數(shù)字化貨幣產(chǎn)業(yè)迎來了里程碑。

根據(jù)央視新聞報(bào)道，當(dāng)?shù)貢r(shí)間 6 月 17 日本，美國參議院通過了一項(xiàng)立法，旨在為被稱為“穩(wěn)定貨幣”的數(shù)字貨幣建立監(jiān)管框架。該項(xiàng)目名為《指導(dǎo)和建立美國穩(wěn)定貨幣國家創(chuàng)新法案》(以下簡稱《GENIUS 法案)的議案得到了兩黨的支持， 68 票對 30 在參議院獲得票據(jù)的通過，意味著該院首次批準(zhǔn)了主要的數(shù)字貨幣立法。

白宮官員曾經(jīng)說過，《GENIUS 法案“消除了長期阻礙數(shù)字貨幣領(lǐng)域創(chuàng)新和競爭力的不確定監(jiān)管環(huán)境”，將加強(qiáng)美元在數(shù)字貨幣領(lǐng)域與其他貨幣形式相比的主導(dǎo)地位。然而，許多民主黨人強(qiáng)烈反對警告說，這一措施缺乏足夠嚴(yán)格的監(jiān)督標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)督制度，不可避免地會(huì)濫用行為。

最近德鼎創(chuàng)新（Draper Dragon）承辦的上海 RWA(現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)通證化)產(chǎn)業(yè)論壇，CDD JAP研究合作伙伴郭大治(香港數(shù)碼港、德鼎創(chuàng)新聯(lián)合加速器計(jì)劃) 21 《世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》記者表示，美金穩(wěn)定幣的發(fā)展是解決美債危機(jī)的“陽謀”，《GENIUS 根據(jù)其它措施，法案可以刺激投資需求，可以促進(jìn)美金穩(wěn)定幣的擴(kuò)張。與此同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁發(fā)展為人民幣穩(wěn)定貨幣的發(fā)展提供了長期的動(dòng)能，中國香港發(fā)展人民幣穩(wěn)定貨幣是對人民幣國際化的積極探索。

隨著穩(wěn)定貨幣的興起，各種贊美和指責(zé)接踵而至。在郭大治看來，面對新事物，很容易說“不”，空洞的贊美不利于牢牢把握其真實(shí)價(jià)值?；谏羁痰恼J(rèn)知和系統(tǒng)的思考，有必要在可預(yù)見的風(fēng)險(xiǎn)和收益之間找到新的發(fā)展空間。

郭大治。資料圖

《GENIUS 難成美債危機(jī)解藥法案

《21 世紀(jì)》：通過美國參議院《GENIUS 法案，這似乎是對美元地位的間接考慮，發(fā)展穩(wěn)定貨幣是否有利于解決美債危機(jī)？

郭大治：穩(wěn)定貨幣在解決美債危機(jī)方面的作用在于它能夠提供一個(gè)從美元到美債的轉(zhuǎn)換渠道。根據(jù)《GENIUS 法案，穩(wěn)定貨幣發(fā)行方需要 100% 以美元現(xiàn)金或短期美債為儲(chǔ)備資產(chǎn)。這個(gè)意思就是每次發(fā)行 1 美元穩(wěn)定幣，相應(yīng) 1 美元美債被鎖定為儲(chǔ)備，這樣用戶購買穩(wěn)定貨幣的資金就可以轉(zhuǎn)化為美債需求，最終形成“客戶”→穩(wěn)定幣→“美債”資金閉環(huán)。理論上，穩(wěn)定貨幣的規(guī)模越大，消費(fèi)的美債就越多。

假設(shè)發(fā)展穩(wěn)定貨幣是美國化債務(wù)的一個(gè)陽謀，《GENIUS 該法案的發(fā)布是否可以直接促進(jìn)美債規(guī)模的減少？顯然不是，因?yàn)椤禛ENIUS 法案的主要內(nèi)容是規(guī)范穩(wěn)定貨幣的發(fā)行，比如全額抵押和禁止向用戶發(fā)放利息，這是穩(wěn)定貨幣的“供給側(cè)改革”，但對穩(wěn)定貨幣的投資、跨境交易和通貨膨脹對沖沒有直接的刺激作用?！禛ENIUS 該法案不能直接幫助解決美債危機(jī)。

值得注意的是，擁有穩(wěn)定的貨幣也要承擔(dān)一定的經(jīng)濟(jì)成本。根據(jù)美國《GENIUS 根據(jù)法案，穩(wěn)定貨幣發(fā)行人不得向用戶支付利息，因此擁有穩(wěn)定貨幣意味著放棄可以通過法國貨幣獲得的無風(fēng)險(xiǎn)收益，如銀行存款或國債利息。這種經(jīng)濟(jì)成本的大小主要取決于穩(wěn)定貨幣的總數(shù)。當(dāng)穩(wěn)定貨幣主要用于小額支付時(shí)，這種經(jīng)濟(jì)成本通常可以忽略不計(jì)；當(dāng)有大量穩(wěn)定貨幣時(shí)，客戶主要是根據(jù)這種經(jīng)濟(jì)成本與穩(wěn)定貨幣預(yù)期收益相比的大小來決定的。當(dāng)客戶因投資需求或通貨膨脹對沖需求而擁有穩(wěn)定貨幣時(shí)，往往忽略了經(jīng)濟(jì)成本。然而，當(dāng)客戶僅僅因?yàn)榭缇持Ц缎枨蠖鴵碛蟹€(wěn)定貨幣時(shí)，與節(jié)省的支付成本相比，他們所擁有的機(jī)會(huì)成本是不可忽視的。因此，在目前的市場狀態(tài)下，穩(wěn)定貨幣支付主要用于跨境小額場景。

兩個(gè)特征，三個(gè)需求

《21 世紀(jì)》：從本質(zhì)上看，什么是穩(wěn)定貨幣？什么是核心機(jī)制？

郭大治:穩(wěn)定貨幣這個(gè)名字乍一看有點(diǎn)奇怪，但是從虛擬資產(chǎn)市場幾次漲跌的角度來看，似乎可以很好的理解這個(gè)名字，以及這個(gè)名字背后商品的主要功能和價(jià)值。以比特幣為例。比特幣交易需要一種媒體來發(fā)揮價(jià)格規(guī)模和流通手段的作用。如果用法定貨幣作為交易媒介，價(jià)格規(guī)模的功能是可以的，但是直接清算是無法實(shí)施的，因?yàn)楸忍貛藕头ǘㄘ泿艑儆诓煌募夹g(shù)體系。基于這一需求，誕生了一種產(chǎn)品，與虛擬資產(chǎn)屬于同一技術(shù)平臺，同時(shí)可以在虛擬資產(chǎn)交易中發(fā)揮價(jià)格衡量和流通手段功能，即穩(wěn)定貨幣。

穩(wěn)定貨幣本質(zhì)上是一種兼顧技術(shù)屬性和金融屬性的金融技術(shù)產(chǎn)品。其中，技術(shù)特性綜合表現(xiàn)為鏈上支付的低門檻、低成本、高效結(jié)算，構(gòu)成跨境支付場景中穩(wěn)定貨幣的長期需求；由于穩(wěn)定貨幣導(dǎo)向法定貨幣，穩(wěn)定貨幣的金融屬性主要由法定貨幣的金融屬性定義，穩(wěn)定貨幣的擴(kuò)張可以通過虛擬資產(chǎn)投資和通貨膨脹對沖來促進(jìn)。

穩(wěn)定貨幣的關(guān)鍵機(jī)制是其價(jià)格形成機(jī)制，根據(jù)價(jià)格形成機(jī)制的不同，穩(wěn)定貨幣可以分為抵押穩(wěn)定貨幣和算法穩(wěn)定貨幣。其中，根據(jù)不同類型的抵押資產(chǎn)，抵押穩(wěn)定貨幣可分為法定貨幣抵押穩(wěn)定貨幣、商品抵押穩(wěn)定貨幣和虛擬資產(chǎn)抵押穩(wěn)定貨幣；算法穩(wěn)定貨幣不需要抵押資產(chǎn)，而是通過算法調(diào)整代幣供需，達(dá)到代幣價(jià)格導(dǎo)向某一法定貨幣的效果。事實(shí)上，掛鉤美金的穩(wěn)定貨幣占據(jù)了市場的絕對主導(dǎo)地位，USDT(泰達(dá)公司)和 USDC（Circle 企業(yè))總市值超過 2100 占市場總規(guī)模的億美元 85% 以上。

《21 世紀(jì)》：從經(jīng)濟(jì)角度來看，穩(wěn)定貨幣的具體需求來自哪些方面？穩(wěn)定貨幣發(fā)行方如何受益？

郭大治:穩(wěn)定貨幣起源于虛擬資產(chǎn)交易場景。隨著市場對其在支付場景下低成本、高效率、自然跨境優(yōu)勢的逐步認(rèn)可，穩(wěn)定貨幣的應(yīng)用場景迅速擴(kuò)展到跨境貿(mào)易支付、日常交易支付、金融投資清算、員工工資支付、防止貨幣貶值等領(lǐng)域。但是在現(xiàn)實(shí)中，穩(wěn)定貨幣的應(yīng)用，特別是大穩(wěn)定貨幣的應(yīng)用具有很高的合規(guī)成本，例如美國國家稅務(wù)局 IRS 只有對金額的支持 1 萬美元以下的支付免除了客戶的申報(bào)責(zé)任，所以穩(wěn)定貨幣的支付功能只適用于跨境、小場景。

基于穩(wěn)定貨幣的技術(shù)金融屬性，根據(jù)穩(wěn)定貨幣的應(yīng)用場景，其主要需求可概括為投資、跨境交易和通貨膨脹對沖。

過去的投資需求 10 年度市場表明，每一次穩(wěn)定貨幣規(guī)模的大幅上漲都與比特幣的上漲密切相關(guān)。一般來說，投資者對貨幣價(jià)格上漲的預(yù)期形成了穩(wěn)定貨幣擴(kuò)張的主要驅(qū)動(dòng)力。雖然大多數(shù)用戶無法實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益，但這種需求是剛性的、不可替代的，對穩(wěn)定貨幣擴(kuò)張的支撐作用也是最直接的。然而，這種需求受虛擬資產(chǎn)市場趨勢的影響。它具有不受控制、周期性等特點(diǎn)。

當(dāng)用戶使用穩(wěn)定貨幣進(jìn)行跨境支付時(shí)，其預(yù)期收益主要體現(xiàn)在跨境支付成本的降低或支付效率的提高導(dǎo)致的運(yùn)營成本的降低上。然而，在預(yù)期方面，與虛擬資產(chǎn)的增值收益相比，任何成本的降低都是微不足道的。因此，跨境支付對穩(wěn)定貨幣擴(kuò)張的支持并不像投資需求那樣直接，但這種需求依賴于穩(wěn)定貨幣的自然技術(shù)優(yōu)勢。不受市場趨勢等短期因素的影響，具有長期和連續(xù)性的特點(diǎn)，構(gòu)成了穩(wěn)定貨幣需求的基本盤。

對于通貨膨脹對沖，美國國內(nèi)用戶使用美元穩(wěn)定貨幣顯然不能對沖通貨膨脹。對于美國以外的用戶來說，法國貨幣通貨膨脹越嚴(yán)重，地緣矛盾風(fēng)險(xiǎn)越高，對美元穩(wěn)定貨幣或其他強(qiáng)勢貨幣穩(wěn)定貨幣的需求就越高。這種需求直接支持穩(wěn)定貨幣的擴(kuò)張，但這種需求是局部的，不是全局的。

穩(wěn)定貨幣發(fā)行人的好處是什么？一是給用戶發(fā)行和回收穩(wěn)定貨幣時(shí)收取一定的手續(xù)費(fèi)；二是投資客戶抵押的資產(chǎn)，獲得一定的收益，但這類投資只能投資特定類型的資產(chǎn)，可靠性和流動(dòng)性有保障，類似于傳統(tǒng)金融市場的貨幣基金和美國的貨幣基金。《GENIUS 該法案要求發(fā)行人只投資美國國債等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

“不穩(wěn)定”的穩(wěn)定幣是一個(gè)偽命題

《21 世紀(jì)》：當(dāng)穩(wěn)定貨幣成為全球頭條時(shí)，我們應(yīng)該注意哪些風(fēng)險(xiǎn)？

郭大治:關(guān)于穩(wěn)定貨幣，有些人經(jīng)常用穩(wěn)定貨幣不穩(wěn)定來形容風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，穩(wěn)定貨幣不穩(wěn)定本身就是一個(gè)謬論。與價(jià)格劇烈波動(dòng)的虛擬資產(chǎn)相比，穩(wěn)定貨幣的穩(wěn)定性可以為虛擬資產(chǎn)交易提供價(jià)格衡量和流通手段，這是穩(wěn)定貨幣的基本需求。就像“運(yùn)動(dòng)是絕對的，靜態(tài)是相對的”一樣，包括美元在內(nèi)的法定貨幣往往經(jīng)歷巨大的匯率波動(dòng)，對于穩(wěn)定貨幣提出絕對穩(wěn)定的需求毫無意義。還有一種說法是，穩(wěn)定貨幣的風(fēng)險(xiǎn)也在于美元的崩潰，這當(dāng)然是顯而易見的，但是這并不是穩(wěn)定貨幣的獨(dú)特風(fēng)險(xiǎn)。

在我看來，穩(wěn)定貨幣的獨(dú)特風(fēng)險(xiǎn)主要包括三個(gè)方面。首先是脫錨的危險(xiǎn)。法定貨幣抵押穩(wěn)定貨幣(例如 USDT、USDC）發(fā)行方儲(chǔ)備資產(chǎn)的真實(shí)性主要取決于脫錨風(fēng)險(xiǎn)。盡管在現(xiàn)實(shí)中 USDT 和 USDC 它占據(jù)了市場的主要份額，但是脫錨的風(fēng)險(xiǎn)卻各不相同。其中，USDC 根據(jù)美國信托標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)管控機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，并可提供銀行出具的儲(chǔ)備資產(chǎn)證明，其發(fā)行人 Circle 公司已于 6 月 6 第一天正式登陸紐交所(首日估值約) 45 億美金）；而 USDT 的發(fā)行方 Tether(泰達(dá)公司)選擇離岸主體進(jìn)行注冊，盡管市場份額排名第一，并且經(jīng)過多年的溝通，已經(jīng)與美國司法機(jī)關(guān)達(dá)成和解，但仍未取得合規(guī)地位，也無法通過銀行等第三方機(jī)構(gòu)出具資產(chǎn)證明。另外，托管銀行的經(jīng)營穩(wěn)定性也會(huì)影響穩(wěn)定貨幣的脫錨風(fēng)險(xiǎn)，例如 2023 2008年硅谷銀行陷入困境 USDC 一度脫錨至 0.87 美金。

第二，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。穩(wěn)定貨幣面臨的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)主要來自其區(qū)塊鏈底層技術(shù)，涉及智能合同、共識機(jī)制、網(wǎng)絡(luò)安全等多個(gè)方面。例如，智能合同代碼中的編程錯(cuò)誤可能會(huì)導(dǎo)致資金被盜或系統(tǒng)崩潰。2023 年 Poly Network 在攻擊事件中，黑客利用合同漏洞竊取 6.1 億美資產(chǎn)。另外，在用戶使用方面，由于錢夾私鑰泄露，或在轉(zhuǎn)賬過程中使用錯(cuò)誤的帳戶地址而造成財(cái)產(chǎn)損失的案例也層出不窮。

最終是合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。穩(wěn)定貨幣不是法外之地，關(guān)于穩(wěn)定貨幣的應(yīng)用仍然需要遵守各種法律法規(guī)。例如美國國稅局（IRS）財(cái)稅合規(guī)與反洗錢（AML）從交易報(bào)告、收益分類、合規(guī)義務(wù)和懲罰機(jī)制等角度對穩(wěn)定貨幣支付提出監(jiān)管政策。香港特區(qū)政府多次強(qiáng)調(diào)，“同樣的業(yè)務(wù)，同樣的風(fēng)險(xiǎn)，同樣的規(guī)則”的原則適用于虛擬資產(chǎn)管控，但穩(wěn)定貨幣客戶顯然不能遵循當(dāng)前的規(guī)則。 KYC(了解客戶)認(rèn)證，因此，監(jiān)管規(guī)則的抽象也成為制約穩(wěn)定貨幣快速擴(kuò)張的關(guān)鍵因素。

擁抱新機(jī)遇

《21 世紀(jì)》：香港是穩(wěn)定貨幣發(fā)展的前沿，你對未來的發(fā)展有什么期待？

郭大治：香港發(fā)展穩(wěn)定貨幣有港幣和人民幣兩個(gè)方向。從金融屬性的角度來看，港元的金融屬性就是港幣穩(wěn)定貨幣的金融屬性。根據(jù)香港自 1983 2008年開始實(shí)施的聯(lián)系匯率制度，港幣兌美元存在正常波動(dòng)范圍：7.75(強(qiáng)方兌換保證)至 7.85(弱方換取保證)，港幣本質(zhì)上是一種鏈下美元穩(wěn)定幣。未來，香港人民幣穩(wěn)定幣的發(fā)展將是對人民幣國際化的積極探索。

人民幣穩(wěn)定幣如何在香港發(fā)展？仍然需要回到穩(wěn)定貨幣的三個(gè)需求框架來尋找答案。從對沖通脹的角度來看，人民幣具有長期增值的趨勢，至少與美元相比。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，大國的崛起伴隨著本幣的升值。歷史上不同階段，隨著我國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中逐漸占據(jù)高附加值、高堡壘的核心地位，本幣升值是一個(gè)不可避免的趨勢，一個(gè)國家的需求和供給深入?yún)⑴c全球產(chǎn)業(yè)分工。這是一個(gè)長期趨勢，與短期貨幣政策無關(guān)。這一趨勢是人民幣國際化的前提和基礎(chǔ)，也是人民幣穩(wěn)定貨幣逐步獲得市場認(rèn)可的長期勢能。

從投資需求的角度來看，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，投資需求直接促進(jìn)美元穩(wěn)定貨幣的持續(xù)擴(kuò)張，人民幣穩(wěn)定貨幣的發(fā)展也需要投資需求發(fā)揮類似的作用。虛擬資產(chǎn)行業(yè)遠(yuǎn)未成熟。如果能夠積極把握行業(yè)發(fā)展的一些重要趨勢，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和交易機(jī)制的創(chuàng)新，人民幣可以在虛擬資產(chǎn)市場發(fā)揮一定的影響力，比如結(jié)合新能源、人工智能等新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，探索或培養(yǎng)一些突破性的資產(chǎn)品類別，從而為人民幣穩(wěn)定貨幣創(chuàng)造一定的投資需求。在這方面，螞蟻集團(tuán)基于內(nèi)地新能源資產(chǎn)在香港市場發(fā)行。 RWA 這是一個(gè)有益的嘗試。當(dāng)然，這一嘗試必須離不開創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的大規(guī)模發(fā)展，也離不開金融產(chǎn)品和金融監(jiān)管方面的制度創(chuàng)新。總而言之，人民幣穩(wěn)定貨幣的發(fā)展需要投資需求。

從跨境支付的角度來看，由于跨境支付需求源于穩(wěn)定貨幣的技術(shù)特性，美元在國際市場占據(jù)絕對優(yōu)勢，香港擴(kuò)大穩(wěn)定貨幣的支付功能不一定只是聚焦人民幣穩(wěn)定貨幣的一個(gè)品種，而是可以為美元穩(wěn)定貨幣、港元穩(wěn)定貨幣和人民幣穩(wěn)定貨幣提供開放生態(tài)，讓各種穩(wěn)定貨幣共同發(fā)展。從而有利于積累探索和建立穩(wěn)定貨幣相關(guān)監(jiān)管機(jī)制的經(jīng)驗(yàn)。

本文僅代表作者觀點(diǎn)，版權(quán)歸原創(chuàng)者所有，如需轉(zhuǎn)載請?jiān)谖闹凶⒚鱽碓醇白髡呙帧?/p>

免責(zé)聲明：本文系轉(zhuǎn)載編輯文章，僅作分享之用。如分享內(nèi)容、圖片侵犯到您的版權(quán)或非授權(quán)發(fā)布，請及時(shí)與我們聯(lián)系進(jìn)行審核處理或刪除，您可以發(fā)送材料至郵箱：service@tojoy.com