張坤有句名言：一個(gè)基金經(jīng)理在從業(yè)歷史上，至少應(yīng)該敢于對抗市場兩三次。

2025年二季度，或許是他再次“對抗”市場的時(shí)刻。

當(dāng)季，市場呈現(xiàn)“V”型反轉(zhuǎn)，各板塊差距迅速拉大。從風(fēng)格指數(shù)來看，全季度只有金融股和港股表現(xiàn)出色，其余寬基和行業(yè)指數(shù)大多表現(xiàn)平平。

同期，張坤管理的四個(gè)基金中，有三個(gè)基金（易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)、易方達(dá)藍(lán)籌、易方達(dá)優(yōu)質(zhì)精選）階段性落后基準(zhǔn)7.5個(gè)百分點(diǎn)以上，唯有主投境外的易方達(dá)亞洲精選取得明顯收益，且與基準(zhǔn)基本持平。

在這樣的關(guān)鍵時(shí)刻，張坤會如何應(yīng)對呢？

答案是——再次“旗幟鮮明”地堅(jiān)持己見，與市場共識“拉開距離”。

當(dāng)季，根據(jù)季報(bào)顯示，張坤至少從三個(gè)層面堅(jiān)持了自己的看法。

在宏觀經(jīng)濟(jì)層面，張坤認(rèn)為，市場（投資者）將中國近兩年來的經(jīng)濟(jì)情況線性外推，使得長期國債利率維持在與經(jīng)濟(jì)潛力不匹配的水平。對此，張坤明確表示：“我們并不認(rèn)同”。

在上市公司業(yè)績層面，張坤覺得我國人均GDP仍處于發(fā)展中國家水平，未來只要充分發(fā)揮市場經(jīng)濟(jì)的力量和個(gè)體的主觀能動(dòng)性，再加上科技進(jìn)步，有望帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，并在優(yōu)質(zhì)上市公司的業(yè)績中得到體現(xiàn)。

在股市投資層面，張坤指出，權(quán)益投資者偏好類國債或外需為主的資產(chǎn)，這體現(xiàn)了投資者信心不足。從長期投資者的角度來看，他堅(jiān)信市場的悲觀預(yù)期會在某個(gè)時(shí)刻被打破。

與觀點(diǎn)相對應(yīng)，在基金季報(bào)組合中，張坤管理的所有基金股票倉位均保持在91%以上。

這次張坤會像歷史上一樣“再次被驗(yàn)證”嗎？外界都在拭目以待。

季報(bào)精要如下：

1. 我國人均GDP仍處于發(fā)展中國家水平，與中等發(fā)達(dá)國家還有差距，人均收入和生活水平相比發(fā)達(dá)國家仍有較大提升空間。

2. 市場的悲觀預(yù)期會在某個(gè)時(shí)刻被打破，標(biāo)志是長期國債收益率不再維持在與經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景不匹配的低水平。

3. 經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果終將反映在老百姓生活水平的持續(xù)提升上，進(jìn)而反映到優(yōu)質(zhì)上市公司的經(jīng)營業(yè)績上。

4. 持倉公司的估值已經(jīng)反映了未來盈利下滑甚至大幅下滑的預(yù)期，低估值加上可觀的股東回報(bào)保護(hù)，對長期投資者很有吸引力。

5. 投資時(shí)，判斷什么會發(fā)生比判斷什么時(shí)候發(fā)生重要得多。

深入探討地產(chǎn)和物價(jià)

張坤在二季報(bào)中，用較大篇幅闡述了他對地產(chǎn)和物價(jià)的觀察與看法。

他提到，今年1 - 5月，新建商品房銷售面積同比下降2.9%，新建商品房銷售額同比下降3.8%，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降10.7%。進(jìn)入二季度后，主要一二線城市的二手房價(jià)格再次下跌，降至近5年的最低水平，房地產(chǎn)行業(yè)下行壓力依然較大。他認(rèn)為，地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)下行和物價(jià)指數(shù)為負(fù)是投資者對國內(nèi)需求信心不足的核心原因。

張坤認(rèn)為，這是投資者將目前的狀況線性外推為中期甚至長期不變的結(jié)果。由于部分投資者對國內(nèi)需求和經(jīng)濟(jì)持謹(jǐn)慎預(yù)期，長期國債利率維持在與經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Σ黄ヅ涞牡退剑瑱?quán)益投資者偏好類國債或外需為主的資產(chǎn)。

張坤表示，他不認(rèn)同對國內(nèi)需求和經(jīng)濟(jì)的相對“悲觀”看法。他認(rèn)為我國人均GDP仍處于發(fā)展中國家水平，與中等發(fā)達(dá)國家尚有差距，人均收入和生活水平相比發(fā)達(dá)國家仍有較大提升空間。只要充分發(fā)揮市場經(jīng)濟(jì)的力量和個(gè)體的主觀能動(dòng)性，加上科技進(jìn)步，有望實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，“2035年人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平”的目標(biāo)也能更接近，經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果終將反映在老百姓生活水平的持續(xù)提升上，進(jìn)而反映到優(yōu)質(zhì)上市公司的經(jīng)營業(yè)績上。

悲觀預(yù)期終將被打破

此外，他表示，由于投資期限不同，投資者對同一家公司做出相反判斷是很正常的。

從長期投資者的角度來看，他認(rèn)為悲觀預(yù)期會在某個(gè)時(shí)刻被打破，打破的標(biāo)志之一就是長期國債收益率不再維持在與經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景不匹配的低水平。

他也承認(rèn)，“雖然難以判斷具體時(shí)間”，但“投資時(shí)判斷什么會發(fā)生比判斷什么時(shí)候發(fā)生重要得多”。

此外，他會不斷審視組合中公司的競爭力在經(jīng)濟(jì)下行期是否得到鞏固甚至增強(qiáng)，以及在未來經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時(shí)能否獲得更強(qiáng)的競爭地位。

總體而言，他認(rèn)為持倉公司的估值已經(jīng)反映了未來盈利下滑甚至大幅下滑的預(yù)期，低估值加上可觀的股東回報(bào)保護(hù)，對長期投資者很有吸引力。

對白酒股“區(qū)別對待”

張坤重倉持有白酒類公司頗為出名。而在這個(gè)季度，他有一個(gè)很特別的舉動(dòng)，就是開始“區(qū)別對待”。

一方面，他大幅加倉多只高端白酒股；另一方面，連續(xù)重倉且同為白酒股的洋河股份退出了前十。

以規(guī)模最大的易方達(dá)藍(lán)籌精選為例，變化十分明顯。

經(jīng)過大幅加倉，五糧液、瀘州老窖、貴州茅臺、山西汾酒在二季報(bào)中分別位列2 - 5名，將上季度第二大重倉股阿里巴巴擠至第6席，即便阿里巴巴在這一季度也有小幅加倉。而連續(xù)重倉19個(gè)季度的洋河股份則退出了易方達(dá)藍(lán)籌精選基金的前十大。

新增京東健康和順豐

與洋河一同退出易方達(dá)藍(lán)籌精選重倉股名單的還有美團(tuán)。而新進(jìn)入張坤重倉“視野”的是京東健康和順豐控股。

據(jù)悉，京東健康是一家在線醫(yī)療健康平臺及在線零售藥房。順豐則是我國速遞行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。

根據(jù)順豐控股的一季報(bào)，易方達(dá)藍(lán)籌精選基金一季度新進(jìn)入十大流通股東名單，當(dāng)時(shí)持倉量就不少。從二季報(bào)數(shù)據(jù)對比來看，二季度主要是小幅增持。

京東健康或許是比較意外的一只股票。而且，這只個(gè)股在另一只基金易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年基金的二季報(bào)重倉股名單中，也取代了洋河股份。

根據(jù)易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年基金的2024年年報(bào)，當(dāng)時(shí)持有京東健康約33萬股。2025年上半年，張坤的增持力度明顯較大。

減持美股、增持韓股

總體而言，張坤管理的4只基金在二季度基本保持了股票倉位的穩(wěn)定。

易方達(dá)亞洲精選基金的持倉尤其體現(xiàn)了一些地區(qū)配置的變化。

最明顯的變化是，該基金大幅降低了對美股的投資，下降了5.89個(gè)百分點(diǎn)；并將資金主要轉(zhuǎn)移到了韓國股市，占比增加3.60個(gè)百分點(diǎn)。

此外，該基金對港股的配置也有小幅提升，繼續(xù)保持其第一大投資區(qū)域的地位。

從重倉股來看，該基金對SK海力士（SK Hynix）的持倉比例大幅提升至9.91%，成為第一大重倉股，這與基金增配韓國市場的策略一致。不過，或許是出于比例限制，持股數(shù)量本身略有減少。

富途控股、普拉達(dá)退出易方達(dá)亞洲精選基金十大重倉股。

另一方面，盡管基金整體降低了美股配置，但微軟反而進(jìn)入了重倉股名單。不過對比2024年年報(bào)，實(shí)際上并沒有增加持股數(shù)量。還有攜程，因上半年大幅增持，新進(jìn)入前十。

規(guī)模有所減少

雖然年內(nèi)不少主動(dòng)偏股基金表現(xiàn)出色，讓人開始討論主動(dòng)基金經(jīng)理的風(fēng)格是否要回歸。但作為上一代明星基金經(jīng)理代表人物的張坤，二季度仍在被持續(xù)贖回。

二季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，張坤的管理規(guī)?？s水到550億左右。

在規(guī)模縮小的情況下，張坤依然維持著自己的重倉股組合和權(quán)益?zhèn)}位。

不得不說，他的定力令人欽佩！

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