來源 | 無冕財(cái)經(jīng)（ID：wumiancaijing）

作者 | 方斯嘉

“萬達(dá)絕不會躺平，更不會破產(chǎn)。”被捧成“地產(chǎn)幸存者”的王健林，在4月21日萬達(dá)高層會上，如此表態(tài)。

一年之前，許家印、孫宏斌等也曾說過類似的話。

王健林發(fā)言后不久，壞消息就來了。

4月25日，港交所顯示，大連萬達(dá)商管公司控股的珠海萬達(dá)商管招股書“失效”。

當(dāng)IPO第三次失約后，徹底引爆輿論場，關(guān)于萬達(dá)的負(fù)面?zhèn)餮裕靵y飛。

回想2021年，珠海萬達(dá)商管向港交所首次遞表，被視為王健林的一場翻身仗。當(dāng)時，外界更是猜測，王健林將借此重返中國首富之位。

如今，外界的熱情，逐漸被三次遞表失效的消息澆滅了。

另一番討論已經(jīng)圍繞于，萬達(dá)有多危險？王健林是否會因此重蹈許家印的路？

萬達(dá)的確需要錢

一種焦躁不安的情緒正在萬達(dá)內(nèi)部蔓延。

據(jù)“包郵區(qū)”消息，王健林在萬達(dá)內(nèi)部會上直言，萬達(dá)商管上市遇到了困難。他對員工強(qiáng)調(diào)，要全線轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略策略，萬達(dá)投資不再拿地，商管也停一停。

這樣緊張的局面，與房企暴雷時，春風(fēng)得意的萬達(dá)，大相徑庭。

4月25日，招股書失效次日，珠海萬達(dá)商管回應(yīng)稱，會盡快更新提交申報(bào)材料。

此次IPO失約，直接觸發(fā)提前還貸風(fēng)險，目前已知的是涉及境外總計(jì)13億美元的三筆銀行貸款。

按原先的計(jì)劃，萬達(dá)與貸款銀行約定，若珠海萬達(dá)商管未能在2023年5月8日前完成赴港上市，如果大多數(shù)貸款行（按出資份額占比合計(jì)超過66.67%）要求萬達(dá)集團(tuán)還款，則萬達(dá)需要?dú)w還貸款存量本金及對應(yīng)的利息。

簡而言之，如果約定時間，珠海萬達(dá)商管還沒上市，就要提前還款給貸款行。

萬達(dá)與資方溝通，將合同約定的上市日期調(diào)整為2023年11月30日，這些錢暫時不用還。

與此同時，萬達(dá)的美元債開始暴跌。今年初發(fā)行的兩支美元債券交易價格低于1美元面值報(bào)60美分。

另一個跡象是，萬達(dá)的信托開始展期了。據(jù)外媒報(bào)道，投資者稱，“單一信托貸款將繼續(xù)展期，去年就已經(jīng)是這樣操作”。不過，4月17日，萬達(dá)商管表示，公司沒有任何未償?shù)男磐挟a(chǎn)品。

于是，萬達(dá)系公司今年通過減持萬達(dá)電影股份，接連套現(xiàn)約5.83億元及9.53億元，減持原因是“股東自身資金需求”。萬達(dá)海外將其持有的全部30.55億股普通股，質(zhì)押予貸款人，以此貸款融資。

屋漏偏逢連夜雨。萬達(dá)地產(chǎn)還因廣東河源一個項(xiàng)目，被上海二中院強(qiáng)制執(zhí)行，涉及金額超10億元。

看來，萬達(dá)的資金鏈，真的很緊張了。

是什么在阻礙上市？

上市似乎成為挽救萬達(dá)資金困境的救命稻草，只是，萬達(dá)翹首以盼的“大路條”（即H股發(fā)行批復(fù)）遲遲沒有發(fā)出。

無冕財(cái)經(jīng)認(rèn)為，珠海萬達(dá)商管招股書失效的原因，大致出在市場面及監(jiān)管面。

從市場面上看，部分聲音認(rèn)為，物業(yè)板塊依然處于低迷期，資本市場熱情匱乏，直接導(dǎo)致板塊估值偏低。

華泰證券舉例，即便是大型央國企，也普遍出現(xiàn)了30%左右的估值調(diào)整。因此，萬達(dá)商管估值受影響，只能選擇拖延上市期。

監(jiān)管面上，則更多考慮珠海萬達(dá)商管的經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況。

其一，受信托展期輿情影響，引發(fā)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對萬達(dá)系資金能力的質(zhì)疑。今年3月，證監(jiān)會向萬達(dá)發(fā)布問詢函，詢問萬達(dá)推進(jìn)已久的珠海萬達(dá)商管港股上市進(jìn)程及其對償債能力的影響；

其二，是與萬達(dá)母公司的關(guān)聯(lián)交易。

萬達(dá)商管雖然是一家輕資產(chǎn)企業(yè)，但本質(zhì)上仍依賴母公司的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，二者的關(guān)系是，萬達(dá)商管持有物業(yè)產(chǎn)權(quán)，珠海萬達(dá)（上市主體）負(fù)責(zé)運(yùn)營收租。

一榮俱榮，一損俱損。

如今，恒大物業(yè)的例子放大了關(guān)聯(lián)交易問題。

IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜則持開放態(tài)度，“有媒體以恒大當(dāng)初的流動性危機(jī)來比擬萬達(dá)，顯然是無視萬達(dá)足夠龐大的凈資產(chǎn)規(guī)模、超過500億元規(guī)模且快速增長的年租金收入，所代表的權(quán)益價值，及其所能支持的流動性快速解決能力了?！?/span>

如此看來，若要弱化監(jiān)管機(jī)構(gòu)對關(guān)聯(lián)交易的質(zhì)疑，則要證明萬達(dá)商管的業(yè)務(wù)過硬。

只可惜，輿論已涉及到敏感之處——也就是第三點(diǎn)，業(yè)績造假問題。

一位自稱在萬達(dá)工作兩年的員工，在知乎發(fā)帖稱，萬達(dá)商管涉及數(shù)據(jù)造假，造假內(nèi)容包括商戶銷售業(yè)績、客流、空鋪和短租。

該人士指出，萬達(dá)各項(xiàng)考核指標(biāo)中，要求租費(fèi)收繳率100%、招商率100%。為了達(dá)成目標(biāo)，各種操作層出不窮。

上述人士舉例稱，疫情三年期間，商戶沒錢交租，萬達(dá)就推出金融貸兜底，讓商戶貸款交租。

若商戶強(qiáng)制退租，則只能由員工“兜底”。他指出，“一方面，從多種經(jīng)營里套錢出來，懟空鋪和收繳，另一方面讓總經(jīng)理、副總、經(jīng)理往里面懟錢（指墊錢）?！?/span>

萬達(dá)曾發(fā)布數(shù)據(jù)稱，2022年萬達(dá)商管集團(tuán)收入553.1億元，完成年計(jì)劃的99.6%，同比增長7.4%；租金收入508.5億元，同比增長8%；商鋪出租率98.7%；租金收繳率100%。業(yè)內(nèi)不少聲音評價，“萬達(dá)商管的數(shù)據(jù)太漂亮了”。

不過，目前未有實(shí)質(zhì)性證據(jù)出現(xiàn)，未能坐實(shí)萬達(dá)業(yè)績造假。

協(xié)縱策略管理集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖對“鳳凰WEEKLY”分析，“監(jiān)管機(jī)構(gòu)有疑問，不過目前也只是懷疑，那最好的方法就是拖著，讓你（指萬達(dá)商管）更新看看有沒有新的東西爆出來。”

上市之外，還有頭疼的事

螞蟻、騰訊、碧桂園服務(wù)、鄭裕彤家族、中信證券以及招商局等明星資方，都出現(xiàn)在萬達(dá)商管投資者名單中，并與其簽訂了對賭協(xié)議。

如果萬達(dá)不能如約上市，涉及約380.7億的股權(quán)回購款，會成為壓垮王健林的最后一根稻草嗎？

其實(shí)不然。

一方面，若是債主要求還300多億的股權(quán)回購款，萬達(dá)可以通過處置資產(chǎn)回血，畢竟，萬達(dá)旗下還有酒店、地產(chǎn)、文旅、電影等眾多資產(chǎn)。

另一方面，有聲音指出，萬達(dá)應(yīng)該是對上市失敗和股權(quán)回購設(shè)計(jì)了應(yīng)急預(yù)案。具體參考恒大深深房上市失敗的案例，或許債主會將回購股權(quán)轉(zhuǎn)為普通股。

以恒大借殼深深房回A為例，恒大此前累計(jì)引入三輪戰(zhàn)投，規(guī)模共計(jì)1300億元。投資方包括蘇寧、正威國際、山東高速等27家。

在回A計(jì)劃中，亦有相關(guān)“對賭”條約出現(xiàn)，例如若恒大地產(chǎn)在2021年1月31日前未完成重組，投資者可提出原價回購要求，或是由中國恒大的大股東給予戰(zhàn)略投資者所持股權(quán)比例50%的股權(quán)補(bǔ)償。

重組失敗后，這1300億元戰(zhàn)投協(xié)議轉(zhuǎn)為普通股，并簽訂補(bǔ)充協(xié)議。當(dāng)時，只有約30億人民幣戰(zhàn)投款需要恒大回購。

所以，化“債”的辦法有很多，關(guān)鍵是債主愿不愿意接受。

只是，一個值得關(guān)注的信號，正擺在眼前。

2020年，萬達(dá)在廣東河源買了4塊地，又收購了當(dāng)?shù)匾粋€項(xiàng)目。

收購的項(xiàng)目，原是香港富商吳惠權(quán)旗下的資產(chǎn)。萬達(dá)通過子公司河源御海公司收購項(xiàng)目公司福新公司90%的股權(quán)，剩下10%，則由吳惠權(quán)旗下公司中華富星公司持有。

也就是說，本來王健林與吳惠權(quán)二人，打算合作開發(fā)這個項(xiàng)目。

不料，吳惠權(quán)與萬達(dá)的關(guān)系，突然破裂了。今年4月，萬達(dá)地產(chǎn)兩次被法院列為失信被執(zhí)行人，涉及金額10.87億元。起訴方，正是吳惠權(quán)旗下的中華富星公司。

這被外界視為，王健林與其資源圈出現(xiàn)裂痕的信號。

回看2020年至今，王健林密集到全國各地調(diào)研，與各地方企業(yè)合作，例如珠海大地主世榮兆業(yè)、福建安溪隆恩集團(tuán)、河南鑫苑集團(tuán)等。2022年王健林到全國各地出差，考察貴州茅臺鎮(zhèn)、延安紅街、北京市平谷區(qū)。

四處收購、考察項(xiàng)目，萬達(dá)是錢很多嗎？

恰恰相反，萬達(dá)急需大量資金，69歲的王健林不得不四處奔波，維護(hù)關(guān)系。

所以，300多億回購款，并非懸在王健林頭上的達(dá)摩克利斯之劍。

王健林要如何處理戰(zhàn)投方、資源圈的關(guān)系，如何令資方重拾信心，說服他們繼續(xù)合作，才是重中之重。

本文僅代表作者觀點(diǎn)，版權(quán)歸原創(chuàng)者所有，如需轉(zhuǎn)載請?jiān)谖闹凶⒚鱽碓醇白髡呙帧?/p>

免責(zé)聲明：本文系轉(zhuǎn)載編輯文章，僅作分享之用。如分享內(nèi)容、圖片侵犯到您的版權(quán)或非授權(quán)發(fā)布，請及時與我們聯(lián)系進(jìn)行審核處理或刪除，您可以發(fā)送材料至郵箱：service@tojoy.com