引言

以前我們總說半導(dǎo)體行業(yè)是“典型的周期性行業(yè)”，有起有落，有起有落的大致規(guī)律可循。然而，過去的下行周期打破了我們對“半導(dǎo)體標(biāo)準(zhǔn)周期”的認(rèn)知。

周期是半導(dǎo)體領(lǐng)域耳熟能詳、司空見慣的詞匯。半導(dǎo)體周期是行業(yè)供需失衡的天然產(chǎn)物，是技術(shù)進(jìn)步與市場反饋的互動周期。只有了解周期，才能了解行業(yè)的本質(zhì)。半導(dǎo)體周期通常表現(xiàn)為：需求飆升→供不應(yīng)求→價格上漲→盈利暴增→大量提產(chǎn)→過多提產(chǎn)→供大于求→庫存上升→價格下降→利潤下滑→企業(yè)減產(chǎn)/裁員→產(chǎn)能出清→市場恢復(fù)→下一輪增長起點，這一周期通常持續(xù)16個季度，大約4年，循環(huán)往復(fù)。

從2021年疫情開始，直到2024年第四季度，大部分企業(yè)的情況仍然處于地位。然而，這種下降趨勢非常拖沓和復(fù)雜，這引起了業(yè)界對結(jié)構(gòu)性變化的更多思考。最近有傳言說，世界上最大的SiC龍頭企業(yè)Wolfspeed正在申請破產(chǎn)保護(hù)，而“復(fù)蘇期”卻爆炸了？它表明，我們面臨的不是過去周期的“簡單重演”，而是一個更加不確定的新階段。

在半導(dǎo)體周期中，模擬芯片企業(yè)不僅擁有自主研發(fā)生產(chǎn)線，還依靠外部代工，覆蓋工業(yè)、汽車、消費等多個終端市場。在周期性波動中，這些公司通常首先了解市場形勢，因此被視為行業(yè)的“周期性晴雨表”。他們的表現(xiàn)也為我們判斷半導(dǎo)體周期的方向提供了代表性的參考。

Q1表現(xiàn)模擬芯片企業(yè)，冷熱不均

如果回顧2025年第一季度主要模擬芯片廠商的財務(wù)報告，可以發(fā)現(xiàn)整體表現(xiàn)普遍超出市場預(yù)期，釋放了很多積極信號。例如:

TI在財務(wù)報告中指出：“我們所有的市場都實現(xiàn)了持續(xù)增長，除了個人電子產(chǎn)品的季節(jié)性下滑。” CEOHaviv Ilan進(jìn)一步強調(diào)：“越來越多的數(shù)據(jù)表明，工業(yè)市場在所有渠道和所有地區(qū)都有復(fù)蘇的跡象。

ADICEOVincent 在業(yè)績會上，Roche表示：“在全球貿(mào)易環(huán)境持續(xù)波動的背景下，我們的表現(xiàn)反映了周期性復(fù)蘇的持續(xù)性。

Jean執(zhí)行官Jean-Marc “我們認(rèn)為第一季度是本輪周期的底部，”Chery說。

這句話聽起來令人振奮，但是行業(yè)的真實情況真的那么統(tǒng)一嗎？來自哪里？ Semiconductor Business Intelligence 一張熱圖(見下圖)為我們提供了另一種觀察方法:它梳理了2025年第一季度全球主要模擬和混合信號芯片制造商的表現(xiàn)，預(yù)測了第二季度的市場情緒。

總的來說，Q1模擬芯片行業(yè)在2025年進(jìn)入了典型的“結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇”階段：

表現(xiàn)良好的公司：TI、Infineon、ADI、Renesas 在工業(yè)、通信、汽車配送市場的穩(wěn)定布局下，率先走出低谷。TI的工業(yè)市場甚至已經(jīng)全面復(fù)蘇，通信領(lǐng)域也在持續(xù)增長。但是即便如此，公司的盈利能力還是有壓力的。在第一季度，TI仍在努力維持來自中國客戶的銷售額，中國用戶貢獻(xiàn)了大約20%的收入。TI也面臨著來自美國和中國的關(guān)稅威脅，這給芯片制造商帶來了困難。

NXP、ST、onsemi 然后很多板塊還處于“周期低點”，只有少數(shù)業(yè)務(wù)線有所回升。比如安森美的通信業(yè)務(wù)得益于SiC在大功率應(yīng)用中的增長。

Microchip是最典型的“壓力代表”，五大市場都是紅色的，說明去庫存的過程還沒有完成，復(fù)蘇節(jié)奏落后于同行。

結(jié)合圖表和企業(yè)的聲明，我們還可以觀察到五大終端市場的復(fù)蘇節(jié)奏是不同的:工業(yè)和通信率先釋放復(fù)蘇動能，是目前增長的主力軍，很多廠商在兩個領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了環(huán)比轉(zhuǎn)正；汽車電子具有長期韌性，但短期內(nèi)分化嚴(yán)重。TI、由于亞洲市場驅(qū)動的表現(xiàn)，ADI等都是可以接受的，但是ST、英飛凌，Renesas仍在觀望。ADI還特別指出，一些汽車訂單可能是“為了避免關(guān)稅而提前下單”，實際需求仍需觀察；消費和計算:總體來說還處于低谷，只有少數(shù)企業(yè)(如英飛凌)在計算端觀察到了最初的增長跡象。

綜合考慮，以下廠商有望率先走出低谷:專注于工業(yè)或通信市場的公司，具有較強的抗周期能力，因為客戶更新周期長，項目粘性高；具有多區(qū)域布局和供應(yīng)鏈韌性的廠商可以更靈活地應(yīng)對中國、東南亞和歐美需求的不平衡反彈；平臺型產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對完整的公司更容易通過內(nèi)部商品配置對沖單一市場變化。而且依靠消費電子，PC、在短期高彈性領(lǐng)域，如智能手機，仍然需要面對一到兩個季度的去庫存壓力和需求不確定性。

第二季度的預(yù)期，會不會反彈？

從Q2-25的財務(wù)引導(dǎo)來看，表面上有一些積極的信號:與上一季度相比，整體引導(dǎo)環(huán)比增長3.6%；然而，與去年同期相比，它仍然下降了2.9%。這是什么意思？可能是反彈的起點，但還在“平原地帶”，遠(yuǎn)沒有真正的爬坡期。

總的來說，Q1-25的市場表現(xiàn)與Q2的預(yù)期基本一致:市場似乎已經(jīng)見底，但復(fù)蘇仍然是“關(guān)稅” 這兩個不可控因素包括宏觀經(jīng)濟。

值得注意的是，12家模擬芯片企業(yè)中有9家提高了業(yè)績預(yù)期，只有TI和ADI有望在本季度恢復(fù)同比增長。TI預(yù)測，第二季度營收預(yù)計在41.7億美元至45.3億美元之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過華爾街平均41.2億美元；ADI預(yù)測第二季度營收為27.5億美元，高于市場預(yù)測。

第二季度細(xì)分終端的趨勢仍然分化：

汽車領(lǐng)域：TI 這意味著復(fù)蘇節(jié)奏緩慢。由于亞洲市場的驅(qū)動，ADI的汽車領(lǐng)域仍然不確定。由于歐洲汽車市場的緩慢復(fù)蘇和全球汽車公司的去庫存，瑞薩的汽車領(lǐng)域在日本市場疲軟，恩智浦汽車處于低周期。

工業(yè)市場：大部分大廠已經(jīng)看到了復(fù)蘇的跡象，但是恩智浦依賴于中國和亞洲的需要，ADI 仍然面臨著貿(mào)易摩擦和區(qū)域經(jīng)濟波動的多重考驗；

消費者與通訊：整體表現(xiàn)疲軟，關(guān)稅、需求波動與渠道庫存一起施加壓力，短期內(nèi)難以成為驅(qū)動引擎；

計算和數(shù)據(jù)中心：增長動能最穩(wěn)定，英飛凌，ADI 等待廠家普遍看好。

恩智浦全面承壓，傳統(tǒng)優(yōu)勢領(lǐng)域尚未復(fù)蘇，汽車處于周期低點，工業(yè)領(lǐng)域由中國市場驅(qū)動；ST也是如此。汽車、工業(yè)和消費三大市場都接近底部或周期低點；安森美仍處于低谷，汽車、工業(yè)、消費和計算接近底部或周期低點，僅計算領(lǐng)域有所回升；Microchip是本周期最劣勢的制造商之一，五大市場都處于低周期。

可以看出，雖然Q2引導(dǎo)略顯積極，但市場情緒依然理性，其背后的主要原因是全球政治經(jīng)濟形勢復(fù)雜多變，貿(mào)易摩擦和宏觀風(fēng)險持續(xù)影響判斷。例如，英飛凌在電話會議上表達(dá)了他“雙重謹(jǐn)慎”的態(tài)度:“原則上，周期性復(fù)蘇是有基礎(chǔ)的。我們謹(jǐn)慎樂觀地看待2025年下半年的柔和反彈，但關(guān)稅和宏觀因素仍然存在不確定性。”

半導(dǎo)體周期，變化

回到周期問題，正常行業(yè)的反彈應(yīng)該是“穩(wěn)步上升”——整個供應(yīng)鏈應(yīng)該同步復(fù)蘇，無論是上游材料、晶圓代工還是下游設(shè)計公司。但是現(xiàn)實是：除了那些乘坐AI快車的公司，如SK海力士、英偉達(dá)等，更多的階段仍然處于下降或停滯狀態(tài)。這一典型的“表面反彈，底部疲軟”，也許代表著我們正處于結(jié)構(gòu)變化期，而非簡單的周期性反彈。

這個周期對行業(yè)最大的提示是：不能一概而論。

TI、在工業(yè)、通信或亞太車配市場的穩(wěn)定布局下，ADI等少數(shù)公司完成了相對領(lǐng)先的復(fù)蘇。Microchipip等更多的企業(yè)、NXP、onsemi、ST等，仍然處于多市場壓力、復(fù)蘇節(jié)奏滯后的狀態(tài)。這樣的情況不僅僅是節(jié)奏上的速度，而是產(chǎn)業(yè)格局的更深層次變化。市場不再給每個人同樣的機會，商品、客戶結(jié)構(gòu)決定了周期中的命運。在當(dāng)前半導(dǎo)體行業(yè)中，這也是最值得警惕的“新形勢”。

周期表象的背后，產(chǎn)業(yè)投資的底層邏輯也在發(fā)生變化。

過去，半導(dǎo)體企業(yè)的建廠和生產(chǎn)提升高度依賴“市場需求” 金融利潤的多重驅(qū)動。但是現(xiàn)在，越來越多的投資決策，受到政策引導(dǎo)、地緣政治、安全戰(zhàn)略等非市場因素的影響。

也就是說，即使有些公司目前市場訂單不穩(wěn)定，現(xiàn)金流壓力大，也有可能因為政策支持而大幅擴張。舉例來說，世界上最大的SiC晶圓供應(yīng)商Wolfspeed最近破產(chǎn)的消息實在令人尷尬。 90 自20世紀(jì)90年代以來，Wolfspeed首次推出。 1 英尺、2 英尺、4 英尺和 6 英寸的 SiC 襯底。為了進(jìn)軍 SiC 在設(shè)備制造領(lǐng)域，公司在 2022 每年都有第一個成立 8 著名的英尺晶圓廠， Mohawk Valley Fab (MHV)。截至 2025 年，Wolfspeed 只有一個家在那里 8 批量生產(chǎn)英尺平臺 SiC 設(shè)備企業(yè)。然而，隨著電動汽車市場的放緩，國內(nèi)SiC公司的追求，以及高投入的建廠，巨頭們在這樣一個不確定的周期里很難應(yīng)付。例如，截至2025年，中國制造商控制了SiC襯底市場近40%的份額，如山東天岳和天科合達(dá)，2021年的市場份額為10%。

另外，德州儀器（TI）這也是一個很有代表性的例子。近三年來，TI一直在推動其在德克薩斯州謝爾曼的晶圓廠集群建設(shè)。根據(jù)最新消息，四個計劃中的晶圓廠已經(jīng)完工，設(shè)備安裝正在進(jìn)行中，將進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)。他說：“我們已經(jīng)完成了第一個工廠的建設(shè)，團(tuán)隊已經(jīng)進(jìn)駐，正在安裝設(shè)備，準(zhǔn)備開始生產(chǎn)。"TI謝爾曼工廠主管 Mike Haggerty說。

根據(jù)TI此前發(fā)布的生產(chǎn)提升路線圖，其目標(biāo)是在2030年之前完成6個300毫米晶圓廠的規(guī)劃：2022–2023年，位于理查森和美光收購的LFAB工廠已經(jīng)投入生產(chǎn)；謝爾曼的兩個工廠已經(jīng)建成(其中一個將大量生產(chǎn))；2026–另外兩個工廠的建設(shè)將于2030年完成。另外，猶他州萊希市還將建立一個新的晶圓廠，預(yù)計將于2026年投產(chǎn)，致力于模擬和嵌入式芯片生產(chǎn)。

顯然，TI的這些投資行為不僅僅是商業(yè)考慮，還反映了美國重構(gòu)當(dāng)?shù)匕雽?dǎo)體供應(yīng)鏈、減少對外依賴的戰(zhàn)略意圖。

結(jié)語

曾經(jīng)，我們可以用“庫存周期”來解釋許多現(xiàn)象；現(xiàn)在，我們需要將“地理邏輯”、“結(jié)構(gòu)分化”和“政策主導(dǎo)”納入分析視線。模擬半導(dǎo)體企業(yè)處于周期見底后向上的臨界點，但這種“向上”并不是傳統(tǒng)意義上的快速上坡。

半導(dǎo)體周期確實發(fā)生了變化。變得不再純粹和復(fù)雜。真正的贏家不再是順風(fēng)起飛的玩家，而是那些能在變化中“造風(fēng)”的企業(yè)。

本文來自微信微信官方賬號 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)觀察（ID：icbank），作者：杜芹DQ，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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