很明顯，AMD遠(yuǎn)超預(yù)期的業(yè)績與盤后超6%的股價(jià)跌幅，反映出投資者對(duì)其存在強(qiáng)烈的深層分歧：

是將AMD視為傳統(tǒng)半導(dǎo)體公司，還是用投資英偉達(dá)的邏輯看待它？

若以傳統(tǒng)半導(dǎo)體公司視角，AMD已處于超買狀態(tài)，總市值超2600億美元，PE（TTM）超94倍，而行業(yè)龍頭英偉達(dá)僅57倍；若按投資英偉達(dá)的邏輯，AMD還有進(jìn)步空間，其去年初股價(jià)一度超210美元/股，對(duì)比當(dāng)前的163美元/股，仍有上漲可能。

當(dāng)下美股波動(dòng)大且價(jià)格不低。特朗普政策存在不確定性，關(guān)稅對(duì)消費(fèi)者信心和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的影響逐漸顯現(xiàn)，美股三季度難現(xiàn)二季度輝煌，可能會(huì)調(diào)整。

在此情況下，AMD二季報(bào)雖基本面大幅超預(yù)期，但收入結(jié)構(gòu)不足明顯，難以讓投資者放心繼續(xù)投資，前期漲勢(shì)開始動(dòng)搖。

作為全球AI芯片領(lǐng)域僅次于英偉達(dá)的企業(yè)，AMD因無CUDA生態(tài)加持，AI計(jì)算芯片產(chǎn)品難以起量；在非CUDA生態(tài)芯片企業(yè)中，其AI計(jì)算芯片相比博通等公司的ASIC也無明顯優(yōu)勢(shì)，這些產(chǎn)品會(huì)沖擊AMD市場(chǎng)。

上難敵英偉達(dá)，下又面臨大量競(jìng)爭(zhēng)，這是AMD在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的真實(shí)處境，也是市場(chǎng)對(duì)其的核心爭(zhēng)議點(diǎn)。

01業(yè)績超預(yù)期，但仍有不足

從財(cái)報(bào)核心數(shù)據(jù)看，AMD二季度表現(xiàn)總體亮眼但結(jié)構(gòu)分化。

二季度，AMD營收77億美元，同比增長32%，超市場(chǎng)分析師預(yù)期的74.3億美元。增長關(guān)鍵在于處理器銷量，基于Zen架構(gòu)的新一代CPU在服務(wù)器和消費(fèi)級(jí)市場(chǎng)受歡迎，推動(dòng)客戶端業(yè)務(wù)收入同比增長67%；游戲部門憑借RDNA 4架構(gòu)顯卡鋪貨，同比增長73%。

這與國內(nèi)外游戲市場(chǎng)情況相符。AMD趁英偉達(dá)發(fā)力AI計(jì)算芯片、英特爾策略不佳，在游戲與內(nèi)容創(chuàng)作領(lǐng)域市場(chǎng)份額提升，3D V - Cache技術(shù)讓9系X3D芯片成游戲桌面端優(yōu)選，部分時(shí)段和區(qū)域CPU市場(chǎng)份額反超英特爾。

這增強(qiáng)了AMD在消費(fèi)電子市場(chǎng)的存在感，也為其抵御行業(yè)周期波動(dòng)提供緩沖。

然而，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)疲態(tài)影響了整體成績。該業(yè)務(wù)作為支撐英偉達(dá)市值增長的核心，二季度僅同比增長14%，且環(huán)比下滑12%，是2023年Q3以來首次連續(xù)季度收縮（25Q1環(huán)比收縮多為季節(jié)性因素）。

很多機(jī)構(gòu)認(rèn)為，中國市場(chǎng)出口禁令是直接原因，MI308芯片被管制，公司暫停對(duì)華銷售，損失約8億美元收入。

雖管理層暗示會(huì)研發(fā)合規(guī)版本芯片并配合審核，但市場(chǎng)謹(jǐn)慎。中國本土芯片廠商技術(shù)突破，2025年上半年國內(nèi)AI服務(wù)器市場(chǎng)份額大幅提升，即便出口恢復(fù)，無CUDA生態(tài)的AMD競(jìng)爭(zhēng)將更激烈。

此外，AMD盈利能力欠佳。剔除一次性損失后，non - GAAP毛利率穩(wěn)定在54%，高于英特爾但連續(xù)兩季度未提升，2024年Q1至Q4的快速攀升勢(shì)頭停止。

更深層次問題是定價(jià)權(quán)弱化。為爭(zhēng)AI芯片市場(chǎng)份額，AMD對(duì)MI300系列產(chǎn)品采取“性價(jià)比策略”，平均售價(jià)比英偉達(dá)低約20%，9000系列游戲顯卡芯片無對(duì)標(biāo)英偉達(dá)高端顯卡5080及以上的型號(hào)。這種以價(jià)換量模式推動(dòng)了出貨量但壓制了毛利率提升空間，與英偉達(dá)盈利能力差距會(huì)擴(kuò)大。

AMD業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的深層矛盾更突出。

客戶端與游戲市場(chǎng)增長超預(yù)期，但總體可用市場(chǎng)（TAM）規(guī)模小，難支撐公司估值增長。據(jù)IDC預(yù)測(cè)，2025年全球PC出貨量僅增0.2%，游戲顯卡市場(chǎng)規(guī)模400億美元，遠(yuǎn)低于數(shù)據(jù)中心芯片市場(chǎng)。

這意味著AMD若要匹配2600多億美元市值，需數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長，但現(xiàn)實(shí)是該業(yè)務(wù)同比增速從2024年Q2的115%降至14%，且數(shù)據(jù)中心收入增長主要靠CPU業(yè)務(wù)，GPU貢獻(xiàn)未提及，而在AI核心場(chǎng)景中，GPU才是收入和利潤增長重點(diǎn)。

總體而言，AMD二季報(bào)難稱“有質(zhì)量的增長”，超預(yù)期增長要么來自市場(chǎng)前景有限的游戲業(yè)務(wù)，要么是數(shù)據(jù)中心中預(yù)算和功能占比小的CPU業(yè)務(wù)。

02加速追趕，能否超越對(duì)手？

AMD并非首次面臨市場(chǎng)困境。在AI未興起時(shí)，蘇姿豐帶領(lǐng)AMD在桌面端和服務(wù)器CPU領(lǐng)域趕超英特爾，游戲顯卡市場(chǎng)也因英偉達(dá)專注AI而進(jìn)步。芯片領(lǐng)域品牌勢(shì)能弱，用戶更看重性能。

財(cái)報(bào)業(yè)績會(huì)上，公司介紹了新一代技術(shù)。

據(jù)管理層稱，下一代AI計(jì)算芯片MI400研發(fā)加速，F(xiàn)P4 AI浮點(diǎn)運(yùn)算能力達(dá)40 petaflops，內(nèi)存等指標(biāo)比競(jìng)品多50%；配套全棧機(jī)架級(jí)Helios平臺(tái)，每個(gè)機(jī)架可連72個(gè)GPU，預(yù)計(jì)為前沿模型帶來10倍性能提升，將成全球性能最高的AI系統(tǒng)。

新發(fā)布的軟件棧ROCm 7推理和訓(xùn)練性能提升3倍以上，支持大規(guī)模訓(xùn)練等，在關(guān)鍵框架中擴(kuò)展了原生支持，前沿模型發(fā)布時(shí)可獲AMD首日支持。

這些努力有成果：甲骨文構(gòu)建含2.7萬多個(gè)節(jié)點(diǎn)的AI集群，整合了AMD多項(xiàng)技術(shù)，還推出基于AMD第五代EPYC Turin處理器的云實(shí)例。

雖AMD生態(tài)與英偉達(dá)CUDA有差距，開發(fā)者基于CUDA的代碼庫積累超10年，遷移成本高，短期內(nèi)難撼動(dòng)其地位，但AMD追趕速度不慢。

不過，半導(dǎo)體行業(yè)處于AI驅(qū)動(dòng)上行與消費(fèi)電子疲軟下行周期交織階段，消費(fèi)電子業(yè)務(wù)強(qiáng)的AMD，在AI計(jì)算業(yè)務(wù)的對(duì)手不止英偉達(dá)。

ASIC作為AI時(shí)代芯片品類，增長加快。英偉達(dá)GPU在AI訓(xùn)練和模型開發(fā)有優(yōu)勢(shì)，ASIC在AI推理和邊緣部署性價(jià)比高，二者可能互補(bǔ)構(gòu)成未來AI半導(dǎo)體市場(chǎng)體系。

因此，不看好AMD降價(jià)搶英偉達(dá)市場(chǎng)，雙方芯片擅長方向不同。因無CUDA生態(tài)，AMD的GPU與ASIC應(yīng)用方向類似，競(jìng)爭(zhēng)不在同一層次，難奪英偉達(dá)市場(chǎng)份額。

與GPU市場(chǎng)一家獨(dú)大不同，ASIC市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。博通、Marvel等新興半導(dǎo)體企業(yè)增長快，博通市值已超1.4萬億美元，是行業(yè)巨頭，相比之下，AMD無明顯優(yōu)勢(shì)。

三季度業(yè)績指引加劇市場(chǎng)擔(dān)憂。AMD預(yù)計(jì)Q3營收87億美元，同比增長28%，超市場(chǎng)預(yù)期；non - GAAP毛利率維持54%，意味著營收增速環(huán)比放緩，盈利能力未改善。

關(guān)鍵是管理層未明確數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)環(huán)比復(fù)蘇信號(hào)。若該業(yè)務(wù)Q3不能重拾增長，全年?duì)I收目標(biāo)達(dá)成有壓力，估值與業(yè)績背離或引發(fā)市場(chǎng)調(diào)整。

目前，AMD市盈率達(dá)90倍，隱含市場(chǎng)對(duì)其未來三年凈利潤復(fù)合增速超50%的預(yù)期，半導(dǎo)體行業(yè)只有英特爾、英偉達(dá)曾做到。英特爾當(dāng)時(shí)受益于PC擴(kuò)張紅利，與現(xiàn)在市場(chǎng)環(huán)境不同。

03結(jié)語

AMD當(dāng)前核心挑戰(zhàn)是平衡規(guī)模擴(kuò)張與盈利提升。低價(jià)搶市場(chǎng)會(huì)侵蝕利潤，提價(jià)又可能失去增長。

這種兩難是二線廠商面對(duì)行業(yè)巨頭的困境。英偉達(dá)憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)和生態(tài)壁壘，能維持高價(jià)并降成本，AMD則陷入“不降價(jià)沒份額，降價(jià)沒利潤”循環(huán)。要打破循環(huán)，需技術(shù)突破或找到細(xì)分市場(chǎng)獨(dú)特場(chǎng)景，但目前產(chǎn)品路線圖還需時(shí)間驗(yàn)證。

AMD數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)Q3能否止跌回升？軟件生態(tài)建設(shè)能否挑戰(zhàn)英偉達(dá)壟斷？當(dāng)前估值隱含的增長預(yù)期能轉(zhuǎn)化多少業(yè)績？這些問題答案可能要到今年四季度才清晰。

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