從前GP喜歡講IRR，如今GP/LP都更加關(guān)心DPI。因?yàn)镮RR只是“紙面富貴”，DPI才是資金是否能真正“落袋為安”的考量標(biāo)準(zhǔn)之一。從2014年、2015年雙創(chuàng)火熱后，如今LP們所投的基金也到了一個(gè)復(fù)盤期。

以前，LP以為只要將錢交給GP打理，自己什么都不用操心，到時(shí)候自然就會有高收益。但后來他們逐漸發(fā)現(xiàn)，如今7、8年過去了，不少基金DPI極低，甚至是0。

LP意識到正是自己對投后的“漠不關(guān)心”，才使得自己處于被動地位。在這過程中，他們發(fā)現(xiàn)不少投后問題，比如GP實(shí)際管理人另有其人、投資策略漂移、關(guān)鍵決策者中途換人、投后交流不暢等。尤其退出問題是LP最大的困擾。

“投完并不是終點(diǎn)，恰恰才是開始。”如何讓每一次“投籃”越來越精準(zhǔn)，LP不止要做好投前管理，更需做好投后管理。那么如何做好投后管理呢？《家辦新智點(diǎn)》系統(tǒng)訪談了一批“老炮”LP之后，給出了一些思考，希望對你有所啟發(fā)。

    “8年了，DPI還是0”

“一級市場就是這樣具有戲劇性?！盝eff無奈地向《家辦新智點(diǎn)》感嘆道。他投的一支2014年基金，如今8年過去了，DPI還是0。

這支基金為某知名白馬基金的人民幣基金，投資方向偏早期移動互聯(lián)。這不是Jeff第一次投它了。此前，他已經(jīng)和該基金合作數(shù)次，且還投得不錯(cuò)，由此“和它感情很深”。

基于對它的信任，Jeff選擇繼續(xù)投資，且還和其合投了該期基金中的一些項(xiàng)目。但令他沒想到的是，此次投資的幾千萬人民幣竟然全打了“水漂”。

很多白馬基金因知名度好，募資快，但投資壓力也大。出于投資壓力，該期基金很快在兩三年內(nèi)就投完了。投完之后不久，Jeff很快就發(fā)現(xiàn)了問題。

其中，他們非?？春玫拿餍琼?xiàng)目后來因各種問題“陣亡”了。即使有一兩個(gè)項(xiàng)目后來IPO上市退出，但該基金卻未返現(xiàn)給LP，而是將錢留作了管理費(fèi)。剩下的項(xiàng)目至今還未退出，或IPO被擱置，或沒有退出途徑。

如今，這期基金成了“一攤死水”。盡管Jeff曾多次和該GP“反饋”DPI及退出問題，但GP依舊對所投項(xiàng)目堅(jiān)信不疑。

于是，Jeff不得不質(zhì)疑它的投資能力。此前，某電商平臺曾找到它融資，遭到拒絕。如今，這家電商平臺已經(jīng)成長為國內(nèi)電商巨頭之一?！盎仡^看，它的眼光和判斷能力確實(shí)不怎么好?！盝eff反思道，“以后不能隨便投，要深耕行業(yè)和領(lǐng)域，更不能靠個(gè)人關(guān)系去做決策?！?/span>

為了讓自己的投資變得更專業(yè)，Jeff決定組建一支專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)，以此加深對經(jīng)濟(jì)周期和基金的判斷。

除Jeff外，不少LP也遇到所投基金DPI極低的情況。Ada所在的家辦2015年時(shí)投了一支以投互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)為主的基金。7年過去了，今天DPI不到40%。Ada將其低業(yè)績歸結(jié)為時(shí)代的因素，時(shí)代紅利不再。

面對此種情況，Ada在所剩的項(xiàng)目中，選擇了幾個(gè)項(xiàng)目比較好的、有退出希望的， 試圖推動GP通過老股轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購、或者并購等途徑退出。

“讓GP想辦法。如果我們有資源的話，也會介紹下一輪投資機(jī)構(gòu)給被投項(xiàng)目，幫助被投項(xiàng)目做好資本運(yùn)作，從而實(shí)現(xiàn)有效退出?！盇da對《家辦新智點(diǎn)》表示，以此來挽回更大的損失。

除Jeff、Ada之外，田明所在的家辦也踩了坑。2014、2015年國內(nèi)創(chuàng)投火熱的時(shí)候，田明所在的家辦投了不少基金。最近，他們正在對所投的基金進(jìn)行復(fù)盤。

他們發(fā)現(xiàn)所投的一支非常知名的天使基金，從2014年投資至今，7年時(shí)間DPI還不到15%。“像這種明星機(jī)構(gòu)，當(dāng)時(shí)大家都搶著認(rèn)購。”田明稱，該基金不愿意退的原因是，認(rèn)為自己所投的項(xiàng)目未來還有漲值空間，舍不得退。

為此，田明開始經(jīng)常參加這些基金的年會，反饋DPI問題以及自己的意見。最后還是通過推動GP退出，才返現(xiàn)了一部分資金。

然而更多的LP在面對DPI極低甚至為0的情況時(shí)， “只能認(rèn)栽” 。

    被忽視的投前工作

Sam所在的家辦已經(jīng)有十幾年的投資經(jīng)驗(yàn)。在經(jīng)歷了很多坑后，Sam對GP變得“挑剔”很多。他認(rèn)為，一級市場非二級市場，表現(xiàn)不好不能立刻體現(xiàn)。如果LP沒有足夠的辨別力和辨識度，應(yīng)該“多看，少出手”。“有些人一出手就大手筆，一定會踩坑的?！盨am擔(dān)憂道。

如今在投前，他會根據(jù)自己與GP的溝通情況，分為這幾類：

第一類GP，溝通了解后，不會投。Sam會將它們放入家辦的GP庫中，適時(shí)查看，觀其成長能力的變化。

第二類GP，溝通后，認(rèn)為還不錯(cuò)，雖然也有點(diǎn)“心動”，但還存在些問題有待提升。Sam會和這類GP保持長期溝通與互動。在這過程中，有些GP會定期舉辦些活動，邀請他參加，借此展示投資能力和業(yè)績。

Sam認(rèn)為，這類GP對LP的服務(wù)能力比較好。有時(shí)候，可能這一期不投它，下一期會投。

第三類GP，溝通后讓人很“心動”，一周之內(nèi)可能就會出資。此類GP為“優(yōu)等生”，不僅業(yè)績好，產(chǎn)業(yè)能力強(qiáng)，和LP互動性也好，容易讓LP產(chǎn)生親近感。但是這樣的GP很少。

期間，如果遇到態(tài)度傲慢或者不愿意分享，回答敷衍了事，或自詡自己是“明星機(jī)構(gòu)，不投就是你的損失”之類的GP，Sam建議，這類GP不值得投。

交流的時(shí)候，Sam會問得很細(xì)，以此驗(yàn)證GP創(chuàng)始合伙人的認(rèn)識深度，是否常在一線，是否深耕某一個(gè)產(chǎn)業(yè)，是否有持續(xù)學(xué)習(xí)的能力等。他認(rèn)為投資是一個(gè)持續(xù)的過程，如果一個(gè)GP創(chuàng)始合伙人始終沉浸在過去的光環(huán)，不努力提升認(rèn)知，那么未來將很難保證基金的業(yè)績。

此外，在投資一家GP前，LP還應(yīng)做好“預(yù)警判斷”，多和已經(jīng)投過它或者對它有了解的投資者多多溝通，咨詢下他們的意見。

首先，LP要警惕“明星光環(huán)”。

一朋友曾向Sam抱怨，自己曾投了一個(gè)知名GP，今年連LP大會都不開了，“服務(wù)態(tài)度太差了，白給了那么多錢” 。Sam無奈道，上一期基金，他們就投了它，也遇到了服務(wù)極差的情況?！安粩嗟赜行迈r的‘韭菜’被所謂的‘明星光環(huán)’給收割。”Sam稱自己經(jīng)?？吹竭@樣的現(xiàn)象。

其次，要看GP掌門人是否始終在一線。不少LP見過一些投資人成名后都會逐漸遠(yuǎn)離一線，開始偏向管理或者其他，這或?qū)ν顿Y結(jié)果有一定的影響。

曾經(jīng)，某知名GP掌門人在電梯里遇到一個(gè)項(xiàng)目創(chuàng)始人前來融資。他就問了一個(gè)問題，就決定投。Sam覺得有些不可思議。像這類“大佬”每天需要忙的事情太多，一年可能會投資幾百乃至上千個(gè)項(xiàng)目。僅憑問一個(gè)問題就投資，他怎么能投得好呢？又如何能建立一個(gè)有效的聯(lián)動機(jī)制呢？

經(jīng)歷無數(shù)的坑后，如今LP們在投前篩選GP的維度也更加謹(jǐn)慎。

Sam會首先看方向和趨勢，并將“大于基本面”的因素考慮進(jìn)去。然后，他會提升投資認(rèn)知，將投資方法論琢磨得更加細(xì)致，包括退出的時(shí)間節(jié)點(diǎn)等，而不僅僅只是關(guān)注行業(yè)和領(lǐng)域。

田明會在此前的篩選維度上，增加“重點(diǎn)關(guān)注DPI”這一維度。此前，他會重點(diǎn)看GP是否聰明，只有聰明的人才有可能幫LP持續(xù)賺到錢；GP在行業(yè)內(nèi)的口碑；GP創(chuàng)始人過去的經(jīng)歷等。

而Martin所在的家辦很少投規(guī)模大的白馬基金或綜合類基金。在投前，他建議要了解所投基金的底層資產(chǎn)以及團(tuán)隊(duì)、業(yè)績等情況，不要一聽到是明星基金就投。如果要投，投前也要了解執(zhí)掌基金的核心人物是誰。譬如，投新能源賽道的執(zhí)行合伙人是誰。除此之外，他現(xiàn)在更加關(guān)心GP的退出節(jié)奏以及投資策略是否會漂移等。

Henry所在的家辦，因之前，在投前并未重點(diǎn)查看GP的儲備項(xiàng)目，導(dǎo)致投資損失慘重。吸取教訓(xùn)后，現(xiàn)在他們在關(guān)心投資策略、投資方向、團(tuán)隊(duì)等外，會重點(diǎn)查看1/3到1/4的儲備項(xiàng)目，一些項(xiàng)目甚至?xí)H自去現(xiàn)場查驗(yàn)。

    要掌握“call款”主動權(quán)

一般而言，LP可以與GP商定打款周期和比例，即分批call款，一般分2到3批打款。在“call款機(jī)制”下，LP可以按照基金合同約定或項(xiàng)目投資進(jìn)展，決定是否繼續(xù)繳款。

在美國，GP每投資一個(gè)項(xiàng)目時(shí)會扣除LP所投資金總額的一部分。比如，某LP投了1000萬美金，最終可能會分6、7次分批打款。雖然手續(xù)比較復(fù)雜，但卻有效地保證了LP的現(xiàn)金流。此外，LP還可根據(jù)所投項(xiàng)目的好壞，決定是否繼續(xù)繳款。

在中國，一般分2-3次call款。在這種情況下，LP該怎么辦呢？某單一家辦負(fù)責(zé)人Abel建議，此時(shí)要看GP底層項(xiàng)目的質(zhì)量，并根據(jù)項(xiàng)目質(zhì)量決定，是否追繳下次款項(xiàng)。

比如，投資資金為5000萬元，第一次可以call款兩到三千萬元，后面可視情況再決定繳或者不繳。這中間，LP需在第一次交完款的過程中，對這些項(xiàng)目質(zhì)量進(jìn)行研判和驗(yàn)證。

如何研判和驗(yàn)證？Abel認(rèn)為，這是一個(gè)從“朦朧美”到實(shí)踐的過程。LP需看GP所投的項(xiàng)目質(zhì)量是否和當(dāng)初承諾的投資邏輯一致，有無偏離，估值是否偏貴，是否為S基金項(xiàng)目，投資方向有無變化等等。

譬如，一支基金投了32個(gè)項(xiàng)目。LP可以把這32個(gè)項(xiàng)目的底層數(shù)據(jù)和信息拿到手，首先看其估值合不合理。如果它過往所投的項(xiàng)目估值最高為50億元，但投進(jìn)去時(shí)估值已達(dá)到20-30億元，則說明，該項(xiàng)目的未來增長空間有限，LP可以選擇不投。

再譬如，如果一支基金在投資過程中關(guān)鍵決策者發(fā)生了變化，LP需觀察它的決策邏輯會不會變。如果有變化，剩下的資金可以不再認(rèn)繳。

此前，Jeff就吃了這個(gè)虧。他當(dāng)時(shí)所投的那個(gè)知名GP的三期基金，就出現(xiàn)了內(nèi)部矛盾，最后導(dǎo)致投資經(jīng)理出走，“另立門戶”了?！斑@也是影響業(yè)績的原因之一?！盝eff向《家辦新智點(diǎn)》感慨道。

但也有LP認(rèn)為，只要GP的關(guān)鍵人物沒有變動，即使投資經(jīng)理發(fā)生變化，也不會對基金造成太大的影響。因?yàn)橥顿Y經(jīng)理的投資策略是由最高決策者制定的。

總之，“call款機(jī)制”可以讓LP投自己想投的；主動調(diào)整投資節(jié)奏，不看好就pass；擁有更大的選擇權(quán)，帶來更多取舍。

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