OpenAI掀起的AI技術革命正在繼續(xù)，“賣鏟子”的英偉達達（NVIDIA）總市值也超過了2億美元的價格。深圳東方港灣投資管理有限公司董事長但斌(2015年中歐CEO課程)；EMBA 長期購買英偉達的2007年，他也憑此獲得了2023年百億私募的第一名，成為備受關注的明星基金主管。賺錢的核心密碼是什么？目前流行的投資主題是什么？怎樣了解當前a股市場的發(fā)展？AI是泡沫嗎？近日，但斌在中歐國際工商學院2024CEO論壇暨全球CEO俱樂部成立大會上發(fā)表演講，回答了這一問題。

01 三個核心密碼賺錢

對我來說，賺錢有三個核心密碼。

賺錢成功的主要秘訣在于識別主要原因。

第二，投資要以投資為主能改變世界的企業(yè)，而那些堅強不屈的人，一家不易被世界改變的公司。后者一般比較容易識別，比如茅臺、愛馬仕、LV等。它們的穩(wěn)定性往往與文化的持久性密切相關，這些公司的地位很難動搖，除非文化本身發(fā)生變化。但是，中國消費品企業(yè)正面臨著人口結(jié)構(gòu)變化帶來的嚴峻考驗。在目前14億人口的基礎上，如果人口構(gòu)成沒有明顯變化，包括茅臺在內(nèi)的消費品企業(yè)在未來幾十年可能會面臨挑戰(zhàn)，而愛馬仕、LV等品牌可能不會受到影響。與此同時，投資能夠改變世界的企業(yè)，但是相對于不被世界改變的企業(yè)來說，這種企業(yè)更是鳳毛麟角。

第3個關鍵秘密是追求輕資產(chǎn)，高利潤商業(yè)模式。面對豐田和谷歌這樣的選擇，大多數(shù)人會傾向于谷歌，因為它輕資產(chǎn)、高利潤的平臺商業(yè)模式更容易獲得豐厚的回報。

遵循這三個原則，成功投資的概率將大大提高。但是，真正的投資需要有遠見、準確判斷、敢于投資重倉和長期堅持的能力。

對于投資者來說，辨別出來每個時期的關鍵投資機會尤為重要。在a股市場，茅臺和騰訊是兩張王牌；在美國市場，英特爾、英偉達、蘋果、微軟、甲骨文、思科、亞馬遜和OpenAI都代表著不可多得的投資機會。投資的真正意義在于找到并與這些偉大的企業(yè)一起成長。這些公司不僅引領行業(yè)發(fā)展，還為投資者提供了與他們同行的機會。

02 掌握核心因素尤為重要

下一步，我們將對a股市場的發(fā)展進行分析。

回顧過去200年金融市場的發(fā)展歷程，美國市場的真實回報率為6.6%，即1美元升值至103萬美元左右。相比之下，a股市場在過去20年的增長率只有80%左右，年化回報率為3%，需要承擔高達72%-73%的減倉風險，說明市場存在一些問題。另一方面，美國市場可以像滾雪球一樣不斷積累和升值。

目前，a股市場正在拯救市場。從市場中位數(shù)來看，a股有5547家公司，平均市值約43億元，利潤約1億元，相當于市盈率的43倍。這個數(shù)字顯然更高，尤其是在經(jīng)濟下行壓力下，利潤有進一步降低的風險，預計到2024年市盈率將飆升至60倍。這一背景下，市場救援能否將市盈率從43倍提高到80倍，是一個值得探討的問題。

大多數(shù)量化基金都關注市場中位數(shù)范圍內(nèi)的2000只股票，特別是那些小而微的股票，這些股票在短期內(nèi)表現(xiàn)良好。這種情況部分源于過去30年a股市場形成的特殊交易文化——熱愛小盤股和新股。這些新股估值一般很貴，但還是有很多客戶。作為一個趨勢投資者，量化投資者的模型基于這種交易文化，一般都能取得勝利。但是，這些小型股票一旦出售，就會面臨崩潰的危險，暴露出市場的這種脆弱。

在美國，高達80%的企業(yè)幾乎沒有交易量，香港市場也面臨著類似的情況，其交易量主要集中在少數(shù)股票上。就全球而言，盡管a股市場在交易活動方面表現(xiàn)良好，但從投資角度來看，存在一些問題。為了增強股價和投資者的信心，美國企業(yè)通常會回購股票。例如，Meta宣布了500億美元的回購，但是英偉達也宣布了270億美元的股票回購計劃，達到了歷史最高點。

在全球近萬只基金中，只有少數(shù)能夠跑贏市場指數(shù)。2023年，隨著美國將利率提高到4%-5%，市場普遍認為加息會對企業(yè)利潤和經(jīng)濟產(chǎn)生不利影響，甚至可能導致經(jīng)濟硬著陸。市場一度經(jīng)歷了低迷的交易。許多人的決定取決于短期或非根本因素，如利率變化，無論是華爾街還是國內(nèi)金融市場。

有些階段的投資回報在歷史上是值得關注的。由于當時的高利率環(huán)境，1966年至1981年和2000年至2012年的回報率為負。但納斯達克自1971年成立至1990年，主要吸收高科技、生物技術和成長型公司，回報率基本保持在5%以上，峰值達到16%，說明投資傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)可能不是最好的選擇。取而代之的是，將資金投入到那些能改變世界的企業(yè)中，回報率可能會超過市場指數(shù)。

2007年，泰德·塞德斯，股神巴菲特和一家對沖基金的基金經(jīng)理。（Ted Seides）賭注，看看未來10年誰的投資收益高。巴菲特選擇購買標普指數(shù)基金，塞德斯購買對沖基金。最終，后者沒有跑贏市場。超越指數(shù)對一線基金經(jīng)理來說是一項艱巨的任務。美國市場經(jīng)歷了連續(xù)三年下跌的大機會，幾乎每一年的下跌都是賺錢的機會，說明其市場特點是“牛市長，熊市短”。與中國市場“熊市長、牛市短”的特點形成鮮明對比。

不同于實體經(jīng)濟的時間消耗和競爭環(huán)境，本質(zhì)上，投資是一個戰(zhàn)略選擇的過程，其中理念和戰(zhàn)略決策的重要性不言而喻。為什么大多數(shù)人都會錯過一個時代的機遇？以英偉達為例，最近有很多關于它的積極和消息。比如有觀點把它比作互聯(lián)網(wǎng)時代的思科，關鍵在于如何解讀這些信息。掌握核心因素對投資者尤為重要。投資者是否堅持自己的觀點，信任自己的判斷，是成功的關鍵。信仰和策略在這一多變的投資世界中的重要性遠遠超過跟隨他人的觀點。

03 人工智能是當前熱點投資主題。

人工智能無疑是當前投資主題的核心位置。經(jīng)過三個時代的電子硬件、互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)，我們即將迎來第四個時代——人工智能時代，這標志著資本市場的偉大征程。在16年內(nèi)，電子硬件時代增長了6.5倍，在互聯(lián)網(wǎng)時代，在10年內(nèi)增長了13倍，而移動互聯(lián)網(wǎng)在13年內(nèi)增長了10倍。作為一場幾乎無限制的技術革命，人工智能在未來10年對納斯達克指數(shù)的影響更是令人期待。將資金投入到人工智能領域的領先公司，并從行業(yè)角度和5年或10年的長期角度進行投資，將大大增加獲勝的可能性。

在人工智能領域投資，通常意味著選擇幾大美國科技巨頭。按照縮放理論，只有當模型開發(fā)達到一定水平并取得突破時，投資才會顯現(xiàn)出效果。但是，摩爾定律的極限在哪里，目前還不得而知。要達到這個高峰，需要大量的資金和人才投入，只有大型企業(yè)才有這樣的實力。OpenAI的首席執(zhí)行官山姆·奧特曼曾經(jīng)提出，為了建立一個芯片王國，籌集了7億美元，相當于德國和日本GDP的總和，展示了人工智能領域巨大的投資潛力和挑戰(zhàn)。

這一輪人工智能浪潮的終點是什么時候到來的？在我看來，也許在OpenAI上市的時候。但即使在那一刻，也不一定意味著結(jié)束。假設OpenAI以2000億美元的市值上市，它的市值能飆升到5000億美元嗎？當像OpenAI這樣的企業(yè)紛紛登陸資本市場時，我們可能會見證一個泡沫的形成。

討論AI是否只是一個熱門泡沫，我們可能會通過回顧1990年以來互聯(lián)網(wǎng)領域的演變來獲得一些啟發(fā)。目前，騰訊已經(jīng)穩(wěn)步成為一家價值公司。蘋果已經(jīng)從功能手機演變成智能手機，沒有突破性創(chuàng)新，正逐漸成為價值股的代表。

人工智能還處于起步階段，行業(yè)潛力無限，序幕剛剛拉開。作為投資者，我們必須有遠見。投資本質(zhì)上是一門預測未來的藝術，需要我們有一個宏偉的視野。這是極具挑戰(zhàn)性的，需要極高的智慧。雖然之后的回顧似乎一切都很簡單明了，但目前的決定卻充滿了復雜性。

在過去幾次平臺轉(zhuǎn)換中，每一次技術普及速度都加快了一倍。過去，PC技術的普及已經(jīng)使用了20年，互聯(lián)網(wǎng)技術的普及只使用了12年，智能手機技術的普及只使用了6年。生產(chǎn)效率的提高意味著對勞動力的需求將逐漸減少。我們可以看到資本正在朝著這個方向流動。

無人駕駛是AI領域的一個突出應用，尤其是特斯拉最近在這項技術上取得了重大突破，實現(xiàn)了高度的智能化，甚至超越了人類的能力。技術創(chuàng)新是電動汽車行業(yè)的核心競爭力，其中特斯拉無人出租車服務在其估值中占有重要地位，關鍵在于誰能實現(xiàn)這項技術。與此同時，AI技術的應用也在迅速擴大，其滲透率僅處于起步階段。AI正在重塑行業(yè)規(guī)則，隨著AI模型的快速發(fā)展和各種場景下垂直應用的加速，許多領域?qū)⒚媾R徹底改變的局面。

在過去的半個世紀里，人類創(chuàng)造了一種越來越快的計算機。展望未來50年，GPU、AI與人腦的融合將成為創(chuàng)新的前沿。OpenAI明確告訴我們，無論是投資者還是行業(yè)從業(yè)者，都需要具有前瞻性的視角，因為它迅速超越了傳統(tǒng)巨頭的迭代速度。歷史多次證明，世界的進步通常取決于個別英雄的推動，有時一些行業(yè)的命運，甚至人類的未來，都懸在一兩個決策者的手中。

我認為未來會有一個大模型。隨著模型規(guī)模的增加(例如，參數(shù)數(shù)量)，模型性能也會提高。在AI領域，特別是特斯拉，Meta、像谷歌和亞馬遜這樣的大公司將繼續(xù)投資開發(fā)更多的模型，因為這些公司有大量有價值的數(shù)據(jù)，模型性能可以通過這些信息進行訓練和提高。

人工智能的進步高度依賴于計算率，即用于訓練和運行模型的計算能力，有人將其比作“新時代的煤炭”。近年來，計算能力的需求每隔幾個月翻一番。預計模型規(guī)模(例如，從GPT-4到GPT-5)將經(jīng)歷指數(shù)級增長，這對計算率提出了更高的要求。目前，GPU(圖形控制部件)是滿足這一計算能力需求的主要工具。伴隨著AI技術的發(fā)展，對計算能力的需求也在增加，這對GPU制造商等相關領域產(chǎn)生了積極的經(jīng)濟影響。例如，戴爾的增長超過30%，AI技術的發(fā)展對經(jīng)濟各個領域都有顯著影響。

半導體無疑是今年最引人注目的領域，尤其是GPU供應成本大幅降低。雖然我們無法預測AI的巔峰時期，但可以肯定的是，高額資金投入指日可待。人機合作無疑是一種過渡現(xiàn)象，從硅基生命到碳基生命的演變，似乎是一條不可逆轉(zhuǎn)的道路。過去，企業(yè)依靠增加員工數(shù)量來實現(xiàn)增長；未來，關鍵在于計算能力的提高。

歷史上，每一次技術浪潮都催生了一些重量級企業(yè)。如今，隨著人工智能時代的到來，這種顛覆性技術將如何進一步提升這些公司的市值仍然是一個值得關注的問題。在AI時代，我們將拭目以待英偉達與AI相結(jié)合將創(chuàng)造什么樣的新應用。

本文來自微信公眾號“中歐國際工商學院”（ID：作者：但斌，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布，CEIBS6688)。

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