來源丨節(jié)點財經(jīng)（微信號：jiedian2018）

作者丨港股頻道

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除了踏足社區(qū)生活超市，推動渠道變革，于近日國美成立 34 周年之際，又狠狠地放出一個 " 大招 "，其國美 App 正式更名為 " 真快樂 "App。

據(jù)悉，該 APP 集娛樂化、社交化于一身，旨在讓用戶體驗有趣、實惠的線上購物方式，實現(xiàn)買賣雙方的快樂交易。

差不多時間段，國美還密集注冊了一大批充滿樂感的公司，如樂呵盒（寧波）科技有限公司、真快樂（北京）科技有限公司、哎呦喂（海南）科技有限公司、真樂購（寧波）科技有限公司等。

有了快樂的名字，但國美真就能快樂起來嗎？本文將從國美的盈利能力、業(yè)務布局、資本結構、市場空間等多個維度入手，全面拆解這家公司。

看盈利能力：從輝煌到落寞

說起國美，總會讓外界感嘆一句 " 成也蕭何，敗也蕭何 "。

1987 年，第一家 " 國美電器店 " 成立，歷經(jīng)多年發(fā)展，黃光裕將多家店面整合為 " 國美電器 "，并于 2004 年赴港上市（后更名為 " 國美零售 "）。

2004 年 -2008 年間堪稱國美零售的巔峰時刻，營收從上市之初不足百億元增長至近 500 億元，歸母凈利潤從 3.74 億元增長至 10.48 億元，一度是引領中國家電零售行業(yè)的翹楚。

2008 年底，黃光裕被警方帶走，最終在 2010 年以經(jīng)濟犯罪鋃鐺入獄，此后，缺了主心骨的國美零售日漸落寞。

2017 年至 2019 年，國美零售營收從 715.75 億元降至 594.83 億元，歸母凈利潤從虧損 4.5 億元擴大到虧損 25.9 億元，三年累計虧損金額超過 79 億元。

截至 2019 年，國美零售營收 594.83 億元，同比下降 7.57%，近十年營收復合年增長率只有 1.7%，歸母凈利潤為虧損 25.9 億元，同比 2018 年有所縮窄。

2020 年上半年，受疫情沖擊，家電銷售在一季度同比下降 60％，超 90% 國美線下門店暫時關閉，公司營收大幅下降 44.44% 至 190.75 億元，歸母凈利潤虧損 26.23 億人民幣，較 2019 年同期減少 3.8 億元，降幅達 589.25%。

與同一賽道的蘇寧易購相比，如今的國美零售不僅僅是掉隊了，甚至可以說命懸一線。

與此同時，公司的賺錢能力也經(jīng)歷著過山車式震蕩。2010 年 -2019 年，雖然國美零售的毛利率從 11.63% 提升至 15.32%，整體呈上升趨勢，但凈利率從 3.95% 降至 -4.99%，最高點值為 3.85%，最低點跌至 -8.54%。

2020 年上半年，毛、凈利率均出現(xiàn)大幅下滑，分別為 8.94% 和 -14.45%。

看業(yè)務占比：高度依賴線下渠道

作為家電零售行業(yè)的 " 老大哥 "，國美一直以來根植的線下渠道，是其營收的主要來源，隨著網(wǎng)絡購物興起，這一優(yōu)勢反而成了 " 掣肘 " 國美的劣勢。

面對不少零售商都借助線上平臺創(chuàng)造佳績的盛況，國美也在數(shù)年前打出 " 線上線下融合 " 旗號。

不過，就數(shù)據(jù)來看，這一戰(zhàn)略收效甚微。

據(jù)國美零售財報顯示，2019 年及 2020 年上半年，集團銷售電器及消費電子產(chǎn)品的線下收入約為 574.27 億元、188.42 億元，營收占比分別為 96.54%、98.78%，仍然在很大程度上依賴線下渠道。

對于線上業(yè)務，國美在年報中特別提出，得益于疫情期間大力拓展社群及國美 APP 在數(shù)字化本地零售上的貢獻，上半年集團社群 + 國美 APP 的交易總額與去年同期相比增長約 70%，集團社群數(shù)量增長超過 40% 達到 20 萬以上，觸達用戶同比增長超過 65% 達 6600 萬以上。

但體現(xiàn)在營收上，似乎不是那么回事兒。

2020 年上半年，國美零售線上收入僅為 2.33 億元，較 2019 年同期猛降 85.38%，營收占比降至 1.2%。

事實上，受疫情催化，消費者購物習慣發(fā)生變化，2020 年上半年全國家電線上渠道非常旺盛，銷售規(guī)模 1523.5 億元，同比增長 3.7%，線上份額較 2019 年同期增長 9.7 個百分點，迅速提高至 45.3%；線下銷售占比持續(xù)萎縮，零售額累計 1841.7 億元，同比增長率為 -30.6%，份額至整體市場的 54.7%，反觀國美，因為線上渠道建設乏力，線下渠道受疫情重創(chuàng)，業(yè)績滑坡不可避免。

看資本結構：負債壓力逐年加大

業(yè)績承壓，負債高企，是國美當下的現(xiàn)狀。

截至 2020 年上半年，國美零售總資產(chǎn) 734.64 億元，總負債 680.09 億元，資產(chǎn)負債率 92.68%，為上市以來第二高，僅次于 2006 年中期的 96.77%，持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約為 114.37 億元。

往前追溯，2016-2019 年，國美零售負債合計分別為 408.27 億元、456.98 億元、496.58 億元和 637.11 億元，其中有息負債為 149.14 億元、131.95 億元、109.96 億元和 352.66 億元，資產(chǎn)負債率一路從 66.06% 拔高到 88.65%。

一邊是逐年膨脹的負債額，另一邊，國美零售的償債能力卻日漸走弱。

2016 年至 2020 年上半年，國美零售的流動比率從 1.14 下滑至 0.76，速動比率從 0.76 下滑至 0.62，顯示其短期償債能力整體下滑。

比之短期償債能力，國美零售的長期償債能力更顯危險，其產(chǎn)權比率從 2016 年 1.82 猛漲至 2020 年上半年 7.61，表明企業(yè)自有資本占總資產(chǎn)的比重越來越小，長期償債能力不容樂觀。

財報顯示，于 2020 年 6 月 30 日，國美零售借貸總額約 298.52 億元，需在一年內(nèi)償還的即期計息銀行借款及其他借款高達 357.72 億元，債務壓力溢于言表。

節(jié)點財經(jīng)（ID：jiedian2018）注意到，2020 年初，國際評級巨頭標普將國美零售的‘ B+ ’長期發(fā)行人信用評級和對其高級無抵押票據(jù)的‘ B ’長期發(fā)行評級列入負面評級觀察行列，認為新型冠狀病毒的爆發(fā)降低了國美零售的盈利能力或疫情持續(xù)到 2020 年第三季度，該公司的關鍵信用指標可能會被削弱至低于標普的評級門檻。

這對本就如牛負重，現(xiàn)金流吃緊的國美零售來說，無疑 " 雪上加霜 "。

看股價表現(xiàn)：淪為仙股

上市十多年，國美零售的股價從巔峰到?jīng)]落，時至今日，已淪為仙股。

2004 年 6 月，國美電器在香港成功上市，市值最高時接近千億港元，這一數(shù)據(jù)甚至超過目前的蘇寧易購。

黃光裕本人則因國美股價大漲，身價倍增，曾在 2004 年、2005 年、2008 年三度問鼎胡潤中國大陸百富榜。彼時，這位站在山頂?shù)氖赘贿€不到 40 歲。

2008 年為國美零售股價大跌的分水嶺，未卜先知的資本市場早在黃光裕出事前便開始抽身離場，國美零售的股價在當年 10 月被 " 殺 " 成了一只仙股

此后 12 年間，只要有關黃光裕將提前出獄的消息爆出，國美零售的股價便會來一波飛升。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2014 年 11 月、2015 年 5 月、2017 年 10 月、2018 年 1 月、2019 年 4 月及 2020 年 2 月，均傳出過黃光裕即將出獄的消息，且每次都能刺激國美零售及國美控股旗下國美金融科技、中關村科技、*ST 美訊等相關概念股大漲。

但在消息落定后，這些股票的股價繼續(xù)沉淪。

2020 年 6 月，黃光裕出獄確之鑿鑿后，國美零售迎來一輪近 50% 的暴漲，股價在 6 月 26 日盤中飆升之最高 1.72 港元 / 股，但此后仍舊一路下挫。

2020 年 1 月 13 日，受 APP 更名 " 真快樂 " 影響，國美零售股價大漲 11.46%，收至 1.07 港元 / 股，總市值約 230 億港元，與巔峰期市值近千億港元相比，已縮水約 80%，與阿里巴巴或者其他的頭部電商平臺已經(jīng)徹底不是一個數(shù)量級了，與蘇寧易購對比也不上一半。

看家電零售賽道：巨頭更迭，國美掉隊

2008 年，黃光裕被調(diào)查之時，正值國美和蘇寧兩強 " 爭霸 "，兩家電器零售巨頭幾乎打敗了所有競爭對手。當年，蘇寧易購營業(yè)總收入 498.97 億元，國美零售營業(yè)總收入 491.03 億元，二者不分軒輊。

12 年后的今天，至 2019 年，蘇寧易購總營收達 2692.29 億元，與 2008 年相比增長 439.57%，國美零售尚停留在百億關口，2019 年總營收 594.83 億元，不及蘇寧易購的四分之一。

期間，中國零售業(yè)滄海桑田，從線上到線上，全行業(yè)在迭代變革中不斷前進，" 互聯(lián)網(wǎng) + 零售 " 模式快速傳播，行業(yè)重新洗牌出現(xiàn)新格局。" 買電器，到國美 " 的時代漸行漸遠。

根據(jù)《2019 年度中國網(wǎng)絡零售市場數(shù)據(jù)監(jiān)測報告》，2019 年網(wǎng)絡零售 B2C 市場（包括開放平臺式與自營銷售式，不含品牌電商），以 GMV 統(tǒng)計，天貓以 50.1% 排名第一，京東和拼多多以 26.51%、12.8% 位列二、三位，排在四至六位的分別為蘇寧易購 3.04%、唯品會 1.88%、國美零售 1.73%。

根據(jù)尼爾森發(fā)布的《2020 年 3C 家電行業(yè)消費趨勢報告》，2020 年上半年，中國家電零售商市場份額分布中，京東占比 28.9%，蘇寧易購占比 21.8%，天貓占比 14.2%，國美已無緣前三，且 5.4% 的市場份額比之前三差距明顯。

看國美求變：戰(zhàn)略加速，能否王者歸來？

面對當前的市場環(huán)境，錯失互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展良機，業(yè)績低迷，債務壓頂?shù)膰酪苍诜e極求變。

2020 年 4 月，國美牽手新一代社交電商黑馬拼多多，由其宣布認購國美零售發(fā)行的 2 億美元可轉債，期限 3 年，票面年利率為 5%。

2020 年 5 月，國美與京東達成戰(zhàn)略合作，京東以 1 億美元認購國美零售發(fā)行的境外可轉債。此前 3 月，國美官方旗艦店正式入駐京東，數(shù)據(jù)顯示，618 當天，京東國美官方旗艦店行業(yè)店鋪實時排名位列前五。上半年，國美在京東平臺的 GMV 預期增長超過 100 倍。

對于和拼多多、京東合作的考量，從業(yè)務層面講，主要有兩方面。

一方面，受疫情重創(chuàng)，突破線上是國美迫在眉睫的事情，拼多多擁有超過 6 億用戶，京東有近 4 億用戶，可以為國美獲得線上流量支持；另一方面無論是國美 + 拼多多，還是國美 + 京東，都有助于補齊國美供應鏈短板，拓展商品邊界，推進數(shù)字化改革，把握下沉市場的機會。

當然，還有另一層原因，國美很缺錢。國美方面曾表示，拼多多和京東的資金流入，將用于償還前期貸款和補充流動資金。

可以看出，隨著黃光裕歸來，國美加快了創(chuàng)新求變步伐，至于能否扭轉乾坤，帶領國美創(chuàng)造新的輝煌，仍未可知。

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