疫情仍在持續(xù)。

剛剛過去的春節(jié)假期，多個產業(yè)近乎于“停擺”，對于資金雄厚的大企業(yè)而言更多的是業(yè)務、工作上的不便，但對一部分創(chuàng)新企業(yè)來說，則是生死存亡。

嚴峻挑戰(zhàn)當前，“自救”成為最強音。我們在《戰(zhàn)“疫”當前，創(chuàng)新經濟突圍2020》中給出創(chuàng)新經濟企業(yè)短期、中期、長期三步戰(zhàn)略建議之余，始終保持著與市場頂級投資機構及頭部創(chuàng)業(yè)者們的深入交流。在融資實操問題之外，創(chuàng)業(yè)者們最多的問題就是，原有節(jié)奏被打亂，拿不到錢怎么辦？

“永遠為并購留一扇窗”

但每每談及并購，創(chuàng)業(yè)者們總有諸多問題與顧慮，多年實踐也讓我們深知并購天時地利人和缺一不可。為此我們特別邀請華興并購團隊從宏觀、中觀、微觀三個層面，就如下問題給出自己的觀察及應對策略。

· 為什么2020年會迎來并購浪潮？

· 為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

· 我該怎么買/賣？

核心觀點：

1. 疫情或成并購加速導火索存量市場新常態(tài)下，并購本就需求旺盛，而疫情極有可能加速井噴期到來，原因有二：

1) 資金端：超級獨角獸公司出現(xiàn)以及后期PE機構向Buyout策略的傾斜，將催生出互聯(lián)網巨頭以外的新一代買家。

2) 資產端：疫情迫使企業(yè)業(yè)績承壓、出售意愿增強且估值面臨調整，客觀上也吸引了更多買方參與。

2. 創(chuàng)業(yè)者和股東應重點考慮4大戰(zhàn)略意義

1) 同類合并：通過并購整合減少惡性競爭，降低資源損耗，提升規(guī)模效應，增強溢價能力。

2) 擴大戰(zhàn)場：橫向擴張——區(qū)域拓展、品類擴充，通過并購搶占時機，快速完成向新市場、新用戶的擴張；縱向擴張——產業(yè)鏈延伸、業(yè)態(tài)融合，通過并購獲取能力，實現(xiàn)商業(yè)模式的升級和落地。

3) 引入資源：通過引入強有力的戰(zhàn)略方股東，既增強抵抗系統(tǒng)性風險的能力，又保留一定程度的業(yè)務獨立性和上市靈活性。

4) 獲取流動性：抓住市場時機，適時出售以落袋為安、獲取流動性。 

3. 特殊時期把握交易窗口至關重要

1) 保證現(xiàn)金流安全：并購的藝術往往體現(xiàn)在如何利用交易各方風險偏好的不同，充分組合股份和現(xiàn)金對價以消除分歧，控制好并購和融資結合的節(jié)奏。

2) 注重資產價值：在特殊時期部分公司可能面臨企業(yè)價值下滑嚴重的問題，需要區(qū)分好資產價值、業(yè)務價值和企業(yè)價值的關系，獲得買賣雙方對交易對價的平衡。

3) 關注后續(xù)業(yè)務整合：在外部環(huán)境高度不確定的情況下，除了交易本身，還需要做好業(yè)務整合的心理預期和準備。

為什么2020年會迎來并購浪潮？

從大環(huán)境來看，2018年整體市場就已經在發(fā)生變化，緊縮趨勢明顯。隨著增長放緩、競爭加劇，一級市場的馬太效應愈發(fā)明顯。而到了2019年，不僅融資數(shù)量繼續(xù)下降，融資金額也下跌超過40%，資金緊張的局面進一步傳導到頭部企業(yè)中。

整體市場緊縮的趨勢下，消費互聯(lián)網與產業(yè)互聯(lián)網的結構性問題愈發(fā)明顯。2019年消費互聯(lián)網占整體互聯(lián)網融資數(shù)量的占比已經不到50%，而平均融資周期也從一年拉長到接近一年半。這些宏觀數(shù)據(jù)都在說明，我國消費互聯(lián)網領域已經進入了存量市場新常態(tài)，在存量市場中，競合關系是不變的話題，并購整合需求將會愈發(fā)旺盛。

但過去兩年預計中的并購市場井噴式爆發(fā)為什么尚未發(fā)生呢？從買方和賣方兩個角度來看，2018年至今買賣雙方仍處暗流涌動的結構性調整階段：以BAT這些大型互聯(lián)網巨頭為主的既有買家隨著自身版圖擴張達到一定量級，從2018年下半年開始投資策略轉變明顯，出手愈發(fā)謹慎；而賣方市場的估值水平尚未調整到位，無論是從創(chuàng)始人心態(tài)還是投資人回報測算來看，出售可能都無法達到預期。大家試探多、成交少，導致市場上能夠看到的交易并不多。

隨著這次新冠疫情的爆發(fā)，許多細分賽道開始或主動或被動地加速進入變革和融合的階段。在這個時間窗口下，我們看到許多創(chuàng)業(yè)者和投資人開始沉下心來思考公司未來的去向問題，有優(yōu)勢的企業(yè)希望擴大市場占有率、拓展業(yè)務版圖、加強上下游延展，而面臨困境的企業(yè)也急于破局，找到活下去的機會。并購整合開始從一個可以考慮但并不迫切的選項，成為高優(yōu)先級的重要戰(zhàn)略。

1.資金端：有能力和意愿出手的買方逐步多樣化

現(xiàn)在的并購市場相比于兩年前，有一個比較明顯的趨勢就是資金端的參與方日趨多樣化，不再局限于互聯(lián)網大平臺和超級買家。對比下圖我們能夠看到，在2017年，有能力進行大規(guī)模收購的買家還是以互聯(lián)網巨頭和A股上市公司為主；而到了2019年，除互聯(lián)網巨頭以外，中型上市公司也已經成為重要的資金提供方，且隨著Buyout、PIPE等交易類型的出現(xiàn)，后期PE機構開始成為收購方。

面對本次疫情，很多未上市的大獨角獸公司由于業(yè)務體量大、資金流安全，正在更積極的尋找質地優(yōu)良同時價格合理的標的公司進行并購整合，以此補足短板或者開拓疆土，以便在疫情結束、業(yè)務爆發(fā)的時候能夠抓住機會，占領被淘汰企業(yè)釋放出來的市場，快速反彈。

同時，后期PE機構也希望利用好這個時間窗口，以更合理的價格收購優(yōu)質資產。在去年我們和市場頭部PE機構的溝通中，許多后期PE機構已經將Buyout作為近期的一個重點戰(zhàn)略推進，只是仍處于標的篩選和估值判斷的磨合階段，這個時機剛好可以幫助他們加速推動Buyout戰(zhàn)略落地。

2. 資產端：業(yè)績表現(xiàn)和融資預期受到影響，并購優(yōu)先級提高

從出售意愿來說，疫情不可避免地影響了大部分公司正常的資本路徑規(guī)劃。受限于投資人溝通、盡調、訪談等線下工作的開展，原本計劃在今年年初啟動新一輪融資的公司，融資節(jié)奏可能被迫推遲到下半年，更將面臨市場融資需求激增帶來的競爭問題。如果無法在原定的時間內拿到錢，公司原有的發(fā)展規(guī)劃也將受到影響，在這個時候，對于創(chuàng)始人來說出售可能成為上策，而投資人也有動力支持出售以及時止損，避免血本無歸。

 從估值來說，在疫情的影響下衣食住行等各個行業(yè)都受到了極大挑戰(zhàn)，至少一個季度的業(yè)務停擺帶來的可能是半年的增長放緩和全年的目標壓力。

如此背景下，預計部分行業(yè)估值可能會出現(xiàn)調整，甚至有公司會因為現(xiàn)金流問題面臨資不抵債的風險，這些都會使得創(chuàng)始人和股東對公司進行一個更謹慎且合理的估值判斷。而資產性價比的增加，也會吸引到更多的買方參與交易。

零售板塊：

大部分線下零售門店被迫停業(yè)，物流也面臨著交通管制、末端配送等方面的限制。阿里巴巴在2020財年第四季度業(yè)績會上表示，疫情對其供應鏈、物流都有很大的影響，收入增長將會放緩，部分板塊也可能出現(xiàn)負增長。

餐飲板塊：

根據(jù)美團研究院在2020年2月初對3.2萬餐飲商戶的調查，72.5%的連鎖店表示損失非常大，90%的餐飲商戶面臨資金短缺。

住房板塊：

根據(jù)貝殼研究院的數(shù)據(jù)，2020年1月重點城市二手房市場成交量大幅減少，新增供給與需求均大幅回落，房源成交周期進一步拉長。預計2020年第一季度全國重點城市二手房成交量出現(xiàn)顯著性回落，疫情對市場的影響至少持續(xù)到上半年。

出行板塊:

1月26日至31日，全國鐵路、道路、水路、民航發(fā)送旅客同比跌幅最高達85.4%，旅游行業(yè)損失慘重，線上出行平臺的業(yè)務量也面臨著90%左右的下降。

其他領域：

其他可以預見到的趨勢包括，一季度國內手機市場可能遭遇30%以上的同比下滑，2020年預計出現(xiàn)4%的同比下滑；截至2月11日近50家汽車經銷商集團共2,895家4S店中，僅573家復工，復工率為19.8%，預計本次疫情對汽車市場的短期影響將大于2003年的“非典”；今年5G建設計劃受疫情影響，供貨和建設節(jié)奏將有所調整等等不一而足。

為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

從創(chuàng)新經濟企業(yè)的商業(yè)模式出發(fā)，減少競爭和整合資源往往是一個企業(yè)開始考慮并購的主要出發(fā)點，而在本次疫情中，我們看到這些要素在某些行業(yè)中開始加速凸顯，部分企業(yè)甚至已經到達了生死攸關的臨界點。

盡管疫情本身只是一個短期事件，并不會影響行業(yè)和經濟的中長期走向，但在危機中如何處理機遇與挑戰(zhàn)，對于每個企業(yè)來說，都可能成為決定其未來幾年走向的關鍵因素。針對這個特殊時機所帶來的并購戰(zhàn)略選擇，我們嘗試給出以下解決思路： 

1. 通過并購消除惡性競爭，提高市場份額，優(yōu)化經濟模型

一如華興過往操刀的經典案例，最常見的并購邏輯就是強強聯(lián)合，消除惡性競爭，快速占據(jù)領先地位，形成規(guī)模優(yōu)勢，從早些年的滴滴+快的、美團+點評、58同城+趕集，直至近些年的貓眼+微影等。我們建議：產品服務相同，用戶客群重疊，供應鏈建設重復，補貼營銷費用高企的行業(yè)企業(yè)，可以通過合并同類的方式，迅速提升市場份額，降低競爭損耗，提升盈利水平。 

以生鮮電商為例，在此次疫情中，生鮮電商迎來了高速爆發(fā)期，定鬧鐘搶菜已經成了宅家市民的日常，每個人的手機里都增添了至少2個以上生鮮App，各大生鮮電商平臺都獲得了同比去年數(shù)倍的增長。而回望2019年，卻是生鮮電商困境重重的一年，關店、裁員、融資失利、現(xiàn)金流斷裂接二連三發(fā)生?！盁X快，盈利難”是生鮮電商行業(yè)無法規(guī)避的難題。 

“事實上這次疫情之下的需求暴漲，已經超越了所有平臺的供給能力，是大發(fā)展更是大考驗?！痹诮跍贤ㄖ心成r企業(yè)CEO認為，“這次疫情之后，行業(yè)的供需關系得到重置，將會進入下一個階段供給側的競爭，拼的是運營效率和經濟模型”。疫情期間激增的用戶規(guī)模和訂單量，對各家生鮮平臺的供應鏈能力、倉儲和運輸能力都提出了巨大的挑戰(zhàn)，也讓各個平臺有機會重新審視自身的業(yè)務模式和發(fā)展戰(zhàn)略，生鮮行業(yè)有望更快地從比拼規(guī)模/流量的增量階段向比拼效率/運營的存量階段轉變。 

在這個趨勢下，結合今年的資本環(huán)境，如果依靠單獨融資帶來的彈藥不足，并購重組則是一個有力的發(fā)展武器。短期占領用戶心智，培養(yǎng)使用習慣之后，通過后端供應鏈能力的優(yōu)勢互補，強強聯(lián)合，能夠給用戶提供更好的產品和服務，企業(yè)實現(xiàn)更好的品控和更快的周轉。

2. 擴大戰(zhàn)場，實現(xiàn)商業(yè)模式升級和落地，提升企業(yè)競爭實力

除了消除競爭，并購也是一個獲取能力，場景和商業(yè)模式升級的有力武器。

1) 合眾連橫，夯實流量基礎，擴展變現(xiàn)能力

根據(jù)Quest Mobile發(fā)布的《2020年中國移動互聯(lián)網戰(zhàn)役專題報告——熱點關注行業(yè)發(fā)展報告》，本次疫情疊加春節(jié)，導致移動互聯(lián)網行業(yè)的時長格局發(fā)生變化。相比去年春節(jié)，短視頻、新聞資訊、在線視頻等板塊的時長份額分別實現(xiàn)了不同程度的增長。 

雖然從短期來看，本輪增長更多體現(xiàn)的是對于線下娛樂的替代效應，但從中長期來看，相對明確的行業(yè)天花板之下，如何通過內容生產或運營效率的創(chuàng)新獲得存量市場的結構性改變，做到用戶增長、留存和變現(xiàn)的平衡，已經成為每個企業(yè)都需要思考的問題。

2018年我國移動互聯(lián)網的活躍用戶和消費時長初現(xiàn)停滯局面，我們在完成了陌陌/探探的交易之后就觀察到市場上很多的流量類公司，開始將引入戰(zhàn)投或者出售作為一個選項認真考慮，互聯(lián)網巨頭們手中掌握的流量入口、用戶數(shù)據(jù)、業(yè)務場景、技術能力和財務資源，都是打破公司內生增長瓶頸并快速實現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)的有效武器。

然而隨著巨頭投資并購思路的轉換，單純通過燒錢擴大規(guī)模的流量類資產已經難以對巨頭產生吸引力。相比之下，具備扎實的內容、獨特且高質量的用戶積累、以及高效的產品運營能力的公司，才能夠對巨頭真正產生價值。

騰訊和阿里對于B站的投資，尤其B站上市之后的持續(xù)加碼，就是一個典型的參考案例。根據(jù)公開資料，B站在內容端共有110萬的月活躍創(chuàng)作者（同比增長93%），每個月產生310萬的視頻內容（同比增長83%），用戶每月互動25億條（同比增長122%）。在用戶端B站的MAU已經超過1.2億人，并且擁有顯著高于競爭對手的超過100分鐘的人均單日使用時長和超過80%的12月留存率。B站獨特的創(chuàng)作生態(tài)和社區(qū)氛圍，垂直、精準、高粘性、高活躍度的流量，對于互聯(lián)網巨頭來說是一個不容小覷的新興勢力，也是其一直以來獲得巨頭青睞的原因。

此外，去年我們幫助知乎進行融資的時候，也明顯感受到知乎獨特的用戶社區(qū)氛圍和豐富的知識內容儲備對于戰(zhàn)略方們的稀缺價值，在融資策略上采取了以戰(zhàn)略牽頭帶動財務融資的方案，成功引入了快手和百度兩大戰(zhàn)略方，實現(xiàn)了各方的流量互通以及多樣化產品矩陣的突破。

2) 線下區(qū)域整合，增強網絡效應

相比線上平臺，零售、物流、旅游等重線下運營的行業(yè)在本次疫情中受到了更大的影響，對于部分中小企業(yè)來說，如果現(xiàn)金流規(guī)劃不合理或者沒有足夠的現(xiàn)金儲備，甚至可能面臨資金鏈斷裂的風險。但與此同時，本輪危機也將倒逼行業(yè)整合的加劇，擁有豐富的現(xiàn)金儲備、高效的管理能力和靈活的應對措施的企業(yè)，不僅能夠在疫情中活下來，甚至有望占據(jù)更大的市場份額。 

某線下零售企業(yè)的CEO就向我們表示，“在這輪危機中，區(qū)域型企業(yè)的抗風險能力低，往往最容易倒下，但他們占據(jù)的稀缺的線下點位和網絡資源，對于我們而言又具備獨特的市場價值?！毙袠I(yè)頭部企業(yè)有望通過整合快速實現(xiàn)區(qū)域擴張，增強網絡效應和上下游的溢價能力，實現(xiàn)突圍。