【冷思考】7月迎來解禁小高峰，科創(chuàng)板會涼涼嗎？
來源|中金點睛（ID：CICC_Perspective）
作者|王漢鋒 李求索
7月開始A股市場解禁規(guī)模明顯增加，單月解禁市值4787億元，較二季度月均值（2338億元）提升104%。投資者普遍擔(dān)心解禁及其伴隨的減持壓力抬升可能會對市場資金面帶來影響。我們認為解禁壓力的提升主要來自科創(chuàng)板首批25家公司開板一年后的首發(fā)類解禁。且雖然科創(chuàng)板首批公司解禁規(guī)模較大，占流通市值比例相對較高，但是我們認為解禁期間的實際減持壓力可能相對有限，首批公司解禁對科創(chuàng)板可能更多為風(fēng)險偏好的影響而非實際資金面影響。
7月解禁壓力相對較大，科創(chuàng)板解禁相對集中
近期市場解禁壓力將有所抬升，7月開始A股市場解禁規(guī)模明顯增加，投資者普遍擔(dān)心解禁及其伴隨的減持壓力抬升可能會對市場資金面帶來影響。具體來看：
1）7月為今年解禁小高峰。按當(dāng)前價格估算2020年股份解禁的規(guī)模大約在4.2萬億元，其中上半年解禁規(guī)模1.9萬億元，下半年解禁規(guī)模2.3萬億元。其中7月單月解禁市值4787億元，較二季度月均值（2338億元）提升104%。為今年解禁規(guī)模第三高的月份（1月解禁5886億元，12月估算解禁4841億元）。行業(yè)來看，證券、電子、醫(yī)藥、通信等行業(yè)解禁規(guī)模占成交比重相對較大。
2）解禁壓力主要集中在科創(chuàng)板。解禁壓力的提升主要來自科創(chuàng)板首批25家公司開板一年后的首發(fā)類解禁，按當(dāng)前股價計算7月22日的解禁規(guī)模為1882億元，占當(dāng)月解禁總額的39%，占目前科創(chuàng)板總市值/流通市值的9%/59%，占科創(chuàng)板首批公司總市值/流通市值的30%/231%。
圖表: 2020年7月解禁情況
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 解禁高峰期對指數(shù)影響略偏負面
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 歷史情況來看首發(fā)原股東限售股解禁的超額收益
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 歷史情況來看定向增發(fā)限售股解禁的超額收益
資料來源：萬得資訊，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: A股各類型解禁規(guī)模估算
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表:2020年至2022年月度解禁規(guī)模
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 扣除大股東參與的2020年至2022年月度解禁規(guī)模
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 最近幾月分板塊解禁情況
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 2020年至2022年月度解禁規(guī)模（分板塊）
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 2020年至2022年解禁分板塊情況（扣除大股東參與的首發(fā)和定增項目）
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 近幾月解禁分行業(yè)情況（全部）
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 近幾月解禁分行業(yè)情況（扣除大股東參與的首發(fā)和定增項目）
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
“有驚無險”，我們認為科創(chuàng)板解禁對市場影響可能有限
雖然科創(chuàng)板首批公司解禁規(guī)模較大，占流通市值比例相對較高，但是我們認為解禁期間的實際減持壓力可能相對有限，首批公司解禁對科創(chuàng)板可能更多為風(fēng)險偏好的影響而非實際資金面影響，主要基于以下邏輯：
1）當(dāng)前的科創(chuàng)板首批公司解禁和2010年創(chuàng)業(yè)板首批公司解禁有一定的相似之處。創(chuàng)業(yè)板首批公司大規(guī)模解禁期間并未對板塊帶來明顯沖擊，當(dāng)月實際減持規(guī)模也較小。2009年登陸創(chuàng)業(yè)板的首批28家公司在2010年11月1日時有過一波較大規(guī)模的解禁。且當(dāng)時創(chuàng)業(yè)板估值與主板估值也有較大差距（創(chuàng)業(yè)板當(dāng)時TTM PE 為73倍，同期滬深300指數(shù)為15倍）當(dāng)時解禁市值為239億元，占創(chuàng)業(yè)板首批公司總市值/流通市值的16%/69%。當(dāng)月創(chuàng)業(yè)板實際減持規(guī)模僅為5.97億元，占當(dāng)月創(chuàng)業(yè)板解禁規(guī)模的2.5%。從市場表現(xiàn)來看，創(chuàng)業(yè)板指在2010年11月前后也并未受到解禁的明顯影響，指數(shù)在2010年11月1日上漲4%（后兩個交易日回調(diào)約6%），且前后一個月維持升勢（解禁前1月/后1月分別上漲17.5%/6.3%）。
2）當(dāng)前減持規(guī)則對于首發(fā)解禁也有較多限制。2017年頒布的減持規(guī)定對首發(fā)解禁在減持上限制較多，如3個月內(nèi)二級市場減持規(guī)模不得超過總股本的1%；3個月內(nèi)大宗交易減持不得超過總股本的2%且受讓方有6個月限售期。解禁后實際能立即減持的部分有限。
3）上交所科創(chuàng)板減持新規(guī)及時出臺，有望進一步和緩減持壓力。7月3日上交所發(fā)布《上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司股東以向特定機構(gòu)投資者詢價轉(zhuǎn)讓和配售方式減持股份實施細則》，解禁方可通過詢價和配售兩種方式轉(zhuǎn)讓手中股份，這有利于為解禁后的減持行為予以緩沖，平緩減持壓力。該方案的生效時間恰為7月22日，從執(zhí)行時間來看有較明顯的針對性。
4）我們認為科創(chuàng)板指數(shù)設(shè)立及新上證綜指納入科創(chuàng)板也將降溫減持預(yù)期。7月22日上證綜指修訂后將納入科創(chuàng)板公司、科創(chuàng)50指數(shù)也將于7月22日收盤后正式設(shè)立。市場關(guān)注度的提升及后續(xù)相關(guān)ETF等基金產(chǎn)品設(shè)立預(yù)期也有望對沖投資者對科創(chuàng)板解禁減持的擔(dān)憂。
圖表: 《上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司股東以向特定機構(gòu)投資者詢價轉(zhuǎn)讓和配售方式減持股份實施細則》梳理
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部
圖表: 最近數(shù)周股東呈現(xiàn)凈減持
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 前幾周減持規(guī)模有所提升
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 解禁和減持存在相關(guān)性
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: A股市場凈減持規(guī)模與指數(shù)表現(xiàn)
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
圖表: 創(chuàng)業(yè)板減持規(guī)模及對應(yīng)指數(shù)表現(xiàn)
資料來源：萬得資訊，上市公司公告，中金公司研究部（注：數(shù)據(jù)截止到2020年7月3日）
文章來源
本文摘自：2020年7月6日已經(jīng)發(fā)布的《科創(chuàng)板解禁分析，預(yù)計“有驚無險”》
王漢鋒 CFA SAC 執(zhí)業(yè)證書編號：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454
李求索 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號：S0080513070004 SFC CE Ref：BDO991
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