跌至三十多年來的低谷。

強大的美元在亞洲掀起了新一輪亞洲貨幣價格全面下跌的颶風(fēng)，其中美元對日元一度突破160歷史關(guān)口，不斷刷新34年新低，“日元崩盤”等話題也在不斷搜索。最近恰逢五一假期。日元大幅貶值后，很多人都想去日本做羊毛，但這并不意味著他們一定會得到羊毛，相反，他們可能會陷入消費陷阱。

截圖時間：2024年5月6日:33 來源：同花順

筆者認為，如果你想去日本做羊毛，首先要明白“日元崩潰”是怎么回事，是不是像有人說的那樣“收割日本”，然后想象天上掉餡餅抄底日本資產(chǎn)。

在美國和歐洲加息的背景下，日本央行堅持極端收益率控制曲線的政策框架，推動了日元持續(xù)貶值的預(yù)期，導(dǎo)致套利外匯交易發(fā)生變化。掌握家庭財政的日本家庭主婦也知道日元和美元之間存在利差，加入賣空日元賺錢。這個群體被稱為“渡邊太太”。

在日元價格下跌預(yù)期的影響下，日本幾乎以零利率成本融資大量資金，通過貸款流出日本投資海外，導(dǎo)致日本對外投資凈頭寸持續(xù)上升，日元成為套息套期保值交易的首選。BIS(國際清算銀行)全球流動性指標(biāo)數(shù)據(jù)顯示，自美國和歐洲本輪加息以來，日元跨境貸款年增長率高達10%。海外投資者向日本商業(yè)銀行借入低利率貸款，在國際金融市場套利，進一步給日元帶來貶值壓力。

那么，在長期零利率政策下，日元過去支撐日元匯率的基本穩(wěn)定性是什么呢？也有兩個方面，一個是日本制造業(yè)的出口利潤，一個是日本外資的利潤。

日本企業(yè)集中出海是內(nèi)部需求放緩和外部貿(mào)易摩擦的時代結(jié)果。70年代開始萌芽，80年代達到頂峰，產(chǎn)生了遺澤至今的“海外日本”。日本公司的產(chǎn)能出海，最終使得60%以上的企業(yè)部門收入來自海外，這是支撐日元體系零利率體系的承重墻，可以與歐盟的“殖民遺澤利潤”相媲美。

然而，隨著中國制造業(yè)在海外的競爭和近年來歐美需求的放緩，公司產(chǎn)出修復(fù)緩慢，日本長期面臨通貨緊縮的風(fēng)險，但通貨膨脹是不可避免的。近年來，日本的金融非常寬松，預(yù)計家庭消費和企業(yè)產(chǎn)出將大幅增長和反彈。但無論是疫情前還是疫情后，負利率都是 在日元價格下跌的情況下，家庭消費和企業(yè)產(chǎn)出并沒有實質(zhì)性增長。因此，在這種情況下，決策者不敢繼續(xù)加息，但如果日元長期下跌，也會出現(xiàn)嚴重的問題，給社會經(jīng)濟帶來系統(tǒng)性風(fēng)險。

日元還會下跌嗎？

在日元大幅貶值之后，日本很多產(chǎn)品的價格都面臨著輸入通貨膨脹的壓力。日本媒體最近做了一項調(diào)查。日本通貨緊縮時代的象征——廉價食品牛肉飯，現(xiàn)在面臨著巨大的漲價壓力。原因是日本牛肉飯用的牛肉是從美國進口的。日元降價后，牛肉進口成本大幅上升40%。對去日本的中國游客來說，現(xiàn)在去日本旅游，正好可以感受到日元大幅貶值帶來的輸入性通貨膨脹。日本最近物價的飆升，讓日本普通人開始感受到壓力。對于大多數(shù)普通中國游客來說，日用品漲價的壓力會更加明顯。

所以從2019年到現(xiàn)在，日元對人民幣的匯率已經(jīng)下降了30%以上。然而，近年來，中國游客在日本的消費支出并沒有減少，反而大幅增加。2019年，中國游客在日本的人均消費量約為20萬日元，按當(dāng)時的匯率計算約為13,000人民幣。2023年，中國游客在日本的人居消費增加到30萬日元，以當(dāng)時的匯率計算約為15,000人民幣。由此可見，日元匯率下降，并未使中國人赴日旅游的消費支出下降，反而繼續(xù)上升。

雖然這里的原因很復(fù)雜，但想要羊毛并不容易?？偟膩碚f，雖然日元的降價使得人民幣在日本的購買力上升，但考慮到日本自身的價格變化，中國人去日本旅游時，除了購買奢侈品之外，其實在其他方面享受實惠的價格還是比較有限的。

有分析人士認為，日元持續(xù)下跌主要是因為日本和美國的債務(wù)利差擴大，但僅僅利差擴大仍然很難解釋日元創(chuàng)紀(jì)錄下跌的問題。畢竟，雖然歐洲和人民幣也面臨著利差擴大的影響，但價格下跌的幅度或穩(wěn)定性遠遠優(yōu)于日元。因此，日元的下跌仍然需要從內(nèi)部找到原因。

首先，日本的債務(wù)前景令人擔(dān)憂。上個世紀(jì)90年代，日本政府債務(wù)占GDP的70%，現(xiàn)在已經(jīng)上升到264%。；與此同時，日本經(jīng)濟前景放緩，巨額財政支出受到刺激，市場警惕日本公共債務(wù)風(fēng)險。同時，在高負債低增長的環(huán)境下，日本央行必然會繼續(xù)保持低利率寬松的環(huán)境。

第二，日本貿(mào)易赤字。自2021年5月以來，日本外貿(mào)一直處于赤字狀態(tài)。雖然2023年日本貿(mào)易赤字規(guī)模有所縮小，但全年繼續(xù)獲得高貿(mào)易赤字。貿(mào)易赤字也會給日元的匯率表現(xiàn)帶來麻煩。

從宏觀上看，日本是一個外向型經(jīng)濟體，日本經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的起伏和地緣矛盾密切相關(guān)。日本經(jīng)濟深度不足，經(jīng)濟彈性相對不足。如果海外汽車、機械和化工需求急劇下降，日本企業(yè)的利潤和投資將受到嚴重影響。地緣矛盾通過海外需求、國際能源等商品價格傳遞給日本經(jīng)濟。

日元大幅貶值導(dǎo)致日本能源、原材料等商品進口成本增加，居民生活成本增加。一些中小企業(yè)面臨增加運營成本的壓力，這可能會影響日本的“工資-價格”周期。畢竟，居民工資的增加最終來自于許多中小企業(yè)的利潤份額不斷增加。因此，國際能源等商品價格的上漲可能會放大日元貶值的危害。

因此，我們不能簡單地說“日元降價過去是合理的，現(xiàn)在也是合理的”。日元再次下跌恐怕會穿透紅線，所以政府也會有適度的干預(yù)。

干預(yù)政策是否有效？

一般來說，日本政府的主要干預(yù)方式:口頭干預(yù)影響外匯市場預(yù)期；日本政府利用外匯儲備進入市場，以美元購買日元；日本央行加息，提高日元貸款成本，做空日元成本。然而，不同干預(yù)方式的政策成本是不同的。如果日本使用外匯儲備，必須出售美國債券資產(chǎn)，影響美國債券市場的供求關(guān)系和全球金融市場。日本政府面臨國際政策協(xié)調(diào)問題?，F(xiàn)實是，日本幾個月前仍在加持美國債券，出售美國債券以保持匯率是不現(xiàn)實的。

一些分析人士表示，日元的弱點令人驚嘆，日元已經(jīng)跌得太多了。這樣的下跌肯定會引起擔(dān)憂。

而且日本央行一系列“無為而治”的行為，非常讓交易者覺得“可笑”。Charuu盛寶資本市場策略師 香奈娜說，日本央行再次證實，它的鴿派態(tài)度甚至可以讓華爾街最鴿派的預(yù)期感到驚訝。市場開始回到等待治療措施，以防止日元暴跌。然而，如果任何治療措施不能協(xié)調(diào)，沒有鷹派的政策信息支持，仍然將是徒勞的。

在26日的新聞發(fā)布會上，日本央行行長植田和男表示，外匯可能是影響通貨膨脹的關(guān)鍵因素。如果價格走勢受到影響，外匯將成為政策考慮的理由。但日元降價對核心價格影響不大，日元疲軟也會對需求產(chǎn)生積極影響。

這是什么意思？事實上，日本政府優(yōu)先考慮貨幣寬松，希望未來能夠擺脫通貨緊縮，接受適當(dāng)?shù)耐ㄘ浥蛎洝?/strong>因此，在上周五的一份簡短聲明中，日本央行宣布將保持基準(zhǔn)利率不變，保持在0-0.1%的范圍內(nèi)。此外，他們沒有決定改變債券購買計劃，只是說他們將繼續(xù)按照3月份的決定購買債券。

但一方面，如果日元繼續(xù)疲軟，對消費的不利影響已經(jīng)顯現(xiàn)，對促進成本上升的影響也不容忽視。雖然進口價格上漲對服務(wù)業(yè)的影響有滯后效應(yīng)，但進口通脹并沒有2021-2022年看到的那么快。

一些不能轉(zhuǎn)移成本上升的公司很難應(yīng)對日元貶值的影響。據(jù)日本商工會議所統(tǒng)計，自2022年7月以來，由于日元價格下跌，已有20個月的企業(yè)倒閉。今年2月，日本家庭支出連續(xù)第12個月下降。

日本央行所期望的通貨膨脹并未出現(xiàn)，“薪酬-價格”的螺旋也未實現(xiàn)，反而給經(jīng)濟帶來了巨大的現(xiàn)實壓力。大多數(shù)企業(yè)不得不考慮賣空日元買美國債券的因素。幾乎所有的日本投資者都購買了美國公司的股票。根據(jù)日本財務(wù)省的數(shù)據(jù)，今年前兩個月，日本個人投資者購買外國證券的凈買入金額達到去年的一半左右。這說明大多數(shù)個人投資者都不愿意擁有日元資產(chǎn)。

為了支持經(jīng)濟復(fù)蘇和財政運行，日本央行必須保持低利率環(huán)境；為了應(yīng)對頑固通貨膨脹，美聯(lián)儲繼續(xù)保持較高的利率水平，美國債券供應(yīng)失調(diào)揮之不去，美日利差可能長期保持在較高水平。

對日元跌價來說，日本并不著急。因為市場預(yù)期，今年美聯(lián)儲很有可能進入降息周期，到時候日元就會穩(wěn)定下來。沒想到今年第一季度美國經(jīng)濟指標(biāo)強勁，核心通貨膨脹率還在上升，以至于今年年內(nèi)不降息的概率最近出現(xiàn)了，日元加速下跌。然而，美聯(lián)儲最近又開始發(fā)表鴿派演講，以安撫市場，認為通貨膨脹有所上升，但并沒有滯脹。因此，美元對日元最近幾天下跌了很多。

所以，現(xiàn)在日本國家對日塊的干預(yù)還比較有限，更多的還是要看美國。

寫在最后

由于日本經(jīng)濟全球規(guī)模趨勢下降，市場對日元基本面和債務(wù)前景的擔(dān)憂持續(xù)存在。短期來看，日元價格下跌是否結(jié)束，取決于通貨緊縮慣性何時結(jié)束，內(nèi)需恢復(fù)活力，內(nèi)需驅(qū)動物價穩(wěn)步發(fā)展。因此，不確定性是顯而易見的。在這方面，取決于大量中國游客是否可以通過匯率增加日本的消費，減輕進口通貨膨脹的壓力。

此外，對日元影響較大的可能是外部因素——美元。如今，美國債務(wù)已經(jīng)進入深度轉(zhuǎn)型期，很難長期支撐高利率。也許這就是日本央行選擇不加息、不大規(guī)模救匯的信心。

參考資料：

日元是否迅速跌價“撞南墻”？來源：華泰睿思

日元崩了 來源：華爾街見聞

去日本旅游可以薅羊毛嗎？來源：三聯(lián)生活周刊

日元：價格下跌，干涉和趨勢 來源：FT中文網(wǎng)

為什么日元跌價新低，政策層面不干涉？ 來源：浦領(lǐng)基金

一夜之間跌至34年前，日元沒有什么新鮮事。 來源：新京報

日元貶值的巧合和必然性 來源：中信建投證券研究

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