6 月 12 日港交所披露，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱 " 燕之屋 "）提交了上市申請書，據(jù)鈦媒體 APP 了解，這已經(jīng)是公司四戰(zhàn) IPO。

一直以來，燕窩的營養(yǎng)價值飽受爭議，其較高的售價也被各種專家批為 " 智商稅 "，根據(jù)招股書顯示，燕之屋的主營產(chǎn)品碗燕的定價高達 1268 元 / 盒（非活動價），平均一碗的價格近 170 元，但其成本僅在 70 元 / 碗左右，這也使得燕之屋的毛利率維持較高水平，但另一邊，公司多年的凈利率卻僅維持在 10% 左右。

另外，鈦媒體 APP 注意到，兩次更新的招股書中，其銷售費用卻顯出差異，其中 2021 年銷售費用的兩項數(shù)據(jù)相差超 5000 萬元。而對于燕之屋的 IPO 進程，每次也有各種原因?qū)е?" 停滯 "，公司的 IPO 之路充滿波折。

三年凈利率徘徊在10%

招股書顯示，2020 年至 2022 年，燕之屋的營收分別為 13.01 億元、15.07 億元和 17.30 億元，主營產(chǎn)品碗裝即食燕窩 " 碗燕 " 產(chǎn)品收入分別為 5.59 億元、6.61 億元和 6.73 億元，占總收入的比例分別為 43.0%、44.0% 和 38.9%。

查閱招股書后，鈦媒體 APP 發(fā)現(xiàn)，公司擁有較大的業(yè)績規(guī)模，離不開產(chǎn)品的高定價。目前，燕之屋淘寶旗艦店在售的一款 " 燕之屋碗燕即食燕窩 108g*6 碗 " 產(chǎn)品，原價 1268 元 / 盒，活動價 1061.2 元 / 盒。按照活動價來算，平均 176.8 元 / 碗。

但配料表顯示，上述產(chǎn)品的配方主要為純凈水、冰糖、燕窩，其中，食用燕窩投料量不低于 2.5g/ 碗，唾液酸含量 124mg。這意味著，一碗 108g 的碗燕中，燕窩含量僅有 2.3% 左右，剩余 97.7% 為冰糖和水。因此，A 股招股書顯示，2019 年 -2021 年，碗燕的平均銷售成本分別僅為 78.79 元 / 碗、68.61 元 / 碗、66.82 元 / 碗。（最新招股書未查詢到 2022 年數(shù)據(jù)）

成本控制之下，燕之屋維持著較高的毛利率水平。公司整體銷售毛利率從 2020 年的 42.7% 提升到了 2022 年的 50.8%，其中，碗燕產(chǎn)品的毛利率高達 61.6%。

但與之相對應(yīng)的是，在高毛利率下，燕之屋的凈利率卻剛過 10%。報告期內(nèi)，燕之屋的凈利潤分別為 1.23 億元、1.72 億元和 2.06 億元，對應(yīng)凈利率分別為 9.5%、11.46%、11.9%。

兩版招股書銷售費用呈現(xiàn)出入

招股書顯示，2020-2022 年，燕之屋的銷售費用分別為 3.17 億元、3.99 億元、5.04 億元，分別占當(dāng)年營業(yè)收入的 24.4%、26.5% 及 29.1%，三年時間僅銷售費用便超過了 12 億元，處于持續(xù)走高狀態(tài)。

銷售費用中，廣告及推廣費用又占據(jù)絕對大頭，具體來看，報告期公司的廣告及推廣費為 2.35 億元、2.69 億元、3.26 億元，合計達到 8.3 億元，分別占到 2020 年、2021 年及 2022 年銷售及經(jīng)銷開支總額的 74.3%、67.4% 及 64.8%。而報告期三年，公司凈利潤總和也才 5.01 億元。

鈦媒體 APP 注意到，在燕之屋申請 A 股上市的過程中，證監(jiān)會曾要求燕之屋進一步說明公司的業(yè)務(wù)驅(qū)動模式、競爭策略，是否通過降低產(chǎn)品單價促銷、大量廣告營銷支撐業(yè)績，公司是否存在影響持續(xù)經(jīng)營能力的相關(guān)風(fēng)險等。

另外，證監(jiān)會還要求燕之屋說明公司廣告等相關(guān)宣傳材料的具體宣傳口徑，相關(guān)宣傳是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險、公司是否因此受到行政處罰等問題。據(jù)了解，在本次港股招股書中，燕之屋在 " 燕窩在內(nèi)服和外用方面能提供諸多健康益處 " 的論述中，還謹(jǐn)慎列舉了具體期刊雜志與論文標(biāo)題加以佐證，但上述論證能否說服監(jiān)管以及市場，還存在一定不確定性。

值得注意的是，在此前更新的招股書中，公司 2020 年和 2021 年的銷售費用分別為 3.83 億元、4.51 億元，占營收比例分別為 29.50% 和 30.08%，與最新披露的數(shù)據(jù)有所差異，其中 2021 年銷售費用相差超 5000 萬元，對此，鈦媒體也發(fā)函至燕之屋進行求證，但截至發(fā)稿，公司未作回應(yīng)。

而與銷售費用相比，燕之屋近三年的研發(fā)開支分別為 1767 萬元、1898 萬元及 2432 萬元。這一數(shù)字雖逐年攀升，但合計金額為 6097 萬元，僅占廣告宣傳費總和的約 7.3%

三次 IPO 因何停滯？

從上述數(shù)據(jù)來看，燕之屋在財務(wù)數(shù)據(jù)上確實存在一些爭議，但這都并非是導(dǎo)致公司 IPO" 屢戰(zhàn)屢停 " 的直接原因。按照時間來梳理，2011 年是燕之屋第一次沖擊 IPO，公司同樣在港股提交了上市申請，但因 " 毒血燕 " 事件爆發(fā)而失敗。

當(dāng)時，燕之屋生產(chǎn)的 " 特級血燕 " 燕窩被檢測出亞硝酸鈉超標(biāo)數(shù)十倍至數(shù)百倍，此后兩年燕窩進口被禁，而 " 毒血燕 " 事件，也對整個燕窩行業(yè)造成了巨大重創(chuàng)。

去年證監(jiān)會的反饋文件也顯示，發(fā)行人歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)過血燕事件，發(fā)行人燕窩原材料主要來自印尼、馬來西亞等地，證監(jiān)會要求公司說明采購的燕窩原材料、發(fā)行人相關(guān)燕窩產(chǎn)品的國家、行業(yè)監(jiān)管要求；如何落實原材料的品控，發(fā)行人如何防范和避免使用不合格原材料的食品安全衛(wèi)生風(fēng)險、公司生產(chǎn)經(jīng)營資質(zhì)是否齊備；經(jīng)銷商是否均合法完整持有食品銷售等資質(zhì)、許可等等。

而在十年后的 2021 年，燕之屋選擇再次沖刺港股，但進展十分緩慢。彼時有分析認(rèn)為，合規(guī)性可能是燕之屋無法在港上市的原因；同年年底，燕之屋轉(zhuǎn)戰(zhàn) A 股；2022 年 9 月，在發(fā)審會前一天公司又主動撤回上市材料，對此，鈦媒體 APP 也發(fā)函致公司詢問，但也并未得到回復(fù)。

去年 11 月，燕之屋又重啟 A 股上市計劃，并向中國證監(jiān)會廈門監(jiān)管局提交了輔導(dǎo)備案材料，直到今年 6 月 12 日，港交所突然披露了該公司遞交了申請上市的材料。而此番赴港上市，燕之屋解釋稱是因為 A 股審批程序的不確定性，另一方面赴港上市可為其提供一個獲取境外資本的平臺。

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