飆漲900%,A股“神藥”熱景生物的資本游戲能走多遠(yuǎn)?
A股醫(yī)藥賽道向來(lái)牛股眾多。自2024年9月起,熱景生物股價(jià)瘋漲超900%,漲幅僅次于新晉妖股上緯新材。然而,該公司業(yè)績(jī)已連續(xù)三年下滑,2024年更是遭遇上市首虧。同時(shí),原始股東周鋅趁著股價(jià)大漲減持套現(xiàn)超2.4億元。這場(chǎng)背離業(yè)績(jī)的資本狂歡,還能持續(xù)多久呢?
狂飆900%背后的原因
熱景生物主要經(jīng)營(yíng)體外診斷試劑及儀器,這部分業(yè)務(wù)收入占比高達(dá)99%。過(guò)去幾年,其所處賽道受集采政策沖擊,板塊整體跌幅超80%。2024年9月,熱景生物股價(jià)逼近歷史新低,隨后隨大市開(kāi)啟暴漲之路。到2025年8月8日,公司市值超220億元,甚至超過(guò)營(yíng)收規(guī)模是它十倍的金域醫(yī)學(xué)。此外,公司最新市凈率(PB)超7倍,創(chuàng)四年新高,遠(yuǎn)高于金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、萬(wàn)孚生物等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的1.5 - 2倍。
熱景生物近三年P(guān)B走勢(shì)圖,來(lái)源:Wind
熱景生物為何會(huì)突然爆發(fā)呢?2022年以來(lái),熱景生物陸續(xù)參股舜景醫(yī)藥、堯景基因、禹景藥業(yè)、智源生物等創(chuàng)新藥企,剛好趕上A股這波創(chuàng)新藥牛市。2024年9月,A股創(chuàng)新藥指數(shù)估值降至十年新低,較2020年高峰回調(diào)超50%,之后指數(shù)暴力反彈近90%,估值也隨之升高。除了A股市場(chǎng)回暖,創(chuàng)新藥行業(yè)自身發(fā)展也勢(shì)頭良好。中國(guó)本土創(chuàng)新藥企技術(shù)研發(fā)能力大幅提升,對(duì)全球創(chuàng)新藥的貢獻(xiàn)占比升至三分之一,幾乎能與美國(guó)同行抗衡。據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù),2024年中國(guó)藥企對(duì)外授權(quán)交易金額突破500億美元,同比增長(zhǎng)超20%。2025年上半年,海外授權(quán)總額達(dá)608億美元,已超2024年全年。這表明國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企在海外市場(chǎng)取得重大突破,緩解了國(guó)內(nèi)集采政策帶來(lái)的業(yè)績(jī)壓力,成為創(chuàng)新藥板塊爆發(fā)的重要原因。熱景生物因提前布局創(chuàng)新藥,且大漲前市值僅20億出頭、跌幅又深,成為市場(chǎng)炒作的目標(biāo)。
豪賭創(chuàng)新藥的風(fēng)險(xiǎn)
熱景生物的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)目前尚未產(chǎn)生收入,但給資本市場(chǎng)描繪了一個(gè)充滿想象的故事。公司參股的舜景醫(yī)藥,有一個(gè)重要在研管線——全球首創(chuàng)治療急性心肌梗死抗體藥物SGC001。急性心肌梗死是全球致死率較高的心腦血管疾病之一,每年全球發(fā)病人數(shù)達(dá)500萬(wàn),國(guó)內(nèi)約占一半。當(dāng)前主流療法經(jīng)皮冠狀動(dòng)脈介入治療存在局限,約30%患者術(shù)后會(huì)進(jìn)展為心衰,5年內(nèi)死亡率高達(dá)50%。全球超500億美元的治療需求有待滿足,創(chuàng)新藥物急需出現(xiàn)。SGC001具有精準(zhǔn)靶向性,已獲中國(guó)、美國(guó)相關(guān)部門的臨床試驗(yàn)批準(zhǔn),因此在創(chuàng)新藥牛市氛圍下,資本市場(chǎng)紛紛押注熱景生物,期待藥物上市后的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
然而,這其中存在很大風(fēng)險(xiǎn)。目前,SGC001處于臨床I期的lb階段,后續(xù)還有II、III期臨床等漫長(zhǎng)研發(fā)過(guò)程,按過(guò)往創(chuàng)新藥研發(fā)時(shí)間推算,預(yù)計(jì)耗時(shí)5 - 8年。而且,創(chuàng)新藥研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)巨大。據(jù)半書(shū)房數(shù)據(jù),臨床I期至II期成功率約52%,II期至III期僅28.9%,III期至上市約57.8%,整體成藥概率僅7.9%。所以,SGC001能否成功上市還是未知數(shù)。
此外,熱景生物參股的智源生物,其AA001在研管線用于阿爾茨海默癥(AD)治療,也受到資本市場(chǎng)追捧。據(jù)Global Data市場(chǎng)報(bào)告,全球AD患者數(shù)量將從2023年的5500萬(wàn)增至2030年的7800萬(wàn),全球市場(chǎng)規(guī)模將從70億美元增長(zhǎng)至200億美元。但熱景生物能否在這個(gè)市場(chǎng)分得一杯羹,存在很大不確定性。一方面,中國(guó)已有衛(wèi)材/渤健聯(lián)合推出的侖卡奈單抗、禮來(lái)的多奈單抗等AD藥物上市,還有諾華、葛蘭素史克、強(qiáng)生等數(shù)十家跨國(guó)藥企,以及恒瑞醫(yī)藥、康緣藥業(yè)、先聲制藥、石藥集團(tuán)等30多家本土藥企的“預(yù)備役”管線正在研發(fā)。面對(duì)眾多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,智源生物的AA001管線勝算不大。另一方面,AA001于2025年2月啟動(dòng)I期臨床試驗(yàn),目前處于藥物安全性、耐受性及藥代動(dòng)力學(xué)的la階段。研發(fā)早期的創(chuàng)新藥失敗概率很高。而且,熱景生物僅持有智源生物23%的股份,即便管線成功上市,也無(wú)法充分受益??梢?jiàn),熱景生物參股的兩款創(chuàng)新藥管線都還處于概念炒作階段,被證偽的可能性不小。實(shí)際上,A股市場(chǎng)還有很多趁著風(fēng)口爆發(fā)的創(chuàng)新藥概念股,估值已回到泡沫化水平。融通基金經(jīng)理萬(wàn)民遠(yuǎn)指出,現(xiàn)在A股炒作的大多是處于一二期甚至臨床前的創(chuàng)新藥,很多都是純炒作,大部分公司的股價(jià)可能已見(jiàn)頂。
IVD業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)瓶頸
在布局創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)前,熱景生物業(yè)務(wù)單一,專注于體外診斷賽道。2021年,受疫情刺激,公司營(yíng)收較2019年增長(zhǎng)超25倍,歸母凈利潤(rùn)暴增超60倍,股價(jià)也大幅上漲,市值一度達(dá)140億元。但此后,公司業(yè)績(jī)連續(xù)三年下滑,2024年?duì)I收較歷史高峰減少90%至5億元,歸母凈利潤(rùn)首虧1.9億元。2025年一季度,營(yíng)收僅0.93億元,同比再降近20%,凈利潤(rùn)續(xù)虧0.24億元。
更糟糕的是,熱景生物毛利率已連續(xù)九年下滑。2019年之前,毛利率雖有下降,但整體維持在73%以上。之后,隨著新冠檢測(cè)業(yè)務(wù)需求大增又快速退潮,業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化拉低了整體表現(xiàn)。熱景生物業(yè)績(jī)不佳和盈利能力惡化,根源在于體外診斷業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)瓶頸。
2021年初,安徽省對(duì)化學(xué)發(fā)光試劑進(jìn)行試點(diǎn)集采,拉開(kāi)全國(guó)IVD集采序幕。2022年12月,江西牽頭肝功生化、血脂26項(xiàng)集采,覆蓋23省,平均降幅近70%。2023年12月,江西再牽頭腎功、心肌酶29項(xiàng)集采,覆蓋24省,平均降幅77%。隨后兩年,常規(guī)生化、發(fā)光等體外診斷項(xiàng)目基本都被納入集采。前后五輪集采,使生化領(lǐng)域市場(chǎng)規(guī)模減少70億元,免疫領(lǐng)域減少160億元,兩大細(xì)分領(lǐng)域共減少230億元。從財(cái)務(wù)報(bào)表看,2024年,IVD板塊利潤(rùn)暴跌65%,是醫(yī)療器械行業(yè)受影響最大的領(lǐng)域。2025年一季度,情況也不樂(lè)觀,超七成IVD企業(yè)營(yíng)收同比下降,超半數(shù)企業(yè)虧損或利潤(rùn)暴跌超50%。
除了集采帶來(lái)的價(jià)格沖擊,監(jiān)管部門推進(jìn)的檢測(cè)套餐解綁、檢測(cè)結(jié)果互認(rèn)政策,讓IVD企業(yè)更加艱難。按照政策規(guī)劃,2025年底各地市域內(nèi)醫(yī)療機(jī)構(gòu)間互認(rèn)項(xiàng)目超200項(xiàng),2027年超300項(xiàng),2030年全國(guó)互認(rèn)工作機(jī)制健全完善。據(jù)藥聞社消息,某地IVD檢驗(yàn)結(jié)果互認(rèn)使當(dāng)?shù)啬甓戎貜?fù)檢測(cè)減少30%。在量?jī)r(jià)齊跌的情況下,IVD賽道企業(yè)比拼的是誰(shuí)能存活下來(lái)。據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測(cè),未來(lái)三年約50%的IVD中小企業(yè)將被淘汰。
未來(lái),熱景生物的IVD根基業(yè)務(wù)很難實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。在行業(yè)寒冬中,如果核心業(yè)務(wù)持續(xù)虧損,將影響對(duì)舜景醫(yī)藥等參股公司的研發(fā)投入??傊瑹峋吧锉据喅?00%的暴漲,本質(zhì)是資金借創(chuàng)新藥故事的盲目炒作。未來(lái),一旦資本游戲結(jié)束,真相終將浮出水面。
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