來源|葉檀財經(jīng)（微信公眾號ID：tancaijing）

作者|葉檀

葉檀：沉寂了那么久 神火居然要上天  怎么回事？

2020年最常見的詞匯叫“活久見”，美國股市活久見，中國股市也是活久見。

新能源、新基建，但凡新字輩，一蹭就飛，一沾就火，即便估值貴得讓人驚掉下巴，投資者仍然瘋狂買入。

一半海水，一半火焰，新字頭們高歌猛進背后，曾經(jīng)的“煤飛色舞”、傳統(tǒng)行業(yè)便宜到令人發(fā)指。

以有色金屬行業(yè)指數(shù)為例，2012年5月，最高到達5723.08，時間過去了8年又5個月，金屬行業(yè)指數(shù)4116.09，8年時間算是白過了。

極端現(xiàn)象讓人產(chǎn)生一種錯覺，好像價值投資專指新行業(yè)，傳統(tǒng)行業(yè)已是昨日黃花，壓根不可能有創(chuàng)新。

真的是這樣嗎？

投資這回事，從來人多的地方去不得，所有人都能發(fā)現(xiàn)的投資機會，即便有價值，前景一般也不會太大了。

挖掘價值，如果連挖掘的動作都省了，遍地撿黃金，還有多少價值可言？

這個行業(yè)  有金子被埋沒！

發(fā)現(xiàn)價值，得從產(chǎn)業(yè)鏈源頭挖起，這么做既可以享受新產(chǎn)業(yè)的繁華熱鬧，不偏離時代潮流，又能夠遠離喧囂聒噪，洞見被遺忘的金子。

新能源產(chǎn)業(yè)鏈堪稱今年最火的行業(yè)，政策持續(xù)助力，千年市骨買來的特斯拉持續(xù)給力，讓整個新能源產(chǎn)業(yè)鏈一漲再漲。

作為我最關注的新興行業(yè)之一，尋找新能源產(chǎn)業(yè)未被挖掘的黃金，是我持續(xù)研究的課題。

最近，我發(fā)覺一個被市場先生忽視的新能源行業(yè)里的老兵，鋁行業(yè)。

政策面上，新能源汽車替代傳統(tǒng)汽車的趨勢是非常明確的。

10月9日，國常會通過《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，規(guī)劃明確提到，到2035年，國內(nèi)公共領域用車將實現(xiàn)全面電動化；到2025年，新能源汽車新車銷量占比達25%左右；到2025年，智能網(wǎng)聯(lián)汽車新車銷量占比達到30%……

政策支持，執(zhí)行到位，需要電池發(fā)力，降成本增續(xù)航，還需要材料給力，通過輕量化給新能源插上騰飛的翅膀。

光大證券的研報顯示，新能源車平均鋁消耗量為 141.5 千克，比傳統(tǒng)汽車用料高出50%左右。

2019年9月，國際鋁業(yè)協(xié)會發(fā)布《中國汽車工業(yè)用鋁量評估報告（2016-2030）》預測，因為新能源的崛起，2030年中國汽車行業(yè)用鋁量將增加兩倍多，從380萬噸增加到2030年的910萬噸，其中新能源車耗鋁量占全國鋁消費總量的比重從2018年的0.42%提升到2030年的7.22%。

以往國內(nèi)鋁需求，大頭在建筑房地產(chǎn)行業(yè)，占比接近30%，這是鋁行業(yè)的基本盤。

最困難的2020年，國人對房地產(chǎn)的需求不但沒有下降，反而在增長。

據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020年前8個月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資增速為4.6%，全國商品房銷售額同比增長1.6%。

作為全球最剛的兩大市場之一，國人的樓市信仰牢不可破。強大的信仰加持，對鋁行業(yè)來說，無疑是一大利好，基本盤穩(wěn)穩(wěn)嗒。

假設地產(chǎn)基建變化不大，由于新能源汽車等交運領域爆發(fā)，會讓鋁行業(yè)迎來二次增長。

看看世界的發(fā)展趨勢，德國、日本、北美等發(fā)達國家，無一例外，交通運輸才是鋁行業(yè)最大的需求地。

10月10日，據(jù)新浪科技消息，9月份，德國、英國、法國、挪威、瑞典、葡萄牙、意大利、瑞士、西班牙九國新能源汽車銷量繼續(xù)上升，注冊量合計13.3萬輛，同比上升195%。歐洲已經(jīng)超越中國，一躍成為全球最大的新能源汽車市場。

再過幾年，歐美國家的用鋁量還會繼續(xù)攀升，中國當然不會落下，追上歐美只是時間問題。

拆解產(chǎn)業(yè)鏈結構，電解鋁是核心中的核心。

眼看著鋁行業(yè)有望二次成長，電解鋁供給側卻受到巨大約束。

2017年之后，電解鋁進入存量博弈階段，新增產(chǎn)能大幅受限，產(chǎn)能指標稀缺。

工信部下發(fā)《關于印發(fā)部分產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法的通知》和《關于印發(fā)清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項目行動工作方案的通知》等重磅文件，政策如泰山壓頂，電解鋁總產(chǎn)能“天花板”已然形成。

隨著2017年10月工信部發(fā)布《關于企業(yè)集團內(nèi)部電解鋁產(chǎn)能跨省置換工作的通知》，2018年初，工信部發(fā)布《關于電解鋁企業(yè)通過兼并重組等方式實施產(chǎn)能置換有關事項的通知》，電解鋁行業(yè)進入置換時代。

環(huán)保壓力始終是懸在傳統(tǒng)行業(yè)頭頂?shù)囊话牙麆Α?/strong>

2020年9月27日，生態(tài)環(huán)境部召開應對氣候變化政策吹風會。

吹出的風聲就是傳統(tǒng)高污染行業(yè)的供給側改革，“十四五”期間要進一步加快碳市場的建設，把其他重點行業(yè)加快納入進來，鋼鐵、水泥、化工、電解鋁、造紙等行業(yè)前期已做了很長時間的準備工作，下一步要考慮加快納入。

行業(yè)政策強壁壘，環(huán)保政策限制，加上電解鋁行業(yè)本身的重投入，讓電解鋁供給增長非常乏力，2019年電解鋁產(chǎn)量創(chuàng)30年來首度負增長。

目前電解鋁行業(yè)TOP 5 集中度已經(jīng)超過50%，除非政策有大幅變動，不然電解鋁行業(yè)贏家通吃是大概率事件。

如果看不懂其中的投資機會，請參照供給側改革之下的水泥行業(yè)。

需求在增長，供給在受限，這樣的行業(yè)，值得關注。

行業(yè)黑馬 看點十足！

電解鋁，顧名思義，電解產(chǎn)生鋁，能耗、電力是關鍵成本，也是企業(yè)競爭力的核心價值。

噸鋁成本最大的兩塊，一塊是氧化鋁，一塊是電力成本，兩者合計占到70%以上。

全球氧化鋁行業(yè)供給長期過剩，機構測算2020年過剩72萬噸，2021年過剩77萬噸。

國內(nèi)因為疫情關系，短期供應短缺，造成氧化鋁價格有所回升，不過這并不能改變氧化鋁產(chǎn)能供大于求的局面，未來隨著山西、河南等高成本生產(chǎn)地不斷復產(chǎn)，氧化鋁價格重新回歸弱勢是大概率事件。

另外，氧化鋁和電解鋁之間的政策正出現(xiàn)明顯分化，電解鋁在管控，氧化鋁在放開。

2019年10月28日，工信部發(fā)布《對十三屆全國人大二次會議第 7157 號建議的答復》中指出，“不宜再通過控制氧化鋁產(chǎn)能總量規(guī)模、實行產(chǎn)能減量或等量置換等行政手段約束行業(yè)發(fā)展，應按照市場化、法治化原則，創(chuàng)造公平市場環(huán)境，引導氧化鋁行業(yè)有序健康發(fā)展”。

政策差異，將使產(chǎn)業(yè)鏈整體向電解鋁傾斜。

氧化鋁成本不足為懼，化解用電成本才是電解鋁的重中之重。

電解鋁電力等綜合成本最低的地方，集中在新疆、山東、陜西、云南等地，其中政策允許電解鋁發(fā)展且享受優(yōu)惠的地方，云南是少數(shù)中的少數(shù)。

2018年1月，云南曾下發(fā)過一個文件《關于實施優(yōu)價滿發(fā)推動水電鋁材一體化發(fā)展專項用電方案的通知》，文件特別提出，對于通過招商引資引進企業(yè)自帶電解鋁產(chǎn)能指標的電解鋁企業(yè)，前五年按照0.25元電價執(zhí)行，電解鋁產(chǎn)能投產(chǎn)五年后，執(zhí)行用電價格逐年遞增機制，在0.25元的基礎上，從第六年起每年增加1.2分，增加至0.3元封頂。

云南水電豐沛，電價低廉，水電用不完也是浪費，吸引用電大戶來云南，既解決水電資源浪費的問題，也能進一步促進當?shù)氐陌l(fā)展。

企業(yè)選擇在云南做電解鋁，如虎添翼！

神火股份就是嗅覺敏感的聰明企業(yè)。

云南優(yōu)惠政策下發(fā)僅3個月，2018年4 月27日，神火股份便在成立了云南神火鋁業(yè)有限公司，把在河南本部的電解鋁指標置換過來，用更低的成本，做更大的業(yè)務。

云南神火項目，堪稱高效電解鋁典范。

據(jù)光大證券統(tǒng)計，2010年以來，在電解鋁單

一項目上，云南神火的總投資最大，達到63億。

投資大，效率不低，神火63億投資創(chuàng)造90萬噸產(chǎn)能，單位投資只有7000元一噸，在行業(yè)內(nèi)非常領先。

作為一家負責任的上市公司，神火股份并沒有盲目的把云南神火項目隨便裝進上市公司，而是在行業(yè)翻轉(zhuǎn)信號出現(xiàn)之時，擇機而動，盡可能給股東快速回報。

2020年7月9日，神火股份發(fā)布公告，籌措對云南神火增資并表，成為控股股東。

2020年9月10日，神火股份公布了增資購買云南神火的重大資產(chǎn)重組報告書。

0元受讓文山城投持有的云南神火3億認繳出資權；在云南神火注冊資本由 50.6億元變更為 60.6億元增資過程中，神火股份認繳7億元。10億元認繳之后，神火股份持有云南神火的份額將提高到 43.40%。

神火集團承諾，把表決權交給神火股份，讓神火股份用73.60%表決權，更好的為股東創(chuàng)造價值。

這次增資之后，神火集團已經(jīng)將所有電解鋁業(yè)務全部注入上市公司，徹底解決同業(yè)競爭問題，市場的后顧之憂可以打消了。

一體化是電解鋁行業(yè)的頂級玩家的必修功課，神火股份自然知道這個道理。

電解鋁行業(yè)，有一個經(jīng)驗公式，一個單位的電解鋁，大概需要2個單位的氧化鋁，3.8個單位的鋁土礦。

神火股份現(xiàn)在有125萬噸電解鋁產(chǎn)能，云南神火滿產(chǎn)之后，將上沖170萬噸。

這意味著，未來神火股份需要340萬噸氧化鋁，646萬噸鋁土礦。這么大的需求，足以送神火股份坐上中國氧化鋁需求量頭把交椅的位置。

需求量大是好事，也是壞事。

之前分析過，盡管氧化鋁行業(yè)本身供應充足，但是頭部競爭，一旦核心材料被卡脖子，影響可能是致命的。

2020年，我們被卡脖子的事情還少嗎？

任何一家企業(yè)都應該通過一體化，通過全產(chǎn)業(yè)鏈來化解外部風險。

8月17日，神火股份發(fā)布公告，以0元價格受讓錦江集團對龍州鋁業(yè)36%的股權，以及4.41億元的出資權利和義務，神火股份由此成為成為龍州鋁業(yè)的大股東。

神火股份未來還可能繼續(xù)增持，直到持有不低于51%的股份。

高手過招，提前買好彈藥，給養(yǎng)充足才是贏家風范。

通過收購龍州鋁業(yè)，盡可能解決氧化鋁和稀缺資源鋁土礦的問題，這步棋，神火股份走得超前而明智。

歷史之最 這種情況非常罕見！

2020年盡管有疫情，但中國對鋁的需求卻非常驚人。從滬鋁庫存變化來看，2020年3月到6月，庫存下降幅度創(chuàng)歷史最大。

滬鋁周度庫存變化

海關總署的數(shù)據(jù)顯示，中國罕見的開始凈進口鋁。

9月23日，據(jù)中國海關總署數(shù)據(jù)，8月份，中國連續(xù)第二個月鋁凈進口，由于貿(mào)易商利用海外價格較低的機會增加進口，8月份中國鋁進口量同比大幅增加8倍。8月份的進口規(guī)模，創(chuàng)2009年4月以來的最高月度進口水平。

中國為什么在今年重啟鋁進口？

基建地產(chǎn)等老需求+新能源等新需求爆發(fā)，加上供給側的產(chǎn)能的限制，是電解鋁行業(yè)迅速回暖的短期因素。

2020年二季度，電解鋁行業(yè)復蘇態(tài)勢明顯，成本低，增量大的頭部企業(yè)，無疑將更加受益。

2020年半年報顯示，神火股份凈利潤達到1.534億元，扣非凈利潤7344萬。

2020年10月13日，神火股份發(fā)布三季度預報，顯示凈利潤達4.89億元，扣非凈利潤達2.941億元。

扣非利潤是衡量一個公司賺錢與否的真指標，神火股份已經(jīng)連續(xù)三個季度扣非利潤高增長，2020年一季度同比增長65%，二季度同比增長158.11%，三季度同比200.96%。

一般而言，看一個企業(yè)盈利是否翻轉(zhuǎn)，能否持續(xù)，三個季度就能看出端倪，神火股份目前的情況正是這樣。

拆解神火股份的盈利組成不難發(fā)現(xiàn)，電解鋁業(yè)務貢獻最多。

其中，新疆神火凈利潤前三季度實現(xiàn)利潤總額7.75億元，同比增加3.95億元。第三季度表現(xiàn)最為亮眼，單季度實現(xiàn)利潤3.84億，環(huán)比增加1.88億。新疆神火前三季度一共給上市公司股東貢獻了3億利潤，占到全部凈利潤的6成左右。

剛剛完成資產(chǎn)重組的云南神火已經(jīng)貢獻凈利潤，且進展神速。

前三季度一共實現(xiàn)1.91億利潤，歸屬上市公司的份額為5,865.70 萬元。

查閱相關電解鋁上市公司的業(yè)績，我們發(fā)現(xiàn)神火股份的復蘇速度，遠遠領先同行，復蘇力驚人。

按照目前的發(fā)展趨勢，新疆神火80萬噸電解鋁+未來云南神火90萬噸產(chǎn)能，170萬噸產(chǎn)能集體亮相，將會是什么模樣，畫面太美，難以想象。

神火的復蘇，體現(xiàn)在盈利增長上，更體現(xiàn)在費用下降上?？纯瓷窕鸸煞莸呢攧召M用，2019年下降了17.4%，2020年上半年在2019年的基礎上，又下降了9.35%。

打通鋁產(chǎn)業(yè)鏈的一體化競爭力之后，神火股份在煤炭領域繼續(xù)深耕，走雙主業(yè)路線。

雌雄雙煞，煤鋁雙雄。

別忘了，神火可是做煤出身，煤炭是老本行。

隨著煤炭價格回暖，前三季度河南神火興隆礦業(yè)有限責任公司同比增利 1.02 億元，歸屬母公司凈利潤達到6266萬。

神火煤炭品質(zhì)不俗，產(chǎn)銷量常年保持在100%的高水準，但苦于新增產(chǎn)能不足，限制了煤炭板塊盈利和造血能力。

為了打破產(chǎn)能瓶頸，2020年2月，神火股份發(fā)布公告，打算通過非公開發(fā)行股票的方式募集資金20億，其中17億元左右用于梁北煤礦改擴建，3億元用于償還短期貸款。

據(jù)神火股份相關公告，梁北煤礦屬于瘦焦煤，煤種稀有，煤質(zhì)優(yōu)良，用戶以長單為主，客戶群穩(wěn)定，幾乎沒有滯銷。

技改之后，梁北礦生產(chǎn)能力將由90萬噸提升至240萬噸，一下子突破了神火股份多年550萬噸煤產(chǎn)量的限制，未來每年煤產(chǎn)量將突破700萬噸。

根據(jù)《梁北煤礦改擴建可行性研究報告》，按產(chǎn)品綜合售價538.29元/噸（不含稅）測算，技改后梁北煤礦可實現(xiàn)營業(yè)收入8.07億元/年、凈利潤2.15億元/年。稅后收益率12.74%。

據(jù)悉，梁北煤礦最近3年的平均售價是898元/噸，按照這個數(shù)字，未來實際收益可能比可行性研究更高。

煤炭行業(yè)同樣是政策約束性行業(yè)，新增的優(yōu)質(zhì)煤炭產(chǎn)能，將帶來優(yōu)渥的利潤和現(xiàn)金流。

內(nèi)循環(huán)時代，分為老循環(huán)和新循環(huán)，老循環(huán)用來托底，新循環(huán)帶來契機，兩者互為補充，齊頭并進。

百年大變局之下，新老都占的行業(yè)和企業(yè)，最具看點，最有可能迎來重大機遇。

金子滿地撿，不是理想國，而是白日夢，能挖出現(xiàn)實中的真金白銀，是真本事。

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