目前，全球經(jīng)濟(jì)前景可能會(huì)出現(xiàn)四種情景，其中三種可能會(huì)引發(fā)對(duì)各種市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響的嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。

最積極的情況之一是“軟著陸”。也就是說(shuō)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行設(shè)法將通貨膨脹率降至2%，而沒有經(jīng)濟(jì)衰退的設(shè)定目標(biāo)。第二種可能性是較為軟性的著陸。在這種情況下，通貨膨脹目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的，但借助于相對(duì)溫和的（短期而淺度）衰退。

第三種情況是硬著陸，這意味著回到2%通貨膨脹率需要一個(gè)長(zhǎng)期的衰退，并可能造成嚴(yán)重的金融不穩(wěn)定（比如銀行壓力較大，各類高杠桿機(jī)構(gòu)償債困難嚴(yán)重）。如果抑制通脹的努力導(dǎo)致嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)和金融不穩(wěn)定，第四種情況可能會(huì)出現(xiàn)：央行做出讓步，決定允許通脹高于目標(biāo)，也要承擔(dān)通脹預(yù)期和工資的錨—價(jià)格持續(xù)上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

但目前的情況是，歐元區(qū)在技術(shù)上處于衰退狀態(tài)，2022年第四季度和2023年第一季度GDP下降，而通脹率仍遠(yuǎn)高于目標(biāo)值。英國(guó)尚未陷入衰退，但其增長(zhǎng)已經(jīng)大幅放緩，通脹率仍居高不下，高于經(jīng)合組織的平均水平。即使美國(guó)的核心通貨膨脹率（不包括食品和能源價(jià)格），依然高于5%。然而，它在第一季度經(jīng)歷了急劇放緩。

然而，除印度外，其他新興市場(chǎng)和前沿經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)相對(duì)稀少，與其潛力不符，而許多國(guó)家仍在遭受極高的通貨膨脹。

這四種情況最有可能發(fā)生哪一種？雖然大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通脹率有所下降，但沒有央行預(yù)期的那么快，部分原因是勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張和工資快速增長(zhǎng)增加了勞動(dòng)密集型服務(wù)業(yè)的通脹壓力。此外，擴(kuò)張性財(cái)政政策仍在刺激需求，導(dǎo)致通貨膨脹持續(xù)存在。

這使得中央銀行更難實(shí)現(xiàn)其價(jià)格穩(wěn)定的任務(wù)。市場(chǎng)對(duì)央行將在2023年下半年加息，并開始降息的預(yù)期已經(jīng)破滅。美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲中央銀行、英格蘭銀行和大多數(shù)其他主要央行將不得不在暫停之前進(jìn)一步提高利率。在他們加息的情況下，經(jīng)濟(jì)放緩將變得更加持續(xù)，增加經(jīng)濟(jì)收縮新債務(wù)和銀行壓力的風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，地緣政治發(fā)展將繼續(xù)把世界推向不穩(wěn)定、去全球化和更大的分化。

從積極的方面來(lái)看，自今年3月幾家銀行破產(chǎn)以來(lái)，嚴(yán)重信貸緊縮的風(fēng)險(xiǎn)有所降低，一些商品的價(jià)格走軟，這有助于抑制商品通脹。因此，硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)似乎比幾個(gè)月前要低。但由于高工資增長(zhǎng)和核心通脹率迫使央行加息，明年短期和淺度衰退的可能性大大增加。

更糟糕的是，如果溫和衰退成為現(xiàn)實(shí)，可能會(huì)進(jìn)一步削弱消費(fèi)者和企業(yè)的信心，從而為更嚴(yán)重和更持久的衰退鋪平道路，并增加金融和信貸壓力的風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)第二種情景演變?yōu)榈谌N情景的可能性，央行可能會(huì)睜一只眼閉一只眼，任由通脹率維持在2%，而不是冒著引發(fā)嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，貨幣政策的兩難選擇依然存在。央行同時(shí)面臨著實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定的問題、增長(zhǎng)穩(wěn)定（不衰退）和金融穩(wěn)定。

那么這些情景會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生什么影響呢？至此，美國(guó)及全球股市在2022年反轉(zhuǎn)熊市，債券收益率也微跌——這種格局與世界經(jīng)濟(jì)軟著陸一致，通脹率向目標(biāo)利率下降，避免了增長(zhǎng)收縮。此外，圍繞生成式人工智能的炒作推高了美國(guó)股票，主要是科技股。

但即使是短暫而輕微的衰退，更不用說(shuō)硬著陸了，也會(huì)導(dǎo)致美國(guó)乃至整個(gè)股市的大幅下跌。如果當(dāng)時(shí)央行也視而不見，由此產(chǎn)生的通脹預(yù)期會(huì)推高長(zhǎng)期債券的收益率，最終損害股價(jià)，因?yàn)楣上⒌馁N現(xiàn)系數(shù)會(huì)變得更高。

盡管與幾個(gè)月前相比，全球經(jīng)濟(jì)不太可能遭遇嚴(yán)重的颶風(fēng)，但我們?nèi)钥赡茉庥鰺釒эL(fēng)暴，造成巨大的經(jīng)濟(jì)和金融損失。

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