來(lái)源丨正和島

作者丨Atorasu

“我認(rèn)為，現(xiàn)在幾乎所有人都低估了中國(guó)，如果你去看看那些跟世界資本化相關(guān)的指標(biāo)，中國(guó)都是被低估的。

當(dāng)然這從某種程度上說(shuō)也很正常，畢竟各地的投資者都更習(xí)慣用儲(chǔ)備貨幣投資和進(jìn)行儲(chǔ)蓄，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的配置自然會(huì)比較低。

但是，現(xiàn)在第一步必須是要分散地布局中國(guó)資本市場(chǎng)，換句話(huà)說(shuō)，你需要在中國(guó)的各類(lèi)資產(chǎn)中找到自己的平衡……在這之后你可以進(jìn)行一些與資產(chǎn)定價(jià)相關(guān)的戰(zhàn)術(shù)性操作，但首先，一定要去接觸中國(guó)資本市場(chǎng)，包括儲(chǔ)備一些人民幣?！?/span>

“我相信美國(guó)和美元仍然非常強(qiáng)勢(shì)，因?yàn)槭澜缟洗蠖鄶?shù)人仍在使用美元購(gòu)買(mǎi)商品，美國(guó)依舊控制著清算體系。

如果發(fā)生資本戰(zhàn)爭(zhēng)，就能切斷人們的資金流。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，受此掣肘的人們終將找到替代品，從而削減美國(guó)及美元的影響力?！?/span>

“歷史表明一個(gè)國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣實(shí)力和金融實(shí)力滯后于其他方面的實(shí)力，現(xiàn)在看來(lái)，天命在呼喚中國(guó)對(duì)人民幣進(jìn)行國(guó)際化并發(fā)展金融中心。我相信現(xiàn)在正是時(shí)候，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放，資金流會(huì)大舉涌入，因?yàn)橹袊?guó)的基本面情況十分強(qiáng)勁?！?/span>

“美國(guó)最富有的0.1%人口的財(cái)富，與底部90%人口的財(cái)富總和幾乎相等……共和黨偏右傾、民主黨偏左傾的幅度達(dá)到自1900年以來(lái)的最高水平，兩黨之間的分歧也達(dá)到自1900年以來(lái)的峰值。”

以上是橋水基金創(chuàng)始人雷·達(dá)里奧10月24日在第二屆外灘金融峰會(huì)以及此前接受CNBC采訪(fǎng)時(shí)分享的精彩觀點(diǎn)。

達(dá)里奧第一次來(lái)中國(guó)時(shí)剛剛改革開(kāi)放，他見(jiàn)證了中國(guó)資本市場(chǎng)從無(wú)到有的發(fā)展歷程，也在其中做出了“一點(diǎn)微小的貢獻(xiàn)”。

談起此次峰會(huì)的議題，他認(rèn)為“世界秩序變局中的金融合作與競(jìng)爭(zhēng)”更適合作為當(dāng)今的議題，因?yàn)橹忻啦┺牡拇蟊尘跋?，各領(lǐng)域的國(guó)際合作都面臨挑戰(zhàn)，這其中當(dāng)然也包括金融領(lǐng)域。

01、今天美國(guó)人與中國(guó)人坦誠(chéng)地討論金融市場(chǎng)意義重大，當(dāng)前情況中存在三大推動(dòng)力

我很高興能夠參加上海外灘金融峰會(huì)，這樣的討論對(duì)我頗具意義。借此機(jī)會(huì)，我想與大家分享自己的一些觀點(diǎn)。

我1984年首次來(lái)到中國(guó)，當(dāng)時(shí)還沒(méi)有金融市場(chǎng)可言。五年后，我有幸與一個(gè)七人小組合作，他們由一群聰明又愛(ài)國(guó)的中國(guó)人組成，其使命是將股票市場(chǎng)引入中國(guó)。

小組當(dāng)時(shí)也沒(méi)有什么金融資源可言，但他們建立了位于上海的證券交易所。從那時(shí)起，我一直在觀察金融市場(chǎng)的發(fā)展以及中國(guó)人應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)的方法，同時(shí)也做出了一點(diǎn)微小的貢獻(xiàn)，這讓我很高興。

身為美國(guó)人，我仍可以與中國(guó)朋友開(kāi)誠(chéng)布公地討論有關(guān)金融市場(chǎng)的發(fā)展，這是彌足珍貴的。

本次會(huì)議的主題是“世界秩序變局中的金融合作與改革”，這聽(tīng)起來(lái)波瀾不驚，但其實(shí)極具爭(zhēng)議，因?yàn)椴粩嘧兓氖澜缰刃蜃尯献髯兊酶倭恕?/span>

當(dāng)前我們面對(duì)的最重要的議題之一是，隨著世界秩序的變化，中美之間還將存在多大規(guī)模的合作？如果大家能告訴我中美合作的未來(lái)走向，那我就可以更加肯定地回答你們提出的問(wèn)題。

在我看來(lái)，“世界秩序變局中的金融合作與競(jìng)爭(zhēng)”可能適合作為本次大會(huì)的議題。

我將從三大關(guān)鍵推動(dòng)力入手，解析我們所處的疫情的影響以及政府的相關(guān)應(yīng)對(duì)行動(dòng)。這三大動(dòng)力是：

1. 長(zhǎng)期債務(wù)和貨幣周期；

2. 內(nèi)部財(cái)富和政治鴻溝的周期循環(huán)，人們對(duì)此一直爭(zhēng)論不休；

3. 崛起中的大國(guó)（中國(guó)）將挑戰(zhàn)現(xiàn)有的世界強(qiáng)國(guó)（美國(guó)）。

對(duì)于各位的問(wèn)題，我會(huì)盡力直接回答。我的觀點(diǎn)是有爭(zhēng)議性的，雖然我不能保證我的觀點(diǎn)一定準(zhǔn)確，但可以確保這些觀點(diǎn)確實(shí)是我的真實(shí)想法。

02、有人愿意持有負(fù)收益率的美債很不可思議，之所以發(fā)生僅僅是因?yàn)槊涝允莾?chǔ)備貨幣

關(guān)于長(zhǎng)期的貨幣和信貸周期，我的觀點(diǎn)源自對(duì)近500年來(lái)的儲(chǔ)備貨幣帝國(guó)的研究。

首先是荷蘭帝國(guó)和荷蘭盾，其地位后來(lái)被大英帝國(guó)和英鎊所取代，之后又被美帝國(guó)和美元取代，未來(lái)中國(guó)和人民幣會(huì)逐漸取代美國(guó)及美元的地位。

在我看來(lái)，我們經(jīng)歷的世界秩序變化與過(guò)去所發(fā)生過(guò)的變化異曲同工。

上一次世界秩序的重大變化發(fā)生在1945年，當(dāng)時(shí)美國(guó)作為二戰(zhàn)的贏家，無(wú)疑是世界上最富有、最強(qiáng)大的國(guó)家。憑借著這一地位，美元成為世界主流的儲(chǔ)備貨幣。

由于美元是世界主要儲(chǔ)備貨幣，因此包括中國(guó)人在內(nèi)的非美國(guó)人自然都希望儲(chǔ)蓄美元，這賦予了美國(guó)借入美元為其進(jìn)行債務(wù)融資的巨大特權(quán)。

美國(guó)最初是通過(guò)可轉(zhuǎn)換為黃金的紙幣美元來(lái)實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，因此美元就像支票簿中的支票一樣，沒(méi)有任何內(nèi)在價(jià)值，而黃金儲(chǔ)備就相當(dāng)于銀行里的錢(qián)。

在隨后的數(shù)十年中，美國(guó)發(fā)行的債務(wù)遠(yuǎn)超其黃金儲(chǔ)備，因此在1971年，美國(guó)迫不得已，違反了以黃金付款的義務(wù)。

隨后美元出現(xiàn)貶值，世界陷入以美元計(jì)價(jià)的法幣制，之后的十年間，出現(xiàn)了一股通貨膨脹浪潮，債務(wù)持續(xù)飆升，直到2008年美聯(lián)儲(chǔ)將利率降至0%，并且已無(wú)力再通過(guò)降低利率來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。

這兩張圖顯示了我所說(shuō)的周期。值得注意的是，上圖中，2008年和1929-1930年間的債務(wù)水平都很高。

在這兩個(gè)時(shí)期，利率均達(dá)到0%，如下圖中的藍(lán)線(xiàn)所示；而中央銀行則大舉印制鈔票、購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)，如紅線(xiàn)所示。

換句話(huà)說(shuō)，始于2008年的債務(wù)增加和大規(guī)模債務(wù)貨幣化與1930年代初期相似。

眾所周知，新冠疫情引發(fā)的世界經(jīng)濟(jì)滑坡，導(dǎo)致美國(guó)和其他主要儲(chǔ)備貨幣國(guó)家的債務(wù)和債務(wù)貨幣化大幅增加，從圖中也能看到這一點(diǎn)。

即使新冠疫情結(jié)束，這種情況無(wú)疑仍將繼續(xù)，因?yàn)榇罅控?cái)政赤字必須進(jìn)行貨幣化。

因此，美元長(zhǎng)期債務(wù)周期現(xiàn)在正處在這樣一個(gè)階段：存在大量未償債務(wù)；新債務(wù)快速增加；美聯(lián)儲(chǔ)為償債而加速生產(chǎn)貨幣。

中央銀行可以通過(guò)負(fù)利率減少償債成本和債務(wù)展期風(fēng)險(xiǎn)，從而可以延長(zhǎng)債務(wù)周期。

縱觀歷史，可以發(fā)現(xiàn)宏觀的債務(wù)周期一直存在，它會(huì)促使中央銀行進(jìn)行債務(wù)貨幣化和貨幣貶值，并從根本上改變作為資本市場(chǎng)支柱的世界信貸體系。

因?yàn)?strong>債券就是對(duì)貨幣兌現(xiàn)的承諾。因此，一旦貨幣貶值，債券市場(chǎng)就會(huì)受到威脅。

美國(guó)債券就是兌現(xiàn)美元的保證，美聯(lián)儲(chǔ)既有能力也有意愿為此印制美元并購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)（主要是債券）。

這些金融資產(chǎn)的賣(mài)方自然會(huì)去購(gòu)買(mǎi)其他金融資產(chǎn)，例如股票和黃金，從而導(dǎo)致這些資產(chǎn)價(jià)格上漲。

這就是我們現(xiàn)在看到的局面，這也是1933年和1971年及之后十年間出現(xiàn)的局面。

現(xiàn)在，投資者對(duì)這些債券配置的權(quán)重過(guò)高，其名義收益率為零，實(shí)際收益率則為負(fù)數(shù)，并且還會(huì)產(chǎn)生更多的新債務(wù)和新資金。

那么，為什么有人要持有這些債券呢？對(duì)我來(lái)說(shuō)這不合理。

這種情況產(chǎn)生的前提是美元仍作為世界儲(chǔ)備貨幣，同時(shí)繼續(xù)被看做是全球大多數(shù)債務(wù)和貸款的基礎(chǔ)——但這樣風(fēng)險(xiǎn)是很大的。

別誤會(huì)——我相信美國(guó)和美元仍然非常強(qiáng)勢(shì)，因?yàn)槭澜缟洗蠖鄶?shù)人仍在使用美元購(gòu)買(mǎi)商品，美國(guó)依舊控制著清算體系，如果發(fā)生資本戰(zhàn)爭(zhēng)，就能切斷人們的資金流。

這在短期內(nèi)影響力最強(qiáng)，尤其是存在大量美元計(jì)價(jià)債務(wù)的時(shí)期。

但是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，受此掣肘的人們終將找到替代品，從而削減美國(guó)及美元的影響力。

03、美國(guó)最富有的0.1%的人與后90%的財(cái)富總和幾乎相等，共和黨向右，民主黨向左——兩黨分歧空前激化

我要說(shuō)的第二大動(dòng)力是財(cái)富和政治鴻溝。

資本主義作為一個(gè)高效創(chuàng)造財(cái)富的體系，自然會(huì)產(chǎn)生巨大的財(cái)富鴻溝。在這個(gè)人的價(jià)值日益被技術(shù)取代的全球化時(shí)代尤為如此。

人力價(jià)值相對(duì)昂貴的美國(guó)人必須與更具成本效益的非美國(guó)人競(jìng)爭(zhēng)。

自1930年代以來(lái)最大的財(cái)富和政治鴻溝，引用來(lái)源：橋水基金

這些力量造成了美國(guó)現(xiàn)在出現(xiàn)的財(cái)富和政治鴻溝，如這兩張圖所示：

左圖表明美國(guó)最富有的0.1%人口的財(cái)富，與底部90%人口的財(cái)富總和幾乎相等；

右圖顯示，共和黨偏右傾、民主黨偏左傾的幅度達(dá)到自1900年以來(lái)的最高水平，兩黨之間的分歧也達(dá)到自1900年以來(lái)的峰值。

收入和機(jī)會(huì)上的差距會(huì)自我強(qiáng)化。

以美國(guó)的教育為例，賺錢(qián)多的人對(duì)子女教育的花費(fèi)自然也會(huì)更多。收入最高的40%人群對(duì)子女的教育花費(fèi)大約是收入最低的60%人群的5倍。

因此，富人比窮人享有更多的機(jī)會(huì)。

縱觀歷史，富人會(huì)想方設(shè)法獲得政治權(quán)利，而政客會(huì)與富人互利互惠，塑造出更加有利于他們的政治經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)。

當(dāng)情況激化時(shí)，這可能引起內(nèi)戰(zhàn)和革命。

通常，貧富差距大、債務(wù)很多，同時(shí)經(jīng)濟(jì)低迷的時(shí)候，往往會(huì)沖突不斷——這是永恒普適的真理。

可以看到，這種情況在世界各地發(fā)生，只是有程度之別。如今在美國(guó)也正在發(fā)生，這種沖突會(huì)引發(fā)重大的結(jié)構(gòu)性變化。

04、儲(chǔ)備貨幣和金融實(shí)力具有滯后性，人民幣國(guó)際化、中國(guó)建立金融中心將是歷史的必然

至于第三大動(dòng)力是崛起的大國(guó)將挑戰(zhàn)世界領(lǐng)先強(qiáng)國(guó)。

我們看到這在歷史上屢屢發(fā)生。當(dāng)前，中國(guó)是崛起的大國(guó)，而美國(guó)是現(xiàn)有的世界領(lǐng)先強(qiáng)國(guó)。

1500年起的大國(guó)起落，引用來(lái)源：橋水基金（深綠色：英國(guó)；黃色：荷蘭……灰色區(qū)間：主要戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期）

這張圖顯示了自1500年以來(lái)各國(guó)的實(shí)力指數(shù)，我將其匯總起來(lái)是為了直觀地看到我們?cè)谶@個(gè)大周期中所處的位置。

藍(lán)線(xiàn)是美國(guó)，紅線(xiàn)是中國(guó)。圖表說(shuō)明了一切，但時(shí)間有限，我無(wú)法一一說(shuō)明其中含義，但我想闡明其中的主旨：

歷史表明一個(gè)國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣實(shí)力和金融實(shí)力滯后于其他方面的實(shí)力，現(xiàn)在看來(lái)，天命在呼喚中國(guó)對(duì)人民幣進(jìn)行國(guó)際化并發(fā)展金融中心。

我相信現(xiàn)在正是時(shí)候，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放，現(xiàn)金流會(huì)大舉涌入，因?yàn)橹袊?guó)的基本面情況十分強(qiáng)勁。

你們?cè)鴨?wèn)我有哪些途徑可選。要了解現(xiàn)在要采取的行動(dòng)，我們需要先了解自己在周期中所處的位置和情況，我們?yōu)楹翁幵诂F(xiàn)在的位置，以及未來(lái)有多大的選擇范圍。

我們無(wú)法跳出自己所處的環(huán)境，只能以最優(yōu)的方式應(yīng)對(duì)它。

例如，美國(guó)和中國(guó)的情況各不相同——中美相對(duì)各自財(cái)政支出的收入水平不同，相對(duì)各自負(fù)債水平的資產(chǎn)也不同，換句話(huà)說(shuō)：兩國(guó)的金融狀況迥異，發(fā)揮生產(chǎn)力的體制機(jī)制也大相徑庭。

這就是中美兩國(guó)的情況產(chǎn)生差異的本質(zhì)原因，但是，取得成功的基本決定因素始終相同——要擁有強(qiáng)大的資金實(shí)力，一個(gè)國(guó)家必須具有足夠的生產(chǎn)力，從而賺取高于支出的收入，構(gòu)建屬于自己的、資大于債的資產(chǎn)負(fù)債表。

要實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)最好的方法是，讓大多數(shù)人口接受良好的教育、舉止文明、合作融洽。

因此，可能的解決方案也始終相同——即要有出色的領(lǐng)導(dǎo)人，可以很好地教育民眾，提高民眾的文明程度，讓人們能夠高效工作，并以良好的財(cái)務(wù)狀況開(kāi)展經(jīng)營(yíng)——這些是所有國(guó)家都面臨的挑戰(zhàn)。

05、幾乎所有人都低估了中國(guó)，低配了中國(guó)資產(chǎn)，一定要接觸中國(guó)資本市場(chǎng)，并儲(chǔ)備一些人民幣

達(dá)里奧：我認(rèn)為現(xiàn)在幾乎所有人都低估了中國(guó)，如果你去看看那些跟世界資本化相關(guān)的指標(biāo)，中國(guó)都是被低估的（同時(shí)也指各國(guó)投資者對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的配置權(quán)重過(guò)低）。

當(dāng)然這從某種程度上說(shuō)也很正常，畢竟各地的投資者都更習(xí)慣用儲(chǔ)備貨幣投資和進(jìn)行儲(chǔ)蓄，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的配置自然會(huì)比較低。

但是，現(xiàn)在第一步必須是要分散地布局中國(guó)資本市場(chǎng)，換句話(huà)說(shuō)，你需要在中國(guó)的各類(lèi)資產(chǎn)中找到自己的平衡。

比如我們的投資方法我稱(chēng)之為“全天候”投資，當(dāng)然你也需要找到適合自己的均衡策略——在不降低預(yù)期回報(bào)率的情況下不斷調(diào)整。

在這之后你可以進(jìn)行一些與資產(chǎn)定價(jià)相關(guān)的戰(zhàn)術(shù)性操作，但首先，一定要去接觸中國(guó)資本市場(chǎng)，包括儲(chǔ)備一些人民幣。

問(wèn)：你怎么看待印度，它跟中國(guó)的差距在哪？

印度跟中國(guó)一樣，也有很大的潛力，但我認(rèn)為印度目前最大的問(wèn)題是資本市場(chǎng)發(fā)展的滯后，流動(dòng)性缺乏，機(jī)制也很不健全。

印度有很多高科技領(lǐng)域的機(jī)會(huì)，也有一批具有創(chuàng)業(yè)精神的公司，很有意思，但很難讓人想去投資。

但如果印度的資本市場(chǎng)更加成熟、流動(dòng)性更好、更開(kāi)放，印度經(jīng)濟(jì)會(huì)獲得新生。

創(chuàng)業(yè)精神和資本化是密不可分的，兩者結(jié)合可以讓資金的融通、循環(huán)更有效率，如果印度可以做到這一點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)將有望復(fù)興，這就是印度問(wèn)題背后的邏輯。

但除此之外，我對(duì)印度還是樂(lè)觀的。

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