來(lái)源丨盛景新經(jīng)濟(jì)（ID：sjwl360）
作者丨曹志勇
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推薦語(yǔ)

隨著北交所重磅開市，我國(guó)資本市場(chǎng)迎來(lái)了嶄新的格局。北交所定位于“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地”。那么，如何理解北交所對(duì)這類企業(yè)的利好？制度層面的創(chuàng)新體現(xiàn)在哪些方面？企業(yè)在上市前需要做好哪些準(zhǔn)備？

針對(duì)大家關(guān)心的問(wèn)題，盛景網(wǎng)聯(lián)董事、副總裁，盛景嘉成產(chǎn)業(yè)顧問(wèn)曹志勇先生展開系列解讀，通過(guò)層層剖析，幫助大家從“制度優(yōu)勢(shì)”“為什么要上北交所”“上市前的準(zhǔn)備”幾個(gè)方面透徹了解北交所。

今天，從北交所上市前后的制度優(yōu)勢(shì)講起，干貨滿滿。

1、上市準(zhǔn)備更充分目標(biāo)，上市板塊的選擇更靈活

從要求上來(lái)看，企業(yè)在北交所上市需滿足在新三板掛牌滿12個(gè)月而且進(jìn)入創(chuàng)新層，與其他交易所上市流程來(lái)看，似乎時(shí)間要求更長(zhǎng)，但從實(shí)際操作來(lái)看，卻未必如此。

企業(yè)在新三板掛牌的12個(gè)月內(nèi)，安排得好，其實(shí)可以同步做很多上市前的準(zhǔn)備工作。

比如申請(qǐng)證監(jiān)局輔導(dǎo)備案、撰寫招股書、準(zhǔn)備募投項(xiàng)目這些工作，申請(qǐng)其他交易所上市，同樣是需要的，也是要在申報(bào)前完成的。時(shí)間周期大概也要6-12個(gè)月才能完成。

從申報(bào)審核時(shí)間來(lái)看，目前北交所大概在3個(gè)月左右，科創(chuàng)板在6-9個(gè)月，創(chuàng)業(yè)板最長(zhǎng)的超過(guò)12個(gè)月。整體看來(lái)，時(shí)間上相差并不多。而且在新三板掛牌期間，隨時(shí)可啟動(dòng)其他交易所的申報(bào)工作，北交所上市滿一年后符合條件還可以轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板，創(chuàng)業(yè)板。

在實(shí)際案例中，因?yàn)樯鲜猩陥?bào)要提供3年的審計(jì)報(bào)告，有些企業(yè)因?yàn)樵谝?guī)范上有瑕疵，要整改，有些因?yàn)楣蓹?quán)結(jié)構(gòu)不合理，要引入新的投資者，或者進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，公司證券業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)專業(yè)度不夠，需要引進(jìn)，培養(yǎng)專業(yè)人才等等諸多事項(xiàng)，都會(huì)導(dǎo)致上市的準(zhǔn)備期延長(zhǎng)。

準(zhǔn)備期間規(guī)范的要求，對(duì)業(yè)務(wù)有會(huì)產(chǎn)生一定的影響，而這個(gè)期間中介的主要作用是盡調(diào)與準(zhǔn)備申報(bào)材料，當(dāng)然也會(huì)為企業(yè)提供一些專業(yè)的咨詢。但他們并不是監(jiān)管機(jī)構(gòu)，也沒有辦法對(duì)企業(yè)提出要求，就會(huì)造成公司運(yùn)營(yíng)規(guī)范時(shí)松時(shí)緊，業(yè)務(wù)壓力大了，就松一些，要整改了就緊一些，反反復(fù)復(fù)，浪費(fèi)了很多時(shí)間。甚至一些企業(yè)，在這個(gè)過(guò)程中，錯(cuò)過(guò)了利潤(rùn)最好的釋放期，因?yàn)樾袠I(yè)周期等一些外部因素導(dǎo)致錯(cuò)過(guò)最佳的上市時(shí)間。

所以，與其這樣反反復(fù)復(fù)，還不如先掛新三板，接受監(jiān)管，逐步規(guī)范，適應(yīng)監(jiān)管壓力，培養(yǎng)鍛煉專業(yè)團(tuán)隊(duì)，提高上市的確定性，減少對(duì)公司戰(zhàn)略規(guī)劃的影響。事實(shí)上有不少科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)就是從新三板走出來(lái)的企業(yè)?，F(xiàn)在有了北交所，上市的確定性就更高了，也會(huì)有相當(dāng)一部分企業(yè)選擇這樣方式做上市前的準(zhǔn)備。

2、發(fā)行制度更靈活在首次發(fā)行制度上，北交所規(guī)定：

（1）最近1年期末凈資產(chǎn)≧5000萬(wàn)元。（2）公開發(fā)行的股份≧100萬(wàn)股，發(fā)行對(duì)象≧100人。（3）公開發(fā)行后股本總額≧3000萬(wàn)元。（4）發(fā)行后股東人數(shù)≧200人,公眾股東持股占發(fā)行后股本總額≧25%；股本總額超4億元的，公眾股東持股占發(fā)行后股本總額≧10%。

這其中，制度優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵點(diǎn)在于：“公眾股東持股占比占發(fā)行后股本總額大于25%”，并沒有要求上市必須發(fā)行25%。

這意味著，一家企業(yè)申報(bào)北交所上市前，股東中已經(jīng)包含公眾股東，那發(fā)行的比例就可以小于25%。這對(duì)于一些發(fā)展期股權(quán)稀釋程度較高或股東較為分散的企業(yè)而言，發(fā)行比例更加靈活。

不屬于公眾股東的范圍包括：（1）持股10%以上的股東及其一致行動(dòng)人。（2）公司董監(jiān)高及其關(guān)系密切的家庭成員，董監(jiān)高可直接或間接控制的法人或其他組織。

3、再融資自主性更強(qiáng)

再融資方面，北交所平移了新三板精選層的一些特色發(fā)行制度：儲(chǔ)架發(fā)行和自辦發(fā)行。

儲(chǔ)架發(fā)行即企業(yè)一次定價(jià)，但不一定一次性將股票全部發(fā)完，而是可以根據(jù)市場(chǎng)的情況分多次發(fā)行；自辦發(fā)行則意味著不用聘請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)企業(yè)就可以自主發(fā)行。

這兩種發(fā)行方式中，尤其自辦發(fā)行是北交所獨(dú)特的一項(xiàng)創(chuàng)新機(jī)制，在靈活性上實(shí)現(xiàn)了很大突破。當(dāng)前，我國(guó)資本市場(chǎng)已進(jìn)入改革快速期，而北交所正是改革的前方陣地，很多制度都在試點(diǎn)中。未來(lái)，包括自辦發(fā)行制度，也很有可能推行至科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板。

4、限售期更開放

相較主板和科創(chuàng)板，北交所對(duì)實(shí)際控制人的限售期從36個(gè)月縮減至12個(gè)月，且對(duì)一般股東沒有限售期要求。

另外，在定增限售期上，北交所的鎖定期為6個(gè)月，鎖價(jià)發(fā)行對(duì)象為12個(gè)月；科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的鎖定期雖同樣為6個(gè)月，但鎖價(jià)發(fā)行的時(shí)間相對(duì)更長(zhǎng)為18個(gè)月。

上市后，由于股票實(shí)現(xiàn)交易，企業(yè)獲得了更高的市值和更好的戰(zhàn)略融資通道。資本市場(chǎng)的活躍度和交易量、換手率、交易頻率有很大關(guān)系，當(dāng)保持一定的換手率和交易頻率時(shí)，才更具價(jià)值。

因此，上市后的限售期是一項(xiàng)關(guān)鍵制度。北交所通過(guò)制度設(shè)置，提升交易活躍度，優(yōu)化了VC的退出通道，是一項(xiàng)重大利好。

5、公司治理包容性更強(qiáng)

在北交所關(guān)于公司治理的要求上，北交所要求企業(yè)獨(dú)董至少兩人；獨(dú)董占董事會(huì)成員至少1/3；一名獨(dú)董應(yīng)為會(huì)計(jì)專業(yè)人士。

對(duì)比來(lái)看，科創(chuàng)板要求獨(dú)董人數(shù)至少兩人，獨(dú)董占董事會(huì)成員至少1/3。同時(shí)要求成立審計(jì)專業(yè)委員會(huì)，獨(dú)立董事應(yīng)占半數(shù)以上，且召集人應(yīng)當(dāng)是會(huì)計(jì)專業(yè)的獨(dú)董。

創(chuàng)業(yè)板則要求，董事會(huì)應(yīng)當(dāng)設(shè)立審計(jì)委員會(huì)、薪酬和考核委員會(huì)，委員會(huì)成員應(yīng)為單數(shù)，并不得少于三名；委員會(huì)成員中應(yīng)當(dāng)有半數(shù)以上的獨(dú)立董事，并由獨(dú)立董事?lián)握偌?；審?jì)委員會(huì)的召集人應(yīng)為會(huì)計(jì)專業(yè)人士；高管及職工代表?yè)?dān)任的董事不超過(guò)董事會(huì)半數(shù)。

由此來(lái)看，北交所在公司治理上也充分體現(xiàn)了制度的包容性。

6、差異化表決權(quán)更合理

簡(jiǎn)單理解差異化表決權(quán)，即AB股。三會(huì)治理需要通過(guò)合規(guī)的股東表決、董事表決來(lái)完善公司的重大決策，因此差異化表決權(quán)的設(shè)置非常關(guān)鍵。

港股推出差異化表決權(quán)后，吸引了相當(dāng)一批新經(jīng)濟(jì)企業(yè)赴港上市。由于這類企業(yè)早期的融資額較高，股權(quán)稀釋的程度相對(duì)更大，所以差異化表決權(quán)對(duì)其而言是一項(xiàng)意義更大的有效機(jī)制。

在差異化表決權(quán)層面，北交所不僅跟上了港股、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的節(jié)奏，而且實(shí)現(xiàn)了一定突破。

比如在差異化表決權(quán)的規(guī)模要求上，科創(chuàng)板要求市值≥100億元；或市值≥50億元且近一年收入≥5億元。創(chuàng)業(yè)板則要求市值≥100億元且最近一年凈利潤(rùn)為正；或預(yù)計(jì)市值≥50億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且收入≥5億元。

北交所則沒有設(shè)置規(guī)模要求，但規(guī)定企業(yè)上市前差異化表決權(quán)運(yùn)行需滿1年。這體現(xiàn)了北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的定位，更有助于中早期企業(yè)行使差異化表決權(quán)。

7、股權(quán)激勵(lì)更完善

股權(quán)激勵(lì)是上市企業(yè)一種重要機(jī)制，即使用股權(quán)作為激勵(lì)，在滿足相當(dāng)?shù)臉I(yè)績(jī)后，相關(guān)人員可獲得合理股權(quán)。企業(yè)上市后，隨著股價(jià)上漲，這種激勵(lì)是持續(xù)性和長(zhǎng)期的，促進(jìn)企業(yè)穩(wěn)定吸引優(yōu)秀人才。

在資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革后，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板股權(quán)激勵(lì)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了一定突破。北交所不僅跟上了這種節(jié)奏，甚至在某些方面突破更大。

首先，激勵(lì)范圍更廣。

北交所規(guī)定：董事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員或者核心業(yè)務(wù)人員（經(jīng)法定程序認(rèn)定的核心員工），以及公司認(rèn)為應(yīng)當(dāng)激勵(lì)的對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和未來(lái)發(fā)展有直接影響的其他員工，獨(dú)立董事和監(jiān)事除外。

單獨(dú)或合計(jì)持有上市公司5%以上股份的股東或?qū)嵖厝思捌渑渑?、父母、子女以及上市公司外籍員工。

其次，激勵(lì)定價(jià)突破50%的限制。

上市公司的股權(quán)激勵(lì)主要為兩類，一是限制性股票，規(guī)定價(jià)格不低于市場(chǎng)價(jià)格的50%；二是期權(quán)，即假設(shè)在某日按照市場(chǎng)價(jià)格達(dá)成約定，規(guī)定3年后按照當(dāng)時(shí)的價(jià)格購(gòu)買。

此前的規(guī)定是，限制性股票定價(jià)不得低于50%，股票期權(quán)不得低于市場(chǎng)價(jià)格。但北交所規(guī)定，經(jīng)過(guò)一些程要求，限制性股票授予價(jià)格低于市場(chǎng)參考價(jià)的50%，或者股票期權(quán)行權(quán)價(jià)格低于市場(chǎng)參考價(jià)。

最后，激勵(lì)比例有所提高。

此前上市公司的股權(quán)激勵(lì)比例總數(shù)不得超過(guò)20%；單個(gè)對(duì)象不得超過(guò)1%。

北交所則規(guī)定，上市公司全部在有效期內(nèi)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)，累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的30%；單個(gè)激勵(lì)對(duì)象通過(guò)全部在有效期內(nèi)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲授的本公司股票，累計(jì)可以超過(guò)公司股本總額的1%。

寫在最后

綜合來(lái)看，無(wú)論上市前的準(zhǔn)備工作、還是發(fā)行制度，以及上市后的限售期；公司治理要求和股權(quán)激勵(lì)上，北交所的制度設(shè)置都凸顯了一定優(yōu)勢(shì)，體現(xiàn)了對(duì)更早、更小、更新企業(yè)的包容性，這些創(chuàng)新和突破為上市企業(yè)帶來(lái)了更大利好。

從更高的層面來(lái)看，北交所也正在履行自身的歷史使命，促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)走向更開放、更包容、更市場(chǎng)化的市場(chǎng)。

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