中郵證券有限責(zé)任公司的陳基赟、劉卓近期對(duì)柳工展開研究，并發(fā)布了題為《業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，土方機(jī)械跑贏行業(yè)》的研究報(bào)告，給予柳工“買入”評(píng)級(jí)。

柳工（000528）

l 事件描述

公司公布的 2025 年中報(bào)顯示，2025 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 181.81 億元，同比增長(zhǎng) 13.21%；歸母凈利潤(rùn)達(dá) 12.30 億元，同比增長(zhǎng) 25.05%；扣非歸母凈利潤(rùn)為 11.46 億元，同比增長(zhǎng) 27.01%。

l 事件點(diǎn)評(píng)

土石方機(jī)械是增長(zhǎng)主力，國(guó)內(nèi)外銷量增速均超行業(yè)水平。從產(chǎn)品來(lái)看，公司的土石方機(jī)械、其他工程機(jī)械及零部件等、預(yù)應(yīng)力機(jī)械、租賃業(yè)務(wù)收入分別為 116.52 億元、50.81 億元、11.97 億元、2.51 億元，同比增速分別為 17.26%、8.81%、 - 0.61%、0.88%。在土石方機(jī)械中，裝載機(jī)收入增長(zhǎng)超 20%，電動(dòng)裝載機(jī)全球銷量增長(zhǎng) 193%；挖掘機(jī)收入增長(zhǎng) 25%，國(guó)內(nèi)、海外終端銷量分別同比增長(zhǎng) 31%、22%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率提升 1.6 個(gè)百分點(diǎn)，全球市場(chǎng)占有率提高 0.5 個(gè)百分點(diǎn)。

毛利率和費(fèi)用率均有變化。盈利能力上，2025 年上半年公司毛利率同比減少 1.08 個(gè)百分點(diǎn)至 22.32%，其中境內(nèi)毛利率同比減少 0.65 個(gè)百分點(diǎn)至 15.82%，境外毛利率同比增加 1.49 個(gè)百分點(diǎn)至 29.69%。費(fèi)用率方面，2025 年上半年公司期間費(fèi)用率同比減少 1.49 個(gè)百分點(diǎn)至 12.48%，其中銷售費(fèi)用率同比減少 1.16 個(gè)百分點(diǎn)至 6.92%；管理費(fèi)用率同比減少 0.01 個(gè)百分點(diǎn)至 2.41%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比減少 0.66 個(gè)百分點(diǎn)至 - 0.19%；研發(fā)費(fèi)用率同比增加 0.33 個(gè)百分點(diǎn)至 3.34%。

戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)增長(zhǎng)良好，弱周期業(yè)務(wù)板塊穩(wěn)步提升。礦山機(jī)械業(yè)務(wù)方面，公司積極推進(jìn)露天礦山行業(yè)客戶電動(dòng)、智能、大型化設(shè)備全面解決方案，上半年海外銷量同比增長(zhǎng) 42%。高空機(jī)械業(yè)務(wù)方面，公司銷量、收入及凈利潤(rùn)均大幅提升，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超 100%。工業(yè)車輛業(yè)務(wù)方面，公司銷量、收入、凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，且國(guó)內(nèi)外營(yíng)收均增長(zhǎng)。預(yù)應(yīng)力業(yè)務(wù)方面，公司半年業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，海外業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，訂貨合同金額同比增長(zhǎng) 34.5%。

進(jìn)入深度國(guó)際化階段，設(shè)立多家海外制造工廠。經(jīng)過(guò)二十多年的境外開拓，公司進(jìn)入深度國(guó)際化階段，在印度、巴西、阿根廷、印尼設(shè)立了四家海外制造基地，開發(fā)當(dāng)?shù)毓?yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)本地化生產(chǎn)；在印度、歐洲、美國(guó)、海外特區(qū)設(shè)立海外研發(fā)機(jī)構(gòu)。同時(shí)，公司擁有多家具備整機(jī)、服務(wù)、配件、培訓(xùn)能力的營(yíng)銷公司，并通過(guò) 300

l 盈利預(yù)測(cè)與估值

預(yù)計(jì)公司 2025 - 2027 年?duì)I收分別為 342.33 億元、378.20 億元、413.61 億元，同比增速分別為 13.87%、10.48%、9.36%；歸母凈利潤(rùn)分別為 17.19 億元、20.93 億元、25.18 億元，同比增速分別為 29.57%、21.74%、20.31%。公司 2025 - 2027 年業(yè)績(jī)對(duì)應(yīng) PE 估值分別為 12.86、10.57、8.78，維持“買入”評(píng)級(jí)。

l 風(fēng)險(xiǎn)提示：

行業(yè)景氣度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)開拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近 90 天內(nèi)共有 16 家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí) 16 家；過(guò)去 90 天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為 14.91。

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