來源丨巨潮商業(yè)評(píng)論（ ID：tide-biz）

作者丨蟪蛄

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提到中國臺(tái)灣首富，大多數(shù)人第一反應(yīng)就是郭臺(tái)銘——幾乎成為了臺(tái)灣地區(qū)富商的代名詞。

但隨著近幾年富士康業(yè)務(wù)的衰退，郭臺(tái)銘在身價(jià)上陸續(xù)被另外幾位臺(tái)灣富商超越。誰也沒想到的是，在以各種電子、芯片等科技產(chǎn)業(yè)聞名的臺(tái)灣商界里，新晉首富竟然出自最傳統(tǒng)的制鞋生意，而且低調(diào)到網(wǎng)上連照片都少見。

張聰淵生于1948年，中國臺(tái)灣云林縣人，具有超過50年的鞋履制造經(jīng)驗(yàn)。他以138億美元的身價(jià)，登上了福布斯2021年中國臺(tái)灣富豪榜榜首。在不久前，他的制鞋企業(yè)華利集團(tuán)（SZ：300979）剛剛登陸A股創(chuàng)業(yè)板。

上市之后的華利集團(tuán)市值直接漲破千億，成為創(chuàng)業(yè)板前20大巨頭級(jí)上市公司。

由于一次“出其不意”的上市，一家世界級(jí)制鞋企業(yè)——而非品牌鞋服企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債情況、現(xiàn)金利潤情況得以展示出來。

我們能夠感受到這個(gè)新首富的貨真價(jià)實(shí)。傳統(tǒng)意義上的代工企業(yè)，很難在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)足夠的優(yōu)勢(shì)位置，毛利率、凈利率都會(huì)被強(qiáng)勢(shì)的客戶所控制，就連一些高度精密的加工型企業(yè)都是如此。

但新首富看似沒有太多技術(shù)含量的制鞋生意，卻展現(xiàn)出了超強(qiáng)的盈利能力和寬闊的護(hù)城河。以至于強(qiáng)勢(shì)的品牌鞋企也必須付出更高的成本，才能與之保持持續(xù)長久的合作。在一段時(shí)間里華利集團(tuán)的業(yè)績?cè)鏊?，甚至超過了自己最大的客戶耐克。

張聰淵悄不做聲地坐上了臺(tái)灣首富的位子，會(huì)讓一些關(guān)注科技、變革、顛覆的人們更多去關(guān)注那些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，特別是有持續(xù)穩(wěn)定需求的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。究竟什么樣的企業(yè)是好企業(yè)，從來都不是僅有一個(gè)答案，即便是在這個(gè)技術(shù)大爆炸的年代。

“摳”出來的利潤

“臺(tái)灣制鞋業(yè)在全球共有3千家鞋廠，每3雙鞋就有1雙是臺(tái)商制造”。

中國臺(tái)灣制鞋業(yè)的發(fā)展時(shí)機(jī)，恰好與運(yùn)動(dòng)鞋產(chǎn)業(yè)發(fā)展的歷程相匹配，因此占據(jù)了運(yùn)動(dòng)鞋代工行業(yè)的大半江山。

華利集團(tuán)正是其中的佼佼者。作為全球第二大的運(yùn)動(dòng)鞋制造商，華利集團(tuán)2019年鞋履產(chǎn)量超過1.8 億雙，擁有員工數(shù)超10萬人。截至 2020 年末，華利集團(tuán)在越南、中國、多米尼加、緬甸等地共開設(shè)了 21 家制鞋工廠。

全球運(yùn)動(dòng)休閑鞋服市場(chǎng)份額前十名的公司當(dāng)中，華利與其中五家建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，包括Nike、VF、Columbia、Puma等。

作為一個(gè)典型的勞動(dòng)力密集型行業(yè)，人力成本是生產(chǎn)成本的重要組成部分，制鞋業(yè)自然也要逐便宜的勞動(dòng)力資源而居。

中國臺(tái)灣的制鞋業(yè)從1950年開始發(fā)跡，1986年左右即達(dá)到顛峰，從90年代開始，大量鞋廠外移至大陸設(shè)廠落地生根。隨著國內(nèi)勞動(dòng)力價(jià)格逐漸提高，臺(tái)灣制鞋業(yè)又遷往東南亞的越南、緬甸、印尼等地。

目前華利集團(tuán)的主要生產(chǎn)工廠位于越南北部。2020年半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，越南生產(chǎn)7461萬雙，北美洲的多米尼加生產(chǎn)80萬雙，分別占比為98.9%、1.1%。

相比之下，全球最大的制鞋企業(yè)裕元集團(tuán)（0551.HK）2019年制鞋業(yè)員工按區(qū)域劃分仍有12%在國內(nèi)，另一家制鞋龍頭豐泰按產(chǎn)量計(jì)約9%產(chǎn)量在國內(nèi)。

由于布局越南較早，華利集團(tuán)較為充分地利用了越南的廉價(jià)勞動(dòng)力、低租金水平以及所得稅優(yōu)惠等。此外，越南毗鄰中國大陸，可以享受全球最完善的鞋履原材料配套供應(yīng)；且歐美國家對(duì)原產(chǎn)于越南的鞋履進(jìn)口關(guān)稅的稅率為零或處于較低水平。

勞動(dòng)力、土地租金、供應(yīng)鏈、關(guān)稅等環(huán)節(jié)比較經(jīng)濟(jì)的組合，為華利集團(tuán)帶來了可觀的利潤率。勞動(dòng)力密集型的制造企業(yè)的利潤都是從這些環(huán)節(jié)中一點(diǎn)一點(diǎn)中“摳”出來的。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019、2020年，華利集團(tuán)的凈利率分別為12.01%和13.48%，遠(yuǎn)高于競爭對(duì)手。而作為全球老大的裕元集團(tuán)，2019年的凈利率只有3.45%，2020年則出現(xiàn)了虧損。豐泰企業(yè)的凈利潤率則基本穩(wěn)定在9%出頭。

華利集團(tuán)的人均產(chǎn)量也強(qiáng)出對(duì)手一截。數(shù)據(jù)顯示，2019年華利、裕元、鈺齊、豐泰人均鞋履產(chǎn)量分別為1665雙/人/年、1037雙/人/年、968雙/人/年、897雙/人/年。

與巨頭共生

與申洲國際、立訊精密等各行業(yè)的代工企業(yè)相似，華利集團(tuán)的長期穩(wěn)健發(fā)展也離不開大客戶穩(wěn)定的訂單和支付保障，且能夠跟隨大客戶的發(fā)展共同成長壯大。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，華利集團(tuán)的客戶相對(duì)集中。2017 年、2018 年、2019 年和 2020 年 1-6 月，公司前五大客戶收入占公司營業(yè)收入的比重分別為 83.01%、84.57%、86.14%和 89.47%。

其中，第一大客戶耐克 2020年上半年占公司營業(yè)收入的比重達(dá)到33.3%。

大客戶模式下，開拓新的大客戶對(duì)于業(yè)績提升的影響非常顯著。過去多年發(fā)展中，華利集團(tuán)在2013年成為耐克主要供應(yīng)商，2016年開始成為安德瑪(UA)和彪馬（puma）的供應(yīng)商，推動(dòng)了其業(yè)務(wù)的快速增長。

華利也在不斷開拓新客戶。目前，全球第9大運(yùn)動(dòng)品牌的亞瑟士（Asics）已經(jīng)與華利展開了合作。公司在近期業(yè)績交流會(huì)上披露，與Asics和瑞士跑鞋品牌“on-running”的合作今年將開始量產(chǎn)，且一季報(bào)里沒有體現(xiàn)收入。

此外，主要客戶市占率的提升、在原客戶中獲得更多訂單傾斜，也都是推動(dòng)企業(yè)業(yè)績?cè)鲩L的有利因素。

根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，全球主要運(yùn)動(dòng)品牌運(yùn)營企業(yè)為Nike、adidas、vf、Underarmour、skechers等，行業(yè)集中度較高且在不斷提高，上述企業(yè)市場(chǎng)份額合計(jì)由2013年度的30.4%提升到2018年度的35.6%。

2017-2019年，華利的主要客戶Nike、VF、Deckers、Puma、Columbia的營收分別實(shí)現(xiàn)8.4%、13.0%、7.2%、15.3%、11.1%的年化增長，而華利營收的年化增長率達(dá)到23.09%，與客戶實(shí)現(xiàn)了共同的發(fā)展壯大。

且頭部運(yùn)動(dòng)鞋品牌為了方便管理、提升效率，也在精簡供應(yīng)商數(shù)量，這意味著頭部供應(yīng)商可以獲得更多訂單傾斜。

數(shù)據(jù)顯示，耐克的鞋履供應(yīng)商數(shù)量已從2014年的150家減少至2020年的122家，并且前四大供應(yīng)商產(chǎn)能占比長期超過60%；adidas方面，2019年公司鞋履核心供應(yīng)商僅有11家，其中72%的供應(yīng)商合作年限超過10年。

從更大的市場(chǎng)維度來看，運(yùn)動(dòng)鞋是鞋服行業(yè)中少數(shù)景氣的細(xì)分賽道。

Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2019年全球運(yùn)動(dòng)鞋零售市場(chǎng)規(guī)模1400億美元，是服裝市場(chǎng)增長最快的細(xì)分賽道，過去5年復(fù)合年增長率達(dá)到7%。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，至2025年全球運(yùn)動(dòng)鞋市場(chǎng)規(guī)模達(dá)1900億美元，年復(fù)合增速約為10%。

但外部資本想進(jìn)來“插一腳”并不容易，運(yùn)動(dòng)鞋量產(chǎn)管理的難度比服裝要復(fù)雜得多，體現(xiàn)在工序多、材料復(fù)雜、產(chǎn)品的開發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新要求等等，都需要長時(shí)間的積累。

運(yùn)動(dòng)鞋是科技含量相對(duì)較高的消費(fèi)品。在專業(yè)化分工的背景下，一款新產(chǎn)品的推出需要品牌方與制造商共同完成，制造商的制鞋技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，對(duì)新產(chǎn)品的開發(fā)、新材料和新工藝的運(yùn)用有著重要作用。

大陸制鞋企業(yè)中至今沒有出現(xiàn)運(yùn)動(dòng)鞋制造龍頭，華利集團(tuán)也是A股上市的首家運(yùn)動(dòng)鞋制造公司。這種門檻也一定程度上避免了低價(jià)無序競爭，保障了華利集團(tuán)的可觀利潤率。

代工不是原罪

“代工”這種商業(yè)模式，常常成為投資者鄙夷的對(duì)象。

這與沿海地區(qū)早年“三來一補(bǔ)”的外向型經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，指的是來料加工、來件裝配、來樣加工和“補(bǔ)償貿(mào)易”的簡稱。整體上看，就是一種由大陸企業(yè)進(jìn)行加工 生產(chǎn)，商品歸外商所有的生產(chǎn)合作形式。

自1979年開始，中國沿海地區(qū)就出現(xiàn)了數(shù)量龐大的代工企業(yè)，協(xié)助各類海外品牌進(jìn)行生產(chǎn)外包，加工價(jià)格低廉且依賴性極強(qiáng)，處于全球各個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的底層。

最終這種落后的商業(yè)模式被淘汰出了歷史舞臺(tái)。人們習(xí)慣于評(píng)價(jià)這些工廠為“血汗工廠”，即因?yàn)榧夹g(shù)含量不高而只能向下壓榨員工獲取利益。但實(shí)際上華利集團(tuán)在資本市場(chǎng)上的亮相，讓我們看到了實(shí)際的情況并非如此簡單。

假設(shè)“代工廠毫無技術(shù)含量”的前提條件，其實(shí)是“品牌商對(duì)商品品質(zhì)無要求”，可以無條件接受垃圾工廠生產(chǎn)出來的低質(zhì)量商品，這顯然與事實(shí)不符。

實(shí)際上品牌商出于自身的品牌力、產(chǎn)品力和管理協(xié)同的考慮，對(duì)于代工企業(yè)的要求標(biāo)準(zhǔn)在不斷提高。沒有足夠強(qiáng)的生產(chǎn)能力、經(jīng)營效率和管理能力，只能逐漸遠(yuǎn)離行業(yè)核心客戶，最終消失或者退化為低端“白牌”供應(yīng)商。

以服裝行業(yè)的頭部代工企業(yè)申洲國際（HK：02313）為例，董事長馬寶興在日本接受培訓(xùn)的時(shí)候發(fā)現(xiàn)，日本一件成人襯衫1.2美元，一件嬰兒衣服要1.5美元，高價(jià)格原因就是企業(yè)對(duì)于面料、甲醛殘留和染色等方面的要求非常嚴(yán)格，各項(xiàng)指標(biāo)都有明確的標(biāo)準(zhǔn)。

最終他決定提升面料研發(fā)的能力，走中高端路線，最終才帶領(lǐng)申洲國際突破低端服裝代工市場(chǎng)，目前已經(jīng)成長為2000億元市值級(jí)別的行業(yè)巨頭。

張聰淵所面對(duì)的局面也是類似，大多數(shù)中小型代工鞋企只能提供簡單的生產(chǎn)能力，產(chǎn)業(yè)鏈不完整，很多核心部件比如模具、中底、大底需要從外部采購，管理能力無法與大型品牌機(jī)構(gòu)相匹配，無法快速響應(yīng)耐克等品牌商的全方位要求。

而華利集團(tuán)能夠?yàn)槠放粕探鉀Q幾乎所有問題，制造商與品牌商之間的關(guān)系不是簡單的客戶關(guān)系，更明顯地體現(xiàn)了共生、協(xié)作關(guān)系。

申洲國際、華利集團(tuán)的經(jīng)歷中可以看出，“代工廠”一樣可以打造出規(guī)模龐大的企業(yè)集團(tuán)，并在產(chǎn)業(yè)鏈中享有重要地位。通過技術(shù)研發(fā)、提供解決方案、提升管理能力，以獲得足夠高的壁壘，代工廠一樣可以提升自己的盈利水平。

一個(gè)更加極端的例子是，在電子煙行業(yè)，代工企業(yè)思摩爾國際（HK:06969）掌握了行業(yè)的核心霧化技術(shù)，幾乎所有的電子煙品牌都需要找到思摩爾國際代工，因此這家公司獲得了超強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力。在過去幾年的時(shí)間里，其毛利率從25%左右迅速提高到52.91%以上，凈利率提高到23.98%，公司整體市值3000億港幣。

代工企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的位置并非一成不變，而是同樣會(huì)遵循供需規(guī)律。張聰淵這個(gè)“非典型臺(tái)灣首富”的出現(xiàn)，為迷戀于高科技、顛覆式創(chuàng)新、強(qiáng)勢(shì)品牌的投資者展示了另一種思維。

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