??資本偵探（ID：deep_insights）原創(chuàng)

作者 | 亞瀾

這個一季度不好過。

在新冠肺炎疫情的陰影下，營收凈利雙降、同比由盈轉(zhuǎn)虧的個股不在少數(shù)；“資本大佬”黑石集團一季報虧損76億 ，慘淡數(shù)據(jù)“史上最差”；比特幣更是走出了有史以來最糟糕的季度表現(xiàn)。

而放大到宏觀層面，這個不祥的「2020Q1」也是美股歷史上表現(xiàn)最差的一個季度，比歷史上最著名的1937-1938年的大蕭條，08-09年的金融危機，以及2000-2001年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫所造成的跌幅都大，整體跌幅達到了21%。

上周，京東公布一季報，營收同比增長20.7%。超預期的業(yè)績均帶來了戴維斯雙擊效應。而本周，另一個互聯(lián)網(wǎng)巨頭網(wǎng)易也交出了一份遠超預期的財報，股價站上歷史新高。

根據(jù)截止到2020年3月31日的第一季度未經(jīng)審計財務業(yè)績網(wǎng)易第一季度營收170.6億元，同比增加18.3%；歸屬于網(wǎng)易公司股東的持續(xù)經(jīng)營凈利潤為35.5億元，去年同期為27.3億元，同比增長29.9%。

而就在發(fā)布財報前，網(wǎng)易周二盤中股價創(chuàng)歷史新高，市值突破500億美元。這是疫情帶來的短期線上紅利，還是網(wǎng)易變陣之后初顯的長期價值？網(wǎng)易的財報真有那么好嗎？

網(wǎng)易近一年股價走勢

（圖源：雪球）

財報到底好不好？

毫不避諱地說，網(wǎng)易一季度多條業(yè)務線均呈現(xiàn)了較高的增長態(tài)勢。公司一季度取得營業(yè)收入170.6億元人民幣，同比增長18.3%，而這一增速也高于2019年全年15.8%的同比增速。

分業(yè)務來看，網(wǎng)易線上游戲收入為135.2億元人民幣，同比增長14.1%。公司老牌的《夢幻西游》及《大話西游2》線上版表現(xiàn)依舊出色，而近幾年發(fā)行的手游陰陽師、明日之后等爆款游戲同樣保持較高熱度。

網(wǎng)易有道自去年10月IPO以來，無論在經(jīng)營數(shù)據(jù)及股價方面均表現(xiàn)亮眼。而在本次疫情之下，網(wǎng)易有道推出了一系列線上課程，使得公司實現(xiàn)了高速的增長。收入方面，網(wǎng)易有道一季度取得營業(yè)收入5.4億元人民幣，同比大幅增長140%，而這也遠高于2019年78.3%的全年。

截止一季度末，有道精品課程的付費注冊學生數(shù)達到27.6萬，同比增長59.5%；而值得注意的是，其中K12學生注冊用戶數(shù)占比超過一半，達到了15.3萬，同比大增358.7%。有道目前股價達到26美元以上，處于歷史高位，較去年17美元的IPO發(fā)行價上漲超過50%。

另外，以網(wǎng)易云音樂、網(wǎng)易嚴選、網(wǎng)易傳媒為主的創(chuàng)新業(yè)務一季度取得收入30億元人民幣，同比增長28%，同樣高于公司整體收入增速。

通過財報可以看到，網(wǎng)易的體系在發(fā)生變化——游戲繼續(xù)穩(wěn)健，教育和音樂業(yè)務逐漸呈現(xiàn)規(guī)模化效應。這樣變化的好處在于抗風險能力更強、輕裝上陣讓公司更健康。

同時這三駕馬車也圍繞著馬斯洛頂層需求，追尋長線價值。越來越多的精神消費、內(nèi)容消費需求，將被充分挖掘和滿足，逐漸日?；?，成為新剛需。

盈利能力方面，網(wǎng)易2020年一季度毛利潤93.8億元人民幣，毛利率為55%，高于去年同期及去年全年水平；Non-GAAP下歸屬于股東持續(xù)經(jīng)營凈利潤為42.1億元人民幣，同比及環(huán)比分別增長25.6%和15%，凈利潤率達到24.7%，在總收入快速增長的情況下，利潤率仍然同比提升了1.4個百分點。

分業(yè)務毛利率來看：

網(wǎng)易整體利潤率的提升一方面與毛利提升有關(guān)，同時也與其經(jīng)營效率的穩(wěn)定相關(guān)。

從財報看，一季度在收入快速增長的同時，經(jīng)營費用水平保持在了相對平穩(wěn)的水平。公司一季度總的經(jīng)營費用為48.9億元人民幣，同比增長22.8%，經(jīng)營費用率為28.8%。盡管相比去年同期略有增長，但相比上個季度則呈現(xiàn)大幅下降趨勢。

經(jīng)營費用保持相對平穩(wěn)也說明，公司在收入端的快速增長，并不是通過巨額的經(jīng)營費用投入而換取，更多的是通過自身產(chǎn)品力及經(jīng)營效率的提升而來。

丁磊踩節(jié)奏

看完財報不得不說，這是一份經(jīng)得起推敲的數(shù)據(jù)。同時這也讓人不得不感慨丁磊的“運氣”實在是很好，網(wǎng)易似乎總是能在周期危機中求生，甚至找到新的發(fā)展機遇。

之前的一個例子是2000年，在全球互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅的“壞時刻”，網(wǎng)易登陸納斯達克。上市即破發(fā)，股價一路下跌。但在股價極低的2001年，網(wǎng)易做了一件非常正確的事情——找到門戶以外的新增長動力。

靠郵箱和無線增值業(yè)務作為基本盤，在這個基礎之上發(fā)展游戲，網(wǎng)易從此走上快車道。2003年開始，網(wǎng)易股價在納斯達克節(jié)節(jié)攀升，并助推丁磊成為當時的中國首富。

網(wǎng)易2000-2002年走勢

而這一次，丁磊提前踩準節(jié)奏，在系統(tǒng)性危機到來之前完成了一系列動作，廣積糧、高筑墻、緩稱王。

2019年下半年，阿里巴巴集團以20億美元全資收購網(wǎng)易旗下跨境電商平臺考拉。同時，網(wǎng)易云音樂獲得7億美元的新融資，網(wǎng)易有道在美國紐交所成功上市。

另外，最近網(wǎng)易在港二次上市的傳聞甚囂塵上，如若成行，勢必給網(wǎng)易以更加充足的資金底氣。

這幾個干脆利落的動作歸納起來實際上是兩方面：

網(wǎng)易是幸運的。試想如果有道的上市放在今年，在中概股遭遇“瑞幸余波”牽連、美股整體震蕩的情況下，是大概率不會太過順利的。而有道的提前布局也沒有“辜負”疫情引發(fā)的在線教育新風口——第一季度網(wǎng)易學習服務和產(chǎn)品凈收入達4.42億元人民幣，同比增長226.4%；經(jīng)營性凈現(xiàn)金流回正，達4,970萬元人民幣。

萬事俱備之后，東風一來，自然極速增長。

但并不是所有人擁有線上紅利的人都能抓住這樣的機會。比如截至今年3月底 ，微博月活躍用戶達5.5億，日活躍用戶達2.41億，均為單季凈增長歷史新高。但其第一季度總凈營收為3.234億美元(GAAP)，同比下降19%，按固定匯率計算同比下降15%；歸屬于微博的凈利潤較上年同期下降65%。

流量激增一時爽，有沒有堅持長期主義的產(chǎn)品承接住從天而降的用戶，才是考驗公司經(jīng)營水平與匠心的奧義。

網(wǎng)易的商業(yè)邏輯仍是通過聚焦用戶體驗和用戶社區(qū)的運營，為用戶提供簡潔、高效（單位使用時間獲得用戶價值高）、強調(diào)互動性和社會歸屬感的通信（郵箱）、娛樂、資訊與教育產(chǎn)品。其把用戶體驗放在第一位的理念，讓之成為為數(shù)不多的不把用戶當流量，而是把用戶當人的公司。

套用丁磊的話，用戶對產(chǎn)品的高頻和產(chǎn)品體驗的獨特性，是比用戶停留時長更重要的東西。而網(wǎng)易也更傾向于靠產(chǎn)品本身驅(qū)動用戶自發(fā)增長，而非靠虧損補貼換增長。

這樣的“覺悟”讓網(wǎng)易具備了長期主義。也因此，超預期的Q1對應的并非“疫情紅利”，而是一種極度不確定性中的確定性。

顯然，網(wǎng)易23年來數(shù)次穿越周期，是不斷地校準方向，發(fā)現(xiàn)并調(diào)整聚焦到自己擅長的板塊，勇于把不擅長的砍掉。

不是“風來了”再變，而是調(diào)整好了等風來。畢竟，穿越周期=長期正確+短期運氣，運氣背后還是要有實力的。

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