剛接觸一級市場投資研究時候，我總是套用一個模板來分析消費領(lǐng)域企業(yè)的成長潛力：先分析一下消費需求多強，算一算市場天花板多大、增速多高，再算一算頭部企業(yè)的市場占有率有多低。幾板斧下來，我就覺得自己對這個市場有了清晰的認(rèn)知。

如果是個巨大的or增長迅速的市場，消費者對這個品類有剛需、粘性高，碰巧行業(yè)集中度還很低，我就認(rèn)為這簡直就是好得不得了的生意，恨不得馬上就能長出百億美金的公司來；

如果行業(yè)集中度很高，我就會放棄，因為頭部企業(yè)市場占有率過高意味著小公司很難有機會成長起來。

但后來我逐漸意識到這樣的分析有著致命的漏洞：有些行業(yè)，似乎有某種天然的宿命，盡管市場規(guī)模很大，但卻很難出現(xiàn)大公司。

例如女裝市場，規(guī)模超大，但中國最大的女裝上市公司現(xiàn)在的市值也沒超過100億人民幣，昔日龍頭拉夏貝爾甚至跌得只剩30億市值；例如路邊的理發(fā)店，所有人都有的需求，但就是做不大；例如餐巾紙，人人都要用，但從來沒有一家公司靠只做餐巾紙就能成長為巨頭…

我發(fā)現(xiàn)，很多消費企業(yè)在規(guī)模不大的時候，盈利性很好、經(jīng)營效率很高，成長速度也很快，但增長到了某一個節(jié)點，仿佛就有一個巨大的阻力，限制住了企業(yè)的規(guī)模進(jìn)一步擴大。

是企業(yè)的經(jīng)營者不優(yōu)秀、不努力嗎？是企業(yè)的員工不勤奮、不上進(jìn)嗎？這些行業(yè)最殘酷的一點是，往往問題并不是出在經(jīng)營者和員工身上，即使你做對了所有事情，依然無法擺脫做不大的命運。

這有點像兒童時期，每個小朋友長個的速度都很快，但過了青春期，身高的增長就停止了。物種的生理結(jié)構(gòu)決定了人類的身高無法永續(xù)增長，即使你攝入再充足的營養(yǎng)、用再科學(xué)的方法鍛煉身體，也很難超越隱形的身高上限。

而很多消費賽道的商業(yè)模式中，也往往有制約因素在阻止著企業(yè)持續(xù)地變大。當(dāng)邁過某一個節(jié)點，企業(yè)的熵增就會大到消耗掉掉因為規(guī)模擴張帶來的邊際優(yōu)勢。

當(dāng)規(guī)模的進(jìn)一步擴大帶來的是效率/經(jīng)營效益的劇烈降低，企業(yè)就觸摸到了它增長的極限。

那些規(guī)模特別大、集中度特別低的市場，往往都存在“增長的極限”。做不大，不是因為企業(yè)家能力不行、格局太低，也不是員工不給力，而是某些系統(tǒng)性的原因阻止了企業(yè)進(jìn)一步變大。

再優(yōu)秀的企業(yè)家進(jìn)入到這樣的市場、面臨這樣的商業(yè)模式，如果無法突破模式障礙，也于事無補。

因此，我意識到，比起盯著消費領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)公司的早期增速和市場天花板臆想成長空間，識別這些潛在的限制因素反而是重要得多的挑戰(zhàn)。研究一個市場分散的行業(yè)，首先得弄清楚的是“廣闊的市場前景”背后，到底是什么因素限制了企業(yè)的進(jìn)一步成長。

例如女裝行業(yè)。

女裝行業(yè)最大的要害是什么呢？

簡單而言：需求多樣化+潮流快速迭代且難以預(yù)測+生產(chǎn)/信息存在延遲。

女性消費者購買服裝時審美千差萬別，并且很忌諱撞衫，這導(dǎo)致女裝企業(yè)必須不斷推出各式各樣的設(shè)計來迎合不同消費者。

但是，由于女裝生產(chǎn)從備料、大規(guī)模生產(chǎn)到層層鋪貨，中間往往會有好幾個月的間隔，因此女裝設(shè)計師需要提前好幾個月就開始預(yù)測未來的潮流、設(shè)計未來的款式。

這樣的預(yù)測實際上非常無效，設(shè)計師自己也不知道哪些款式會火。甚至一件衣服被生產(chǎn)出來并鋪到終端渠道了，設(shè)計師們依然很難及時獲得銷售反饋，因為中間隔了多層經(jīng)銷商，各種款式銷售情況的反饋存在著巨大的延遲。

為了提升命中消費需求的絕對次數(shù)，賣出更高銷量，女裝企業(yè)就不得不設(shè)計、生產(chǎn)出大量的款式，來沖高銷量。

但銷量是沖高了，預(yù)測時尚的命中率并沒有提高。賣出去的款式越多，就意味著生產(chǎn)出來但賣不出去的款式也同樣越來越多。

這些賣不出去的款式，就積壓成為了庫存。

更要命的是，女裝又是一個潮流更迭非?？斓男袠I(yè)。每過一個季度，賣不出去的女裝不再流行，其價值就會大幅度降低，這些庫存積壓在倉庫里，就徹底成了沒有價值的負(fù)擔(dān)。

為了避免庫存砸在手里成了負(fù)擔(dān)，企業(yè)往往會選擇把賣不出去的衣服折價銷售，挽救了一點現(xiàn)金流，但卻犧牲了利潤和品牌。

按照傳統(tǒng)的生產(chǎn)模式，企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模越大，庫存負(fù)擔(dān)就越大：不處理庫存，現(xiàn)金流無法回籠；而折價處理庫存，利潤和品牌將受到嚴(yán)重的侵蝕。要么選擇不做大，安心做中小規(guī)模生意賺賺錢；要么沖高銷量，最后玩火自焚，一旦庫存問題嚴(yán)重到無法抑制，就只能悲壯收場。

這就像壘積木，如果不壘高，整個結(jié)構(gòu)非常穩(wěn)固；如果執(zhí)意把積木壘高，整個系統(tǒng)反而愈發(fā)搖搖欲墜。當(dāng)傳統(tǒng)女裝企業(yè)的規(guī)模到達(dá)一定程度的時候，實際上整個商業(yè)系統(tǒng)已經(jīng)非常脆弱。

需求多樣化且不可預(yù)測+潮流快速迭代，使得女裝企業(yè)的經(jīng)營面臨庫存的巨大挑戰(zhàn)；而生產(chǎn)/信息傳遞的延遲性，使得女裝企業(yè)基本沒辦法應(yīng)對這樣的挑戰(zhàn)。

系統(tǒng)性的問題決定了女裝企業(yè)增長的極限。

這類做不大的消費行業(yè)往往有各式各樣的特征，抽象到最底層大概是兩點：

①經(jīng)營模式的制約：負(fù)規(guī)模效應(yīng)

這樣的企業(yè)往往有生命周期短/保質(zhì)期短的特征，其背后原因也分兩種，一種是需求變化快（例如女裝等潮流迭代很快的品類；例如一些科技迭代頻繁的行業(yè)），另一種則由商品屬性決定（例如生鮮、現(xiàn)做烘焙）。

對這類企業(yè)而言，如果前期需要大量備貨or資本性投入，規(guī)模越大，系統(tǒng)性風(fēng)險就越大。

例如電視機，屬于半導(dǎo)體電子產(chǎn)品行業(yè)，技術(shù)迭代每18個月發(fā)生一次，從CRT、背投到液晶、等離子，目前又有量子點、激光和OLED，新技術(shù)層出不窮。產(chǎn)品升級換代快，導(dǎo)致家電企業(yè)成本波動大、存貨貶值快。產(chǎn)品生產(chǎn)出來還沒賣完就已經(jīng)過氣，所有投入都付之東流。四川長虹就是典型案例，即使是行業(yè)龍頭，依然是門糟糕的生意。

再比如“蘋果產(chǎn)業(yè)鏈”的供應(yīng)商，由于手機每年的技術(shù)迭代，“蘋果產(chǎn)業(yè)鏈”上的公司需要賭某個方向的技術(shù)，投入巨資建生產(chǎn)線。但蘋果若放棄一些技術(shù)（或銷量不足），相應(yīng)的供應(yīng)商就會遭受重創(chuàng)，藍(lán)思科技賭藍(lán)寶石玻璃失敗、歐菲科技過度投資攝像頭模組生產(chǎn)線，都是很典型的案例。

這種類型的行業(yè)，最后企業(yè)都往往做不大；即使有些企業(yè)一度輝煌過，最后也無法擺脫衰弱的命運。

這類企業(yè)的對立面是貴州茅臺，產(chǎn)品不需要迭代、保質(zhì)期極長（放越久越值錢），幾乎沒有研發(fā)和資本性投入，簡直是好的不能再好的生意。貴州茅臺1998年到2003年，凈利潤翻了4倍，同期固定資產(chǎn)僅僅增長了一倍，增長主要依靠商譽驅(qū)動。2000年前后的茅臺只是一個在生存線掙扎的小酒廠，多年后后勝利的種子早在當(dāng)時就已經(jīng)埋下。

②外部競爭的制約：無法終結(jié)競爭

任何一家企業(yè)，如果做的生意賺錢，它在成長中一定會經(jīng)歷非常充分的競爭，有非常多對手會冒出來試圖分一杯羹。

真正能夠做大的生意模式，一定是那些能成功抵御競爭、甚至終結(jié)競爭的商業(yè)模式。

無法終結(jié)競爭，意味著進(jìn)入門檻不高、商業(yè)模式壁壘不強。一個生意生意誰都能做就意味著誰也無法獲得超額回報。

如果一家企業(yè)無法終結(jié)競爭，即使市場空間足夠大，也會由于無法吃獨食而長不大，亦或者會因為必須向產(chǎn)業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)貢獻(xiàn)非常高的利潤而艱難存活。

電腦組裝就是一個進(jìn)入門檻低，無法靠差異化終結(jié)競爭的行業(yè)，電腦公司們?yōu)榱颂嵘约旱母偁幜Σ坏貌灰揽坎少弮r格昂貴的芯片來提升電腦性能，最終利潤都被英特爾這樣的企業(yè)賺走，自身只能維持10%不到的毛利。

理發(fā)店也是一個進(jìn)入門檻極低的行業(yè)，隨便拉幾個理發(fā)師就可以開理發(fā)店、與現(xiàn)有理發(fā)店搶生意，這就意味著很難誕生出壟斷市場的大公司。

再例如酒店業(yè)，很多單體酒店之所以需要向攜程等平臺貢獻(xiàn)大量傭金，本質(zhì)原因就是無法終結(jié)和其他酒店的競爭，不得不向OTA平臺“交稅”。

當(dāng)然，還有一種很特殊的情況：雖然行業(yè)總量大，但某種細(xì)分品類的規(guī)模卻很小，導(dǎo)致相應(yīng)的公司無法做大。

而這種細(xì)分品類的規(guī)模之所以不大，往往是成本結(jié)構(gòu)的制約：當(dāng)某項生產(chǎn)原料成本非常高，或者供給稀缺，這很可能制約這個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

例如改革開放前，由于糧食的供給十分匱乏，生產(chǎn)周期短、出酒率更高的清香型白酒一直主導(dǎo)中國的白酒市場，巔峰時期的市場占有率一度達(dá)到70%~80%。當(dāng)時的白酒行業(yè)龍頭老大是汾酒。而改革開放后，糧食供給這個制約行業(yè)發(fā)展的因素被解除后，出酒率更低、但香味更濃的濃香型白酒逐漸成為了市場主流，代表性企業(yè)是五糧液和瀘州老窖。（再后來以茅臺為首的醬香型白酒逐漸取代濃香型白酒龍頭位置，又是另外一個故事，《茅臺的本質(zhì)不是消費股》中提到了些許，感興趣的朋友可以移步閱讀）

再比如，過去鐵釘成本高昂的時候，家具的連接結(jié)構(gòu)依靠的是卯榫，榫卯結(jié)構(gòu)要求使用硬度較高的實木作為材料，家具行業(yè)以實木家具為主；鐵釘成本的降低淘汰了榫卯結(jié)構(gòu)，而連接結(jié)構(gòu)的變化又推動了板材的革命，使得便宜、輕便、易加工但硬度較低的膠合板、顆粒板替代了實木成為板材主流。這一系列的變化刺激了板材家具行業(yè)的快速發(fā)展，進(jìn)而使得木質(zhì)家具的整體成本大幅下降，催生了宜家這樣的家具業(yè)王者。

那么，有系統(tǒng)性局限的賽道，是不是就完全沒有機會了呢？

其實也不盡然。過去也有無數(shù)的案例證明，一旦行業(yè)中有企業(yè)能夠突破商業(yè)模式的系統(tǒng)性限制，往往能夠成長為巨頭。

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