36Kr獨家獲悉，萬達正在準備消費基礎設施公募REITs發(fā)行申報，并已向公募基金合作管理方征求意見。計劃申報的底層資產是萬達商業(yè)持有的單個萬達廣場，正在推進港股IPO的珠海萬達商業(yè)管理方為資產商業(yè)運營和物業(yè)管理方。

另一方面，華潤置地行動更快。REITs申請首批消費基礎設施公開發(fā)行的準備工作已經結束。底層資產是公司持有的青島一家購物中心，資產運營和物業(yè)管理方為華潤萬象生活。目前，專項項目公司已成立并重組資產，為下一步ABS資產支持計劃和最終公開發(fā)行和上市做準備。

截至發(fā)稿，萬達集團和華潤置地都沒有對公募REITs的申請進展進行評估。

REITs的消費基礎設施公開發(fā)行引起了市場的關注。一方面，在房地產行業(yè)流動性危機的背景下，融資方式極其狹窄的民營開發(fā)商，其持有的物業(yè)資產亟待撤出和變現；另一方面，在無風險收益率下降、資產短缺的背景下，銀行、公募基金、保險資產管理等機構的投資者和普通居民家庭都需要將長期資金配置到提供穩(wěn)定回報的現金流資產中。目前，REITs資產類型的公募將成為購物中心等消費基礎設施的重要補充。

此外，在7月底最高管理層提出的“民營經濟發(fā)展壯大28條”中，還提出了REITs發(fā)行規(guī)模的擴大，推動REITs發(fā)行符合條件的民間投資項目基礎設施，進一步擴大民間投資。

早在2023年3月，中國證監(jiān)會和國家發(fā)展改革委就發(fā)布了236號文件，提出REITs消費基礎設施發(fā)行基礎設施，支持增強消費能力，改善消費條件，創(chuàng)新消費模式。REITs優(yōu)先支持百貨公司、購物中心、農貿市場等城市商業(yè)網點項目，確保基本民生的社區(qū)商業(yè)項目發(fā)行基礎設施。

這標志著商業(yè)地產正式納入基礎設施公募REITs試點范圍，繼高速公路、工業(yè)園區(qū)、倉儲物流、經濟適用租賃住房等各類房地產之后。

236號文件發(fā)布近半年，原權益人申請發(fā)行REITs的完善購物中心、商業(yè)中心等底層資產遇到了哪些挑戰(zhàn)？發(fā)行REITs可以緩解開發(fā)商的流通困難嗎？投資者對REITs的消費基礎設施公開發(fā)行有哪些疑慮和擔憂？

資產重組挑戰(zhàn)

萬達集團在2017年與融創(chuàng)、R&F進行了超過600億元的三方交易后，加快向輕資產轉型，通過導出品牌和管理機制擴大商業(yè)地產運營規(guī)模。

此前，萬達作為最早開始運營模式轉型的房地產開發(fā)商，一般預期其負債率低于行業(yè)平均水平，擁有豐富的租賃物業(yè)資產，實現不成問題。但這并不意味著萬達發(fā)行消費基礎設施公開發(fā)行REITs是“自然”的。

珠海萬達商業(yè)管理招股書顯示，截至2022年底，萬達廣場已有473家企業(yè)開業(yè)，管理商業(yè)面積6556萬平方米，其中288家來自總部。

事實上，在來自母公司的288個萬達廣場中，實際滿足REITs底層資產公募要求的項目并不多?！暗讓淤Y產的選擇范圍在成都、上海和青島?！币晃唤咏f達公募REITs準備工作的人士告訴36Kr，“現行基金公募REITs的客觀條件背后有障礙，萬達多年來開發(fā)運營模式的原因也有障礙。”

一方面，在萬達自持購物中心，一些高質量、完善的資產在征地時承諾了自持業(yè)務的年限。目前，REITs作為基礎資產發(fā)行公募，意味著需要與當地政府協調，消除自持年限限制。

另一方面，在輕資產擴張之前，萬達主要通過“住宅預購” 商業(yè)中心的發(fā)展模式大規(guī)模發(fā)展，其中商業(yè)中心通常涉及辦公樓、酒店、公寓等多種業(yè)態(tài)。根據公開發(fā)行REITs的要求，需要完全脫離購物中心資產，直到單獨的法人主體不涉及房地產開發(fā)業(yè)務，然后新主體成立公司ABS資產支持計劃，最終通過公開發(fā)行REITs募集資金購買ABS。

在資產重組過程中，首先要解決這些資產過去融資中的質押問題，其次要繳納較高的土地增值稅，稅率為增值額的30%-60%，這也是萬達內部現金流的一大挑戰(zhàn)。

此前，華創(chuàng)證券分析師單戈在房地產行業(yè)研究報告中提到，部分民營企業(yè)愿意發(fā)行REITs回籠資金，但可能面臨底層資產不足的問題。許多企業(yè)已經將優(yōu)質商業(yè)資產作為抵押貸款來換取現金流。

中國國際工程咨詢有限公司研究中心副主任徐成彬解讀“236號文件”后表示，項目原所有人應為具有消費基礎設施、開展相關業(yè)務的獨立法人主體，目前無商品房開發(fā)資質和業(yè)務。原所有者在資產、業(yè)務、財務、人員和機構方面與商品房開發(fā)業(yè)務有效隔離，保持相對獨立。

各種發(fā)行條件代表萬達發(fā)行公募REITs不可避免的考驗，不僅要滿足穩(wěn)定的現金流收入、可預測租金增長模式的資產質量要求，還要滿足底層資產主體的“純粹性”。

與萬達相比，華潤置地申請首批消費基礎設施公開發(fā)行REITs顯然更快。36Kr獲悉，華潤置地發(fā)行的REITs底層資產為公司持有的青島某購物中心，商業(yè)運營和物業(yè)管理方為華潤萬象生活。目前，重點公司的設立已經完成，為開設ABS和最終發(fā)行REITs奠定了基礎。

一位公開發(fā)行REITs市場的承銷商表示，“目前的市場狀況實際上有利于民營企業(yè)。一些國家的央企資產很好，但沒有更好的再投資目標，繼續(xù)擁有完善的購物中心收租更劃算。此外，他們還可以通過融資成本較低的債券市場籌集資金，因此發(fā)行REITs的動力相對不足。”

市場上的其他萬科和天弘也在申請第一批REITs消費基礎設施公開發(fā)行。其中，萬科的申請由其商業(yè)地產公司印力集團發(fā)起，底層資產為杭州一家購物中心。

募集資金的目的有限

早在2005年，萬達就試圖打包發(fā)行REITs萬達廣場。當時，香港REITs上市大門打開。萬達與澳大利亞麥格理銀行約定合資成立商業(yè)管理公司，將萬達9家商業(yè)廣場打包到海外發(fā)行REITs，估計募集資金超過10億美元。萬達REITs招股文件于年底在香港獲得批準。但是，2006年7月，萬達REITs計劃擱淺，嚴格控制海外公司收購內地物業(yè)的“171號文件”。

由于2021年下半年全行業(yè)流動性危機持續(xù)發(fā)酵，以及企業(yè)自身債務期滿高峰和IPO上市對賭補償協議，2023年4月以來萬達的現金流一直處于緊張狀態(tài)。

4月底至5月，標準普爾、惠譽、穆迪等國際評級機構紛紛下調萬達商業(yè)評級。隨后，萬達各地項目公司因經濟糾紛被股權凍結。7月底，企業(yè)通過出售萬達電影股份等方式籌集資金，償還了4億美元的公開債務，避免了違約。

萬達的資金鏈正處于壓力階段，特別是IPO對賭協議的出現，代表著潛在的“股轉債”壓力，超過400億元。根據大連萬達商業(yè)管理公布的2022年債券報告，截至2022年底，企業(yè)總負債2988.76億元。短期貸款余額為50.46億元，比去年同期增長948.74%；非流動負債在一年內到期687.67億元，比去年同期增長304.12%。與此同時，企業(yè)現金和現金等價物的余額為196億元。

即使萬達消費基礎設施公開發(fā)行成功，項目凈回收資金也將受到嚴格監(jiān)管，不能直接用于償還債務。根據236號文件，發(fā)起人(原權益人)必須優(yōu)先增加便民商業(yè)、智能商業(yè)區(qū)和數字化轉型投資，以嚴格監(jiān)管回收資金，以更好地滿足居民的消費需求。

在236號文件解讀報告中，徐成彬指出，目前，一些消費基礎設施可能存在一個實際問題:在特定的城市地區(qū)，消費能力和意愿很難在短時間內取得突破，因此一些基礎資產所在城市的商業(yè)基礎設施投資需求相對不足，甚至短時間內沒有相關需求。如果當地沒有相應的商業(yè)投資需求，凈回收資金可以選擇異地投資商業(yè)基礎設施，也可以選擇投資當地相關基礎設施，比如現有商業(yè)設施的配套改造或者數字化改進。

此外，REITs公開發(fā)行的承銷商表示，與工業(yè)園區(qū)、倉儲物流和高速公路相比，購物中心底層資產的業(yè)務形式和交易更加復雜，客觀上對發(fā)行人和管理員提出了更高的信息披露要求。這不僅適用于萬達，也適用于REITs的原始權益人和所有消費基礎設施的運營經理。

六月初，全國首例證券化ABS詐騙索賠案，為REITs公開發(fā)行的投資者敲響了警鐘。

由于基礎資產及其現金流嚴重虛假，上海金融法院判決原股東昆山美吉特燈都管理有限公司賠償原告中國郵政儲蓄銀行股份有限公司投資本息損失5.6億余元，因欺詐發(fā)行資產支持證券。財務顧問華泰證券故意隱瞞發(fā)行人的欺詐事實，應當承擔連帶責任。其他三家中介機構對信息公開文件中虛假陳述的形成和發(fā)布存在重大過失，分別在責任范圍內承擔連帶責任。

36Kr查詢裁判文件了解到，涉案被告的底層資產是“昆山美吉特燈都”，曾被定位為中國最大的商業(yè)綜合體之一。但在發(fā)行過程中，涉嫌虛假陳述向商家提供的免租期，通過原權益人將租金轉讓給商家，然后支付租金來虛構現金流，甚至兌現ABS的資金都來自權益人關聯方，而不是實際租金收入。

案涉ABS證券于2016年11月在上海證券交易所上市。證券到期后，原告只獲得部分本息兌現。

上半年，REITs二級市場公開發(fā)行價格大幅下跌，但第二季度報告顯示，底層資產租金收入、凈利潤和可分配現金的多種業(yè)態(tài)呈現穩(wěn)定增長趨勢，帶來了估值修復的基本面基礎。

中證REITs指數在2023年1-6月下跌20.95%，中證REITs表現弱于權益、債券市場和期貨交易。由于業(yè)績低于預期，流動性較弱等各種因素的影響，今年2月以來，中證REITs呈現出明顯的下滑趨勢，進入7月后有所反彈，1-6月除中金湖北科投光谷REIT(當日上市)外，其它所有REITs上半年均下滑，其中華夏中國交通建設(-27.92%)下滑幅度最大，新能源REIT(-1.41%)中信建投國家電投跌幅最小。

本文僅代表作者觀點，版權歸原創(chuàng)者所有，如需轉載請在文中注明來源及作者名字。

免責聲明：本文系轉載編輯文章，僅作分享之用。如分享內容、圖片侵犯到您的版權或非授權發(fā)布，請及時與我們聯系進行審核處理或刪除，您可以發(fā)送材料至郵箱：service@tojoy.com