農(nóng)行重奪“宇宙大行”寶座，銀行股“破凈”迎來重要拐點(diǎn)。

作者|王晗玉

編輯|張帆

近期，經(jīng)歷“十四連陽”的農(nóng)業(yè)銀行，重新奪回“宇宙大行”的席位。

從9月25日至10月22日，農(nóng)業(yè)銀行A股股價連續(xù)14個交易日上漲，盡管10月23日有所回落，但總市值仍約達(dá)2.72萬億元，再次超越工商銀行。與此同時，其港股股價再創(chuàng)新高，10月23日一度達(dá)到5.97港元/股。

在此過程中，農(nóng)業(yè)銀行A股市凈率終于突破1倍。這不僅帶動了主要銀行指數(shù)上漲，還為其重新打開了股權(quán)再融資的通道。

另一方面，這也打破了國有大行長期“破凈”的僵局。

盡管當(dāng)前工商銀行、建設(shè)銀行、中國銀行等A股市凈率仍在0.7左右，但估值在近兩年已顯著改善。

中證銀行指數(shù)在近兩年內(nèi)已上漲39%，今年7月開啟回調(diào)，“黃金周”假期結(jié)束后重回上漲區(qū)間，目前板塊總市值突破10萬億元。

這表明，與今年早些時候農(nóng)業(yè)銀行總市值首次超過工商銀行相比，其市凈率“破1”更具信號意義——更多國有大行有望跟隨這一趨勢，將市凈率拉回1倍以上，進(jìn)而恢復(fù)融資能力。

“破凈”制約銀行股融資能力

銀行股市凈率低于1倍，意味著資本市場對銀行的定價低于其賬面凈資產(chǎn)，反映出投資者認(rèn)為銀行未來盈利能力和資產(chǎn)回報(bào)率可能不足以支撐其賬面價值。

換句話說，這體現(xiàn)了市場對銀行或整個銀行業(yè)未來盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量缺乏信心。

這種低估狀態(tài)不僅影響市場情緒，還會傳導(dǎo)到業(yè)務(wù)層面，制約銀行的核心功能——融資能力，進(jìn)而影響其服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效能。

銀行補(bǔ)充核心一級資本的有效市場化途徑之一是股權(quán)再融資，如公開增發(fā)、定向增發(fā)新股等。

通常，增發(fā)新股定價需參照市價并給予一定折扣。若銀行市凈率持續(xù)低于1倍，增發(fā)價必然低于每股凈資產(chǎn)。這意味著新股東能以低于“賬面成本”的價格獲得股份，稀釋每股凈資產(chǎn)，現(xiàn)有股東權(quán)益受損，大概率會反對增發(fā)方案。

如此，銀行股“破凈”基本關(guān)閉了股權(quán)融資通道。對于國有銀行，以低于每股凈資產(chǎn)的價格增發(fā)新股還會引發(fā)國有資產(chǎn)流失的質(zhì)疑。

此外，債權(quán)融資如發(fā)行金融債券等，雖主要依賴銀行信用評級，但持續(xù)低估值仍會影響信用風(fēng)險評估。

市凈率長期低迷是市場對銀行信用風(fēng)險擔(dān)憂的顯性指標(biāo)，這種擔(dān)憂會傳導(dǎo)至債券市場，導(dǎo)致銀行發(fā)行二級資本債、永續(xù)債等融資工具時，需支付更高利率吸引投資者，從而推高融資成本。

在當(dāng)前凈息差已十分狹窄的情況下，負(fù)債成本上漲將進(jìn)一步壓縮銀行利潤。

目前，農(nóng)業(yè)銀行估值修復(fù)至凈資產(chǎn)以上，為其未來股權(quán)再融資掃除了主要障礙，重新打開了股權(quán)融資通道。農(nóng)行可借此改善過去依賴發(fā)行資本債等補(bǔ)充資本金形成的杠桿結(jié)構(gòu)，減輕利息支出壓力。

這不僅有望提升農(nóng)業(yè)銀行的利潤水平，更充裕、結(jié)構(gòu)更健康的資本金還將增強(qiáng)銀行的信貸投放能力和風(fēng)險抵御能力，進(jìn)而推動農(nóng)業(yè)銀行估值進(jìn)一步提升。

首家“破1”的為何是農(nóng)行？

結(jié)合當(dāng)前環(huán)境，農(nóng)業(yè)銀行市凈率首先突破1倍，是自身業(yè)績穩(wěn)健與銀行業(yè)整體受益于市場投資風(fēng)格偏好高股息資產(chǎn)共同作用的結(jié)果。

2025年上半年，農(nóng)業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3699.37億元，同比增長0.85%；歸屬于母公司股東的凈利潤1395.1億元，同比增長2.66%，是國有四大行中歸母凈利潤唯一正增長的銀行。

盡管營收、利潤增速平緩，但在行業(yè)普遍面臨息差壓力的情況下，業(yè)績穩(wěn)健體現(xiàn)了其出色的成本控制和抗風(fēng)險能力。

從銀行業(yè)整體來看，資產(chǎn)質(zhì)量趨于穩(wěn)定，撥備覆蓋率處于歷史較高水平，為凈資產(chǎn)提供了更厚的安全墊，在一定程度上緩解了市場對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。

Wind盈利預(yù)測顯示，中證銀行歸母凈利潤在2025 - 2027年將重回正增長區(qū)間。

中證銀行盈利預(yù)測 圖片、數(shù)據(jù)來源：Wind

同時，當(dāng)前不確定性因素仍存，多個領(lǐng)域投資回報(bào)率下降，國債收益率等無風(fēng)險利率持續(xù)下行。這使得股息率較高、波動性相對較低的銀行股，尤其是國有大行，對追求穩(wěn)定現(xiàn)金流的險資、社?；鸬乳L期資金吸引力顯著增強(qiáng)。

湘財(cái)證券指出，隨著市場投資風(fēng)格再平衡，銀行股穩(wěn)健高股息吸引配置型資金流入，看好銀行股絕對收益投資價值。

展望未來，該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)隨著存款成本下行、息差降幅收窄以及中間業(yè)務(wù)收入平穩(wěn)增長，銀行業(yè)績有望保持穩(wěn)健。建議關(guān)注國有大行穩(wěn)健高股息配置價值，以及經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期下股份行和區(qū)域行估值修復(fù)機(jī)會。

“比價效應(yīng)”驅(qū)動估值修復(fù)擴(kuò)散？

對銀行個股而言，市凈率重回1倍以上可提升融資優(yōu)勢、改善盈利水平；對實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言，能讓銀行體系更好地發(fā)揮服務(wù)效能。

在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，銀行被比作“血脈”，通過吸儲、發(fā)債等吸收社會閑散資金，通過信貸、票據(jù)貼現(xiàn)等為市場提供流動性支持。若因估值低迷、融資不暢導(dǎo)致資本不足，銀行就無法擴(kuò)大信貸規(guī)模，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

從這個角度看，農(nóng)業(yè)銀行打破銀行股長期“破凈”局面，與監(jiān)管層引導(dǎo)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)優(yōu)化信貸投放的政策導(dǎo)向相符。

因此，農(nóng)業(yè)銀行市凈率“破1”不僅是其個體估值的拐點(diǎn)，或許也能為銀行股整體的估值修復(fù)提供信心支撐。

過去幾年，“中特估”概念多次被提及，監(jiān)管層引導(dǎo)資金關(guān)注穩(wěn)健經(jīng)營、高分紅、低估值的國有上市公司。農(nóng)業(yè)銀行估值修復(fù)可能讓市場認(rèn)識到，銀行體系的穩(wěn)健經(jīng)營、高分紅率和在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的核心地位等此前被低估的價值要素，正在獲得合理定價。

那么，這一變化能否促使市場重新審視其他“破凈”銀行？如果業(yè)務(wù)屬性、資產(chǎn)質(zhì)量相似，“比價效應(yīng)”是否會驅(qū)動資金從已修復(fù)的龍頭流向更具估值吸引力的同業(yè)？

部分機(jī)構(gòu)對此持積極態(tài)度。摩根士丹利認(rèn)為，第四季度即將到來的股息派發(fā)、利率企穩(wěn)、5000億元人民幣結(jié)構(gòu)性金融政策工具支撐以及更可持續(xù)的政策路徑，都將支持中國銀行業(yè)股票的重估。

中信證券也認(rèn)為，銀行中期分紅持續(xù)擴(kuò)容至17家且陸續(xù)落地，銀行股兼具相對和絕對收益。預(yù)計(jì)銀行三季報(bào)延續(xù)企穩(wěn)格局，息差走勢積極，不良生成穩(wěn)定，投資收益環(huán)比或有回落，但業(yè)績同比增速保持穩(wěn)定。銀行股三季度整體表現(xiàn)低迷，但預(yù)計(jì)四季度開始，絕對收益資金布局明年，銀行板塊性價比顯著提升。

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