原創(chuàng) 中房報 中國房地產報告

伴隨著政策的不斷努力，房地產市場可能會迎來一個全面的轉折點。華少/繪圖

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一攬子政策的優(yōu)惠措施，只是落實中央政治局會議精神的第一步。預計通過分析政策效果和判斷市場，會有更多的政策跟進。

蘇志勇/文勇/城市與區(qū)域治理研究院

5月17日，房地產市場迎來了一攬子重磅利好政策，極大地刺激了市場情緒，同時也引發(fā)了行業(yè)和學術界對政策的熱烈討論。這一輪政策的內在邏輯是什么？還有哪些問題需要解決？政策效果如何？后續(xù)會有哪些政策工具？圍繞這些熱點問題，各科研機構首席經(jīng)濟學家及其領導的研究團隊給出了自己的解讀。

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系統(tǒng)的內在邏輯

4月30日，中央政治局會議針對當前房地產問題，提出了“統(tǒng)籌研究消化現(xiàn)有房地產、優(yōu)化增量住房的政策措施”。5月17日出臺的政策組合拳是中央政治局會議精神的實施。政策可以概括為三個方面:

第一，需求方政策。通過降低買房門檻和購房成本，包括降低首付比例、取消抵押貸款利率下限、降低公積金貸款利率等，刺激有效需求進入市場。

二是住房保障政策。推進融資“白名單”，應進一步推進，應貸盡貸，滿足在建項目合理融資需求；找出底數(shù)，分類處置，司法支持，建立長效機制，打好交房保障戰(zhàn)。

第三，消化現(xiàn)有住房政策。央行提供3000億元再融資，支持地方政府收購部分現(xiàn)有商品房作為保障性住房；支持地方政府妥善處理已經(jīng)出售的閑置現(xiàn)有住房用地，以回收和收購的形式。

關于這一輪政策的內在邏輯，廣東證券首席經(jīng)濟學家羅志恒認為，中央政府和地方政府最近推出的一系列措施是為了實現(xiàn)供應保障、需求促進和房價穩(wěn)定的目標，其中驅動需求、穩(wěn)定房價、扭轉房價下行預期是關鍵。政策的第一個重點是擴大購房需求，這是房地產去庫存的關鍵，包括政府和國有企業(yè)部門的直接銷售，以促進居民的需求。二是供給方做好“保交房”工作，提高買家的信心。

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市場的堵點和政策的難點

目前市場的堵點體現(xiàn)在供需兩端。在需求方面，主要表現(xiàn)為市場預測惡化、居民購買力和購買意向下降、有效需求不足。市場預測可以通過政策和輿論來引導，但要解決購買力不足的問題，就需要“長短結合”。短期來看，可以通過降低買房門檻和成本來調整。長期來看，有賴于經(jīng)濟的全面改善，以及居民就業(yè)穩(wěn)定和收入的穩(wěn)步增長。

在供給端的主要問題，一是“交付房屋”仍然是一個艱難的“硬骨頭”，二是住房供給的結構性矛盾日益突出。一線城市和熱點二線城市主要表現(xiàn)在供應結構問題上，如保障性住房和商品房的差異、職業(yè)和住房平衡的矛盾、“老小”與改善性住房的比例等。三四線城市主要表現(xiàn)為住房供應過剩，庫存高。

國金證券首席經(jīng)濟學家趙偉認為，與2008年、2015年不同，本輪房地產市場調整、房地產銷售、住房庫存、房地產企業(yè)融資等方面存在“堵點”，或制約穩(wěn)定房地產政策的有效性。2023年，我國居民部門杠桿率處于領先水平，達到64%。同時，居民可支配收入增速放緩，就業(yè)信心需要修復等。，這可能會阻礙居民買房的意愿。住宅庫存高，疊加房企融資存在“堵點”，促使本輪房地產投資下滑持續(xù)時間超過二輪。

市場的障礙也是當前政策的發(fā)力點。比如限購的放松，貸款首付和利率的降低，住房的“新舊置換”的支持，甚至政府直接收購待售商品房。但面對疲軟的市場，政策效力還有待觀察，政策落地還存在一些障礙。

羅志恒認為，目前政府收儲待售商品房去庫存存存在三大政策難點。

第一，部分城市成本收益不匹配，項目難以推進。政策要求新房收儲按照市場化原則運行，市場化運營的前提是成本收益至少要大致匹配。配售保障房的原則是“保本微利”，租賃保障房的租金回報率和資本成本要對比。在政策實施過程中，成本與收益的不匹配可能是最大的問題。

二是保障房需求與商品房庫存之間的位移。一二線城市保障房缺口較大，三四線城市商品房去庫存迫切性較高。

第三，地方財政面臨巨大壓力。雖然目前的政策要求地方政府在不增加隱性債務的情況下量力而行，但地方財政仍然需要支持，無論是維持項目收入支出，還是去三四線城市進行庫存。

安全證券首席經(jīng)濟學家鐘正生和羅志恒在成本收益不匹配和經(jīng)濟保障房和商品房庫存移位方面有著相同的觀點，但他們的觀點在收儲資金是否充足方面存在一些矛盾。鐘正生認為，房地產收儲所需資金量巨大。如果目標是將庫存去化周期拉至合理的區(qū)間上限，那么一年內需要收儲的住宅庫存接近1600萬平方米，相應的收儲資金為2.7萬億元。若考慮到二手房掛牌數(shù)量的增加，所需資金規(guī)模將會更大。所以這次推出的3000億元保障房再信貸資金規(guī)?？赡懿粔颉?/p>

羅志恒認為，按照貸款本息的60%，3000億元的經(jīng)濟適用房再融資可以促進銀行貸款5000億元。首先，在政策啟動初期，5000億元的收儲規(guī)模相對充足。其次，如果政府收儲順利快速推進，政策金額可以增加。最終，政府收儲具有驅動作用，供需失衡改善效果可能超過5000億元。

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政策“工具箱”仍然有空間發(fā)揮作用

5月17日頒布的一攬子政策措施，只是落實中央政治局會議精神的第一步。估計會有更多的政策跟進，通過分析政策效果，判斷市場。

第一，需求方的政策空間。第一，進一步放開限購。一線城市和一些二線城市仍然沒有放開限購，未來進一步放松的可能性很大，比如一線城市消除郊區(qū)限購。第二，在首付比例和貸款利率方面，中央政府已經(jīng)調整了首付比例的下限，下一步重點是各個城市的實施；在貸款利率方面，基準利率和實施利率都有一定的下降空間。第三，在減少購房稅方面，對于購房稅優(yōu)惠、個稅購房貸款專項抵扣等政策，還有一定的調整空間。

第二，去庫存政策。在政府收儲方面，羅志恒認為，應增加中央財政對地方政府的支持，減輕地方財政壓力。趙偉還認為，地方國有企業(yè)如果想幫助房地產“去庫存”，“準財政”和央行再貸等扶持力度可能還需要增加。為了避免新的隱債和項目的自平衡，中央政府需要對收儲項目進行貸款貼息，或者根據(jù)不同租金回報率的不同，各地因時制宜地收購當?shù)刈≌瑤齑妗?/p>

目前，這一輪政策組合拳已經(jīng)實施了一周，各地正在加快實施。從市場反應來看，北京、上海、深圳等一線城市和部分二線城市的市場情緒明顯改善，交易活躍。隨著政策的不斷努力，房地產市場可能會迎來一個全面的轉折點。

機構觀點

方正證券：

在我們看來，“保交樓”仍然是當前的主要目標，政策逐步明確“收儲” 而“退地”是救助資金的可行來源，其中儲存的房屋被用作保障性住房，同時考慮到新模式的加快建設，保障性住房交付的有序推進和房地產企業(yè)現(xiàn)金流的逐步減少將有效增強需求信心，但仍需關注后續(xù)政府“儲存”和“退地”的折扣，以及受益于房地產企業(yè)的成分類別。

供需雙方政策共同努力，供給方通過限制土地供應、“收儲”和“退地”來提高供給。需求方通過限購放松、利率/首付比下降、新舊置換等方式，促進合理需求的加速釋放。在政策的明確呵護下，供需格局有望大幅改善。

國盛證券：

保證交付的重點是處理新建已售難交付商品房項目，具體抓手是落實城市房地產融資聯(lián)動機制。去庫存的重點是回收閑置存量用地。 購買部分商品房，具體抓手是地方國企收儲，央行開設。 3000 1億元保障性住房再貸款，預計將推動銀行貸款 5000 用于收儲的億元。今年，中央定調保交付工作需要充分了解房地產工作的人民性、政治性， 1 月底至 5 月 16 日期間，“白名單”項目貸款審核額度已達到 9350 1億元，釋放出堅定的信號，保護購房者的合法權益，有利于修復居民信心；回收存量土地，購買未售出的商品房，一是可以為房地產企業(yè)注入流通性，二是可以消化過多庫存。加快供需關系的再平衡，第三，可以加快保障房屋籌備進度，進一步推動房地產發(fā)展新模式的落地。

國泰君安：

我們對最近的一攬子政策有三個理解:一是房地產政策進入新階段，政策更加系統(tǒng)化，防范風險的底層邏輯更加流暢。其次，當前出臺的政策力度有助于提高房地產的基本面預期，后續(xù)關注財政手段的使用和地方“新舊置換”的推進。我們計算，收儲新房可能需要2.6萬億~4.4萬億元的資金規(guī)模才能在6個月內將房企庫存降至合理水平，而收購原價可能需要0.8萬億元的財政貼息。％。第三，在政策不確定性下降的背景下，本次會議可能只是起點，后續(xù)政策有望進一步加碼。預計即將在7月舉行的三中全會將對房地產新發(fā)展模式有更清晰的部署。

海通證券：

總的來說，這些政策措施將采取多方面的調控和支持，穩(wěn)步推進中國房地產市場的穩(wěn)定健康發(fā)展。在需求方面，為了滿足居民的剛性和改善居住需求，提高住房消費信心，提高居民的住房消費理念和能力，增加保障性住房供應。幫助房地產企業(yè)減輕資金和庫存壓力，防止供給側未完成的風險。我們認為，近期一系列房地產政策的出臺，將在短期內改善房地產的銷售和生產。在4月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)中，我們已經(jīng)看到新的房地產建設和建設面積的邊際改善，但其實力和可持續(xù)性以及能否傳遞給房地產投資者還有待進一步觀察。

華泰證券：

在我們看來，首付比例下降對剩下的 8 首付比例仍然高于全國最低限制城市的邊際影響，尤其是上海、北京。另外，公積金抵押貸款和抵押貸款利率的降低將導致整體資金成本的降低。新增保障性住房再貸款(包括之前的1000億元租賃住房貸款支持計劃)有利于基礎貨幣擴張和信貸周期穩(wěn)定。與此同時，鑒于政策決心較大，不排除政府對本輪“組合拳”進行評估。 在取得階段性成果之前，繼續(xù)調整政策力度。值得注意的是，當前房地產市場更為重要的“再平衡”力量，是市場自身供需價格調整、清算的過程。鑒于目前房地產去杠桿周期可能已進入下半場，本輪政策“組合拳”的邊際效果有望優(yōu)于之前的幾輪。

申萬宏源：

房地產刺激政策集中落地，部分需求被前期房價下跌壓制，短期內可集中釋放，房地產 產銷脈沖式改善是一個高概率事件。但是，關于政策效果的可持續(xù)性，我們想分享兩個冷淡的想法:1。房地產銷售的持續(xù)改善和銷售向投資的傳遞可以算是目前最難發(fā)酵的宏觀預期。2. 房地產收儲的中期效果還有許多疑問：收儲的范圍、資金來源、定價、項目回報都有待明確。高價收儲，更有利于緩解房企的經(jīng)營壓力，但是項目回報也會被壓縮，收儲后政府的經(jīng)營將面臨更大的損失風險。而且收儲如果定價保證項目收益，會使房企經(jīng)營仍然捉襟見肘，收儲就很難起到重啟房地產銷售投資周期的作用。另外，如果大量收儲，可能會改變租賃市場的供需格局，也可能對后續(xù)剛度住宅的需求產生一定的抑制作用。

天風證券：

關于全面取消商業(yè)貸款利率下限，公積金貸款利率同步下降。我們預計，經(jīng)過這次調整，各城市房貸利率中心將繼續(xù)穩(wěn)步下降，商業(yè)貸款利率有望繼續(xù)突破 下限3%，市場熱度差、庫存高的城市利率有望率先調整，一線城市降低成本的空間也進一步開放，基本面企穩(wěn)進程有望加快。

關于首付比例下限突破歷史。從政策效力來看，過去幾年各地頻繁增加杠桿空間、降低購房成本等調控措施不足以扭轉預期，但我們確信基本面底部的確立是基于突破傳統(tǒng)政策界限和積累制度的效果。我們預計這一調整將有望穩(wěn)定市場信心，促進一些合理需求的釋放，幫助行業(yè)軟著陸。

有關中央收儲計劃的實施。此前，杭州、鄭州等地的地方收儲政策已經(jīng)實施。這一聲明是全國首次提出“政府收購商品房”，體現(xiàn)了“消化存量”可能成為短期工作要點。據(jù)我們計算，這一輪收儲投放的信貸資金可能會帶動超過100萬的存量房去化。我們認為，在各地新一輪去庫存政策的持續(xù)支持下，高庫存城市的供需關系將迎來改善，促進數(shù)量和價格盡快回歸健康水平。同時，企業(yè)低效庫存也有消化的可能，有利于房地產企業(yè)資產和債務問題的修復。

銀河證券：

“5·17” 新的房地產政策組合拳是房地產政策的歷史性轉折點，是基于政治局會議對當前和未來國內外經(jīng)濟形勢的綜合判斷，以應對房地產行業(yè)短期內面臨的問題和構建新的發(fā)展模式的迫切要求。此外，房地產市場的穩(wěn)定關系到人民的切身利益和經(jīng)濟社會發(fā)展的大局，房地產政策的及時調整也從人民和政治的立場推進。

原標題：“政策組合拳連環(huán)使力 房地產市場或將迎來新的拐點智庫。

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