久違了的黃金大跌還是到來了。

美國時間8月11日周二，Comex黃金期貨大跌130美元，收盤創(chuàng)出7年來的最大跌幅；比黃金更活躍的白銀，更是從29.4美元/盎司暴跌至24.4美元/盎司，暴跌16%。在美盤帶動之下，國內(nèi)的黃金期貨和白銀期貨雙雙觸及跌停，截止到周三收盤，還一直封死在跌停位。

不是說美元印鈔步伐不會停嘛，為什么黃金白銀還會出現(xiàn)如此大跌？

個中緣由，其實要看債券。

10多年來，黃金價格一直與美國抗通脹債券的價格同向運動、密切相關(guān)，而抗通脹債券的價格，反映的是美元剔除了通貨膨脹之后的真實收益率。

 

▲金價與美國債券價格關(guān)系

所以，影響黃金價格的邏輯就是：

美元真實收益率升高，黃金價格就會下跌；

美元真實收益率降低，黃金的價格就上漲。

本次黃金的下跌趨勢，從美國財政部每日公布的美元真實收益率數(shù)據(jù)上就已經(jīng)反映出來——下面的表格，就是美國財政部公布的其不同期限的抗通脹債券每日收益率（也即美元的真實收益率）數(shù)據(jù)。

 

2020年8月6日之前，各個期限的美國抗通脹債券收益率（即美元真實收益率）持續(xù)下降并且在8月6日同時創(chuàng)下有史以來的最低值的時候，8月7日，Comex黃金期貨的價格順勢就創(chuàng)出了歷史最高價。

8月7日到8月11日，隨著各期限美國抗通脹債券收益率的逐步抬升，基本就意味著黃金要開始一輪下跌的步伐，唯一不確定的，只是下跌的幅度而已。

如何理解真實利率？

拋開美國抗通脹債券這種債券本身的設(shè)計，大家可以想一下，什么是真實收益率？

在中國，如果你想獲得安全穩(wěn)定的收益，最穩(wěn)妥的辦法是你到銀行去存款，存1萬元，年化利率5%，但預(yù)計這一年的通貨膨脹有3%，那么你存款的真實收益率，就是5%-3%=2%。

如果你持有美元，想獲得無風(fēng)險收益，一般不是通過存款，而是購買聯(lián)邦政府發(fā)行的債券，這就是國債，購買之時的國債收益率，就是你持有到期的無風(fēng)險收益。

比方說，現(xiàn)在美國的10年期國債到期收益率是0.67%，這就意味著，當(dāng)你花錢買入這種債券后，如果你不賣出的話，持有期內(nèi)，按照你購買之時的債券成本計算，你每年可以獲得0.67%的收益。

 

問題在于，這個0.67%，只是你所獲得的名義收益，因為沒有考慮過通貨膨脹。

為了打消公眾對購買國債不能抵御通貨膨脹的擔(dān)憂，美國聯(lián)邦政府非常貼心地“提供幫助”，特別發(fā)行了通脹保值國債（Treasury Inflation Protected Securities，TIPS）。

美國財政部在償還TIPS的時候，分為固定息票和浮動本金額。其中，本金部分將按照美國勞工部的月度非季調(diào)城市CPI指數(shù)（CPI-U）進行調(diào)整，但利息是固定的，每半年支付一次，不過利息通常低于同期的普通國債。

美國財政部每年4月發(fā)行新的5年期TIPS，并在8月和12月開放拍賣已發(fā)行且還在流通的5年期TIPS；新的10年期TIPS在每年1月和7月發(fā)行，然后在3月、5月和9月、11月開放拍賣已流通的10年期TIPS……TIPS發(fā)行之后，和其他國債一樣在市場上流通，有人買有人賣，其價格也有漲有跌，而隨著債券本身價格的漲跌，TIPS的到期收益率也會發(fā)生變化，而這個收益率就是剔除了通貨膨脹之后的美元真實收益率。

將同期限的國債收益率減去TIPS收益率，就是市場對美元體系通貨膨脹的預(yù)期，這被稱為“盈虧平衡通脹率（breakeven inflation rate）”，下圖就是10年期盈虧平衡通脹率最近5年的變動情況。

 

關(guān)于真實收益率和通貨膨脹的問題解釋清楚了，就可以分析這兩天黃金價格為什么大跌了。

要不要追空黃金？

美國時間8月5日，美國財政部表示，將在未來幾個月擴大長期國債發(fā)行規(guī)模，“審慎管理國債”，根據(jù)財政部預(yù)計，考慮到期的國債再融資操作，美國財政部將在一周之內(nèi)發(fā)行1120億美元國債，其中包括480億美元3年期國債、380億美元10年期國債和260億美元30年期國債……這么大規(guī)模的國債發(fā)行，意味著什么？

這么多國債一下子涌向市場，那就只能降低點兒價格促銷才行。

于是，8月10-11日，美國各個期限的國債價格都紛紛下跌；國債價格下跌，意味著國債收益率升高，就在8月11日當(dāng)天，美國十年期國債收益率從0.52%上升到了0.66%，暴漲了27%；在通脹預(yù)期短期內(nèi)沒啥變化的情況下，國債收益率暴漲，意味著美元真實收益率暴漲；美元真實收益率的急速上揚，就意味著黃金價格的暴跌。

這就是黃金價格大跌的邏輯。

有人可能會說了，黃金漲了這么久，現(xiàn)在下跌趨勢終于打開，而你剛才也說了，現(xiàn)在有大量的國債推向市場，意味著國債收益率會上升，我要不要追空呢？

這個，在美元注定會大肆印鈔的宏觀格局下，我個人不建議任何人做空黃金。

因為，美國聯(lián)邦政府的債務(wù)總額已經(jīng)高達(dá)26.5萬億美元，相當(dāng)于其2019年GDP的135%，在如此之高的政府債務(wù)壓迫之下，美國國債收益率的上升注定是個短期內(nèi)的現(xiàn)象。

3月中旬以來，在美聯(lián)儲大量購買國債的QE政策之下，中央銀行不斷抬高美國國債的價格，這導(dǎo)致了美國國債收益率一路降低，直至出現(xiàn)有史以來的最低水平。

2020年3月，因為美國聯(lián)邦政府推出了2.2萬億美元的疫情救助法案，為資助美國政府，美聯(lián)儲沖到市場上開始購買國債，迄今為止，5個月時間，額外購買了1.8萬億美元的國債，這才是美國國債收益率一路降低的真正原因。

 

▲2007年以來美聯(lián)儲持有國債的規(guī)模變動

在美聯(lián)儲大肆印鈔的影響之下，美國國債收益率一路降低，市場預(yù)期通貨膨脹率會逐漸抬升，這正是黃金一路上漲的催化劑。

極短時期內(nèi)因為財政部的拍賣，導(dǎo)致市場上國債供應(yīng)增加，進而導(dǎo)致國債收益率抬升，這是美聯(lián)儲最近沒有大手筆出手購買的原因，如果美聯(lián)儲像3-7月份那樣沖到市場上大量購買（印鈔），美元的國債收益率很快就會被再次壓低。

所以：

要判斷黃金會不會大跌，先要判斷的是，美聯(lián)儲的購債活動會不會停止或減緩；要判斷美聯(lián)儲購債會不會停止或減緩，先要判斷的是，美國聯(lián)邦政府還需不需要再次借債；要判斷美國政府會不會額外借債，先要判斷的是，美國政府的收入夠不夠支出；……

因為疫情襲來，美國整個經(jīng)濟萎縮嚴(yán)重，美國政府的收入一直在萎縮；與此同時，美國政府為了救助疫情下的美國經(jīng)濟，各項支出反而都在飛速增長。

在這種情況下，你說美國政府的收入夠不夠支出呢？
 

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