今年以來，地方債尤其是專項債的發(fā)行節(jié)奏一直顯著緩于往年。但行至5月末，供給變化倏忽而至。

數(shù)據(jù)顯示，5月最后一周，有17個省市發(fā)行地方債。其中，除了此前已經(jīng)列明計劃的省份之外，廣東在本月第二次發(fā)行專項債，福建和四川發(fā)行再融資債，本來在5月沒有發(fā)行計劃的河南，也將發(fā)行再融資一般債。

據(jù)信達(dá)證券測算，在這最后一周的集中發(fā)行后，5月全月，專項債發(fā)行規(guī)模預(yù)計將達(dá)到4380億元，與計劃的差距顯著壓縮，而再融資債的發(fā)行規(guī)模甚至明顯超過了計劃。至此，5月最后一周，政府債券凈繳款規(guī)模將達(dá)到5466億元，創(chuàng)下2023年10月以來的新高，這也意味著政府債供給的沖擊終于到來。

放量供給之下，利率曲線將會走向何方？

月末發(fā)行規(guī)模躍升至年內(nèi)峰值

盤點發(fā)行情況不難發(fā)現(xiàn)，年初至今，地方債發(fā)行節(jié)奏比國債發(fā)行節(jié)奏更為緩慢。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至上周日（5月26日），地方債已發(fā)行2.75萬億元，凈償還量為1.17萬億元，凈融資規(guī)模僅為1.58萬億元。

從5月26日當(dāng)周的單周地方債發(fā)行剖面數(shù)據(jù)來看，地方債發(fā)行量仍維持在較低水平，期限以10、30年為主；需求較為火爆，集中在5、7年和下限價格較好的30年期品種。

具體來看，上周，地方債合計發(fā)行36只，發(fā)行規(guī)模1124億元，期限以10、30年為主，整體期限偏長。發(fā)行基準(zhǔn)方面，以+5bp或+10bp為主。需求方面，各類機(jī)構(gòu)積極參與，發(fā)行后成交火爆。山東30年一級下限為基準(zhǔn)+8bp，需求弱于預(yù)期，邊際不到5倍。浙江5、7年和山東7年受到配置機(jī)構(gòu)關(guān)注，邊際倍數(shù)較高。其余品種需求偏弱。全周來看，地方債需求仍集中在5、7年和下限價格較好的30年期品種。

本周，也即5月最后一周，地方債凈發(fā)行規(guī)模預(yù)估將一舉躍升至4066.3億元，為2024年以來單周發(fā)行規(guī)模峰值。

資金面態(tài)勢仍待進(jìn)一步明朗

5月28日，盡管臨近跨月時點，銀行間隔夜和7天期質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率仍然變化不大。截至北京時間15:15，銀行間隔夜回購利率較上日上行約4.65bp，報1.8269%；7天期回購利率下行約0.06bp，報1.8959%。

當(dāng)日，人民銀行公開市場再度延續(xù)20億元人民幣的“地量”逆回購規(guī)模，持平到期。

信達(dá)證券固定收益首席分析師李一爽認(rèn)為，在當(dāng)前狀態(tài)下，類似于2023年9至10月央行主動收緊流動性的概率有限，但從央行近期的操作看，其維持D007在1.8%上方、防止資金利率過低的態(tài)度也比較明確，這可能會限制銀行負(fù)債擴(kuò)張的能力。

“即使政府債供給放量，造成類似去年末流動性大幅分層的可能性也較低?！敝行抛C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明也持類似觀點。不過，明明也指出，盡管大幅度擾動的概率較低，但資金間斷脈沖式的影響不可避免，資金利率中樞或也有小幅抬升。

除此以外，市場也仍在圍繞降息及降準(zhǔn)預(yù)期進(jìn)行博弈，年內(nèi)寬貨幣預(yù)期仍在。

中金公司最新一期的債券市場調(diào)查結(jié)果顯示，相較于上期調(diào)查，本期投資者對今年央行降息的可能性及降幅預(yù)期均有所降溫，五成左右投資者認(rèn)為今年會降息10-20bp。

短端利率上行幅度或大于長端

此前，在央行提示長債風(fēng)險的背景下，機(jī)構(gòu)態(tài)度傾向于防御，但非銀機(jī)構(gòu)負(fù)債仍維持充裕，因此，資產(chǎn)荒狀態(tài)下投資者擁擠在短端。

從市場表現(xiàn)來看，5月以來，長端利率維持震蕩格局，但中短端利率表現(xiàn)強(qiáng)勢，2-3年的利率債甚至一度創(chuàng)下新低。在此過程中，30-10年利差、10-5年利差都已經(jīng)修復(fù)至較高水平。

具體到上周，債券市場表現(xiàn)較為平淡，整體偏弱震蕩，長債收益率波動小幅上行；短端利率方面，受到稅期對資金面的干擾影響，短端利率上行，且上行幅度超過長端，收益率曲線小幅走平。

“本周債市料仍將偏弱震蕩”，東方金誠分析師瞿瑞指出，短期來看，政府債券供給增加、房地產(chǎn)利好政策密集釋放、基本面數(shù)據(jù)向好等因素對債市影響偏不利。瞿瑞認(rèn)為，跨月在即，資金面將延續(xù)邊際收斂，這將帶動短端利率繼續(xù)上行，但欠配壓力下長端利率上行空間有限，收益率曲線料繼續(xù)走平。

關(guān)于更長時間維度上的方向選擇，浙商國際分析師沈凡超判斷，如果6月資金面維穩(wěn)、降準(zhǔn)降息落地，收益率有望突破關(guān)鍵低位，曲線形態(tài)維持“牛陡”。

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