華源證券股份有限公司的丁一近期對三夫戶外展開研究，并發(fā)布了研究報(bào)告《具備品牌資源優(yōu)勢，行業(yè)發(fā)展有望增厚公司業(yè)績》，首次覆蓋三夫戶外并給予買入評級。

三夫戶外 ( 002780 )

投資要點(diǎn)：

隨著戶外市場的蓬勃發(fā)展，中國內(nèi)地高性能戶外服飾行業(yè)的增速有望加快。近年來，戶外風(fēng)興起，中國消費(fèi)者的社交著裝正在發(fā)生調(diào)整，高性能戶外服飾的應(yīng)用場景從戶外活動延伸至日常生活，推動了戶外服飾行業(yè)的快速發(fā)展。據(jù)伯希和招股書及弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2024 年中國內(nèi)地高性能戶外服飾行業(yè)市場規(guī)模達(dá)到 1027 億元，2019 - 2024 年的復(fù)合年增長率（CAGR）為 13.8%，預(yù)計(jì) 2024 - 2029 年 CAGR 將升至 16.0%，行業(yè)增速有望進(jìn)一步提升。

中國戶外行業(yè)近年來景氣度較高，推動三夫戶外的收入及利潤整體呈現(xiàn)改善趨勢。該公司專注于戶外產(chǎn)品研發(fā)、戶外品牌運(yùn)營、戶外用品零售及戶外服務(wù)等業(yè)務(wù)。在近年完成組織架構(gòu)調(diào)整后，依托 X - BIONIC、HOUDINI、CRISPI 等品牌不斷發(fā)展。2025 年第一季度，公司營收為 1.94 億元，毛利為 1.16 億元，同比分別增長 14.52%和 20.60%；2019 - 2024 年公司營收和毛利的 CAGR 分別為 14.75%和 18.50%，整體呈增長態(tài)勢。2025 年第一季度，公司毛利率較 2019 年增長 11.34 個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到 59.58%，自 2020 年后持續(xù)改善。

三夫戶外深耕戶外零售賽道多年，擁有豐厚的優(yōu)質(zhì)戶外品牌資源。公司近年來持續(xù)通過收購等方式獲得多個(gè)戶外頭部品牌的中國區(qū)域代理權(quán)，不斷豐富戶外品牌矩陣，提升消費(fèi)者認(rèn)知度并構(gòu)筑競爭壁壘。近期，公司對品牌戰(zhàn)略做出調(diào)整，據(jù)公司公告，分別成立了 X - BIONIC 事業(yè)部、HOUDINI + CRISPI 事業(yè)部、LA SPORTIVA + MYSTERYRANCH + DANNER 品牌運(yùn)營事業(yè)部及戶外渠道運(yùn)營事業(yè)部，有望通過品牌化運(yùn)營戰(zhàn)略提高公司運(yùn)營效率。

盈利預(yù)測與評級：三夫戶外深耕戶外用品經(jīng)銷賽道，多年的行業(yè)積累使其擁有諸多國際核心品牌。核心品牌 X - BIONIC 有望通過研發(fā)創(chuàng)新及高質(zhì)量的渠道擴(kuò)張?zhí)嵘放屏蜖I收，其他代理品牌也有望隨著公司運(yùn)營和戶外行業(yè)的發(fā)展不斷貢獻(xiàn)業(yè)績增長。預(yù)計(jì)公司 2025 - 2027 年歸母凈利潤分別為 0.46 億元、0.68 億元、0.85 億元，同比分別增長 -、48.00%、24.10%。選擇與公司同屬戶外運(yùn)動品賽道的牧高笛及探路者作為可比公司。根據(jù)盈利預(yù)測，考慮到公司多個(gè)品牌仍處于發(fā)展期，且有望在形成規(guī)?；?yīng)后提升運(yùn)營效率，同時(shí)公司具備品牌稀缺性并精準(zhǔn)卡位戶外高景氣賽道，因此給予一定估值溢價(jià)，首次覆蓋給予“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：存在零售環(huán)境修復(fù)不及預(yù)期、店鋪拓展進(jìn)度不及預(yù)期以及部分垂類產(chǎn)品發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

以上內(nèi)容為證券之星據(jù)公開信息整理，由 AI 算法生成（網(wǎng)信算備 310104345710301240019 號），不構(gòu)成投資建議。

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