五月二十九日晚，滴滴出行24年第一季度財務(wù)報告悄然公布，核心要點如下：

1、國內(nèi)量增價下跌，但仍跑不贏行業(yè)？

第一季度，滴滴國內(nèi)出行GTV達714億元，雖然比去年第四季度下降了0.4%，但主要是第一季度少了一天，日均GTV的實際環(huán)比增長了0.7%。滴滴國內(nèi)業(yè)務(wù)量已連續(xù)6次持續(xù)環(huán)比增長，毫無疑問，網(wǎng)約車正在逐步復(fù)蘇。

從價格拆分來看，本季度滴滴國內(nèi)業(yè)務(wù)單量環(huán)比增長1.1%，它是促進GTV增長的主要來源。但是網(wǎng)絡(luò)汽車行業(yè)總訂單量環(huán)比增長1.9%。(按照交通部門規(guī)格，滴滴單量增長1.3%)，滴滴的單量增長率還是略有增長？ 為 跑輸行業(yè)，市場份額并未改善。

價上，自23年第一季度以來，國內(nèi)平均客戶單價持續(xù)下降，從25.4元下降到24.2元，累計下降近5%，本季又下降近0.3元。仍然清晰地反映了目前網(wǎng)絡(luò)汽車供過于求的主要故事，對滴滴的表現(xiàn)具有深遠的意義。

2、苦難司機，客戶和平臺都可以受益

營收視角，本季度滴滴國內(nèi)出行業(yè)收入449億元，環(huán)比下降0.8%，利潤下降幅度略高于GTV下降的0.4%。平臺銷售額滴滴（等于 GTV – 駕駛員分為/鼓勵 - 稅費等）但是這個季節(jié)的環(huán)比下降了4.6%，明顯高于GTV。

與GTV不同的增長率相比，常態(tài)推斷用戶補貼占GTV的比例大致相同，而司機的份額卻在上升。財務(wù)指標的走勢似乎與網(wǎng)絡(luò)汽車市場供過于求的現(xiàn)實不符。但海豚投資研究認為，這主要是因為分母，即分母由于單價下跌，補貼比例被放大，以及風(fēng)車、出租車、飛豬等收入比例變化的影響。

根據(jù)我們的計算，客單量環(huán)比下降了0.28元，與此同時，當(dāng)日均單量增加1.9%時，每個訂單給予的消費者補貼和司機的份額分別為0.17和0.15元。

對沖客戶數(shù)量下降和補貼減少的影響后，平臺保留的平均單收入實際上增加了0.04元，客戶實際支付的客戶數(shù)量減少了0.11元，而司機的平均單分為0.15元。(上述主要是方向判斷，具體值可能不準確)。

換言之，還是以司機單均收入減少為代價，將利益大頭轉(zhuǎn)讓給客戶，小部分交給平臺，與供過于求的情況仍然一致。

3、國外業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)定

國外業(yè)務(wù)增長相對穩(wěn)定，第一季度成交量環(huán)比略有下降3.2%，雖然沒有國內(nèi)逆季增長那么強勁，但畢竟一季度天數(shù)少，也是合理的。價格因素方面，訂單數(shù)量環(huán)比增長2.3%。，主要是本季度客單數(shù)量較包括多個重要海外假期在內(nèi)的四季度環(huán)比下降4%，拖累了成交額增長?？傮w而言，屬于平平表現(xiàn)。

不過，平臺收益（platform sales）與財務(wù)收入相比，均分別增長了18%和9.5%，均明顯高于GTV。所以可以推測，在海外業(yè)務(wù)中，滴滴開始顯著提高變現(xiàn)率。

4、對內(nèi)狠擠成本，利潤大幅釋放。

因為國內(nèi)旅游業(yè)務(wù)平臺的保留利潤實際上是上升的，海外業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率也在明顯上升，滴滴本季度的毛利也有了明顯的增長，環(huán)比增長6億，同時提示1.4的毛利率pct。

收費方面的節(jié)約更令人驚嘆，經(jīng)營四費總額環(huán)比下降16億元，具體而言，主要原因是營銷和R&D費用分別環(huán)比下降了近5億元，成本壓縮力度最大。理性推斷，滴滴應(yīng)該是對外大幅減少了購買量，品宣投入，對內(nèi)很可能也會裁掉一些開發(fā)員工。

因此，本季滴滴首次實現(xiàn)了GAAP運營利潤轉(zhuǎn)正，盈利4億元。在這些方面，對內(nèi)部控制費用的貢獻仍然大于企業(yè)自身盈利能力的提高。

5、國內(nèi)業(yè)務(wù)利潤大幅提升，海外創(chuàng)新再次虧損

從部門來看，滴滴EBITA在國內(nèi)板塊調(diào)整后的利潤達到21.4億，與之前近10億出頭的情況相比有了明顯的改善。EBITA的利潤率(比GTV)提高到3%。

本季度海外業(yè)務(wù)和新興業(yè)務(wù)的損失也在縮小，其中EBITA在海外業(yè)務(wù)中的損失縮小到3.4億。，雖然創(chuàng)新業(yè)務(wù)環(huán)比明顯縮小，但單季虧損仍在8億左右，仍然較高。

海豚投研觀點：

總的來說，與去年第四季度的增長相比，滴滴的雙差狀況有了很大的改善，利潤無法釋放。雖然本季度國內(nèi)單量增速應(yīng)該還是不如行業(yè)，但在網(wǎng)車供大于求的背景下，市場上三方參與者的議價權(quán)顯然是客戶>平臺>網(wǎng)車司機的議價權(quán)。因此，雖然客戶訂單數(shù)量有所下降，但平臺留存的收入仍略有改善。

然而，國內(nèi)業(yè)務(wù)調(diào)整后，EBITA的利潤已經(jīng)釋放到20多億元，因此滴滴國內(nèi)業(yè)務(wù)實現(xiàn)2024年80億元EBITA的目標應(yīng)該不是什么大問題。對于海外業(yè)務(wù)，雖然企業(yè)仍然預(yù)計2024年將繼續(xù)虧損，但增長優(yōu)先，并不意味著盡快扭虧為盈。

雖然不可否認滴滴本季的財務(wù)表現(xiàn)有了明顯的提升，但我們可以看到，對內(nèi)部控制成本的貢獻高于業(yè)務(wù)本身的盈利能力，控制成本畢竟只是暫時的解決方案，不可能長期持續(xù)。從估值的角度來看，即使EBITA在企業(yè)國內(nèi)業(yè)務(wù)超過100億的調(diào)整后，我們也不會考慮海外創(chuàng)新業(yè)務(wù)的損失。目前市值對應(yīng)國內(nèi)稅后利潤的估值倍數(shù)接近24~25x，仍然是海豚投資研究無法理解的高水平。

下面是關(guān)鍵的績效圖表和評價。

第一，國內(nèi)數(shù)量增加但價格下跌，還是跑不贏行業(yè)？

2024年最關(guān)鍵的運營數(shù)據(jù)第一季度，滴滴國內(nèi)出行GTV達到714億。雖然平方根比去年四季下降了0.4%，但是因為這個賽季比上個賽季少了一天，與上一季相比，日均GTV實際上上升了0.7%。換言之，在走出疫情和控制的多重影響之后，滴滴國內(nèi)業(yè)務(wù)量已連續(xù)6次持續(xù)環(huán)比增長，正在逐漸恢復(fù)這一點不必質(zhì)疑。

從價格分割來看，訂單量視角，滴滴國內(nèi)出行訂單量(包括網(wǎng)約車、搭便車、成本等相關(guān)業(yè)務(wù))環(huán)比增長約1.1%，單次成交量增速優(yōu)于成交量。但根據(jù)交通部門的披露，本季度網(wǎng)約車行業(yè)整體單量環(huán)比增長1.9%。(需注意的是，交通部門和滴滴本身公布的單量規(guī)格不一定一致)。若采用交通運輸部給出的滴滴國內(nèi)網(wǎng)約車單量(本季度不應(yīng)包括花豬、順風(fēng)車等服務(wù))，環(huán)比增長了1.3%。。

根據(jù)公司本身和交通部門各自給出的單量增長率，在第一季度，滴滴的網(wǎng)約車單數(shù)量仍然大概率跑輸行業(yè)。根據(jù)中金的計算，除2月春節(jié)期間滴滴市場份額短暫跳遠至77%外，1月~3、4月滴滴(不含花小豬)市場份額仍保持在73%左右，沒有上升的跡象。

但是，滴滴在自23年一季以來，我國平均客單價一直在下降，從25.4元下降到24.2元，累計下降近5%。因此GTV的增長率低于單量增長率。海豚投研認為，客戶單價的持續(xù)下降，清楚地反映了網(wǎng)約車供需關(guān)系中逐漸供過于求的情況，意義深遠。

對于國外業(yè)務(wù)增長相對穩(wěn)定：第一季度成交量環(huán)比略有下降3.2%，國內(nèi)業(yè)務(wù)不強，但考慮到第一季度的短季節(jié)性影響，也是合理的。從價格因素來看，本季度訂單量實際上增長了2.3%，主要是因為本季度客單數(shù)量較包括多個重要海外假期在內(nèi)的四季度環(huán)比下降4%，拖累了成交額增長。然而，這是一個合理的季節(jié)性變化，所以上海外業(yè)務(wù)整體增長相對穩(wěn)定。

乘客鼓勵增加，司機分為減少，前者最大利潤彈性來源

營收視角，本季度滴滴國內(nèi)出行業(yè)收入449億元，環(huán)比下降0.8%，收入下降幅度仍略大于GTV下降的0.4%。但考慮到不同業(yè)務(wù)收入規(guī)格的不同影響，如花豬、順豐等，這么小的差異基本可以算是同頻。

所以基于“滴滴的利潤” = GTV – 顧客鼓勵 – “稅收等”的收入確認規(guī)格，大致可以認為本季給予消費者的滴滴補貼占GTV的比例可能大致相同。歸根結(jié)底，客單量（ASP）本來已經(jīng)在持續(xù)下跌，在一定程度上取代了補貼的作用。

而平臺銷售額滴滴（等于 GTV – 駕駛員分為/鼓勵 - 稅費等）但是這個季節(jié)的環(huán)比下降了4.6%，明顯高于GTV。從這個角度來看，滴滴總的來說，支付給司機的份額鼓勵占GTV的比例似乎略有提高。(雖然也有收入結(jié)構(gòu)變化的影響，但是很難拆分)，這種情況似乎與國內(nèi)網(wǎng)約車供過于求的情況不符。

然而，根據(jù)海豚投研的拆分計算，司機分成的比例似乎增加了根本原因，這是由于分母客單量減少造成的。根據(jù)我們的計算，客戶數(shù)量環(huán)比下降0.28元，與此同時，當(dāng)日均單量增加1.9%時，每個訂單給予的消費者補貼和司機的份額分別為0.17和0.15元。

根據(jù)“平臺留存收益變化” = 客單量變化 – 消費者補貼的變化 – “客戶實際支付客單的變化，司機分為變化” = 客單量變化 – 補貼變更，可見一斑平臺保留的單均收益實際上增加了0.04元，而客戶實際支付的客戶數(shù)量則減少了0.11元，而司機的單均分則減少了0.15元。(以上是海豚投資研究本身的計算，更多的是方向判斷，很難保證數(shù)值的準確性)。換句話說，還是這樣。司機單均收入減少為代價，將利益大頭轉(zhuǎn)移給客戶，小部分轉(zhuǎn)移到平臺。

在海外業(yè)務(wù)方面，雖然由于季節(jié)性原因GTV環(huán)比下降，但是平臺收益（platform sales）與財務(wù)收入相比，都有明顯的增長，分別增長了18%和9.5%。由此可以看出，滴滴開始顯著提高海外業(yè)務(wù)的流動性。

海外&新業(yè)務(wù)虧損明顯擴大，連累公司整體利潤

因為國內(nèi)旅游業(yè)務(wù)平臺實際保持利潤上升，海外業(yè)務(wù)變現(xiàn)率明顯上升，滴滴本季度毛利明顯增加。。隨著GTV和收入環(huán)比略有下降，毛利值環(huán)比增長約6億元，毛利率環(huán)比明顯增長約1.4。pct。

在成本方面的節(jié)約更令人驚訝。，四項運營費用合計環(huán)比下降16億元，與2022年動則8~10億相比，股權(quán)激勵費用保持在5.2億出頭。具體來說，主要原因在于營銷和R&D費用分別環(huán)比下降近5億元，成本壓縮最大。合理推斷，滴滴應(yīng)該是對外大幅減少了購買量，品宣，對內(nèi)大概率也裁掉了不少程序員。

因此，當(dāng)毛利上升6億，費用更是節(jié)約了16億，滴滴本季首次實現(xiàn)了GAAP營業(yè)利潤的轉(zhuǎn)正，盈利4億元。然而，對內(nèi)部控制成本的貢獻仍然大于商業(yè)模式盈利能力的提高。

從部門來看，滴滴EBITA在國內(nèi)板塊調(diào)整后的利潤達到21.4億，與之前近10億出頭的情況相比有了明顯的改善。EBITA的利潤率(比GTV)提高到3%。就目前的趨勢而言，目前，2024年EBITA利潤80億元和2.8%的利潤率應(yīng)該不是什么大問題，可能會小于預(yù)期。。但主要是從對利潤的奉獻來看，這主要取決于滴滴后續(xù)的費用投入策略。

本季度海外和新興業(yè)務(wù)的虧損幅度也在縮小，EBITA在海外業(yè)務(wù)中的虧損縮小至3.4億。，然而，全年來，公司仍預(yù)計海外業(yè)務(wù)將繼續(xù)虧損，并不會在下半年扭虧為盈?？梢钥闯?，公司在國外仍然以增長為先。

雖然創(chuàng)新業(yè)務(wù)的虧損環(huán)比明顯縮小，但單季仍虧損約8億元，全年可能仍虧損約30億元。

本文來自微信微信官方賬號“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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