自去年9月24日企穩(wěn)反彈，上證指數(shù)趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)。近期A股持續(xù)走強(qiáng)，短暫震蕩整理后，有效站上3600點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，開(kāi)始挑戰(zhàn)去年10月8日高點(diǎn)。

不過(guò)，市場(chǎng)仍有疑慮。當(dāng)前基本面改善跡象不明，經(jīng)濟(jì)整體處于弱復(fù)蘇區(qū)間，特別是房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整未結(jié)束，物價(jià)下行壓力擠壓企業(yè)利潤(rùn)空間。

根據(jù)歷史規(guī)律，一輪典型牛市通常分為孕育期、爆發(fā)期和泡沫期三個(gè)階段。綜合判斷，A股目前仍處于牛市孕育期，尚未進(jìn)入爆發(fā)期。所以，基本面因素不會(huì)對(duì)牛市格局造成實(shí)質(zhì)性阻礙。鑒于市場(chǎng)上漲尚處早期，我們認(rèn)為未來(lái)A股還有較大上行空間。

一、牛市三階段的區(qū)分方法

一輪典型牛市可分為孕育期、爆發(fā)期和泡沫期三個(gè)階段：

第一階段：牛市孕育期。此階段經(jīng)濟(jì)處于下行周期，基本面沒(méi)有向好信號(hào)。但刺激政策開(kāi)始加碼托底，貨幣政策寬松改善宏觀流動(dòng)性。A股整體估值低，企業(yè)盈利水平繼續(xù)承壓回落，但估值修復(fù)推動(dòng)市場(chǎng)上行。部分聰明資金進(jìn)場(chǎng)，大部分資金猶豫觀望。市場(chǎng)震蕩上行，波動(dòng)加劇，為后續(xù)大周期牛市筑底蓄勢(shì)。

第二階段：牛市爆發(fā)期。前期刺激政策效果顯現(xiàn)，基本面持續(xù)復(fù)蘇。寬松貨幣政策支撐估值擴(kuò)張，企業(yè)盈利同比回升推動(dòng)EPS上行，A股呈現(xiàn)估值與盈利共振的戴維斯雙擊特征，上漲速度加快。場(chǎng)外增量資金受FOMO情緒驅(qū)動(dòng)集中入場(chǎng)，推動(dòng)市場(chǎng)進(jìn)入主升浪，標(biāo)志牛市全面爆發(fā)。

第三階段：牛市泡沫期。擴(kuò)張性政策開(kāi)始退出，基本面增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，企業(yè)盈利增速維持高位。前期賺錢(qián)效應(yīng)催生非理性繁榮，盡管貨幣政策轉(zhuǎn)向收緊宏觀流動(dòng)性，但風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下行驅(qū)動(dòng)估值攀升，推動(dòng)指數(shù)快速?zèng)_高。場(chǎng)外增量資金亢奮涌入，但后繼乏力，市場(chǎng)進(jìn)入牛市最后的沖頂階段。

二、為何當(dāng)前A股處于孕育期

判斷當(dāng)前A股處于牛市孕育期，主要有三大典型特征：

第一，政策轉(zhuǎn)向驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上漲，廣義流動(dòng)性顯著改善?；仡櫛据喤Ｊ?，“924行情”是關(guān)鍵起點(diǎn)，行情啟動(dòng)源于央行、金融監(jiān)管總局及證監(jiān)會(huì)在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)協(xié)同釋放積極信號(hào)。此后，高層會(huì)議對(duì)財(cái)政和貨幣政策定調(diào)更積極，貨幣政策轉(zhuǎn)向“適度寬松”，自2010年以來(lái)首次改變貨幣政策穩(wěn)健基調(diào)。隨著降準(zhǔn)降息等措施落地，經(jīng)濟(jì)中宏觀流動(dòng)性明顯改善，寬松資金流入資本市場(chǎng)推動(dòng)上漲。數(shù)據(jù)顯示，M1同比增速于2024年9月觸底（-3.3%），M2于同年6月更早見(jiàn)底（+6.2%）；到2025年6月，二者分別回升至+4.6%和+8.3%。

第二，企業(yè)盈利尚未顯著改善，上漲主要由估值驅(qū)動(dòng)

1 - 6月全國(guó)規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比降1.8%，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇下，企業(yè)盈利改善未進(jìn)入上行通道，主要是需求不振導(dǎo)致價(jià)格承壓，影響企業(yè)利潤(rùn)空間，7月PPI同比降3.6%，已連續(xù)34個(gè)月為負(fù)值?！?24行情”啟動(dòng)前，市場(chǎng)經(jīng)歷熊市末期的非理性殺估值階段，萬(wàn)得全A與上證指數(shù)滾動(dòng)市盈率連續(xù)下降，最低至14.8倍、12.0倍的歷史低位。截至8月12日，二者已回升至21.0倍和15.8倍。

第三，場(chǎng)外資金仍在觀望，未形成集中進(jìn)場(chǎng)趨勢(shì)

牛市在懷疑中誕生，在猶豫中上漲，在瘋狂中結(jié)束。牛市早期，只有部分聰明資金能感知信號(hào)。當(dāng)前，從社交媒體反饋看，很多投資者對(duì)牛市觀點(diǎn)分歧大，線下也沒(méi)有去年“924行情”中排隊(duì)開(kāi)戶的火熱場(chǎng)景。從數(shù)據(jù)看，為排除市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張影響，用換手率反映資金整體進(jìn)場(chǎng)情況，因?yàn)橘Y金流入進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)操作會(huì)提升市場(chǎng)換手率。截至8月12日，萬(wàn)得全A最新?lián)Q手率1.76%，與歷史牛市中3% - 8%的活躍區(qū)間差距明顯，表明場(chǎng)外增量資金尚未大規(guī)模入場(chǎng)。

三、牛市早期的操作策略

牛市最大風(fēng)險(xiǎn)是提前減倉(cāng)導(dǎo)致踏空。海外經(jīng)驗(yàn)顯示，隨著市場(chǎng)成熟，擇時(shí)策略有效性降低。巴菲特指出，投資成功因素中，進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)僅占3%，資產(chǎn)配置占97%。從實(shí)證角度看，作為市場(chǎng)聰明錢(qián)代表的公募基金，近年倉(cāng)位波動(dòng)幅度明顯收窄。因此，我們建議現(xiàn)階段堅(jiān)守高倉(cāng)位配置，考慮到市場(chǎng)在牛市孕育期可能“進(jìn)二退一”，指數(shù)調(diào)整往往是良好的加倉(cāng)機(jī)會(huì)。

投資策略上，主線繼續(xù)看好業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)的人工智能、機(jī)器人、創(chuàng)新藥、新消費(fèi)，優(yōu)選中報(bào)增長(zhǎng)邏輯兌現(xiàn)良好、技術(shù)調(diào)整充分的個(gè)股中長(zhǎng)期持有。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，牛市早期主線很多會(huì)成為全程主線，建議長(zhǎng)期持有等待上漲。輪動(dòng)機(jī)會(huì)方面，持續(xù)關(guān)注反內(nèi)卷政策實(shí)際落地情況，重點(diǎn)布局工信部點(diǎn)名的鋼鐵、有色、石化、化工、建材、機(jī)械、汽車(chē)、電力裝備、輕工、電子等十大行業(yè)?？紤]到利好消息可能突發(fā)落地，建議從賠率角度出發(fā)，左側(cè)布局估值較低、具有行業(yè)龍頭地位的個(gè)股。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見(jiàn)僅為觀點(diǎn)交流，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專(zhuān)門(mén)備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

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