疫情仍在持續(xù)。

剛剛過去的春節(jié)假期，多個(gè)產(chǎn)業(yè)近乎于“停擺”，對于資金雄厚的大企業(yè)而言更多的是業(yè)務(wù)、工作上的不便，但對一部分創(chuàng)新企業(yè)來說，則是生死存亡。

嚴(yán)峻挑戰(zhàn)當(dāng)前，“自救”成為最強(qiáng)音。我們在《戰(zhàn)“疫”當(dāng)前，創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)突圍2020》中給出創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)短期、中期、長期三步戰(zhàn)略建議之余，始終保持著與市場頂級投資機(jī)構(gòu)及頭部創(chuàng)業(yè)者們的深入交流。在融資實(shí)操問題之外，創(chuàng)業(yè)者們最多的問題就是，原有節(jié)奏被打亂，拿不到錢怎么辦？

“永遠(yuǎn)為并購留一扇窗”

但每每談及并購，創(chuàng)業(yè)者們總有諸多問題與顧慮，多年實(shí)踐也讓我們深知并購天時(shí)地利人和缺一不可。為此我們特別邀請華興并購團(tuán)隊(duì)從宏觀、中觀、微觀三個(gè)層面，就如下問題給出自己的觀察及應(yīng)對策略。

· 為什么2020年會(huì)迎來并購浪潮？

· 為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

· 我該怎么買/賣？

核心觀點(diǎn)：

1. 疫情或成并購加速導(dǎo)火索存量市場新常態(tài)下，并購本就需求旺盛，而疫情極有可能加速井噴期到來，原因有二：

1) 資金端：超級獨(dú)角獸公司出現(xiàn)以及后期PE機(jī)構(gòu)向Buyout策略的傾斜，將催生出互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外的新一代買家。

2) 資產(chǎn)端：疫情迫使企業(yè)業(yè)績承壓、出售意愿增強(qiáng)且估值面臨調(diào)整，客觀上也吸引了更多買方參與。

2. 創(chuàng)業(yè)者和股東應(yīng)重點(diǎn)考慮4大戰(zhàn)略意義

1) 同類合并：通過并購整合減少惡性競爭，降低資源損耗，提升規(guī)模效應(yīng)，增強(qiáng)溢價(jià)能力。

2) 擴(kuò)大戰(zhàn)場：橫向擴(kuò)張——區(qū)域拓展、品類擴(kuò)充，通過并購搶占時(shí)機(jī)，快速完成向新市場、新用戶的擴(kuò)張；縱向擴(kuò)張——產(chǎn)業(yè)鏈延伸、業(yè)態(tài)融合，通過并購獲取能力，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式的升級和落地。

3) 引入資源：通過引入強(qiáng)有力的戰(zhàn)略方股東，既增強(qiáng)抵抗系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力，又保留一定程度的業(yè)務(wù)獨(dú)立性和上市靈活性。

4) 獲取流動(dòng)性：抓住市場時(shí)機(jī)，適時(shí)出售以落袋為安、獲取流動(dòng)性。 

3. 特殊時(shí)期把握交易窗口至關(guān)重要

1) 保證現(xiàn)金流安全：并購的藝術(shù)往往體現(xiàn)在如何利用交易各方風(fēng)險(xiǎn)偏好的不同，充分組合股份和現(xiàn)金對價(jià)以消除分歧，控制好并購和融資結(jié)合的節(jié)奏。

2) 注重資產(chǎn)價(jià)值：在特殊時(shí)期部分公司可能面臨企業(yè)價(jià)值下滑嚴(yán)重的問題，需要區(qū)分好資產(chǎn)價(jià)值、業(yè)務(wù)價(jià)值和企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，獲得買賣雙方對交易對價(jià)的平衡。

3) 關(guān)注后續(xù)業(yè)務(wù)整合：在外部環(huán)境高度不確定的情況下，除了交易本身，還需要做好業(yè)務(wù)整合的心理預(yù)期和準(zhǔn)備。

為什么2020年會(huì)迎來并購浪潮？

從大環(huán)境來看，2018年整體市場就已經(jīng)在發(fā)生變化，緊縮趨勢明顯。隨著增長放緩、競爭加劇，一級市場的馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯。而到了2019年，不僅融資數(shù)量繼續(xù)下降，融資金額也下跌超過40%，資金緊張的局面進(jìn)一步傳導(dǎo)到頭部企業(yè)中。

整體市場緊縮的趨勢下，消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)與產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)構(gòu)性問題愈發(fā)明顯。2019年消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)占整體互聯(lián)網(wǎng)融資數(shù)量的占比已經(jīng)不到50%，而平均融資周期也從一年拉長到接近一年半。這些宏觀數(shù)據(jù)都在說明，我國消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域已經(jīng)進(jìn)入了存量市場新常態(tài)，在存量市場中，競合關(guān)系是不變的話題，并購整合需求將會(huì)愈發(fā)旺盛。

但過去兩年預(yù)計(jì)中的并購市場井噴式爆發(fā)為什么尚未發(fā)生呢？從買方和賣方兩個(gè)角度來看，2018年至今買賣雙方仍處暗流涌動(dòng)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整階段：以BAT這些大型互聯(lián)網(wǎng)巨頭為主的既有買家隨著自身版圖擴(kuò)張達(dá)到一定量級，從2018年下半年開始投資策略轉(zhuǎn)變明顯，出手愈發(fā)謹(jǐn)慎；而賣方市場的估值水平尚未調(diào)整到位，無論是從創(chuàng)始人心態(tài)還是投資人回報(bào)測算來看，出售可能都無法達(dá)到預(yù)期。大家試探多、成交少，導(dǎo)致市場上能夠看到的交易并不多。

隨著這次新冠疫情的爆發(fā)，許多細(xì)分賽道開始或主動(dòng)或被動(dòng)地加速進(jìn)入變革和融合的階段。在這個(gè)時(shí)間窗口下，我們看到許多創(chuàng)業(yè)者和投資人開始沉下心來思考公司未來的去向問題，有優(yōu)勢的企業(yè)希望擴(kuò)大市場占有率、拓展業(yè)務(wù)版圖、加強(qiáng)上下游延展，而面臨困境的企業(yè)也急于破局，找到活下去的機(jī)會(huì)。并購整合開始從一個(gè)可以考慮但并不迫切的選項(xiàng)，成為高優(yōu)先級的重要戰(zhàn)略。

1.資金端：有能力和意愿出手的買方逐步多樣化

現(xiàn)在的并購市場相比于兩年前，有一個(gè)比較明顯的趨勢就是資金端的參與方日趨多樣化，不再局限于互聯(lián)網(wǎng)大平臺(tái)和超級買家。對比下圖我們能夠看到，在2017年，有能力進(jìn)行大規(guī)模收購的買家還是以互聯(lián)網(wǎng)巨頭和A股上市公司為主；而到了2019年，除互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外，中型上市公司也已經(jīng)成為重要的資金提供方，且隨著Buyout、PIPE等交易類型的出現(xiàn)，后期PE機(jī)構(gòu)開始成為收購方。

面對本次疫情，很多未上市的大獨(dú)角獸公司由于業(yè)務(wù)體量大、資金流安全，正在更積極的尋找質(zhì)地優(yōu)良同時(shí)價(jià)格合理的標(biāo)的公司進(jìn)行并購整合，以此補(bǔ)足短板或者開拓疆土，以便在疫情結(jié)束、業(yè)務(wù)爆發(fā)的時(shí)候能夠抓住機(jī)會(huì)，占領(lǐng)被淘汰企業(yè)釋放出來的市場，快速反彈。

同時(shí)，后期PE機(jī)構(gòu)也希望利用好這個(gè)時(shí)間窗口，以更合理的價(jià)格收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在去年我們和市場頭部PE機(jī)構(gòu)的溝通中，許多后期PE機(jī)構(gòu)已經(jīng)將Buyout作為近期的一個(gè)重點(diǎn)戰(zhàn)略推進(jìn)，只是仍處于標(biāo)的篩選和估值判斷的磨合階段，這個(gè)時(shí)機(jī)剛好可以幫助他們加速推動(dòng)Buyout戰(zhàn)略落地。

2. 資產(chǎn)端：業(yè)績表現(xiàn)和融資預(yù)期受到影響，并購優(yōu)先級提高

從出售意愿來說，疫情不可避免地影響了大部分公司正常的資本路徑規(guī)劃。受限于投資人溝通、盡調(diào)、訪談等線下工作的開展，原本計(jì)劃在今年年初啟動(dòng)新一輪融資的公司，融資節(jié)奏可能被迫推遲到下半年，更將面臨市場融資需求激增帶來的競爭問題。如果無法在原定的時(shí)間內(nèi)拿到錢，公司原有的發(fā)展規(guī)劃也將受到影響，在這個(gè)時(shí)候，對于創(chuàng)始人來說出售可能成為上策，而投資人也有動(dòng)力支持出售以及時(shí)止損，避免血本無歸。

 從估值來說，在疫情的影響下衣食住行等各個(gè)行業(yè)都受到了極大挑戰(zhàn)，至少一個(gè)季度的業(yè)務(wù)停擺帶來的可能是半年的增長放緩和全年的目標(biāo)壓力。

如此背景下，預(yù)計(jì)部分行業(yè)估值可能會(huì)出現(xiàn)調(diào)整，甚至有公司會(huì)因?yàn)楝F(xiàn)金流問題面臨資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)，這些都會(huì)使得創(chuàng)始人和股東對公司進(jìn)行一個(gè)更謹(jǐn)慎且合理的估值判斷。而資產(chǎn)性價(jià)比的增加，也會(huì)吸引到更多的買方參與交易。

零售板塊：

大部分線下零售門店被迫停業(yè)，物流也面臨著交通管制、末端配送等方面的限制。阿里巴巴在2020財(cái)年第四季度業(yè)績會(huì)上表示，疫情對其供應(yīng)鏈、物流都有很大的影響，收入增長將會(huì)放緩，部分板塊也可能出現(xiàn)負(fù)增長。

餐飲板塊：

根據(jù)美團(tuán)研究院在2020年2月初對3.2萬餐飲商戶的調(diào)查，72.5%的連鎖店表示損失非常大，90%的餐飲商戶面臨資金短缺。

住房板塊：

根據(jù)貝殼研究院的數(shù)據(jù)，2020年1月重點(diǎn)城市二手房市場成交量大幅減少，新增供給與需求均大幅回落，房源成交周期進(jìn)一步拉長。預(yù)計(jì)2020年第一季度全國重點(diǎn)城市二手房成交量出現(xiàn)顯著性回落，疫情對市場的影響至少持續(xù)到上半年。

出行板塊:

1月26日至31日，全國鐵路、道路、水路、民航發(fā)送旅客同比跌幅最高達(dá)85.4%，旅游行業(yè)損失慘重，線上出行平臺(tái)的業(yè)務(wù)量也面臨著90%左右的下降。

其他領(lǐng)域：

其他可以預(yù)見到的趨勢包括，一季度國內(nèi)手機(jī)市場可能遭遇30%以上的同比下滑，2020年預(yù)計(jì)出現(xiàn)4%的同比下滑；截至2月11日近50家汽車經(jīng)銷商集團(tuán)共2,895家4S店中，僅573家復(fù)工，復(fù)工率為19.8%，預(yù)計(jì)本次疫情對汽車市場的短期影響將大于2003年的“非典”；今年5G建設(shè)計(jì)劃受疫情影響，供貨和建設(shè)節(jié)奏將有所調(diào)整等等不一而足。

為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

從創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的商業(yè)模式出發(fā)，減少競爭和整合資源往往是一個(gè)企業(yè)開始考慮并購的主要出發(fā)點(diǎn)，而在本次疫情中，我們看到這些要素在某些行業(yè)中開始加速凸顯，部分企業(yè)甚至已經(jīng)到達(dá)了生死攸關(guān)的臨界點(diǎn)。

盡管疫情本身只是一個(gè)短期事件，并不會(huì)影響行業(yè)和經(jīng)濟(jì)的中長期走向，但在危機(jī)中如何處理機(jī)遇與挑戰(zhàn)，對于每個(gè)企業(yè)來說，都可能成為決定其未來幾年走向的關(guān)鍵因素。針對這個(gè)特殊時(shí)機(jī)所帶來的并購戰(zhàn)略選擇，我們嘗試給出以下解決思路： 

1. 通過并購消除惡性競爭，提高市場份額，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)模型

一如華興過往操刀的經(jīng)典案例，最常見的并購邏輯就是強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，消除惡性競爭，快速占據(jù)領(lǐng)先地位，形成規(guī)模優(yōu)勢，從早些年的滴滴+快的、美團(tuán)+點(diǎn)評、58同城+趕集，直至近些年的貓眼+微影等。我們建議：產(chǎn)品服務(wù)相同，用戶客群重疊，供應(yīng)鏈建設(shè)重復(fù)，補(bǔ)貼營銷費(fèi)用高企的行業(yè)企業(yè)，可以通過合并同類的方式，迅速提升市場份額，降低競爭損耗，提升盈利水平。 

以生鮮電商為例，在此次疫情中，生鮮電商迎來了高速爆發(fā)期，定鬧鐘搶菜已經(jīng)成了宅家市民的日常，每個(gè)人的手機(jī)里都增添了至少2個(gè)以上生鮮App，各大生鮮電商平臺(tái)都獲得了同比去年數(shù)倍的增長。而回望2019年，卻是生鮮電商困境重重的一年，關(guān)店、裁員、融資失利、現(xiàn)金流斷裂接二連三發(fā)生。“燒錢快，盈利難”是生鮮電商行業(yè)無法規(guī)避的難題。 

“事實(shí)上這次疫情之下的需求暴漲，已經(jīng)超越了所有平臺(tái)的供給能力，是大發(fā)展更是大考驗(yàn)?！痹诮跍贤ㄖ心成r企業(yè)CEO認(rèn)為，“這次疫情之后，行業(yè)的供需關(guān)系得到重置，將會(huì)進(jìn)入下一個(gè)階段供給側(cè)的競爭，拼的是運(yùn)營效率和經(jīng)濟(jì)模型”。疫情期間激增的用戶規(guī)模和訂單量，對各家生鮮平臺(tái)的供應(yīng)鏈能力、倉儲(chǔ)和運(yùn)輸能力都提出了巨大的挑戰(zhàn)，也讓各個(gè)平臺(tái)有機(jī)會(huì)重新審視自身的業(yè)務(wù)模式和發(fā)展戰(zhàn)略，生鮮行業(yè)有望更快地從比拼規(guī)模/流量的增量階段向比拼效率/運(yùn)營的存量階段轉(zhuǎn)變。 

在這個(gè)趨勢下，結(jié)合今年的資本環(huán)境，如果依靠單獨(dú)融資帶來的彈藥不足，并購重組則是一個(gè)有力的發(fā)展武器。短期占領(lǐng)用戶心智，培養(yǎng)使用習(xí)慣之后，通過后端供應(yīng)鏈能力的優(yōu)勢互補(bǔ)，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，能夠給用戶提供更好的產(chǎn)品和服務(wù)，企業(yè)實(shí)現(xiàn)更好的品控和更快的周轉(zhuǎn)。

2. 擴(kuò)大戰(zhàn)場，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式升級和落地，提升企業(yè)競爭實(shí)力

除了消除競爭，并購也是一個(gè)獲取能力，場景和商業(yè)模式升級的有力武器。

1) 合眾連橫，夯實(shí)流量基礎(chǔ)，擴(kuò)展變現(xiàn)能力

根據(jù)Quest Mobile發(fā)布的《2020年中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)役專題報(bào)告——熱點(diǎn)關(guān)注行業(yè)發(fā)展報(bào)告》，本次疫情疊加春節(jié)，導(dǎo)致移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的時(shí)長格局發(fā)生變化。相比去年春節(jié)，短視頻、新聞資訊、在線視頻等板塊的時(shí)長份額分別實(shí)現(xiàn)了不同程度的增長。 

雖然從短期來看，本輪增長更多體現(xiàn)的是對于線下娛樂的替代效應(yīng)，但從中長期來看，相對明確的行業(yè)天花板之下，如何通過內(nèi)容生產(chǎn)或運(yùn)營效率的創(chuàng)新獲得存量市場的結(jié)構(gòu)性改變，做到用戶增長、留存和變現(xiàn)的平衡，已經(jīng)成為每個(gè)企業(yè)都需要思考的問題。

2018年我國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的活躍用戶和消費(fèi)時(shí)長初現(xiàn)停滯局面，我們在完成了陌陌/探探的交易之后就觀察到市場上很多的流量類公司，開始將引入戰(zhàn)投或者出售作為一個(gè)選項(xiàng)認(rèn)真考慮，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們手中掌握的流量入口、用戶數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)場景、技術(shù)能力和財(cái)務(wù)資源，都是打破公司內(nèi)生增長瓶頸并快速實(shí)現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)的有效武器。

然而隨著巨頭投資并購思路的轉(zhuǎn)換，單純通過燒錢擴(kuò)大規(guī)模的流量類資產(chǎn)已經(jīng)難以對巨頭產(chǎn)生吸引力。相比之下，具備扎實(shí)的內(nèi)容、獨(dú)特且高質(zhì)量的用戶積累、以及高效的產(chǎn)品運(yùn)營能力的公司，才能夠?qū)揞^真正產(chǎn)生價(jià)值。

騰訊和阿里對于B站的投資，尤其B站上市之后的持續(xù)加碼，就是一個(gè)典型的參考案例。根據(jù)公開資料，B站在內(nèi)容端共有110萬的月活躍創(chuàng)作者（同比增長93%），每個(gè)月產(chǎn)生310萬的視頻內(nèi)容（同比增長83%），用戶每月互動(dòng)25億條（同比增長122%）。在用戶端B站的MAU已經(jīng)超過1.2億人，并且擁有顯著高于競爭對手的超過100分鐘的人均單日使用時(shí)長和超過80%的12月留存率。B站獨(dú)特的創(chuàng)作生態(tài)和社區(qū)氛圍，垂直、精準(zhǔn)、高粘性、高活躍度的流量，對于互聯(lián)網(wǎng)巨頭來說是一個(gè)不容小覷的新興勢力，也是其一直以來獲得巨頭青睞的原因。

此外，去年我們幫助知乎進(jìn)行融資的時(shí)候，也明顯感受到知乎獨(dú)特的用戶社區(qū)氛圍和豐富的知識(shí)內(nèi)容儲(chǔ)備對于戰(zhàn)略方們的稀缺價(jià)值，在融資策略上采取了以戰(zhàn)略牽頭帶動(dòng)財(cái)務(wù)融資的方案，成功引入了快手和百度兩大戰(zhàn)略方，實(shí)現(xiàn)了各方的流量互通以及多樣化產(chǎn)品矩陣的突破。

2) 線下區(qū)域整合，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)

相比線上平臺(tái)，零售、物流、旅游等重線下運(yùn)營的行業(yè)在本次疫情中受到了更大的影響，對于部分中小企業(yè)來說，如果現(xiàn)金流規(guī)劃不合理或者沒有足夠的現(xiàn)金儲(chǔ)備，甚至可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。但與此同時(shí)，本輪危機(jī)也將倒逼行業(yè)整合的加劇，擁有豐富的現(xiàn)金儲(chǔ)備、高效的管理能力和靈活的應(yīng)對措施的企業(yè)，不僅能夠在疫情中活下來，甚至有望占據(jù)更大的市場份額。 

某線下零售企業(yè)的CEO就向我們表示，“在這輪危機(jī)中，區(qū)域型企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力低，往往最容易倒下，但他們占據(jù)的稀缺的線下點(diǎn)位和網(wǎng)絡(luò)資源，對于我們而言又具備獨(dú)特的市場價(jià)值?！毙袠I(yè)頭部企業(yè)有望通過整合快速實(shí)現(xiàn)區(qū)域擴(kuò)張，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和上下游的溢價(jià)能力，實(shí)現(xiàn)突圍。