出品/趣解商業(yè)

作者/張語格

8月20日午間，老鋪黃金公布了2025年中期業(yè)績報告。

今年上半年，老鋪黃金營收和利潤都大幅增長，總營業(yè)收入達(dá)到123.54億元，同比增長250.9%；凈利潤為22.68億元，同比增長285.8%，遠(yuǎn)超去年同期。

這樣的成績在資本市場十分亮眼。然而財報披露后，老鋪黃金股價連續(xù)兩天下跌。截至8月22日，報收728.5港元/股，總市值1258億港元，較8月20日盤中最高股價下跌8.4%。

實際上，中報披露前，老鋪黃金股價已連續(xù)近一個月下跌。6月28日，老鋪黃金上市后首次大規(guī)模解禁，受持續(xù)減持和配股等因素影響，7月市值跌去約677億港元。

為何亮眼財報也未能止住股價下跌？

01

老鋪黃金盈利可觀

今年一季度，老鋪黃金股價延續(xù)去年漲勢。5月，老鋪黃金宣布配售新股再融資；6月末進(jìn)入解禁期，早期領(lǐng)投方黑蟻基金、復(fù)興基金等投資機(jī)構(gòu)陸續(xù)減持，這被市場視為“缺錢”信號，股價隨之走低。

老鋪黃金表示，美聯(lián)儲維持利率不變影響金價走勢預(yù)期、大宗交易套利行為等多重因素，導(dǎo)致7月股價大跌。

不過在營收和業(yè)務(wù)方面，老鋪黃金依舊保持增長。中報顯示，主要營收來自“足金產(chǎn)品”銷售，上半年此項收入為88.3億元，同比大漲250.9%，占總營收的99.9%。

老鋪黃金產(chǎn)品均為一口價足金產(chǎn)品，以純手工古法工藝和設(shè)計為賣點，單價多在萬元以上。獨特款式加上買金“保值”心理，使其成為消費者眼中的“黃金界愛馬仕”，從去年火到現(xiàn)在，還催生了黃牛代購和代排業(yè)務(wù)。

截至上半年，老鋪黃金忠實會員約48萬名，較上年底增加13萬名。人氣上升帶來會員轉(zhuǎn)化，但會員粘性需靠產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)水平支撐。今年以來，不少消費者反映購買的金飾出現(xiàn)變色發(fā)黑、掉鉆少鉆等問題。

社媒平臺上有網(wǎng)友稱反復(fù)維修后仍不滿意，甚至起訴維權(quán)。有網(wǎng)友購買的花絲蝴蝶吊墜出現(xiàn)掉色和疑似掉鉆情況，拿去修理，幾個月后拿回，發(fā)現(xiàn)問題沒解決，背后手工花絲還糊成一片，門店無法解決，該網(wǎng)友遂向法院起訴。

消費者的吐槽反映出老鋪黃金品控有問題。招股書顯示，2018年前以外包生產(chǎn)為主，湖南岳陽自建工廠后，開始轉(zhuǎn)向自產(chǎn)。2021 - 2023年，外包生產(chǎn)占比分別為36%、32%、41%。

“趣解商業(yè)”發(fā)現(xiàn)，“一口價”金飾是黃金消費投訴、維權(quán)的重災(zāi)區(qū)。黑貓投訴平臺上關(guān)于“一口價”黃金的投訴超7000條，涉及中國黃金、周六福、老鳳祥等品牌，多是對不標(biāo)克重、溢價過高不滿。

02

離“愛馬仕”還有多遠(yuǎn)

消費熱潮持續(xù)，為何中報披露未能挽回投資者信心？

或許是想與寶格麗、愛馬仕等奢侈品競爭的老鋪黃金，因過度依賴黃金原料，以及渠道擴(kuò)張與品牌稀缺性定位的矛盾，遭投資者質(zhì)疑。

半年報顯示，老鋪黃金消費者與愛馬仕、路易威登等國際奢侈品品牌重合度為77.3%?！叭そ馍虡I(yè)”發(fā)現(xiàn)，老鋪黃金消費客群中有不少價格敏感用戶，雖舍得高價買金，但也關(guān)注滿減和折扣。買“頂奢”更多是買身份象征，而從社交媒體討論看，消費者多被其工藝和樣式吸引。

但從工藝上看，老鋪黃金不具獨特稀缺性，“水貝高仿”出現(xiàn)后更是如此?！叭そ馍虡I(yè)”注意到，其花絲鑲嵌、金胎燒藍(lán)等古法制金工藝，深圳水貝工廠能一比一復(fù)刻，價格比老鋪黃金便宜30% - 50%。

有網(wǎng)友對比發(fā)現(xiàn)，水貝復(fù)刻復(fù)雜款式與原版有差距，但普通款式能完全還原。很多喜歡古法工藝又不執(zhí)著品牌服務(wù)的網(wǎng)友，會直接買水貝貨。

此外，寶格麗、卡地亞等國際大牌經(jīng)典款，即便材質(zhì)不稀有保值，因頂奢定位，在二手市場仍是“硬通貨”。而老鋪黃金在二手市場的流通靠黃金貴金屬屬性支撐。有媒體報道，今年3月黃金回收方稱，老鋪黃金回收價為原價的7 - 7.5折，交易市場對該品牌溢價認(rèn)可度存疑。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜認(rèn)為，拋開被高仿的工藝，老鋪黃金核心壁壘在于產(chǎn)能和渠道先發(fā)優(yōu)勢。其自產(chǎn)比例約60%，核心產(chǎn)品基本可控；進(jìn)駐全國80%重奢商場，后來者面臨高租金、高扣點及位置已滿的門檻。

柏文喜表示，通過“一口價+年度調(diào)價”“限量發(fā)售+每日限購”“故宮紅墻場景+黃金書房體驗”等營銷、包裝手段，將黃金產(chǎn)品升維到“文化身份符號”，這套打法短期可模仿，但要讓“老鋪 = 奢侈品”心智達(dá)到愛馬仕級別，需10年以上品牌資產(chǎn)沉淀，這是老鋪黃金面臨的最大挑戰(zhàn)之一。

為打造品牌形象，老鋪黃金在門店裝潢、會員服務(wù)等方面包裝奢侈品屬性，如僅在高端商場開店、店內(nèi)提供依云礦泉水、GODIVA巧克力等。今年上半年大幅增加研發(fā)開支，開設(shè)海外首店，目的是擴(kuò)大產(chǎn)品聲量，向國際頂奢看齊。

然而，在客群覆蓋和毛利率方面，老鋪黃金與頂奢品牌仍有差距。全球頂級奢侈品毛利率一般在60% - 80%之間，金飾特質(zhì)決定老鋪利潤受黃金周期影響。

今年上半年，受金價上漲影響，老鋪黃金毛利率降至38.1%，這或許是其不斷漲價的原因之一。老鋪黃金近期公告，將于2025年8月25日進(jìn)行產(chǎn)品價格調(diào)整。

中報發(fā)布會業(yè)績說明會上，投資者多次詢問股價走勢和國際化布局，但創(chuàng)始人徐高明披露信息有限。在“老鋪黃金如何建立更立體的品牌形象”問題上，徐高明未給出明確打法，僅強(qiáng)調(diào)進(jìn)入海外后會把世界經(jīng)典文化符號作為商品開發(fā)主要元素。

財報顯示，上半年老鋪黃金境外市場營收占比僅12.9%，但增速高達(dá)455.2%，表明其“品牌國際化、市場全球化”出海戰(zhàn)略在推進(jìn)。

想成為頂奢品牌需時間沉淀。盡管老鋪黃金吸引了一批奢侈品消費群體，但未來在金價上行期結(jié)束后，如何保持產(chǎn)品競爭優(yōu)勢，筑牢品牌壁壘，是其進(jìn)入頂奢行列的關(guān)鍵。

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