來源丨葉檀財經(jīng)（ID：tancaijing）
作者丨燕十三

回溯2022年以來金融市場的變化，納斯達克指數(shù)的市值已經(jīng)跌去了1/3，潛在的風險溢價已經(jīng)破4，逼近危機前的水平。

而德國國債從4月份開始開啟了“雪崩”模式，幅度和力度都超過了2011年歐債危機肆虐期間。

新鮮出爐的英國CPI高達9.1，簡單推演下，歐洲其他國家的通脹數(shù)據(jù)也難言樂觀，這個新的時代出現(xiàn)了很多舊的問題，就像人類社會中某些根深蒂固的“遺傳病”重現(xiàn)。

左手是半個世紀一遇的惡性通脹，右手是低至史無前例的潛在經(jīng)濟增長，央行在夾縫中左右騰挪、分身乏術。

當所有人將一個個“疑難雜癥”拋向央行，試圖讓后者像治療普通感冒那樣給出一劑特效藥的時候，問題或許就已經(jīng)在央行的掌控之外了。

當專業(yè)投資機構和普通個人散戶都開始拿起唱空論調的時候，衰退是否真的將至？

1

韓國出口數(shù)據(jù)是公認的對全球經(jīng)濟與貿(mào)易景氣狀況最敏感的指標。

由于韓國經(jīng)濟以出口消費電子、汽車的成品與零部件為主，此類產(chǎn)品受收入預期影響很大。

就像大河的一條小溪，潮漲潮落對大河來說不過尋常，但對溪流來說，就是干涸與滿溢之差。

去年年中時，韓國出口金額同比數(shù)據(jù)就一度突破了45%，景氣度創(chuàng)下10年新高，這和2020年基數(shù)比較低有關，但全球經(jīng)濟復蘇確實已如烈火烹油。

此后該數(shù)據(jù)一路下滑，在今年疫情期間一度跌破13%，從這個角度看，全球經(jīng)濟增長的動能確實在減弱。

同時我們要意識到，同比增長13%依舊是增長，尤其考慮到2021年的高基數(shù)和中國斷供的影響，這個數(shù)據(jù)不算差。

一臺以160公里時速行駛的汽車，車速降低到了100公里/小時，但離速度到0甚至掉頭轉向，還有很長一段距離。

美國5月份CPI數(shù)據(jù)背后，能源價格上漲貢獻了絕大部分，同比上漲了40%，食品價格上漲了10%，而服務業(yè)的薪資收入則同比增加了6%。

從美國勞工部統(tǒng)計的就業(yè)數(shù)據(jù)來看，美國當前仍舊是充分就業(yè)的，失業(yè)率維持在歷史低位。

我們很難說服自己一個瀕臨衰退的經(jīng)濟體，可以在薪資水平上漲的同時還保持低失業(yè)率。

經(jīng)濟學家與研究者們，普遍預期如果美聯(lián)儲堅持加息，衰退可能在明年2季度或者3季度到來，就是在以上數(shù)據(jù)上做線性外推，但在短時間，談衰退為時尚早。

2

經(jīng)濟步入衰退的速度取決于美聯(lián)儲加息的力度。

但美聯(lián)儲加息的力度則取決于石油與天然氣價格，尤其是石油價格。

當前利空油價的因素很多，機構的石油研究員們幾乎每天都在調整自己的供需平衡表。

我們注意到，在當前100美元/桶的高油價下，美國頁巖油行業(yè)依舊“穩(wěn)健”增產(chǎn)，節(jié)奏不緊不慢。

按照頁巖油一口井平均周轉1.5年的高周轉特征（類似于房地產(chǎn)）和45美元每桶的綜合開采成本（包含融資成本等），約等于采一桶賺一桶。

現(xiàn)實情況就是自2020年疫情期間以來，美國頁巖油只恢復了90萬桶的產(chǎn)量，僅恢復了2020年損失量的一半，暴利而不增產(chǎn)，顯然是違反常識的。

背后的原因在于，經(jīng)過了2020年頁巖油泡沫破裂之后，整個行業(yè)經(jīng)歷了一場“大破滅”，大量華爾街資本永久退出頁巖油行業(yè)這個“傷心地”。

類比中國房地產(chǎn)行業(yè)，高周轉的頁巖油開采依賴持續(xù)不斷的高強度融資，一旦全行業(yè)融資能力下降，則可能步入另一個極端，即需要將賺來的現(xiàn)金流不停的用于還債，這和當下中國的房地產(chǎn)行業(yè)別無二致，野村證券經(jīng)濟學家辜朝明稱之為“資產(chǎn)負債表衰退”。

另一方面大批中小石油公司被淘汰出局，剩余企業(yè)被?？松っ梨?、BP、雪佛蘭等油氣巨頭整合，行業(yè)從“野蠻淘金”逐漸過渡到了有序開采，大戶“追求暴富”的動力自然不可能和小散一樣。

過去8年，美國頁巖油的增產(chǎn)占到了全球石油增產(chǎn)規(guī)模的60%，正是因為美國頁巖油的“攪局”，油價才從2014年的100美元最低跌至了負油價。

在這個攪局者出局之后，以沙特與俄羅斯為首的歐佩克+組織，可以有序安排各產(chǎn)油國的生產(chǎn)，將油價穩(wěn)定在各國綜合財政成本以上（沙特等中東各國的綜合財政成本普遍在60-70美元以上）。

這是3月份地緣沖突之前油價上漲的主脈絡。

眺望未來，歐佩克組織內部的可用產(chǎn)能集中于沙特、阿聯(lián)酋、伊拉克三國，尼日利亞、委內瑞拉等國采油設備嚴重老化，2021年尼日利亞試圖超產(chǎn)，一度差點引發(fā)安全事故。

如果俄羅斯在沖突中取勝，則只會增加歐洲的危機感，進而可能加大對俄羅斯石油的制裁力度，而如果俄羅斯在沖突中落敗，則當前歐洲的禁油政策更無可能改變，勝利方?jīng)]有向失敗方低頭的義務。

石油市場的α因素集中于伊朗，如果伊朗解除封鎖，大約可釋放100-150萬桶的產(chǎn)量。

但我們可以注意到，拜登政府在打壓石油價格上，前后出現(xiàn)了嚴重的言行不一，不管是與產(chǎn)油國談判或是釋放戰(zhàn)略儲備，行動上既不果斷也不急切。

回到開始時的判斷，美國是否真的需要打壓油價？

美國原油日產(chǎn)量在1100萬桶左右，而消費量也在1100萬桶左右，換言之美國石油基本自給自足，且可以向歐洲小規(guī)模出口。

在此基礎上延伸的石油煉化產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)值高達1.5萬億美元（以當前油價估算）以上，占到美國GDP規(guī)模的1/10，直接和間接影響1000-1500人就業(yè)。

普通研究者下意識將當下的美國與1970年代的美國對比，但真實卻是，美國的目的自始至終都是在打壓油價過快上漲，而非打壓高油價本身，或者說80-100美元/桶的油價對美國來說是一個相對舒適的區(qū)間。

從美國的出口結構也可以發(fā)現(xiàn)，美國對中國出口商品中，占比最大的是電腦、通訊、芯片為主的高科技產(chǎn)品，這部分占比45%，第二大是石化產(chǎn)品，這部分占比15-20%左右，其次才是農(nóng)產(chǎn)品（大豆、玉米）、機電設備等。

美國是一個“偽裝”成消費國的產(chǎn)油國。

3

惡性通脹從來都是一個“慢性病”，一旦出現(xiàn)，患者大概率將會長期“纏綿病榻”。

七八十年代，美國歷屆政府都在控制通脹與穩(wěn)定就業(yè)之間反復搖擺，最終導致通脹徹底失控，保羅·沃爾克一度加息至20%以挽回局勢。

最后依賴美聯(lián)儲與里根政府的完美配合，美聯(lián)儲負責快速加息，而里根政府則在經(jīng)濟臨近衰退時，推動廣場協(xié)議的簽訂。

1985-1987三年時間推動美元貶值了50%，保護美國的出口競爭力，穩(wěn)定了就業(yè)，從而成功將通脹輸出至日本和拉美諸國，制造了拉美信用社危機與日本房地產(chǎn)泡沫。

同樣的供給側長期資本開支不足，同樣的信用貨幣貶值，同樣的全要素生產(chǎn)率低迷，這一次各國央行與通脹的博弈，可能是一場長途拉力賽的開始。

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