經(jīng)過(guò)今年年初一段時(shí)間的轟轟烈烈上漲，上周港股也逐漸回吐漲幅，而美股小幅上漲后又進(jìn)入擺動(dòng)周期。

那么，港股、美股應(yīng)該如何看待未來(lái)的投資機(jī)會(huì)呢？本周海豚君的戰(zhàn)略周報(bào)試著整理一下。

01 確定底線(xiàn)：Fed Put

如果5月前市場(chǎng)還在擔(dān)心，今年有可能加息，那么在5月份的利率會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾面臨著疑似反擊的通脹數(shù)據(jù)，加息概率基本降至零。

這意味著，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，真正的利率選擇只是一個(gè)什么時(shí)候開(kāi)始下降的問(wèn)題:如果今年不降息，或者降息1-2次，到今年11-12月為止。

也就是說(shuō)，在今年剩下的時(shí)間里，短期利率已經(jīng)被引導(dǎo)，未來(lái)的變化空間可能很小。然而，4月份測(cè)試的10年期國(guó)債收益率約為4.7%，很可能是今年的高點(diǎn)，利率很難再次上升。

與短期利率基本鎖定和十年期國(guó)債高點(diǎn)相比，十年期國(guó)債收益率的下行空間也可以根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大致波動(dòng)。

從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，美國(guó)良好的就業(yè)形勢(shì)仍然可以持續(xù)，美國(guó)的居民負(fù)債表仍然非常健康。CPI核心分項(xiàng)地產(chǎn)——無(wú)論是租金還是新房均價(jià)/中位價(jià)，都在高息下開(kāi)始頂住。

所以，出于安全考慮，當(dāng)其余時(shí)間進(jìn)行投資時(shí)，預(yù)計(jì)今年美股降息頻率為0-1次比較安全。

歷史上，每次美國(guó)股市真正開(kāi)始走勢(shì)暴跌，都是EPS開(kāi)始走勢(shì)惡化的時(shí)候。目前美國(guó)宏觀(guān)基本面不景氣，流動(dòng)性被鮑威爾和耶倫控制，流動(dòng)性很難出錯(cuò)。但在估值合理偏高的前提下，今年美股應(yīng)關(guān)注熱門(mén)板塊的變化機(jī)會(huì)，以及投資機(jī)會(huì)的跨行業(yè)和跨市場(chǎng)傳播。

重點(diǎn)還是關(guān)注兩條不同的經(jīng)濟(jì)路徑？（no landing和soft landing）行業(yè)與板塊之間的機(jī)遇，如生物醫(yī)藥的成長(zhǎng)代表，AI、以傳統(tǒng)周期為代表的技術(shù)、航空、化工等。

當(dāng)然，EPS增速預(yù)計(jì)進(jìn)入2024年后會(huì)因?yàn)檫M(jìn)入新投入產(chǎn)出失衡周期而放緩，但標(biāo)準(zhǔn)普爾500的整體EPS增速并沒(méi)有放緩，而是開(kāi)始被周期性行業(yè)補(bǔ)位(比如以?xún)?nèi)存和中芯為代表的傳統(tǒng)半導(dǎo)體周期復(fù)蘇，廣告業(yè)小幅加速增長(zhǎng)等。)

換句話(huà)說(shuō)，與去年美股七神的趨勢(shì)性上漲機(jī)會(huì)相比，今年的七大企業(yè)主要是股價(jià)波動(dòng)的機(jī)會(huì):類(lèi)似于今年上半年谷歌的低估，特斯拉跌入150以下地區(qū)的波段機(jī)會(huì)等等。今年，如果我們真的想獲得超額收益，做高回報(bào)空間，我們?nèi)匀恍枰獙ふ覚C(jī)會(huì)來(lái)修復(fù)更靈活的資產(chǎn)和市場(chǎng)。

02 港股突然變臉，是跑還是接？

當(dāng)全球?qū)ふ倚】礄C(jī)會(huì)時(shí)，港股首先是今年以來(lái)持續(xù)上漲，來(lái)到上周似乎又開(kāi)始向下泄氣。 再 回答這次港股是跑還是接之前，其實(shí)首先要明白，這次港股上漲的動(dòng)力是什么？首先從基本面看：

外部需求向好，出口回升

作為出口創(chuàng)匯型的中國(guó) 性 在國(guó)外降息周期啟動(dòng)、全球PMI底部上升的前提下，凈出口作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的三大馬車(chē)之一，去年以低基數(shù)修復(fù)的希望更大。多年來(lái)，出口數(shù)據(jù)確實(shí)有所改善。

政策更加積極

與去年國(guó)內(nèi)對(duì)通貨緊縮趨勢(shì)缺乏了解相比，我覺(jué)得放開(kāi)后報(bào)復(fù)性消費(fèi)自來(lái)?，F(xiàn)在，經(jīng)過(guò)一年的演繹，政策充分了解了內(nèi)需低迷和房地產(chǎn)銷(xiāo)售萎縮，所以我們可以更積極地跟進(jìn)政策。

隨著二手房掛牌數(shù)量的增加，房?jī)r(jià)的持續(xù)下跌，新房銷(xiāo)售的持續(xù)萎縮，像萬(wàn)科這樣的合資企業(yè)開(kāi)始有違約風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售的大幅放松再次得到證實(shí)。今年，政府更加積極應(yīng)對(duì)需求下降。

改善企業(yè)治理

在個(gè)股方面，更強(qiáng)調(diào)股息回購(gòu)。不僅很多企業(yè)開(kāi)始實(shí)施股東回報(bào)，一些公司的股息回報(bào)率也提高到了5-6%的收益率。

上述區(qū)域是邊際改善的區(qū)域。而且邊際下降的區(qū)域仍然是“三個(gè)冰川”——內(nèi)需低迷(CPI徘徊在通縮線(xiàn)上)、居民去杠桿化(提前還貸、信貸和社會(huì)融資低迷)，房地產(chǎn)萎縮。

也就是說(shuō)，今年的這波上漲與去年的一波上漲在邏輯上基本相似——都是在完美低估，但情況有邊際改善的情況下進(jìn)行估值修復(fù)。

然而，在去年的上拉過(guò)程中，市場(chǎng)過(guò)于樂(lè)觀(guān)，沒(méi)有意識(shí)到疫情后復(fù)蘇的困難。事實(shí)上，居民集體去杠桿化，政府主體太沖動(dòng)地修復(fù)自己的資產(chǎn)負(fù)債，沒(méi)有及時(shí)扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)。最后，市場(chǎng)樂(lè)觀(guān)的邏輯證偽，股市跌至新低。

從2023年開(kāi)始的這波修復(fù)到現(xiàn)在，港股已經(jīng)從近五年最低點(diǎn)的估值分?jǐn)?shù)上升到了40%的估值分?jǐn)?shù)。在海豚君關(guān)注的美元外部市場(chǎng)，幾乎與日本股市和德國(guó)股市并排上漲。但從目前市場(chǎng)估值來(lái)看，港股與海外資產(chǎn)PE15倍以上的估值仍在10倍左右，仍有一定的估值折扣。

但對(duì)于港股在此期間的回調(diào)，海豚君認(rèn)為短期回調(diào)不合適:尤其是一些基本面較弱的資產(chǎn)，因?yàn)榭偟膩?lái)說(shuō)，今年市場(chǎng)上的資金在估值修復(fù)過(guò)程中要理性得多。此外，最近中國(guó)資產(chǎn)海外回購(gòu)過(guò)程中出現(xiàn)的一些騷操作(海豚君最近會(huì)獨(dú)立分析)，資金不愿意像2023年那樣提前定價(jià)太多來(lái)修復(fù)預(yù)期。

然而，與去年的趨勢(shì)性下跌不同，今年港股回調(diào)到一定程度后，基于更積極的政策回應(yīng)和外需修復(fù)，再加上回購(gòu)最低，會(huì)有真正的安全邊際。因此，為了贏(yíng)得真正的超額收益，我們?nèi)匀恍枰诨卣{(diào)到合適的位置后，來(lái)港股這個(gè)高彈性市場(chǎng)尋找高質(zhì)量的低估股票。

03 調(diào)倉(cāng)與收益的組合

在此期間，海豚君將繼續(xù)根據(jù)市場(chǎng)和基本面的變化調(diào)整倉(cāng)位。上周，他主要是因?yàn)樽⒁獾街芷谛缘慕?jīng)營(yíng)下降。但調(diào)出后，經(jīng)過(guò)這段時(shí)間的下跌，公司逐漸進(jìn)入海豚君的關(guān)注區(qū)，海豚君會(huì)關(guān)注其可能的翻轉(zhuǎn)機(jī)會(huì):

上個(gè)星期結(jié)束時(shí)，組合收益減倉(cāng)3.7%，跑輸了基本沒(méi)動(dòng)的標(biāo)普500和滬深300(-2.1%)，但跑贏(yíng)了恒生科技指數(shù)(-7.6%)和MSCI中國(guó)指數(shù)(-4.9%)。

從組合開(kāi)始到上周末，組合的絕對(duì)收益是36%， MSCI 與中國(guó)相比，超額收益為52%。就資產(chǎn)凈值而言，海豚君最初的虛擬資產(chǎn)是1億美元，目前已經(jīng)回升到1.37億美元。

04 股票的盈虧奉獻(xiàn)

上周港股下跌的導(dǎo)火索是外部局勢(shì)緊張，但另一個(gè)主要原因是阿里和JD.COM可轉(zhuǎn)債融資回購(gòu)的邏輯影響了這波反彈的邏輯。再加上這波修復(fù)，整個(gè)恒生指數(shù)已經(jīng)從底部拉了15%左右，市場(chǎng)開(kāi)始鎖定利潤(rùn)。

在這一輪下跌中，無(wú)論是之前的優(yōu)質(zhì)公司理想、網(wǎng)易、華住、基本面持續(xù)不佳的嗶哩嗶哩，還是基本面明顯疲軟、業(yè)績(jī)低于預(yù)期的高彈性股票，還是一批線(xiàn)下餐飲社的股票。

然而，逆勢(shì)增長(zhǎng)是對(duì)絕對(duì)強(qiáng)筋業(yè)績(jī)的抽獎(jiǎng)。無(wú)論是英偉達(dá)還是拼多多，他都讓自己超越了美國(guó)債券收益率上升帶來(lái)的普遍下跌。

對(duì)海豚君持股池和關(guān)注池，上周主要漲跌幅度較大的公司及可能原因，海豚君分析如下：

05 資產(chǎn)分配的組合

Alpha Dolphin虛擬組合調(diào)出理想和貝殼后，共持有20只股票和股權(quán)ETF，其中5只為標(biāo)準(zhǔn)，其他股權(quán)資產(chǎn)為低配，其余為黃金、美國(guó)債券和美元現(xiàn)金。目前還剩下大量的現(xiàn)金和現(xiàn)金資產(chǎn)，未來(lái)幾周仍將增加股權(quán)資產(chǎn)的倉(cāng)位。

截至上周末，Alpha Dolphin 財(cái)務(wù)規(guī)劃分配和權(quán)益資產(chǎn)持股權(quán)重如下：

本文來(lái)自微信微信官方賬號(hào)“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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