碧桂園是流動(dòng)性問題

" 你聽說了嗎？碧桂園違約了，我買的房子不會(huì)有問題吧，這該怎么辦啊。" 最近社長聽到很多這樣的問題，關(guān)注度甚至超過了有關(guān)地產(chǎn)政策，焦慮和不安的情緒在網(wǎng)絡(luò)上彌漫發(fā)酵變形。

最近碧桂園確實(shí)遇到了很多問題，但問題并不像一些販賣焦慮的營銷號(hào)說的那樣，看清真相才能做出正確的選擇，而不是在各種小道消息中迷失被帶節(jié)奏。

碧桂園境外債券利息延期兌付，中報(bào)預(yù)虧 450 億 -550 億，股債雙殺，然后又出現(xiàn)數(shù)支債券停止交易。這些是真的，但是境外債券尚在合約期最后三十天內(nèi)，現(xiàn)在說實(shí)質(zhì)違約是不客觀的。后面的股債雙殺等等，都是對(duì)結(jié)果的反饋，算不上新的利空。

有朋友給我發(fā)來了 " 大小楊跑路的消息，" 說的是大股東計(jì)劃捐贈(zèng)碧桂園服務(wù)股票給設(shè)立在香港的家族基金會(huì)，楊惠妍卸任旗下公司董事長，高管頻繁減持套現(xiàn)。

首先按照碧桂園的回應(yīng)來看，20%碧桂園物業(yè)服務(wù)捐贈(zèng)計(jì)劃是籌備了一年多，不是突發(fā)性的。其次楊小姐卸任的是碧桂園物業(yè)董事長和碧桂園佛山區(qū)域公司的董事長，但她仍然是碧桂園董事局主席。再說高管減持的問題，目前披露的也只是 7 月 19 日，碧桂園物業(yè) " 一把手 "、碧桂園服務(wù)總裁李長江合計(jì)減持公司 322.79 萬股股份，套現(xiàn) 2824.7 萬元。對(duì)于身價(jià)上億的高管減持這么點(diǎn)怎么就頻繁清倉式減持了。

碧桂園的公告回應(yīng)稱上市至今，楊惠妍及其家屬，已通過借款、增持股票、購買債券、以股代息等方式，合計(jì)支持公司折合約 386 億港元，且從未減持碧桂園的股票。就算是你不相信他們的公告，也要知道跑路意味著什么，對(duì)于碧桂園家族上千億的身價(jià)來說，轉(zhuǎn)移出去幾十億杯水車薪，更多是在風(fēng)險(xiǎn)隔離這也是企業(yè)出險(xiǎn)的常見動(dòng)作。

我為什么說碧桂園是流動(dòng)性問題呢？因?yàn)槿ツ?2022 年底時(shí)，碧桂園賬上可使用現(xiàn)金余額為 1475.5 億元。即便上半年凈虧 450-550 億，碧桂園的現(xiàn)金流應(yīng)該也還沒有耗盡的地步。碧桂園真正的風(fēng)險(xiǎn)來源于銷售，2023 年 1-7 月，碧桂園權(quán)益銷售額累計(jì) 1408 億，同比下降 35%。要是和 2021 年相比，碧桂園的權(quán)益銷售額下滑了 61%。更糟糕的是，這種螺旋式的惡性循環(huán)還沒有走到盡頭。在剛剛過去的 7 月份，碧桂園權(quán)益銷售額較 2021 年暴跌 78%。

有人可能會(huì)說那銷售暴跌我拿地也少了，再配合開源節(jié)流不至于到今天這個(gè)地步。因?yàn)楸坦饒@要 " 保交樓 " 這是很大一筆剛性受限支出，我國房屋多是期房，訂金、購房款在地產(chǎn)商的財(cái)務(wù)報(bào)表中歸結(jié)為 " 合同負(fù)債 "。截至 2022 年底，碧桂園合同負(fù)債 6681.62 億元，如果按照其 2022 年 7600/ 平方米的均價(jià)，100 平米 / 套來粗略估算，碧桂園還需要交付 88 萬套房屋，這是一個(gè)天量般的數(shù)字。

所以，碧桂園的資金消耗得更快，加上銷售端大幅下滑，債務(wù)瀕臨城下，進(jìn)水的管子水流變小，出水管水流變大，最終入不敷出。

而且在保交樓上 碧桂園一直是第一梯隊(duì)做的最好的。去年全年， 碧桂園交樓約 70 萬套，全部按時(shí)交付。這個(gè)規(guī)模是第二名恒大的兩倍多，相當(dāng)于恒大、萬科、龍湖三者交付之和。今年上半年， 碧桂園繼續(xù)給業(yè)主交付 27.8 萬套住宅，仍舊排在第一名，遠(yuǎn)高于其他房企。

碧桂園這樣的房企，你都要罵躺平，那怕是沒有不躺平的企業(yè)了。也并非碧桂園不努力，真的是大環(huán)境太差。據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，1-7 月，TOP100 房企銷售操盤金額 34124.4 億元，同比降低 4.7%，累計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鏊伲灿烧D(zhuǎn)負(fù)。尤其在 7 月，百強(qiáng)房企銷售操盤金額 3504.3 億元，單月業(yè)績(jī)環(huán)比降低 33.5%，規(guī)模創(chuàng)下近年新低。

" 保交樓 " 進(jìn)入兩難階段

我們先來說說為什么會(huì)有 " 保交樓 "，這就不得不提恒大這個(gè) " 大聰明了。" 2022 年 7 月，一些房企的資金鏈問題最終引發(fā)了全國多個(gè)項(xiàng)目不能按時(shí)保交樓的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)，隨著政府工作組入駐恒大半年之后，開發(fā)企業(yè)項(xiàng)目資金挪用等頑疾徹底暴露在世人面前。

有關(guān)部門制定了周密的保交樓政策，通過對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目前所未有的嚴(yán)厲監(jiān)管，掐斷了項(xiàng)目與公司之間原有的資金拆借通道。" 保交樓 " 因此成為多數(shù)房企第一重要任務(wù)。房企基本上還是支持的，因?yàn)槌霈F(xiàn)樓盤爛尾輿情在眼下會(huì)很影響銷售去化。

不過這使得房企原有的融資生態(tài)被打破。

一位資深地產(chǎn)融資人士介紹，最多的時(shí)候，房企擁有信托、前融在內(nèi)的 13 類渠道 60 種融資工具，最后只剩下開發(fā)貸、公司債和海外銀團(tuán)貸款等少數(shù)幾種，企業(yè)的融資狀況深度惡化，很大程度上，導(dǎo)致企業(yè)不得不剛性縮表。

事實(shí)上，為了能夠保住基本盤，很多企業(yè)都傾向于逐步降低自己的資產(chǎn)負(fù)債表，因?yàn)榉科笠话悴捎媒栊聜€舊債的模式持續(xù)融資，但現(xiàn)在 " 保交樓 " 一出意味著快速縮表，從銷售端進(jìn)入的現(xiàn)金流將全部用于還債，就很難留存下一步繼續(xù)拿地—開發(fā)—銷售的本錢。

更難的是地產(chǎn)猜疑鏈已經(jīng)形成，無論 " 三道紅線是否全部轉(zhuǎn)綠 "，" 土儲(chǔ)多么豐富 "，" 負(fù)債表多么健康 "，地產(chǎn)行業(yè)總會(huì)被掛上 " 高風(fēng)險(xiǎn)的帽子 "，在展期之后金融機(jī)構(gòu)都開始退避三舍。

就算是之前被稱為示范性房企的碧桂園，之前所謂的金融支持仍然沒有落地。例如在信貸方面，2022 年 11 月底，碧桂園一天內(nèi)獲得郵儲(chǔ)銀行、工行、中行共 1500 億元授信。直到今日，一位知情人士表示，" 這些千億授信都沒有變成很實(shí)質(zhì)性的融資 "。

2023 年 1 月底，碧桂園還獲批 200 億元儲(chǔ)架式中期票據(jù)發(fā)行額度，是民營房企中獲批額度最高的，但這筆中期票據(jù)沒有實(shí)際落地發(fā)行。

金融機(jī)構(gòu)怕自己被牽連出險(xiǎn)能理解，但是你們已經(jīng)承諾的總該想辦法落實(shí)吧。某種程度上 " 保交樓 " 金融機(jī)構(gòu)也有責(zé)任。

所以到這個(gè)時(shí)候了，是不是可以對(duì) " 保交樓資金 " 使用有所變通，比如保交樓轉(zhuǎn)向借款審核稍微寬松一些針對(duì)相對(duì)有信譽(yù)的還是要支持，抵押物要求應(yīng)該降低要求，但凡還有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也不至于混到保交樓這一步啊。據(jù)某位房企的朋友說就算是申請(qǐng)到了專項(xiàng)借款，從審核到放款平均時(shí)長 6 到 8 個(gè)月，現(xiàn)在的行情哪里還等的了那么久。

從實(shí)際情況來看，有關(guān)部門給予資金支持也僅夠前期復(fù)工，如果無利可圖又風(fēng)險(xiǎn)過高，商業(yè)銀行資金和社會(huì)資金是不會(huì)進(jìn)場(chǎng)的。當(dāng)然這個(gè)利肯定不能讓業(yè)主們?cè)俪鲆槐殄X，而是讓行情起來上帝的歸上帝凱撒的歸凱撒，不行的項(xiàng)目和城市應(yīng)該繼續(xù)擠擠泡沫而不是挖肉補(bǔ)瘡。

躺平不是出路

近期有一些已經(jīng)出險(xiǎn)的房企出現(xiàn)了躺平情況，" 搞復(fù)工表演 " 化債不積極，對(duì)于問題則用 " 文山會(huì)海 " 來糊弄。社長相信絕大多數(shù)房企不是這樣的，要不然也不會(huì)有那么多房企積極沖在保交樓一線。

碧桂園眼下無論如何也算不上躺平。一位接近碧桂園的人士表示，碧桂園之所以一直堅(jiān)持償債，除了積極履行企業(yè)應(yīng)有職責(zé)外，另一個(gè)理由是認(rèn)為 2023 年下半年樓市會(huì)有一定恢復(fù)。

2022 年，碧桂園進(jìn)行全方位的降杠桿，逐步了清理了供應(yīng)鏈融資、員工理財(cái)?shù)确矫娴?" 地雷 "，所以全年幾乎沒有拿地。"2023 年上半年進(jìn)行了一定補(bǔ)倉，也是基于下半年市場(chǎng)會(huì)好轉(zhuǎn)的判斷 "。

但哪能想到大環(huán)境會(huì)繼續(xù)惡化，一轉(zhuǎn)眼碧桂園的全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)變成了劣勢(shì)。碧桂園是全產(chǎn)業(yè)鏈目標(biāo)是為了省錢 "，所以碧桂園什么都干，建設(shè)施工、建材、監(jiān)理等等，都是自己下場(chǎng)做。

全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)莾?yōu)勢(shì)也是劣勢(shì)，行情好的時(shí)候帶你起飛，行情差的時(shí)候那就是千斤石成為負(fù)債的一部分。

相比深耕一二線的房企，在三四線城市拿地超過 60% 的碧桂園才代表中國大部分地方樓市的狀況，如果碧桂園不能改善銷售情況，那么樓市復(fù)蘇就無從談起。

一些市場(chǎng)人士分析，碧桂園沒有按時(shí)償還票息，實(shí)際上是給外部提供了一個(gè)預(yù)期信號(hào)。那就是讓債權(quán)人了解到碧桂園的真實(shí)困境，友好協(xié)商雙方都能接受的展期方式。社長覺得這才是符合真實(shí)情況的可能性，這種方式去年同為優(yōu)等生的旭輝已經(jīng)嘗試過了，債務(wù)展期并不等于躺平。

旭輝 2023 新增在管項(xiàng)目超 23 個(gè)、14 個(gè)在售項(xiàng)目創(chuàng)造超 41 億的銷售額，管理規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)張。近來承接地方政府或國企代建項(xiàng)目，占比已超過 50%。

而對(duì)于境內(nèi)債，此前市場(chǎng)消息稱，旭輝 2023 年以來，已合計(jì)完成支付境內(nèi)債券利息及分期本金約 3.06 億元。今年 1-7 月，旭輝在全國 42 城 77 個(gè)項(xiàng)目?jī)陡冻?6.3 萬套新房。這怎么看也不能說躺平吧。

碧桂園顯然是在有意模仿旭輝的做法，債務(wù)重整展期但不躺平，先緩過眼下再說。這樣的碧桂園顯然跟 " 套路頻出 " 的恒大不一樣，又怎么能稱為第二個(gè)恒大呢？

社長并不是說碧桂園沒有問題，而是跟有些媒體說的問題不一樣，是什么調(diào)查過才有發(fā)言權(quán)。說起來僅有的幾次跟碧桂園打交道都留下了不好的印象，但不妨礙這個(gè)時(shí)候?yàn)槿栽谂Φ姆科蠹佑痛驓狻?/span>

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