孫飄揚(yáng)的效果正在失敗。

7個(gè)交易日股價(jià)連續(xù)下跌，市值揮發(fā)632.9億元。在醫(yī)療反腐風(fēng)暴下，“某地服務(wù)辦公室被端”、“計(jì)算機(jī)、文檔被帶走”等謠言數(shù)次陷入...

最近恒瑞藥業(yè)有點(diǎn)煩。

事件中，孫飄揚(yáng)今天再次下山掌舵恒瑞藥業(yè)760天。這位65歲的中國(guó)前藥業(yè)富豪和江蘇富豪可能已經(jīng)很久沒(méi)有這么麻煩了。

壹

七天，兩次辟謠，都無(wú)法阻止恒瑞藥業(yè)下滑的勢(shì)頭。

自7月28日全國(guó)藥業(yè)反腐開(kāi)始以來(lái)，被業(yè)界稱為“史上最牛藥業(yè)反腐”的行動(dòng)一度暴跌。

醫(yī)藥龍頭恒瑞藥業(yè)也是如此，到目前為止已經(jīng)下跌了20%以上，除了股價(jià)持續(xù)暴跌之外，它還卷入了一系列負(fù)面?zhèn)髀劇?/p>

8月2日，網(wǎng)上傳言“H公司辦事處一窩端”“計(jì)算機(jī)和文檔被帶走，企業(yè)的腫瘤線也被調(diào)查”，跡象直接指向恒瑞藥業(yè)。連日來(lái)，恒瑞藥業(yè)投資者互動(dòng)平臺(tái)異常熱鬧，類似的問(wèn)題如“企業(yè)在銷售費(fèi)用的應(yīng)用上是否合規(guī)”、“過(guò)去一周的下跌幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他藥股，企業(yè)是否存在違反法律法規(guī)或反腐敗涉及公司管理者”等。

恒瑞藥業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)的投資者更是躁動(dòng)不安。雖然企業(yè)出來(lái)回應(yīng)謠言，說(shuō)一切正常運(yùn)行，但似乎并沒(méi)有完全扭轉(zhuǎn)衰落。作為公司董事長(zhǎng)和實(shí)際控制人，孫飄揚(yáng)的凈資產(chǎn)也大幅縮水。

天眼查顯示，江蘇恒瑞醫(yī)藥集團(tuán)有限公司擁有24.11%的恒瑞藥業(yè)股份，而前者則是孫飄揚(yáng)的全資公司，假如按照恒瑞藥業(yè)8月7日2496億的總市值計(jì)算，從7月29日開(kāi)始，孫飄揚(yáng)的凈資產(chǎn)將在6天內(nèi)達(dá)到152.59億。

恒瑞藥業(yè)自2000年上市至2020年，業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)也從最初的幾千萬(wàn)增長(zhǎng)到63.28億元，創(chuàng)歷史新高。2020年底，恒瑞藥業(yè)市值也突破6000億關(guān)口，穩(wěn)居a股藥業(yè)第一，強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)持續(xù)至2021年初。

隨后，恒瑞藥業(yè)一路上漲的勢(shì)頭被集中采購(gòu)所打斷。2021年5月以后，“藥茅”的市值再也沒(méi)有超過(guò)5000億元，目前市值揮發(fā)近3700億元，股價(jià)較峰值縮水近70%。

體現(xiàn)在孫飄揚(yáng)身上，就是他的個(gè)人財(cái)富大幅縮水。2019年，孫飄揚(yáng)和鐘慧娟第一次贏得江蘇富豪，也是唯一一次身家1750億元，位列馬云家族、馬化騰、許家印、何享健、何劍鋒父子之后，是中國(guó)第五大富豪。美好的時(shí)光總是短暫的。從那以后，它的財(cái)富一直在萎縮，去年只剩下520億元。

雖然今年的名單還沒(méi)有出來(lái)，但是按照這種情況，孫飄揚(yáng)的財(cái)富繼續(xù)縮水也并非不可能。

貳

在過(guò)去的兩年里，孫飄揚(yáng)再次下山執(zhí)掌恒瑞藥業(yè)，并不容易。

藥品集采、醫(yī)療保險(xiǎn)談判等力度不減，仿藥受到?jīng)_擊，創(chuàng)新藥無(wú)力，再加上近兩年疫情的影響，恒瑞藥業(yè)績(jī)依然承壓。

恒瑞藥業(yè)在2021-2022年?duì)I收同比下降6.59%和17.87%，凈利潤(rùn)同比下降28.41%和13.77%，持續(xù)兩年的恒瑞藥業(yè)收入凈利潤(rùn)雙降，這也是孫飄揚(yáng)回歸的兩年。

到目前為止，仿制藥已經(jīng)成為恒瑞藥業(yè)收入和利潤(rùn)的主要來(lái)源。2020年，它占總收入的70%左右，近兩年也奉獻(xiàn)了大頭。然而，集中采購(gòu)和降價(jià)的影響超出了孫飄揚(yáng)最初的預(yù)期。

孫飄揚(yáng)在2021年底的一次采訪中說(shuō)：“這幾年的集采對(duì)恒瑞也有影響，但并沒(méi)有傷筋動(dòng)骨，不像這次(2021)那樣集中，僅2020年和2021年，恒瑞藥業(yè)就有20多種藥物被選中。

抗腫瘤、麻醉、造影劑三大產(chǎn)品的毛利率作為公司收入來(lái)源的中流砥柱，都有不同程度的下降。其中，2022年抗腫瘤產(chǎn)品收入為113.13億元(占公司收入的53.18%)，同比下降13.45%，毛利率較去年下降0.49％；與去年相比，麻醉劑和造影劑的毛利率大幅下降5.54和6.72％。

除了集中采購(gòu)，恒瑞藥業(yè)還將業(yè)績(jī)持續(xù)下滑歸因于R&D支出的增加，孫飄搖非常清楚R&D在制藥公司的實(shí)力。自他回歸以來(lái)，恒瑞藥業(yè)也加快了對(duì)創(chuàng)新藥物的投資，以減少仿制藥集中采購(gòu)帶來(lái)的沖擊。

早在恒瑞制藥上市之初，孫飄揚(yáng)就意識(shí)到，單腿走路不僅難以長(zhǎng)久，而且風(fēng)險(xiǎn)高。也是從2000年開(kāi)始，恒瑞制藥就開(kāi)始用模仿創(chuàng)意和兩條腿走路?，F(xiàn)在已經(jīng)20多年了，但直到2022年，它才第一次在財(cái)務(wù)報(bào)告中提到創(chuàng)新藥物的收入。

恒瑞藥業(yè)自2020-2022年以來(lái)，在R&D支出方面的投入不斷增加，從49.89億元增加到63.46億元，其收入占比也從17.99%增加到29.83%。

R&D投入了很多，創(chuàng)新藥也投入了很多，比如去年推出的瑞維魯胺片、馬來(lái)酸吡咯替尼片、注射甲苯磺酸瑞馬唑侖等。目前恒瑞藥業(yè)已有15款創(chuàng)新藥(今年3款)上市，但去年僅投入81.16億元，回報(bào)率略弱。到目前為止，它還沒(méi)有成為恒瑞藥業(yè)的第二個(gè)增長(zhǎng)引擎。

特別是去年被強(qiáng)敵百濟(jì)神州超越，去年創(chuàng)新藥收入12.55億美元(約86.51億人民幣)。業(yè)內(nèi)人士表示，他們已經(jīng)取代了恒瑞藥業(yè)的“中國(guó)創(chuàng)新藥一哥”，中國(guó)生物醫(yī)藥、翰森藥業(yè)、先鋒藥業(yè)等。正在加速創(chuàng)新藥的加速。

創(chuàng)新藥和仿制藥一樣，也面臨著醫(yī)療保險(xiǎn)談判降價(jià)的困境。根據(jù)恒瑞制藥的財(cái)務(wù)報(bào)告，從2022年開(kāi)始，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞馬唑侖、氟唑帕利、海曲泊帕等創(chuàng)新藥物開(kāi)始實(shí)施新的醫(yī)療保險(xiǎn)談判價(jià)格，醫(yī)療保險(xiǎn)銷售價(jià)格均下降33%。

其中，2020年企業(yè)創(chuàng)新藥最大單品和支柱PD-1卡瑞利珠單抗降價(jià)85%進(jìn)入醫(yī)保，無(wú)疑進(jìn)一步壓縮了盈利空間。

無(wú)論是仿制品還是創(chuàng)新藥，鑒于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)壓力的加大，恒瑞都開(kāi)始了激進(jìn)的玩法。恒瑞原本希望以價(jià)換量。從2019年12月到今年7月，中國(guó)進(jìn)行了8批集中采購(gòu)。他拿出30種藥物參與集中采購(gòu)，共選出20多種藥物，平均中標(biāo)價(jià)格降低了70%以上。然而，從價(jià)格交換的效果來(lái)看，對(duì)業(yè)績(jī)和股價(jià)的影響是第一位的。

內(nèi)外交困，即使有孫飄揚(yáng)坐鎮(zhèn)，恒瑞藥業(yè)的轉(zhuǎn)型之路依然舉步維艱。

叁

近兩年來(lái)，恒瑞藥業(yè)高管團(tuán)隊(duì)除了業(yè)績(jī)和二級(jí)市場(chǎng)的震動(dòng)外，還發(fā)生了許多人事地震，涉及許多老員工，包括五名副總經(jīng)理和許多R&D骨干。

因此，孫飄揚(yáng)在年初接受媒體采訪時(shí)仍然打了一套太極。“(他們離開(kāi)了)有各種各樣的原因。也許外面更有前途，也許不適合恒瑞的目標(biāo)。”

對(duì)于孫飄揚(yáng)來(lái)說(shuō)，幸運(yùn)的是，自2021年第一季度以來(lái)，恒瑞藥業(yè)的業(yè)績(jī)一直在第一次正增長(zhǎng)，其營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.25%和0.17%。

這顯然對(duì)于過(guò)去的行業(yè)富豪來(lái)說(shuō)是不夠的，恒瑞藥業(yè)的股價(jià)還在下跌。在國(guó)內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的情況下，孫飄揚(yáng)手中為數(shù)不多的兩張牌繼續(xù)加碼創(chuàng)新藥和出海。

創(chuàng)新藥耗時(shí)長(zhǎng)，投資大，風(fēng)險(xiǎn)高，但卻是決定藥企價(jià)值和估值的核心指標(biāo)。雖然創(chuàng)新藥目前的貢獻(xiàn)沒(méi)有什么效果，但孫飄揚(yáng)仍然對(duì)它的未來(lái)充滿期待。“我們需要更多的商品(創(chuàng)新藥物)，而且是不重復(fù)的商品?！边@也是恒瑞藥業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告中R&D投資不斷增加的原因。然而，與強(qiáng)敵百濟(jì)神州和君實(shí)生物相比，R&D投資在總收入中所占的比例相差甚遠(yuǎn)。

此外，恒瑞藥業(yè)今年加快出海速度，用于不可切除或轉(zhuǎn)移性肝細(xì)胞癌一線治療的“雙艾組合”，即注射用卡瑞利珠單抗(艾瑞卡)聯(lián)合甲磺酸阿帕替尼片(艾坦)已被美國(guó)FDA正式接受。Edralbrutinib片和海曲泊帕也被美國(guó)FDA孤兒藥認(rèn)定為治療視神經(jīng)脊髓炎譜系疾病的創(chuàng)新藥物。EZH2抑制劑SHR2554是自主研發(fā)的抗癌創(chuàng)新藥物，實(shí)現(xiàn)海外獨(dú)家授權(quán)。

同時(shí)，孫飄揚(yáng)還邀請(qǐng)了江寧軍任公司副總經(jīng)理、首席戰(zhàn)略官，他曾在禮來(lái)、賽諾菲等跨國(guó)制藥公司工作，因?yàn)樗谒幬锍龊７矫嬗胸S富的經(jīng)驗(yàn)。只是創(chuàng)新藥和出海都不能在短時(shí)間內(nèi)取得成效。

為了緩解恒瑞藥業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)的下滑，孫飄揚(yáng)于去年3月13日發(fā)起了企業(yè)歷史上的第一次回購(gòu)，收效甚微。今年5月15日，他再次發(fā)起回購(gòu)，計(jì)劃以6億-12億元回購(gòu)公司股份?；刭?gòu)價(jià)格不超過(guò)70.14元/股。與此同時(shí)，在7月31日股價(jià)接近跌停后，恒瑞藥業(yè)為了穩(wěn)定股價(jià)波動(dòng)，迅速發(fā)布擬實(shí)施員工激勵(lì)計(jì)劃的公告。

到目前為止，其二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)仍然不太樂(lè)觀。

在過(guò)去的幾天里，恒瑞藥業(yè)的高銷售成本再次成為眾矢之的。2021年和2022年，其銷售成本累計(jì)達(dá)到167.32億元，盡管在a股制藥企業(yè)中并不是最高的，但也受到外界的批評(píng)。在反腐風(fēng)暴的影響下，8月7日收盤(pán)，恒瑞藥業(yè)股價(jià)跌至39.13元，主力資金凈流出7.04億元。

不知是否恒瑞藥業(yè)多次辟謠，8日股價(jià)終于小幅上漲。

時(shí)至今日，金融市場(chǎng)一度期待恒瑞藥業(yè)成為中國(guó)第一家市值1萬(wàn)億元的藥企?，F(xiàn)在更實(shí)際的是先回到5000億關(guān)口。萬(wàn)億，這個(gè)目標(biāo)還很遙遠(yuǎn)。

本文來(lái)源于微信微信官方賬號(hào)的“商業(yè)人物”（ID:biz-leaders），作者：王珊，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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