過同期的貝殼。但安居客空有大量用戶和經(jīng)紀人，卻無法實現(xiàn)理想營收，問題在于，2018-2020年安居客年營收分別僅為62.16、75.79和80.52億元，對應的利潤分別為19.07億、23.06億和19.54億元。

以2020年總營收為例，安居客營收81億元，而貝殼的總營收達到705億元，貝殼的營收約是安居客的9倍，通過資本市場的對比，安居客和貝殼之間一度差了26個房多多，差了8個易居。從凈利潤來看，安居客2020年的凈利潤下降近4億元，凈利率也下滑了6個百分點。短期內(nèi)安居客無論上市與否，都根本無力撼動貝殼的行業(yè)霸主地位。

早在2021年4月，此時左暉尚未離世。國家市場監(jiān)管總局就集中公布互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)《依法合規(guī)經(jīng)營承諾》的名單，貝殼和愛奇藝、去哪兒等公司一起不幸上榜。彼時，有房企實名舉報，貝殼讓其進行“二選一”以獲得獨家房源，還有人認為貝殼既做平臺網(wǎng)站又做經(jīng)紀業(yè)務，我愛我家董事長謝勇認為貝殼“既當裁判員，又當運動員。”，謝勇接受采訪時稱“一家企業(yè)同時擁有多項身份，表面看上去很有競爭力和想象空間，但對整個行業(yè)和消費者來說，一家企業(yè)身兼數(shù)職未必是一件好事。我個人并不認可這個商業(yè)邏輯?！必悮ど嫦訅艛?，是行業(yè)關注的焦點，也曾被多家競爭對手“圍攻”，姚勁波就在2018年發(fā)起成立了“反殼聯(lián)盟”，彼時鏈家地產(chǎn)、21世紀不動產(chǎn)、麥田地產(chǎn)、中原地產(chǎn)都是“反殼聯(lián)盟”的主力軍。

但根據(jù)反壟斷法的規(guī)定，經(jīng)營者在相關市場份額達到二分之一便具有了市場支配地位，如果再濫用市場支配地位，那就構(gòu)成壟斷。這也是貝殼一直理直氣壯否認壟斷的原因所在。目前，貝殼全國市場占有率并未達到或超過50%。

但2021年國務院又發(fā)布了《關于平臺經(jīng)濟領域的反壟斷指南》，該指南規(guī)定，當準確界定相關市場條件不足或非常困難，“可以不界定相關市場，直接認定平臺經(jīng)濟領域經(jīng)營者實施了壟斷行為”。這對貝殼一直拿市場占有率來否定壟斷的說法是種打擊。貝殼到底有無涉嫌壟斷，最終還是要看相關部門的權威認定。反壟斷就像懸在貝殼頭上的達摩克利斯之劍，一日沒有定論，都讓貝殼心存惴惴。

地產(chǎn)投資人史保剛認為，貝殼目前雖然沒有被有關部門認定為壟斷，但貝殼已經(jīng)形成了“事實”壟斷，在已經(jīng)幾乎壟斷的情況下，貝殼卻未能獲得資本市場的信任，這說明貝殼高成本低毛利率很難迎合資本市場，“從目前來看，貝殼是把房產(chǎn)中介業(yè)務和互聯(lián)網(wǎng)鏈接最好的。但還不夠，他們的互聯(lián)網(wǎng)化還不徹底，還需要從商業(yè)模式上下手改進，讓互聯(lián)網(wǎng)思維進一步釋放出行業(yè)潛力?！?/span>

但對貝殼的未來，史保剛還是持樂觀態(tài)度，“畢竟一旦形成行業(yè)壟斷地位，想賺錢并不難?！笔繁偨ㄗh，貝殼應該降低成本，和房企搞好關系，而不是一味以高價拿下獨家房源，這樣不僅容易引發(fā)反壟斷調(diào)查，也會讓自身成本激增。同時史保剛建議，“貝殼應該給同行一些活路，少樹敵，雖然那次‘反殼聯(lián)盟’未能真正鉗制貝殼，但同樣也帶來一定的影響，尤其商譽損失嚴重。反壟斷調(diào)查和同行的推動有密不可分的關系?！?/span>

在房地產(chǎn)市場未能回暖之前，貝殼還將有一段艱難的日子要度過。

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