國家金融監(jiān)督管理總局7月27日數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，保險資金運用余額26.8萬億元，同比增長9.7%，其中債券運用余額達11.46萬億元，占比高達42.7%。

保險機構(gòu)投資于債券市場的主要包含兩類資金：第一類是包含人身險和財產(chǎn)險在內(nèi)的兩類保險資金；第二類資金來自保險資管公司面向投資者發(fā)行并管理的資管產(chǎn)品，俗稱“三方業(yè)務(wù)”。2021年以來，保險資金運用余額增速為5%-10%左右，其中40%以上配置為債券，保險是債券市場天然的多頭。

步入下半年，債券市場理財?shù)男枨髮⒅鸩椒糯螅w來看，在利率長期走低的情況下，債券理財?shù)呐渲眠x擇上可能傾向于拉長久期。

險資配債余額增幅明顯

一般來說，保費收入增速與社融增速相匹配，流動性充沛有利于提升居民收入，從而帶動保險需求和保費支出，最終影響保險公司資金運用規(guī)模。近年來，社融增速從高位回落，但仍保持10%左右的增速，債券運用余額整體規(guī)模不斷擴大。2023年上半年，保險資金運用余額26.8萬億元，同比增長9.7%，其中債券運用余額達11.46萬億元，占比高達42.7%，創(chuàng)下近年債券配置占比的新高，而2022年上半年和2021年上半年，險資債券投資余額占比僅為39.66%和37.9%。

數(shù)據(jù)來源：國家金融監(jiān)管總局，財聯(lián)社整理

債市走牛權(quán)益較弱的整體行情使得注重回撤的險資更傾向于配置債券獲得長期穩(wěn)定收益，同時債券與保險資金的久期匹配度較高，有利于縮小險企在負(fù)債端和資產(chǎn)端的久期差。近年來，保費增加和第三方資管資金提升為保險公司從債券市場穩(wěn)定獲利提供了支撐。

保費方面，據(jù)國家金融監(jiān)督管理總局近日公布的數(shù)據(jù)顯示，2023年1至6月，保險業(yè)累計實現(xiàn)原保費收入3.21萬億元，同比增長12.54%。其中，財產(chǎn)險累計實現(xiàn)原保費收入7206億元，人身險累計實現(xiàn)原保費收入2.48萬億元。

第三方資管資金方面，2022年末保險資管公司資產(chǎn)管理規(guī)模合計為24.5萬億元，同比增長15.11%。管理規(guī)模萬億級的機構(gòu)達到8家，分別是國壽資產(chǎn)、平安資管、泰康資產(chǎn)、太保資產(chǎn)、人保資產(chǎn)、太平資產(chǎn)、新華資產(chǎn)、大家資產(chǎn)（前身是安邦）。進入大資管時代，開拓發(fā)展第三方資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)已成保險資管機構(gòu)的共識，從部分保司官網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)來看，如泰康資產(chǎn)和國壽資產(chǎn)，2022年末管理第三方資產(chǎn)分別為1.7萬億元和6700億元，規(guī)模進一步擴大。據(jù)平安證券估算，假設(shè)2023年三方理財增速達到15%-20%，估計2023年末三方理財規(guī)模約為3.40-3.55萬億，假設(shè)其中40%-50%投資于債券，預(yù)計保險三方資金投債規(guī)模為1.36-1.78萬億。

險資配置債券的風(fēng)險偏好在逐步調(diào)整

2023年初，大型保險集團的存量保單定價利率在3.5%-3.75%居多，隨著3月份原銀保監(jiān)會發(fā)文將逐步停售定價在3.5%及以上的壽險產(chǎn)品，保險公司面臨存量負(fù)債的剛性成本，資產(chǎn)端利率下行較快。

從保司整體的風(fēng)險偏好上看，地方政府債逐步受到青睞，由于超長期地方債最容易彌補保險久期差，同時大部分時期能夠覆蓋負(fù)債端成本，因此即便地方債利率下行，只要供給規(guī)模在，保險公司依然會積極買入。

據(jù)平安證券研報統(tǒng)計，從2017年9月至2023年5月，地方政府債占比從1.19%快速上升至24.90%，對應(yīng)的信用債由于資產(chǎn)久期偏短、信用環(huán)境較差及監(jiān)管約束等影響，占比從2017年9月的46.10%下滑至2023年5月的39.59%。

業(yè)內(nèi)人士表示，保險增加地方債的配置，減少信用債的敞口，主要因為保險機構(gòu)青睞地方債的長久期，厭惡信用風(fēng)險。

利率下行時代，險資配債選擇性不多

保險資金資產(chǎn)配置以固收類資產(chǎn)為主，在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置指導(dǎo)下靈活調(diào)整。據(jù)國盛證券固收分析師朱美華分析，保險資金運用余額以銀行間債券市場為主，由于保險資管產(chǎn)品計入非法人產(chǎn)品，具體信息披露不全，僅以保險自營的持債結(jié)構(gòu)進行分析可知，銀行間持債以利率債為主，在2022年6月末占比達到74%。

不過隨著2023年6月8日六大國有銀行下調(diào)5年期定期存款利率至2.5%，多家股份制銀行跟隨下調(diào)人民幣存款利率，目前股份制銀行五年期定存掛牌利率降至2.5%~2.8%之間，10年期國債利率也回落至2.6%-2.7%區(qū)間，在利率持續(xù)下行環(huán)境中，保險機構(gòu)可能會被動提升風(fēng)險偏好。

海通證券表示，從海外經(jīng)驗看低利率環(huán)境下險資配置的方向，主要包括信用適當(dāng)下沉、拉長久期、多元化配置等方面。低利率環(huán)境使得保險公司準(zhǔn)備金計提壓力增大，資金回報難以覆蓋成本，高預(yù)定利率的黏性和期限錯配加劇利差損風(fēng)險。

平安證券同樣認(rèn)為，2011-2021年美國利率下行階段，保險行業(yè)通過不同方式增加了風(fēng)險暴露，主要有增配權(quán)益，減配債券；增加信用敞口以及提升債券配置久期。

隨著利率趨勢長期走低，險資配債的選擇性也圍繞增長久期展開。人身險相對財產(chǎn)險更偏好長久期資產(chǎn)，直接配債的比例（42.93%）也遠高于后者（34.48%）。

從宏觀層面上看，當(dāng)前貨幣政策基調(diào)逆轉(zhuǎn)的可能性不大，市場波動主要來自于資金面的邊際變化。廣發(fā)證券認(rèn)為，三季度往往是每年理財規(guī)模增幅最大的季度，主要因為下半年信貸需求轉(zhuǎn)弱，理財則發(fā)力規(guī)模。2020-2022年三季度理財規(guī)模分別增加1.05萬億、2.06萬億和1.52萬億，而今年7月前三周理財規(guī)模已經(jīng)增加1.6萬億。從整體趨勢來看，下半年險資理財?shù)倪x擇路徑已經(jīng)不多，拉長產(chǎn)品久期或許是最好的選擇。

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