東吳證券股份有限公司的周爾雙、黃瑞近期對柳工展開研究，并發(fā)布了研究報告《2025年三季報點(diǎn)評：Q3歸母凈利潤同比 -32.5%，塔機(jī)減值拖累短期業(yè)績》，給予柳工買入評級。

柳工 (000528)

投資要點(diǎn)

單Q3歸母凈利潤同比 -32.5%，塔機(jī)減值拖累短期業(yè)績

2025年前三季度，柳工實現(xiàn)營收257.6億元，同比增長12.7%；歸母凈利潤達(dá)14.6億元，同比增長10.4%，扣非歸母凈利潤為13.2億元，同比增長9.0%。單Q3公司營業(yè)收入為75.8億元，同比增長11.5%；但歸母凈利潤僅2.3億元，同比下降32.5%，扣非歸母凈利潤1.7億元，同比下降44.1%。Q3業(yè)績下滑未達(dá)預(yù)期，主要是受房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷影響，公司對江漢建機(jī)塔機(jī)業(yè)務(wù)計提了大額減值。從區(qū)域來看，公司海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色，前三季度已超額完成全年盈利目標(biāo)；國內(nèi)業(yè)務(wù)方面，土方機(jī)械等核心業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長。展望Q4，減值影響將大幅降低，歷史包袱逐漸消除；俄羅斯市場的不利影響減小，歐洲等區(qū)域表現(xiàn)亮眼，電動產(chǎn)品出口增長強(qiáng)勁，公司業(yè)績有望加速提升。

減值計提拖累整體利潤率，費(fèi)控能力優(yōu)異

2025年前三季度，公司銷售毛利率為22.3%，同比下降1.2個百分點(diǎn)，銷售凈利率為4.9%，同比下降1.0個百分點(diǎn)。其中Q3毛利率22.1%，同比下降1.6個百分點(diǎn)，Q3銷售凈利率1.5%，同比下降3.5個百分點(diǎn)。盈利能力短期承壓主要有兩個原因：一是對塔機(jī)業(yè)務(wù)計提大額減值，前三季度信用減值損失達(dá)6.1億元，同比大幅增加104%；二是國內(nèi)電動裝載機(jī)市場競爭激烈，價格下滑對毛利率有一定影響。費(fèi)用方面，2025年上半年公司期間費(fèi)用率為13.7%，同比下降1.7個百分點(diǎn)，2025年前三季度公司銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費(fèi)用率分別為7.2%、2.5%、3.6%、0.3%，同比分別下降1.3、0.1、上升0.3、下降0.2個百分點(diǎn)，費(fèi)控能力表現(xiàn)優(yōu)異。

通過“十五五”戰(zhàn)略規(guī)劃，目標(biāo)2030年實現(xiàn)營業(yè)收入600億元

2025年8月25日，公司第十屆董事會第三次會議審議通過了《關(guān)于公司十五五戰(zhàn)略規(guī)劃的議案》。該戰(zhàn)略規(guī)劃目標(biāo)是到2030年實現(xiàn)營業(yè)收入600億元，其中國際收入占比超60%，凈利率不低于8%。以2024年為基數(shù)計算，2024 - 2030年收入、歸母凈利潤年復(fù)合增速分別為12%、24%。三大核心增長引擎分別為：一是土方機(jī)械核心業(yè)務(wù)；二是礦山機(jī)械、工業(yè)車輛和預(yù)應(yīng)力等成長業(yè)務(wù)；三是農(nóng)機(jī)、新技術(shù)和產(chǎn)業(yè)金融等新興業(yè)務(wù)。公司將通過深化全球區(qū)域能力建設(shè)、提升產(chǎn)品力及海外運(yùn)營能力、開發(fā)行業(yè)大客戶等業(yè)務(wù)舉措，以及組織流程變革、過程質(zhì)量控制、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)化等管理舉措，推進(jìn)“全面解決方案、全面智能化、全面國際化”的三全戰(zhàn)略升級。

會議還審議通過了《關(guān)于公司投資建設(shè)印尼制造工廠的議案》，同意公司全資子公司柳工機(jī)械印尼制造有限公司投資5億元人民幣在印尼建設(shè)制造工廠，這有利于加強(qiáng)公司海外本地化制造能力，進(jìn)一步完善全球供應(yīng)鏈體系。

盈利預(yù)測與投資評級：考慮到塔機(jī)減值對短期業(yè)績的拖累，我們下調(diào)公司2025 - 2027年歸母凈利潤預(yù)測為16.2、23.4、27.9億元（原值分別為18.5、27.6、35.5億元），當(dāng)前市值對應(yīng)PE分別為15、10、9倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：存在國內(nèi)行業(yè)需求不及預(yù)期、政策不及預(yù)期、出海不及預(yù)期等風(fēng)險。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有15家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級15家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為15.09。

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