近半個(gè)月來(lái)，港股迎來(lái)了久違的暴漲，恒生科技指數(shù)ETF(513180).SH）和恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF(51330).SH）兩者的漲幅接近20%。若考慮到過(guò)程中的持倉(cāng)感受，可以說(shuō)完全不遜色于指數(shù)中的大部分權(quán)重股。

具體而言，短短兩個(gè)星期，港股已經(jīng)抹去了年內(nèi)的跌幅，漲幅超過(guò)了普普500，成為年內(nèi)第二大漲幅。也許是經(jīng)歷了三年港股的熊市?，F(xiàn)在，無(wú)論是長(zhǎng)期大型機(jī)構(gòu)還是散戶投資者，即使在上漲之后，他們也在一步一步地看著，市場(chǎng)正在猶豫不決地前進(jìn)。

事實(shí)上，當(dāng)前港股正在發(fā)生變化。

從資金流向來(lái)看，港股指數(shù)近期上漲斜率的增加主要是由于外資買入。 此前，港股市場(chǎng)的核心客戶主要是內(nèi)地資金。在過(guò)去的四個(gè)月里，港股凈流入超過(guò)2100億元，創(chuàng)下歷史第二高凈流入數(shù)據(jù)。原因也很簡(jiǎn)單，就是相信常識(shí)，相信平均回歸。對(duì)于一個(gè)連續(xù)四年下跌的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，核心企業(yè)的利潤(rùn)和股東的回報(bào)在這個(gè)過(guò)程中不斷提高，他們之間的偏差在未來(lái)的某個(gè)時(shí)刻是不可持續(xù)的。

即使在這一輪大幅上漲之后，恒生指數(shù)的市盈率也只有9倍，遠(yuǎn)低于日經(jīng)225指數(shù)的16倍，也低于標(biāo)準(zhǔn)普爾500的25倍。

具體而言，驅(qū)動(dòng)外資再次擁抱中國(guó)資產(chǎn)有兩個(gè)原因。

一方面，這一輪行情始于日本央行加息后，日元從150元跌至160元。此前，該機(jī)構(gòu)仍假設(shè)日元加息上漲至120-130元，日本企業(yè)利潤(rùn)惡化，可能導(dǎo)致日本股票下跌。但是超出市場(chǎng)預(yù)期的是，加息反而促使日元加息掉價(jià)，導(dǎo)致外資止盈日股。

可以看出，最近日元跌價(jià)225/日元，對(duì)應(yīng)恒生指數(shù)的上漲。在此之前，日元跌價(jià)對(duì)應(yīng)日經(jīng)漲價(jià)的相關(guān)性發(fā)生了變化。邏輯發(fā)生變化后，可以證明外資流入日本股票的意愿有所下降。與此同時(shí)，由于最近美股通脹數(shù)據(jù)持續(xù)高位，市場(chǎng)估值容忍度不斷下降。

換言之，海外市場(chǎng)的核心市場(chǎng)和資產(chǎn)缺乏足夠的機(jī)會(huì)來(lái)吸引。 正如巴菲特在股東大會(huì)上所說(shuō)，伯克希爾賬戶上有2000億美元，但是沒(méi)有什么好投票的，市場(chǎng)上可供選擇的機(jī)會(huì)正在減少。所以，在這樣的心理背景下，港股市場(chǎng)無(wú)疑是一個(gè)更明確的選擇，無(wú)論是從上到下設(shè)備的角度，還是從下到上的基本面。

另外，據(jù)中金統(tǒng)計(jì)，近期公司的利潤(rùn)預(yù)測(cè)并未上升，說(shuō)明這一輪行情更多的是由資金面驅(qū)動(dòng)。

按照以往的邏輯，當(dāng)日元下跌到新低點(diǎn)后，外資確實(shí)有可能繼續(xù)做多日股。但是，如果去年大規(guī)模做多日股，撤離港股市場(chǎng)，下一步可能就不會(huì)出現(xiàn)了。即使出現(xiàn)，幅度也有限，更有可能是上車的機(jī)會(huì)。

原因簡(jiǎn)單直接。港股過(guò)去四年的下跌基本上已經(jīng)充分甚至過(guò)度定價(jià)了可能出現(xiàn)的負(fù)面因素。即使壞消息落地，從最近的壓力測(cè)試來(lái)看，基本上雷聲大雨點(diǎn)小。相反，在這種環(huán)境下，如果邊際因素稍有積極變化，上升空間可能會(huì)很大，而且速度極快。

目前，中國(guó)新興市場(chǎng)基金配置的比例僅為5%，中國(guó)全球市場(chǎng)基金配置的比例約為2.3%，仍處于近5年來(lái)的最低水平。

截至3月底，各類基金中資股配置比例較去年有不同程度的回升。中國(guó)最大的被動(dòng)基金同比增長(zhǎng)13%，而全球基金的主動(dòng)規(guī)模增長(zhǎng)7%。國(guó)外資本的整體配置正在改善，而國(guó)內(nèi)基金的配置卻在下降。

宏觀來(lái)看，恒生科技估值之前被地緣政治和基本面壓制，現(xiàn)在有了邊際改善，外資對(duì)港股的預(yù)期也沒(méi)有那么悲觀。此外，恒生科技的主要原材料股開始擴(kuò)大回購(gòu)支撐股價(jià)，市場(chǎng)正在逐步調(diào)整不合理的定價(jià)。

正如外資常說(shuō)的，資產(chǎn)價(jià)格的巨大變化往往發(fā)生在越來(lái)越多的人調(diào)整之前的偏見時(shí)，而不是真實(shí)情況的變化，現(xiàn)在類似于這個(gè)階段。

在這次反彈中， ETF(513180)恒生科技指數(shù).SH）恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF(51330)上漲近20%。.SH）上升近25%。從估值來(lái)看，恒生科技的市盈率是24倍，過(guò)去平均PE超過(guò)35倍還有很大的空間。

具體來(lái)說(shuō)，這個(gè)市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊還是互聯(lián)網(wǎng)公司，騰訊漲了20%以上，美團(tuán)漲了23%，快手漲了40%，JD.COM漲了30%，阿里漲了近20%。

恒生科技互聯(lián)網(wǎng)公司資金流入的最大原因有兩個(gè)。一是估值便宜，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸消除。比如之前擔(dān)心美團(tuán)被抖音侵蝕，阿里/JD.COM受到拼多多的沖擊，現(xiàn)在都走出了拐點(diǎn)。

第二，從恒生科技指數(shù)ETF(5131800).SH）就成份股而言，前十大成份股占指數(shù)的72.2%，其中騰訊、Aautorapper、美團(tuán)、JD.COM、阿里、網(wǎng)易都有明確的股東回報(bào)計(jì)劃。

互聯(lián)網(wǎng)公司的優(yōu)勢(shì)在于現(xiàn)金流強(qiáng)勁，每年賺的錢足以覆蓋回購(gòu)計(jì)劃。穩(wěn)定的增長(zhǎng)率保證了未來(lái)回購(gòu)金額的增加，有實(shí)力給股東帶來(lái)中長(zhǎng)期收益，學(xué)習(xí)美股科技股的發(fā)展。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，這些頭部互聯(lián)網(wǎng)公司是最大的Beta。

以騰訊為例，騰訊的日回購(gòu)金額從去年的3-4億元增加到10億元。如果保持日回購(gòu)10億元，年回購(gòu)金額約為1400億元，所有回購(gòu)股份都將被注銷，這將為EPS帶來(lái)8-9%的貢獻(xiàn)。同樣，在最近的上漲過(guò)程中，美團(tuán)每天不斷回購(gòu)2.15億港元。

互聯(lián)網(wǎng)公司回購(gòu)的主動(dòng)性逐漸體現(xiàn)在股價(jià)上，這不僅給了投資者信心，也擴(kuò)大了安全墊。只有延長(zhǎng)回購(gòu)時(shí)間，才能反映更大的效益。然而，在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的中長(zhǎng)期變化中，恒生科技指數(shù)ETF(513180)現(xiàn)在已經(jīng)上車。.SH）還不算晚，長(zhǎng)期投資一定會(huì)有驚喜。

值得注意的是，恒生科技指數(shù)ETF(513180).SH）其中28%的成份股來(lái)自其他沒(méi)有回購(gòu)的企業(yè)，如理想、小鵬、中芯等。，具有激烈的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的改善，恒生科技ETF將獲得更廣泛的行業(yè)Beta。

如果投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，想要分享中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司未來(lái)的中長(zhǎng)期股東回報(bào)，也可以通過(guò)恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF(51330)參與，恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF前十大尷尬股占90%，高于恒生科技ETF。其中，騰訊占15%，美團(tuán)占14.45%，Aautorapper占13.34%，網(wǎng)易占11%。

總的來(lái)說(shuō)，過(guò)去兩年港股定價(jià)被各種復(fù)雜因素扭曲，但當(dāng)外資投資邏輯發(fā)生變化時(shí)，是港股抓住恢復(fù)合理定價(jià)的好時(shí)機(jī)。