出品 | 妙投APP

作者 | 李昱佳

頭圖 | 視覺中國

核心看點：

1. 2021年的高增長透支了渠道活力。今年，控制商品和提高價格仍將是愿意的主旋律，其收入增長率很可能會進一步下降。這個風險要明確；

   
   

2. 如果復(fù)星和射洪縣人民政府簽訂的協(xié)議真的持續(xù)了三年，今年很可能是大幅度降低成本冗余的一年，所以歸屬于母親的凈利潤可能會大大提高。
   

   
   

背靠復(fù)星集團這棵大樹，舍得酒業(yè)交出一份墊底的成績單。

今年春節(jié)晚了，所以大部分酒企都在去年的低基數(shù)下完成了一個好的開局，只有酒業(yè)、皇臺酒業(yè)、酒鬼酒、巖石股份的凈利潤才是負增長。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

2022年3月，妙投曾在《再慢一拍》中獲勝。你有機會放棄葡萄酒行業(yè)的全國布局嗎？專欄提示，當時愿意放棄葡萄酒行業(yè)的高估值嚴重依賴于其全國擴張速度，一旦未來放緩，估值將大大降低。欄目發(fā)布至今，愿意隨著業(yè)績增速的下降，股價已經(jīng)減半。

根據(jù)公開信息，復(fù)星于2020年與射洪縣人民政府簽訂協(xié)議，成功收購沱牌集團股份，內(nèi)容包括大幅改善愿意經(jīng)營、帶動當?shù)鼐蜆I(yè)等諸多內(nèi)容(妙投曾向愿意酒業(yè)發(fā)函確認，愿意不給予積極回應(yīng))。

這個消息正好可以解釋一下愿意做葡萄酒行業(yè)的奇怪財務(wù)報告。如果協(xié)議持續(xù)三年，站在當前節(jié)點重新審視愿意做葡萄酒行業(yè)，就要警惕這種風險，注意這種翻轉(zhuǎn)的可能性。

今年的收入可能會更糟

第一，2023年全年營收增長速度有水分，沾有夜郎古酒的光芒。

復(fù)星集團于2022年底收購了醬酒“夜郎古”酒莊78.95%的股份，并于2023年以1.79億元的利潤收購了夜郎古。

隨后，2023年營收凈增長10.25億元至70.81億元，同比增長16.93%。如果去掉這1.41億元(1.79億元*78.95%的股權(quán)比例)，愿意將2023年的營收同比增長降至14.6%。

今年第一季度收入進一步惡化。

根據(jù)Wind的數(shù)據(jù)，今年第一季度，20家上市酒類企業(yè)的營業(yè)收入總額約為1508.66億元，同比增長15%，歸母凈利潤總額約為619.87億元，同比增長16%。

相比之下，作為“四川酒六朵金花”之一，舍得酒業(yè)在春節(jié)白酒銷售旺季獲得4.18%的收入增長率和-3.37%的凈利潤增長率真的很差。

表面原因是舍得旗下各線白酒的收入增長都非常困難。

第一季度，中高檔葡萄酒收入17.25億元，比去年同期增長3.31%，普通葡萄酒收入2.39億元，比去年同期增長0.85%。

去年年底，舍得葡萄酒庫存中的庫存商品有5.76億元，同比增長1.3億元，大大高于2022年的凈增長，商品似乎難以銷售。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

事實上，復(fù)星進駐后，愿意專注于“老酒”的品牌定位。春晚等全國廣告推廣一直處于高投放狀態(tài)，音調(diào)也很高。雖然二級高端白酒現(xiàn)在競爭激烈，但它的“愿意品味”、“舍之道”、“沱牌”等高國民知名度具有競爭力。

所以賣不出去的主要原因不在于商品，而在于舍得在批發(fā)渠道囤貨過多。

這種情況可以從公司的渠道收入和合同負債證明。

第一季度，愿意企業(yè)批發(fā)代理渠道收入同比增長2.78%。與去年第一季度合同負債相比，去年第一季度合同負債為7.97億元，今年第一季度末合同負債僅為2.35億元，同比下降70.54%，是所有葡萄酒公司中最大的。

渠道庫存壓力過大，除了需求方達不到預(yù)期外，更有可能是復(fù)星集團急于證明自己造成了今天的局面，愿意用2021年的高業(yè)績增長。

在此之前，射洪縣人民政府非常重視愿意的新繼任者，因為他愿意被前東家天洋集團挪用，愿意被ST等騷操作。根據(jù)公開信息，2020年復(fù)星與射洪縣人民政府簽訂了成功收購股權(quán)的協(xié)議，包括大幅改善愿意經(jīng)營、帶動當?shù)鼐蜆I(yè)等諸多內(nèi)容(妙投曾向愿意發(fā)函確認，愿意不給予積極回應(yīng))。

隨后2021年舍得集團快速增長，現(xiàn)在看來很有可能透支渠道容量。

許多宏觀預(yù)測指出，今年第四季度可能會出現(xiàn)明顯的商業(yè)活動修復(fù)。

因此，高端價格帶的緩慢復(fù)蘇和渠道的庫存亟待消化。愿意放棄2024年葡萄酒行業(yè)的利潤增長率，依然不會有明顯的表現(xiàn)，控制商品和提高價格仍將是主旋律。

根據(jù)最新的渠道調(diào)查，今年我們愿意控制二級高端商品的價格，使中檔白酒促進收入增長。比如第一季度第二大單品保持快速增長，卡位200元的價格段在今年的消費市場中受益匪淺。沱牌特等T68一季度保持快速增長，今年被確定為沱牌核心單品。

一般來說，第一季度的好局對于葡萄酒企業(yè)的年收入尤為重要。2021年至2023年，在復(fù)星集團的賦能下，愿意將葡萄酒行業(yè)的基本面逐漸穩(wěn)定，第一季度收入占年收入的30%左右。

因此，我們樂觀地假設(shè)第二季度和第三季度白酒淡季收入與去年相同，第一季度和第四季度收入前低后高。因此，今年第一季度收入占全年收入的27%，計算2024年總收入約為77.98億元，同比增速僅為10.12%，比2023年減少近77.98億元。％。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

凈利潤可以翻轉(zhuǎn)

2023年舍得歸母凈利潤的下降，主要是由于營業(yè)總成本的大幅增加所致。

而且，營業(yè)總成本的大幅增長并不是因為廣告、營銷等營銷動作的大幅增長，而是因為用人成本，這在當今各行各業(yè)降低成本的大趨勢下是不正常的。

拆解舍得酒業(yè)近三年的營業(yè)成本可以看出，2023年營業(yè)總收入凈增長10.25億元，而營業(yè)總成本凈增長9.35億元。除了必要的稅款支付外，“鍋”的總成本上升還需要由銷售費用和管理費用來承擔。

經(jīng)過進一步拆解，發(fā)現(xiàn)銷售費用的大幅增長實際上是員工工資增長1.54億元，廣告投放費用凈增長僅為0.59億元。

經(jīng)營費用也是如此，0.49億元的增長率為0.17億元，這是員工工資的增長。

員工工資的增長一方面來自于員工規(guī)模的大幅增長。

2023年，舍得酒業(yè)員工總數(shù)為9816人，比2022年增長940人。人均收入在72.14萬元左右，僅高于皇臺酒業(yè)、金種子酒、老白干酒。

與之形成鮮明對比的是瀘州老窖有限公司，營收規(guī)模是愿意的4倍多，但員工總數(shù)不到愿意的40%，人均創(chuàng)收801.94萬元，是愿意的11倍。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

另外一方面，舍得大幅提高員工工資，比例嚴重向高管傾斜。

2023年，舍得酒業(yè)員工人均工資16.7萬元，僅處于行業(yè)中等水平。而且932.81萬元的前三名高管工資僅次于古井貢酒，位居行業(yè)第二，是茅臺高管工資的3.7倍，是五糧液的4.7倍。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

財務(wù)報告顯示，2023年舍得酒業(yè)“元老”董事長蒲吉洲的工資同比增長17.7%，副總裁饒家權(quán)同比增長43.3%。副總裁、副總裁、副總裁鄒慶利的工資同比增長35.7%，副總裁羅超的工資同比增長63%，均高于2023年的業(yè)績增長率。

(資料來源：choice數(shù)據(jù))

2022年，愿意推出股權(quán)激勵計劃，2022年和2023年的績效考核目標均已達成，2024年若要進一步解鎖，需實現(xiàn)營業(yè)收入不低于100.2億元或歸母凈利潤不低于20.5億元。

也就是說，到2024年，公司的營業(yè)收入將同比增長41.5%，概率基本為0。要不歸母凈利潤增加2.79億元，就不難實現(xiàn)了。

如果公開信息屬實，即復(fù)星愿意購買時與射洪縣人民政府簽訂的協(xié)議持續(xù)三年，那么協(xié)議將于2023年結(jié)束。2023年銷售費用和管理費用凈增長總額約為3.23億元。如果部分冗余可以通過降低成本來清除，即使歸屬于母親的凈利潤只有3.23億元，今年歸屬于母親的凈利潤同比增長率也可以達到18.2%。

截至5月14日，只剩下14倍的葡萄酒行業(yè)PE-TTM，體現(xiàn)了第一季度的差業(yè)績。憑借今天的品牌知名度、產(chǎn)品矩陣和渠道，我們愿意讓葡萄酒行業(yè)“保護自己”，但它的盈利能力需要等待公司更有力的改革。

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