所謂TMT，就是通信、傳媒與科技(Telecom, Media and Technology)的縮寫。通俗地說(shuō)，它包括一切以信息科技為支撐、以計(jì)算機(jī)軟硬件為載體的行業(yè)，無(wú)論是面向企業(yè)(To B)還是面向消費(fèi)者(To C)的。

在A股市場(chǎng)，乃至整個(gè)大中華區(qū)資本市場(chǎng)，TMT一般包括如下四個(gè)細(xì)分行業(yè)：

通信，又可以進(jìn)一步細(xì)化為通信服務(wù)（以運(yùn)營(yíng)商為主）和通信設(shè)備。

傳媒，包括傳統(tǒng)的文化傳媒和基于互聯(lián)網(wǎng)的傳媒。

計(jì)算機(jī)，包括計(jì)算機(jī)硬件、軟件和服務(wù)，但一般以軟件為主。

電子元器件，包括元件（最基本的零件）和器件（比較復(fù)雜的零件）。

從廣義上看，自動(dòng)駕駛也應(yīng)該算TMT，但在現(xiàn)實(shí)中，這一般是汽車行業(yè)或者電新行業(yè)（電力設(shè)備與新能源）的覆蓋對(duì)象；物聯(lián)網(wǎng)也可以算TMT，但在現(xiàn)實(shí)中，車聯(lián)網(wǎng)一般歸屬汽車行業(yè)，智能家居一般歸屬家電行業(yè)；還有一些傳統(tǒng)行業(yè)的內(nèi)部技術(shù)改造，一般歸屬傳統(tǒng)行業(yè)研究覆蓋。總而言之，TMT雖然包羅萬(wàn)象，卻不可能過(guò)分深入別人的領(lǐng)地，它有自己的一畝三分地，而且這一畝三分地已經(jīng)夠大了。

在美股市場(chǎng)，TMT毫無(wú)疑問(wèn)是最熱門、最具統(tǒng)治力的板塊，沒(méi)有之一——市值最大的美股公司，除了特斯拉之外，全部歸屬于TMT旗下。按照A股市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，蘋果可以劃歸通信研究員覆蓋，微軟劃歸計(jì)算機(jī)研究員，英偉達(dá)、臺(tái)積電劃歸電子研究員，Meta (Facebook)劃歸傳媒研究員，谷歌既可以劃歸計(jì)算機(jī)也可以劃歸傳媒。唯一的不確定因素是亞馬遜，零售研究員可以跟計(jì)算機(jī)、傳媒研究員搶一下，后兩者搶到的概率還是蠻大的。此外，計(jì)算機(jī)研究員還能搶到Salesforce，傳媒還能搶到Netflix和Disney，通信和電子研究員能搶到的一線覆蓋標(biāo)的就更多了，全是能夠帶來(lái)大筆收入和話語(yǔ)權(quán)的。

過(guò)去十年，整個(gè)美股市場(chǎng)基本就是TMT的天下。只有2022年，在通貨膨脹的壓力之下，石油天然氣等傳統(tǒng)能源躍居最熱門行業(yè)，可是所有人都知道這是暫時(shí)的。只要全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常，發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)仍然會(huì)由TMT公司統(tǒng)治，區(qū)別僅僅是由哪些公司扮演巨頭角色而已。

那么，在A股市場(chǎng)，TMT面臨的又是什么局面呢？

一個(gè)字：慘。

兩個(gè)字：躺平。

三個(gè)字：沒(méi)救了。

四個(gè)字：無(wú)語(yǔ)凝噎。

五個(gè)字：還剩一口氣。

傳媒：全A股最邊緣化的行業(yè)

傳媒行業(yè)可能是整個(gè)A股新人最不愿意加入的行業(yè)，也是段子最多的行業(yè)，沒(méi)有之一。所謂“傳媒研究員是A股氣氛組”的說(shuō)法，其實(shí)還算給面子了——現(xiàn)在很多券商和基金已經(jīng)不再單獨(dú)設(shè)立傳媒研究崗位。在任何一家A股機(jī)構(gòu)，傳媒行業(yè)只有兩種命運(yùn)：要么暫時(shí)做穩(wěn)了氣氛組，要么想做氣氛組而不得。

自從2016年以來(lái)，傳媒行業(yè)幾乎每一年的收益都是全市場(chǎng)倒數(shù)（只有一年跑到了中位數(shù)）。在細(xì)分行業(yè)當(dāng)中，國(guó)產(chǎn)影視行業(yè)已經(jīng)基本不復(fù)存在，廣告行業(yè)只剩下極少數(shù)公司有人研究；游戲行業(yè)是全村人民的希望，然后遭遇了版號(hào)危機(jī)，然后就沒(méi)有然后了。

事實(shí)上，最近幾年A股傳媒研究員的主要任務(wù)是跨界研究港股上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司，例如騰訊、網(wǎng)易、快手、B站。然而，真正可供傳媒研究員覆蓋的港股數(shù)量其實(shí)不多，因?yàn)楹芏喙径加衅渌袠I(yè)虎視眈眈：

阿里巴巴、京東、美團(tuán)被零售社服研究員搶走了（這是天經(jīng)地義）；

百度被電子、電新或汽車研究員搶走了（因?yàn)樗鲎詣?dòng)駕駛）；

小米被通信研究員搶走了（好像沒(méi)毛?。?；

金山軟件被計(jì)算機(jī)研究員搶走了（因?yàn)槔麧?rùn)主要來(lái)自辦公軟件）；

就連快手有時(shí)候也會(huì)被零售社服研究員搶走（畢竟增長(zhǎng)引擎是電商）。

考慮到大約一半的券商和基金會(huì)設(shè)立獨(dú)立的海外研究團(tuán)隊(duì)，在這些機(jī)構(gòu)里，傳媒行業(yè)甚至連跨界碰瓷的可能性都沒(méi)有，只能饑一頓飽一頓地“打野食”：看到什么概念火了，就趕緊去覆蓋一下，同時(shí)祈禱其他同事沒(méi)有首先提出覆蓋……

附帶說(shuō)一句，中概互聯(lián)網(wǎng)股票的崩盤，對(duì)傳媒行業(yè)的影響是致命的，堪稱棺材上的最后一顆釘子。以前，傳媒研究員再怎么邊緣化，基金經(jīng)理總歸是要問(wèn)騰訊的，不論看多看空都會(huì)有被問(wèn)到的機(jī)會(huì)；現(xiàn)在騰訊等所有互聯(lián)網(wǎng)公司的基本面都不再重要，傳媒研究員算是徹底沒(méi)人問(wèn)了，傳媒團(tuán)隊(duì)也真正走到了解散的邊緣。

    計(jì)算機(jī)行業(yè)：巧婦難為無(wú)米之炊

計(jì)算機(jī)行業(yè)也已經(jīng)邊緣化了。自從2009年以來(lái)，這個(gè)行業(yè)經(jīng)歷了“舞臺(tái)邊緣-走上舞臺(tái)中央-回到舞臺(tái)邊緣”的華爾茲舞曲，而現(xiàn)在的邊緣化程度甚至比十幾年前還要深。這是由上市公司特性決定的，眾所周知，A股上市的計(jì)算機(jī)軟件公司主要分為五類：

系統(tǒng)集成公司，也就是給海外IT大廠搬箱子的（然后進(jìn)一步墮落到給國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭搬箱子）。

軟件外包和服務(wù)外包公司，也就是給海外IT大廠做二次開發(fā)和運(yùn)維的（現(xiàn)在墮落到給國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭做二次開發(fā)和運(yùn)維）。

地方性、行業(yè)性解決方案公司，說(shuō)白了就是依靠跟某些地方或國(guó)企領(lǐng)導(dǎo)七姑八大姨的關(guān)系而發(fā)展的公司。

云計(jì)算及SaaS公司，盈利能力相當(dāng)感人，現(xiàn)金流相當(dāng)不樂(lè)觀，在武裝到牙齒的互聯(lián)網(wǎng)巨頭面前勝算相當(dāng)小。

綜合性軟件公司，就那么幾家，規(guī)模早已到頂了，業(yè)績(jī)就是看天吃飯。

顯然，上述前三類公司不太可能成為機(jī)構(gòu)投資者心目中的“核心資產(chǎn)”；第四類公司有戲，前提是跟“產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”概念結(jié)合起來(lái)；第五類公司是用來(lái)周期性炒概念、炒估值的。如果你是計(jì)算機(jī)研究員，那你肯定會(huì)把寶押在“云計(jì)算+產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”上面，還會(huì)憧憬在企業(yè)軟件行業(yè)也能產(chǎn)生一個(gè)騰訊、阿里這種規(guī)模的公司。

所以到了2021年，你就可以徹底歇菜了。事實(shí)證明，在騰訊、阿里走上坡路的時(shí)候，A股“產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”公司的利潤(rùn)不好看；在騰訊、阿里走下坡路的時(shí)候，A股“產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”公司的估值不好看。消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展或許快要見頂了，可總比從來(lái)就沒(méi)有真正發(fā)展過(guò)的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)要好無(wú)數(shù)倍。

因此，不甘失業(yè)的計(jì)算機(jī)研究員被迫當(dāng)起了“萬(wàn)金油”，在與TMT相關(guān)的龐大產(chǎn)業(yè)里努力尋找還沒(méi)有被人搶走的獨(dú)角獸。與完全不懂技術(shù)的傳媒研究員相比，計(jì)算機(jī)研究員多少還是有點(diǎn)技術(shù)功底的，但這并不意味著他們能走好“萬(wàn)金油”這條道路。因?yàn)樵赥MT領(lǐng)域，還有比他們更厲害的“萬(wàn)金油”，那就是通信研究員。

    通信行業(yè)：論如何學(xué)會(huì)做好“萬(wàn)金油”

曾幾何時(shí)，通信行業(yè)是非常揚(yáng)眉吐氣的。在3G、4G兩次電信升級(jí)大潮當(dāng)中，通信研究員都是全市場(chǎng)最靚的弄潮兒，通信行業(yè)首席兼任研究所所長(zhǎng)或基金研究總監(jiān)的比例也相當(dāng)高。后來(lái)的事情就沒(méi)那么美妙了：

5G浪潮起來(lái)的時(shí)候，大家都很激動(dòng)，覺(jué)得可以再吃一波紅利，可是紅利到現(xiàn)在還沒(méi)來(lái)。

中美毛衣戰(zhàn)的第一個(gè)受害者竟然是通信行業(yè)，中興通訊成為第一個(gè)被搞得灰頭土臉的通信公司，其他受害者就不用多說(shuō)了。

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)滲透率見頂，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)而言是一個(gè)麻煩，對(duì)于通信行業(yè)而言卻是一場(chǎng)災(zāi)難——鍋里的飯快吃完了。

通信行業(yè)最受矚目的華為沒(méi)有上市，今后也不太可能上市。大家必須花很多時(shí)間研究華為，可是沒(méi)有人買得到華為的股票。

好在通信研究員的技術(shù)功底往往非常深厚，一般都畢業(yè)于重點(diǎn)院校的工科專業(yè)，具備主動(dòng)學(xué)習(xí)的意愿和幾乎無(wú)窮無(wú)盡的加班能力。所以，通信行業(yè)的生存之道就是跟其他行業(yè)“搶覆蓋”，用好聽的話說(shuō)就是“當(dāng)萬(wàn)金油”：跟計(jì)算機(jī)行業(yè)搶區(qū)塊鏈，跟電子行業(yè)搶芯片，跟汽車行業(yè)搶車聯(lián)網(wǎng)和自動(dòng)駕駛，乃至跟傳媒行業(yè)搶電商MCN。其實(shí)也不一定需要搶，因?yàn)槟愕耐驴偛豢赡芨采w到市場(chǎng)上所有的熱門概念，總歸會(huì)留一口飯給你吃的。

同樣是當(dāng)“萬(wàn)金油”，跟TMT領(lǐng)域的其他同事比，通信研究員最大的優(yōu)勢(shì)是說(shuō)話自帶公信力。A股資深基金經(jīng)理都知道，傳媒研究員說(shuō)話是最不靠譜的，往往看了幾篇新聞和知乎問(wèn)答就出來(lái)吹水了；計(jì)算機(jī)研究員說(shuō)話不一定靠譜，因?yàn)樗麄兏采w的公司很多是靠“軟實(shí)力”（喝酒送禮搞關(guān)系）取勝，并不需要多高的技術(shù)實(shí)力；通信研究員說(shuō)話比較靠譜，因?yàn)橥ㄐ攀且粋€(gè)需要技術(shù)知識(shí)儲(chǔ)備的行業(yè)，長(zhǎng)期研究這種行業(yè)的人，就算想滿嘴跑火車，起碼也要先學(xué)很多東西才能不被當(dāng)場(chǎng)揭穿。

不過(guò)，上述特性并不能讓通信研究員的工資和獎(jiǎng)金提升多少，只能降低他們的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)罷了。話說(shuō)回來(lái)，這年頭不丟工作已經(jīng)謝天謝地了，還要啥自行車？

    電子行業(yè)：全村人的希望也快沒(méi)了？

過(guò)去五年，A股市場(chǎng)有四個(gè)行業(yè)是最爽的：電新、電子、食品飲料和醫(yī)藥。其中，醫(yī)藥研究的門檻最高、專業(yè)性最強(qiáng)，即便行業(yè)上限不如另外三個(gè)，下限也必然是最高的，就算在荒年也能有一口不錯(cuò)的飯吃。食品飲料的問(wèn)題是太依賴白酒了，成也白酒、敗也白酒，白酒牛市的時(shí)候爽到飛起，白酒熊市的時(shí)候基本就沒(méi)戲可唱了。至于電新，現(xiàn)在它是所有人的爺爺，稍大一點(diǎn)的券商研究所能養(yǎng)十幾個(gè)電新研究員，過(guò)去兩年敢不高配電新行業(yè)的基金經(jīng)理估計(jì)已經(jīng)被消滅的差不多了——總而言之，白酒的昨天就是電新的今天，盡管誰(shuí)也不知道明天還會(huì)不會(huì)來(lái)。

作為TMT板塊的成員，電子行業(yè)竟然能混到跟另外三個(gè)天神行業(yè)一個(gè)重量級(jí)，簡(jiǎn)直相當(dāng)于西部貧困山村出了一個(gè)考上清華的孩子，或者非洲偏僻小國(guó)出了一個(gè)馬斯克量級(jí)的科技富豪。在A股，電子的全稱是“電子元器件”，涵蓋面很廣，上市公司相當(dāng)多；但是，研究員的大部分精力都放在半導(dǎo)體（芯片）方面，過(guò)去三年尤其如此。

眾所周知，中美科技競(jìng)爭(zhēng)的勝負(fù)手在芯片，科創(chuàng)板最鼓勵(lì)的“硬科技”是芯片，這幾年國(guó)家產(chǎn)業(yè)基金投資最多的也是芯片。一提到“泱泱大國(guó)造不出光刻機(jī)”，整個(gè)朋友圈的中老年親戚都會(huì)扼腕嘆息，不轉(zhuǎn)不是華夏人；一說(shuō)起“臺(tái)積電是最大的卡脖子元兇”，每個(gè)微信群的軍迷都會(huì)兩眼放光，摩拳擦掌地制訂無(wú)血奪取臺(tái)積電計(jì)劃。芯片如此受到各個(gè)方面的重視，那么研究芯片的電子研究員不可能不揚(yáng)眉吐氣，盡管他們要隨時(shí)面對(duì)來(lái)自通信和計(jì)算機(jī)研究員的瘋狂碰瓷。

可惜，到了2022年，電子行業(yè)充分暴露了自己繡花枕頭的本質(zhì)，成為四大天神行業(yè)當(dāng)中隕落速度最快的：科創(chuàng)板的芯片公司普遍業(yè)績(jī)不佳、甚至被外界質(zhì)疑“根本不是高科技企業(yè)”；美國(guó)推出的芯片禁令一個(gè)接著一個(gè)，國(guó)內(nèi)公司究竟如何應(yīng)付如此沉重、不間斷的壓力，要打一個(gè)巨大的問(wèn)號(hào)；而且目前全球芯片供應(yīng)都過(guò)剩了，中國(guó)市場(chǎng)當(dāng)然也不例外。

歸根結(jié)底，跟電新、食品飲料、醫(yī)藥這三個(gè)真正的高富帥行業(yè)相比，電子行業(yè)的軟肋太明顯了：

國(guó)內(nèi)電新行業(yè)在中高端制造方面的能力是不容忽視的，所以美國(guó)制裁中國(guó)新能源遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如制裁芯片那么得心應(yīng)手。在技術(shù)研發(fā)上，雖然熱門電新公司的研發(fā)費(fèi)用不一定很高，但總歸能把熱門芯片公司甩出幾條大街。

食品飲料行業(yè)依托著龐大的內(nèi)需市場(chǎng)，就算包括白酒在內(nèi)的傳統(tǒng)細(xì)分行業(yè)都不行了，新國(guó)貨的紅利還是能吃一陣子的——?jiǎng)e忘了，元?dú)馍?、三頓半都屬于食品飲料，甚至喜茶也可以屬于食品飲料。無(wú)論消費(fèi)是升級(jí)還是降級(jí)，總歸會(huì)有一些食品飲料公司受益的。

醫(yī)藥行業(yè)有一個(gè)特別的優(yōu)點(diǎn)，就是“不可證偽性”。很多醫(yī)療獨(dú)角獸在做的事情，大部分人都看不懂，不懂就無(wú)法證偽，這是資本市場(chǎng)最喜愛(ài)的屬性。如果說(shuō)醫(yī)藥行業(yè)的“證偽難度”是100，那電子行業(yè)最多只有30，不在一個(gè)重量級(jí)。

無(wú)論如何，電子行業(yè)就算元?dú)獯髠?，也仍然是TMT“四熊”里面最精神、最有前途的一個(gè)。 哪怕把芯片行業(yè)整體去掉，電子行業(yè)剩下的部分還是比傳媒更有吸引力，很可能也比計(jì)算機(jī)更有吸引力。 所以，除非全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折，電子在很長(zhǎng)一段時(shí)間里仍然會(huì)是TMT“全村人的希望”。 比不了那三個(gè)正牌高富帥，還比不過(guò)那三個(gè)不成器的窮兄弟不成？

    小結(jié)

過(guò)去十年，美股市場(chǎng)大約80%的新增市值，均來(lái)自于TMT行業(yè)。至于香港和美國(guó)上市的中概股，幾乎是“互聯(lián)網(wǎng)”的代名詞，直到最近兩年才被電動(dòng)車搶走了一些風(fēng)光。資本市場(chǎng)的趨勢(shì)歸根結(jié)底反映著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的趨勢(shì)，因?yàn)檫@段時(shí)間全球經(jīng)濟(jì)最重要的創(chuàng)新就是“大半信息科技、小半新能源”，信息科技當(dāng)中則是“大半互聯(lián)網(wǎng)、小半軟硬件”。于是造就了全球主要資本市場(chǎng)TMT獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的局面——這個(gè)局面在2022年遇到了一些轉(zhuǎn)折，我們還不知道會(huì)持續(xù)多久。瘦死的駱駝比馬大，即便在遭受連續(xù)重?fù)糁?，美股和中概股TMT公司仍然維持著巨大的市值和盈利能力，絕非任何其他行業(yè)所能碰瓷。

可是在A股市場(chǎng)，TMT卻集體成為了躺平行業(yè)。傳媒行業(yè)最早玩完，計(jì)算機(jī)次之，通信又次之；電子掙扎得久一點(diǎn)，但終究難免原形畢露。按照機(jī)構(gòu)投資者的黑話，整個(gè)A股TMT板塊都很難找到“核心資產(chǎn)”了。如果你覺(jué)得港股和中概股TMT公司很慘，那么請(qǐng)記住，A股TMT有上千朵野百合已經(jīng)好多年沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)春天了。

這是為什么呢？我不知道。

這種現(xiàn)象合理嗎？我不知道。

這種情況今后會(huì)不會(huì)改變呢？我仍然不知道。

畢竟，一個(gè)纏綿病榻已久的病人，最后一口氣可以吊很久很久。我們誰(shuí)也不知道，他會(huì)在積累足夠養(yǎng)分之后突然雄起，還是說(shuō)不定哪一天就吊不住了。一切皆有可能。

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