出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 關雪菁

頭圖 | AI制圖

上證指數已達3800點，但很多投資者，尤其是重倉新能源的朋友并未賺到錢。近期，部分新能源賽道開始活躍，9月以來，鋰電池ETF上漲了35.48%。妙投分析發(fā)現，有些細分賽道并非炒作，而是基本面反轉，比如鈷。

在三元鋰電池中，正極材料及原材料占電芯成本的30%-45%，鈷是正極材料的關鍵原料之一。由于鈷、鋰等礦石依賴進口，海外資本可通過抬高價格，獲取中國新能源汽車發(fā)展的紅利。從歷史看，鈷因新能源電池發(fā)展有過2輪大漲，供不應求間接推高了新能源電池價格，成本最終轉嫁給消費者。

自2025年起，剛果（金）政府控制鈷的供給，制造上行周期以獲利。9月下旬，國內鈷價加速上漲，單日漲幅達8000元/噸，突破30萬元/噸。妙投認為，鈷價還會繼續(xù)上漲。

一、從出口禁令到配額

作為周期性行業(yè)，2016年以來，鈷價因供需錯配經歷2輪大幅波動。

2022年5月至2025年初，鈷價下行。需求端，新能源汽車增速放緩，含鈷量高的三元電池市場份額被磷酸鐵鋰電池搶占；供給端，洛陽鉬業(yè)TFM與KFM項目、印尼等鎳鈷伴生資源國快速釋放鈷產能。

與前2輪市場化主導的鈷周期不同，這一輪政府開始干預。因不滿鈷價過低，2025年剛果（金）開始“做莊”。

據USGS數據，2024年剛果（金）鈷供給占比超75%，儲量達600萬噸，占全球總量的55%，澳大利亞和印度尼西亞分別占15%和6%。剛果（金）經濟以農業(yè)、采礦業(yè)為主，2024年國內生產總值超700億美元，礦業(yè)產值占GDP的30%-40%，是經濟核心支柱。

2025年2月22日，剛果（金）政府宣布臨時禁止鈷產品出口4個月，6月又推遲3個月至9月22日。受此影響，截至2025年9月26日，鈷價自最低點反彈超100%。

然而，事情并未結束。9月20日，剛果（金）戰(zhàn)略礦產市場監(jiān)管局宣布將鈷出口禁令延長至10月15日，10月16日起改為鈷出口配額制度。

在剛果（金）的操作下，鈷的供需預期反轉，市場機構看多鈷產業(yè)鏈。2026年和2027年剛果（金）出口配額均為9.66萬噸，遠低于其實際產能（2024年產量接近22萬噸）。

據國際鈷業(yè)協(xié)會數據，2024年全球鈷需求量約22.2萬。華泰證券測算，2025 - 2027年預計全球鈷需求量分別為24.8、28.3、32.9萬噸，同比增速分別為9.1%、14.0%、16.3%。

(數據來源：華泰證券、最新政策預期)

一旦出口配額制度執(zhí)行，鈷的缺口將擴大，推動鈷價上行。妙投認為，鈷的中樞價格將達40萬元/噸，甚至可能到50萬元/噸。

二、肥了誰？

剛果（金）政府實行出口禁令、配額制，是為從企業(yè)手中奪回定價權，保住鈷價。

2018 - 2019年，第一輪鈷周期時，產能集中釋放，全球鈷市場供過于求，鈷價從高點暴跌超70%。當時，最大鈷礦生產企業(yè)嘉能可采用“控量保價”策略。2019年8月，嘉能可宣布關停其位于剛果（金）的Mutanda礦兩年，該礦2018年產量達2.73萬噸，占全球總供應量約20%，消息公布后，鈷價反彈。

如今，僅嘉能可無法控盤。中國企業(yè)收購剛果（金）礦山，鈷礦產量增長快，洛陽鉬業(yè)、嘉能可和歐亞資源集團（ERG）成為剛果（金）鈷生產的頭部廠商。

2024年剛果(金)鈷礦產量增長快，主要因洛陽鉬業(yè)于剛果(金)的鈷產量超預期，2024年鈷金屬產量約11.42萬噸，同比增長106%，實際產量高出名義產能約31%。

顯然，這次剛果（金）政府出手控盤，玩起“邊際定價”。邊際定價即“最后一份”產品價格決定“全部”產品價格。比如早高峰打車，最后一輛網約車10公里拍到200元，平臺就把“每公里運價”調成20元，后面車都按此價打表。

這意味著剛果（金）的鈷資產將重新定價，實現價值最大化。由于長期依賴礦產品收入，剛果（金）鈷出口占外匯收入的40%以上。鈷價推高，剛果（金）政府將通過稅收等獲利。如2018年新礦業(yè)法中，政府計劃將鈷等戰(zhàn)略資源的權利金（礦業(yè)稅）稅率提高近三倍至10%。

除獲利外，剛果（金）戰(zhàn)略礦產市場監(jiān)管局表示，配額按各公司歷史出口量比例計算并通知到每家公司。2026年和2027年授權出口量中，10%分配給監(jiān)管局用于國家戰(zhàn)略項目，真正市場化可自由出口量約8.6萬噸。

配額限制會影響洛陽鉬業(yè)等廠商向國內新能源電池企業(yè)的交付，意味著它們需向剛果（金）政府談判更多配額。各方爭奪下，剛果（金）留出的10%配額可能加劇推高鈷價，成為“邊際定價”重要參考。而溢價將轉嫁給購買三元鋰電池車、3C消費產品的消費者，剛果（金）政府成為最大得利者。

三、電池低估化

目前，鋰電池技術路線主要有磷酸鐵鋰電池、三元鋰電池。鈷價波動直接影響新能源汽車的“心臟”——動力電池。對于追求高能量密度的三元鋰（NCM）電池，鈷是維持結構穩(wěn)定性和循環(huán)壽命的關鍵材料，無可替代。

鈷價上漲打擊三元電池路線，利好磷酸鐵鋰電池。以NCM811電池為例，鎳和鈷成本占比超60%。據蓋世汽車測算，鈷價飆升可能使單輛新能源汽車電池成本增加超萬元，侵蝕車企利潤空間，或傳導至消費端，消費者會選擇磷酸鐵鋰電池，比亞迪、國軒高科等以磷酸鐵鋰為主的電池廠商市場份額有望提升。

吸取前兩次鈷價大幅波動教訓，電池廠商開始應對。鈷價上漲倒逼下游企業(yè)尋求替代供應源，寧德時代等企業(yè)推進高鎳低鈷電池、磷酸鐵鋰電池等技術路線，但短期無法完全替代。

例如，NCMA電池（鎳鈷錳鋁電池）與NCM9電池（鎳鈷錳三元電池）被提上日程，將鎳占比拉到90%以上，鈷占比壓到5%以內，單kWh鈷成本直接腰斬。目前，寧德時代、LG新能源、SK On等頭部廠商推出NCMA（鎳鈷錳鋁）或NCM9系電池，鈷價上漲將間接推動其放量。

此外，從廢舊電池中回收鈷的企業(yè)也受益。鈷價上漲，回收企業(yè)盈利能力增強。如格林美2025年上半年鈷回收業(yè)務毛利率達13.86%，同比上升3.09個百分點。

對中國新能源產業(yè)而言，這場鈷價危機是成本考驗，也是產業(yè)升級的催化劑。

寫在最后

從投資角度看，剛果（金）政府干預的鈷價上行周期已確定，后續(xù)鈷價有望持續(xù)走高，是重要跟蹤數據。目前，資本市場對鈷價上漲預期尚未完全兌現。

上一輪鈷漲價周期中，華友鈷業(yè)等相關概念鈷生產商漲幅大，可作為本輪鈷周期投資參考，值得關注。

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