六月十四日至十五日，北京郎園station·倉酷成功舉辦了36氪WAVES新浪潮2024大會(huì)。WAVES是一股浪潮，也是當(dāng)今年輕人勇于追求夢想、勇于創(chuàng)新精神的縮影。WAVES大會(huì)聚焦夢想與現(xiàn)實(shí)、科技與人文、探索與深耕、傳統(tǒng)與變革四大板塊，每一個(gè)板塊都指向年輕人關(guān)注的熱門話題。據(jù)說人生是一片荒野，但實(shí)踐發(fā)現(xiàn)人生更像是一片大海，有時(shí)風(fēng)平浪靜，波光粼粼，有時(shí)巨浪滔天，風(fēng)浪不只是。Waver們并沒有隨波逐流，而是依靠自己的力量迎風(fēng)而上。

36Kr作為一家與風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)共同成長的商業(yè)媒體，一直與那些年輕人一起探索界限，洞察未來。在這次峰會(huì)上，我們專注于風(fēng)險(xiǎn)投資，但不僅僅是風(fēng)險(xiǎn)投資。我們與不同領(lǐng)域的人交談感受，與不同年齡的人交談未來，在多元場景下創(chuàng)造風(fēng)險(xiǎn)投資聚會(huì)，創(chuàng)造商業(yè)視聽盛宴。

早晨，Day2，峰瑞資本創(chuàng)始合作伙伴 九合創(chuàng)投創(chuàng)始人李豐 紅杉中國合伙人王嘯， 張涵 、藍(lán)馳風(fēng)險(xiǎn)投資管理合伙人 金沙江聯(lián)合資本主管合伙人朱天宇 潘曉峰圍繞“自信與自信”進(jìn)行了探討。這張圓桌由暗流Waves主筆陳之？主持。

現(xiàn)場圓桌照片

下面是圓桌速記，經(jīng)36氪編輯：

陳之邈:歡迎第二天來到WAVES大會(huì)。這次會(huì)議的主題是“自信和自信”。今天，每個(gè)人都能感受到相當(dāng)多的挑戰(zhàn)、困難和問題，這是這個(gè)時(shí)代最重要的事情。我們希望通過今天的圓桌找到答案。首先，請介紹自己，我們的組織和主要投資方向。

李豐:我是馮瑞資本李豐。我們主要從事中早期投資，包括生物技術(shù)、工業(yè)技術(shù)、ToC消費(fèi)和互聯(lián)網(wǎng)。近年來，我們的投資節(jié)奏沒有太大變化。疫情放開后，自2023年以來，我們平均每月投資1.5-2個(gè)項(xiàng)目，方向比例可能略高。

王嘯：我是九合創(chuàng)投的創(chuàng)始人王嘯，我們投資了近300家公司，其中80%以上是第一輪、第二輪的股東。在過去的幾年里，我們的出手頻率并沒有改變，一直保持著投資的節(jié)奏，每年有二三十個(gè)新項(xiàng)目，加上老項(xiàng)目的再投資。在跑道方面，人工智能的規(guī)劃在過去幾年得到了加強(qiáng)。我們在新能源、生物技術(shù)、新材料和高端制造方面也有布局，拓展了更多的賽道。

張涵:我是紅杉中國的合伙人張涵，主要負(fù)責(zé)紅杉中國的初期和初期投資，也是紅杉中國種子基金的負(fù)責(zé)人之一。紅杉種子基金成立六年，專注于三個(gè)方向:科技、醫(yī)療和消費(fèi)。在過去的兩年到三年里，我們一直關(guān)注前沿技術(shù)的變化。雖然大趨勢沒有明顯變化，但一些主題也發(fā)生了變化或更深入的方向。

朱天宇:我是藍(lán)馳風(fēng)險(xiǎn)投資管理合伙人朱天宇。藍(lán)馳風(fēng)險(xiǎn)投資管理規(guī)模超過150億元，投資方向以硬科技為主。近兩年投資了更多的AI項(xiàng)目。我們將更加重視硬科技底層技術(shù)棧、功率半導(dǎo)體和光學(xué)材料。我們有一個(gè)重要的主題。AI 3D交互 機(jī)器人三浪疊加的機(jī)會(huì)，其背后所有的發(fā)展脈絡(luò)都備受關(guān)注。

潘曉峰:我是潘曉峰，金沙江聯(lián)合資本。在過去的15年里，我們一直在硬科技領(lǐng)域進(jìn)行早期投資。近年來發(fā)生了很多變化，主要是調(diào)整，看技術(shù)進(jìn)化、市場環(huán)境、項(xiàng)目退出、二級市場等等。近年來，我們一直在不斷調(diào)整自己的打法，但現(xiàn)在我們還沒有找到一個(gè)非常明確的答案，以便在未來做什么。

另一個(gè)變化是，在疫情期間，我們已經(jīng)擴(kuò)展到生物醫(yī)學(xué)領(lǐng)域。另一個(gè)很大的變化是，投資團(tuán)隊(duì)可能會(huì)花更多的時(shí)間在投資后進(jìn)行管理和退出，這一比例正在逐步加強(qiáng)。

感謝幾個(gè)人的回答，陳之邈。剛聽完之后，發(fā)現(xiàn)每個(gè)人還是沒有太大的變化，最大的變化就是跑道擴(kuò)展了一點(diǎn)，這是還在堅(jiān)持早期的表現(xiàn)。跑道上我們有變化，但是輪數(shù)還是集中在初始階段。有一種說法是，投資行業(yè)愿意在早期投資VC階段，或者說之前的投資者是這個(gè)行業(yè)最樂觀的人。俗話說，只有樂觀的人才能成為VC。那么現(xiàn)在這樣一個(gè)極具挑戰(zhàn)性的環(huán)境，諸位還在繼續(xù)做早期投資，樂觀的心態(tài)從何而來？

首先，大家如何看待當(dāng)前的早期投資環(huán)境，大家認(rèn)為最享受的機(jī)會(huì)在哪里，最想要克服的考驗(yàn)是什么？

張涵：做初期投資，特別是極早期投資，確實(shí)需要保持樂觀的心態(tài)。首先，非常早期的投資者關(guān)注的是一些科技領(lǐng)域的前沿跡象，從長遠(yuǎn)來看，它們可能會(huì)改變世界。因此，我們應(yīng)該和企業(yè)家一起，幫助他們想象和實(shí)踐，探索技術(shù)能給衣食住行和各行各業(yè)帶來什么樣的變化，這是我們與生俱來的特點(diǎn)。還有一點(diǎn)，從一種技術(shù)到一種產(chǎn)品，整個(gè)R&D周期也是如此，去構(gòu)建它的商業(yè)化過程也是比較漫長的。短暫的可能是一兩年，長的可能是三五年，甚至更長。為什么早期投資可以跨越周期？也就是因?yàn)檫@個(gè)原因——早期風(fēng)險(xiǎn)比較大，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的能力和經(jīng)驗(yàn)可能不夠。作為投資者，我們在投資后會(huì)花更多的時(shí)間來處理這樣的問題?？傮w而言，我們的心態(tài)始終保持樂觀。即使現(xiàn)在市場環(huán)境有起有落，但是我們?nèi)匀辉谂ふ蚁乱粋€(gè)時(shí)代的趨勢，所以也能更好地跨越周期。

在這個(gè)階段，我們希望企業(yè)家在保持長期思維模式的同時(shí)，進(jìn)一步增強(qiáng)他們的技術(shù)轉(zhuǎn)型和商業(yè)化能力。在當(dāng)前環(huán)境下，如果實(shí)用化和商業(yè)化做得更快，企業(yè)家的完善度會(huì)更高，仍然會(huì)受到投資者的青睞。

朱天宇：自信樂觀從何而來，可以很理性地回答，也可以很感性地回答。從理性的角度來看，我們做早期投資其實(shí)是關(guān)注一些長期的確定性，在不確定性中找到確定性，尤其是長期看技術(shù)變革中的一些確定性，因?yàn)檫@是結(jié)構(gòu)性的變化，最終還原到經(jīng)濟(jì)學(xué)中。那么概率在哪里？當(dāng)我們長期關(guān)注這一方向時(shí)，總會(huì)有一些底層的信念，比如一些新的東西，一些長期可能帶來變化的東西。而且這在我們之前的周期中也得到了相當(dāng)積極的反饋。

正如張涵老剛才所說，我們每天都在和這些最樂觀的企業(yè)家打交道，因?yàn)樗麄冊谇把?，他們需要在第一線探索不確定性，比我們更強(qiáng)大、更樂觀。每一天，我們都被這樣的人包圍著，受到他們的鼓勵(lì)，這也是我們的幸運(yùn)。但從其他感性的角度來看，其實(shí)就像我們通常自己說的:《兄弟公司》里有一句臺詞，我們是傘兵，注定要被包圍。當(dāng)他們被包圍時(shí)，這是連長對他們說的一句話。早期的VC就是要承擔(dān)不確定性，也就是要有樂觀和自信去抵抗不確定性，這是我們需要做的。

即使未來有很多不確定性，世界總是在發(fā)展和變化，技術(shù)也在不斷前進(jìn)。我們在前半段得到了足夠的正反饋，無論是精神上還是物質(zhì)上都有好處。這可以看作是我們之前得到的一些正反饋，也是我們愿意堅(jiān)持下去的來源。

陳之邈：朱總講話豪氣十足，潘總怎么看？

潘曉峰:早期投資本身就是面對高不確定性和高風(fēng)險(xiǎn)。投資本身就是一款贏率低、賠率高的游戲。自然要求你敢上這張牌桌。如果你敢下這個(gè)賠率，你必須有一個(gè)非常樂觀的態(tài)度。企業(yè)家們并非沒有看到風(fēng)險(xiǎn)，而是看到了更多隱藏風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)。機(jī)遇所帶來的積極激勵(lì)，將激勵(lì)他克服某些不確定性。身為初期投資者也是如此，要長期堅(jiān)持做一個(gè)初期投資者，需要一個(gè)積極的反饋機(jī)制來激勵(lì)。自從我開始做風(fēng)險(xiǎn)投資以來，我已經(jīng)經(jīng)歷了20年的一些起伏。剛開始的時(shí)候，我們是創(chuàng)業(yè)者，所以特別自信。我覺得投資的機(jī)會(huì)還是很多的，而且很快很猛。然而，五六年后，一系列的挫折甚至開始質(zhì)疑我們是否錯(cuò)了。我們30%-40%的項(xiàng)目在一年左右死亡，但直到第十年，我們才知道你的通過率可能在于5%-10%的項(xiàng)目，但這確實(shí)是一種鼓勵(lì)，無論是從收入還是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度，你都完成了自己的使命和功能。

目前的艱辛不需要多說。每個(gè)人都面臨著突變的環(huán)境，所以我們應(yīng)該保持信心。我們應(yīng)該樂觀自信，因?yàn)槲覀兪掷镞€有卡，我們還有資產(chǎn)，這是繼續(xù)堅(jiān)持下去的最強(qiáng)大的責(zé)任和義務(wù)。信心來自責(zé)任。我們是經(jīng)理。我們在管理投資者的錢。我們應(yīng)該幫助企業(yè)家成長。我們不能失去鏈條。

有句話說:法國人說我們?yōu)榱藧矍槎?，美國人說我們?yōu)榱俗杂啥溃砹_斯人說我們?yōu)榱嗣褡宥?，而中國人用品牌說“活著”。因?yàn)槲覀兌枷牖钪?，所以我們必須有信心?/p>

陳之邈：豐總?cè)绾慰创?dāng)前的環(huán)境、希望和挑戰(zhàn)？

李豐：環(huán)境中肯定總是有各種各樣不盡如人意的地方。從抽象的角度來看，早期投資的機(jī)遇和挑戰(zhàn)可能是如此。早期投資是整個(gè)金融版圖中最小的資產(chǎn)類別，因?yàn)橹辽偕婕暗劫Y金。在過去的一年里，從2023年6月的全國常規(guī)會(huì)議到今年4月底的中央政治局會(huì)議，這樣一個(gè)小小的金融資產(chǎn)類別在這樣一個(gè)高水平的全國會(huì)議上不斷被提及三四次，這可能是以前所未有的。

盡管這一資產(chǎn)類別很小，但國家非常重視。您認(rèn)為這是件好事嗎？肯定是好事，但也是挑戰(zhàn)。這是一個(gè)挑戰(zhàn)，每個(gè)人都開始關(guān)注這個(gè)問題。又因?yàn)槭艿教貏e關(guān)注，出現(xiàn)了許多不同的解釋和說法。舉例來說，最近有一個(gè)詞叫“耐心資本”，我也趕緊看看我們自己是否有耐心資本。國家鼓勵(lì)耐心資本，本質(zhì)上說明我們的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)已經(jīng)到了一個(gè)需要盡力鼓勵(lì)創(chuàng)新的節(jié)點(diǎn)，否則這么小的金融資產(chǎn)類別可能不會(huì)出現(xiàn)在這么高層次的會(huì)議上。

從我的經(jīng)驗(yàn)來看，早期投資本質(zhì)上是變化的，因?yàn)槿绻麤]有變化，就沒有辦法投資。沒有變化的時(shí)候，小企業(yè)是比不上大企業(yè)的。只有當(dāng)一個(gè)行業(yè)、方向、技術(shù)或方法有明顯的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變時(shí)，小企業(yè)才有可能通過做早期投資和支持創(chuàng)業(yè)公司來賺錢。

如果十年前投入了所有與新能源汽車相關(guān)的創(chuàng)新，估計(jì)今天就賺錢了。那就是變化，變化的速度和大小與其所涉及的經(jīng)濟(jì)因素密切相關(guān)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)早期投資習(xí)慣，創(chuàng)造了許多不同維度、快速變化。由于消費(fèi)者總數(shù)的轉(zhuǎn)移，以智能手機(jī)為代表的設(shè)備發(fā)生了變化；此外，隨著智能手機(jī)的普及，大量的新數(shù)據(jù)和許多輕資產(chǎn)的商業(yè)模式應(yīng)運(yùn)而生?；仡櫺履茉雌?，在過去的十年里，它也發(fā)生了許多變化，但是與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)相比卻有很大的不同。因?yàn)樾履茉雌囁璧慕?jīng)濟(jì)因素不同于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，畢竟它與制造業(yè)有關(guān)，需要一個(gè)場所、工廠、設(shè)備、材料、工人、生產(chǎn)和銷售的過程。

盡管我們在跑道上有不同的偏見，但早期投資的范式發(fā)生了變化，這是我們今天共同面臨的情況。要說自信，我的結(jié)論很簡單:今天的中國和世界可能復(fù)雜起伏，但如果你從不同的維度分析歷史，幾乎所有的現(xiàn)象和答案都存在于今天的歷史中。當(dāng)然，你把這句話放在今天的主題上——“不要回頭。 向前看也是對的，即使你從整個(gè)歷史中抽象出來，對于今天的答案，希望還是在未來。

王嘯:科技推動(dòng)社會(huì)變化，受上層政治和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響。本質(zhì)上，技術(shù)的步伐是沿著自己的思維走的。事實(shí)上，周期對技術(shù)發(fā)展的影響并沒有想象中那么大。我們都是初始投資機(jī)構(gòu)。優(yōu)點(diǎn)是投資早，估值相對較低，基金周期相對較長，可以承受周期和價(jià)格的變化。每個(gè)人的狀態(tài)都不差。這里的機(jī)構(gòu)仍然活躍，因?yàn)槟技Y金沒有大問題。早期投資的門檻在提高，留下“子彈”的投資者投資更好，因?yàn)楦偁幧?，可以抵御外部市場環(huán)境帶來的壓力。因此，我不認(rèn)為這幾年做早期投資特別困難，在門檻提高后，整個(gè)早期投資都經(jīng)歷了一個(gè)清晰的過程。人工智能等領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)機(jī)會(huì)還是很多的，所以創(chuàng)業(yè)還是沿著科技發(fā)展的道路發(fā)展。雖然很難，但是更有決心的企業(yè)家都投身于游戲。投資方向變少了，但創(chuàng)業(yè)的成功率不一定降低，導(dǎo)致近年來隨著時(shí)代的變化，投資項(xiàng)目的準(zhǔn)確性很有可能會(huì)提高。即使你的能力沒有改變，你的成功率也可能會(huì)相反提高。估值方面，由于市場原因，估值明顯下降，前期投資相對靈活，退出路徑更靈活，如賣老股、初期并購等，也可以通過IPO退出。綜上所述，路徑靈活，初期估值相對較低，周期相對較長，行業(yè)進(jìn)行了一次清理，導(dǎo)致我們的狀態(tài)并不差。自然而然，我們就是樂觀主義者，而且早期投資本來就不容易，現(xiàn)在只是更難了一點(diǎn)，但又怎樣，我們繼續(xù)前進(jìn)。

陳之邈:感謝幾個(gè)人的回答。我們剛剛從幾個(gè)人的回答中找到了一個(gè)共同點(diǎn)。每個(gè)人都非常冷靜和冷靜。因?yàn)槲倚睦镉邢Ｍ蚁嘈琶魈炜倳?huì)比今天好，我心里可能會(huì)有平靜。

剛談了很多關(guān)于未來和希望的事，下一步我們可能會(huì)談到更現(xiàn)實(shí)的問題。剛才有幾個(gè)人提到退出。市場上有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，早期的機(jī)構(gòu)不需要談退出，但從今天想要更好的募集的角度來看，可能需要更好的退出才能達(dá)到更好的募集?，F(xiàn)在很多現(xiàn)實(shí)主義的GP都會(huì)覺得投資比退出好。自從風(fēng)險(xiǎn)投資在中國誕生以來，最近兩年聽到的退出管理最多。每個(gè)人都在談?wù)撊绾芜M(jìn)行退出管理，這在PE階段的投資機(jī)構(gòu)中被談?wù)摰酶?。很多早期機(jī)構(gòu)的人現(xiàn)在也說要做退出管理。退出事初期機(jī)構(gòu)怎么做，大家用什么態(tài)度看到初期機(jī)構(gòu)的問題？

潘曉峰：投得好不如退得好，不投怎么退得好。在投資方面，我們常說做時(shí)間的朋友，但是時(shí)間也許是我們無法克服的最大敵人。資金是有期限的，這是一個(gè)明確的限制。從以前做美金開始，后來轉(zhuǎn)身做人民幣，四五年都不適應(yīng)。從投資時(shí)間來看，美元基金開始投資顛覆性技術(shù)。當(dāng)我們做第一只人民幣基金的時(shí)候，我們覺得我們只是換了一個(gè)口袋去摸錢。我們的打法仍然是基于美元。美元基金的周期已經(jīng)很長了，后面很有彈性。也就是說，我們各方面的延期都會(huì)很順利，主要是回顧資產(chǎn)。

但是到了第七年，人民幣談延期還是有很多困難的。我們的資金結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，更多的是以國有資產(chǎn)和國有資產(chǎn)為導(dǎo)向的。我們在這里看到的募集投資和管理是非常困難的。我們不能談?wù)摱?，大家已?jīng)把它和國足相提并論了，我們整體的并購也不成熟，的確很有挑戰(zhàn)性。但是如果你不能說難，你就不會(huì)做。與以前做長期美元基金的時(shí)候相比，我們現(xiàn)在必須更積極、更早、更積極地做這些退出動(dòng)作。我非常反對早期投資的賭博。我沒有嘗試過。前十年沒有這樣的條款，后來做了一些人民幣。但是從數(shù)據(jù)上來說，其實(shí)有賭博條款會(huì)對公司造成更大的傷害。過去，我們做美元是為了積極鼓勵(lì)賭博。這是一件好事，也就是說，如果我們達(dá)到了目標(biāo)，我們會(huì)給予更多的鼓勵(lì)，而不是在達(dá)不到目標(biāo)時(shí)退款。到哪兒退款呢，我們不是銀行，如果我們做貸款工作，就沒有出路，沒有數(shù)據(jù)，更沒有所謂的機(jī)構(gòu)。目前的環(huán)境非常不平衡或混亂。從政策的角度來看，能上國務(wù)院是一件非常重要的事情，但我也認(rèn)為這是一件不好的事情。我們盡力鼓勵(lì)，協(xié)會(huì)也在鼓勵(lì)各種政策。我們能看到的是鼓勵(lì)，投資早，投資小，更有耐心。有耐心的人沒有資本，有資本的人沒有耐心，有資本的人也許心不在這里。我們現(xiàn)在面臨的問題是如何在不平衡的環(huán)境中，通過多樣化和本地化的策略，把企業(yè)家、管理者和管理者放在一個(gè)盤子里，向前推進(jìn)。

不說退出的管理機(jī)構(gòu)一定是流氓。如果你努力，你可能不會(huì)馬上得到結(jié)果，但如果你不努力，你就不會(huì)得到好的結(jié)果。從我個(gè)人的角度來看，目前可能有三分之一以上的時(shí)間在抓取和撤出。越難越需要堅(jiān)持。如果你手里的牌打得不好，你將來就沒有機(jī)會(huì)了。

李豐：潘總講得特別真實(shí)。我在內(nèi)部說，今天從LP評價(jià)GP來看，投資能力的50%左右，退出管理狀態(tài)的30%，剩下的20%要看大家的基因是否匹配，比如方向、階段、邏輯。現(xiàn)在的情況是，既然中國重視風(fēng)險(xiǎn)投資和耐心資本，也提出了很多號召，可能需要一些不同層次的政策支持措施來促進(jìn)早期投資、小規(guī)模投資、科技投資和耐心資本的實(shí)施。舉例來說，如果鼓勵(lì)資本長期投資，確實(shí)有耐心，可以出臺一些金融、稅收政策的鼓勵(lì)。

王嘯:無論是初期基金還是后期基金，本質(zhì)上都是資產(chǎn)。賺錢能力、周期和回報(bào)率是檢驗(yàn)金融資產(chǎn)的核心標(biāo)準(zhǔn)，沒有一個(gè)。我們非常重視投資后的管理和退出。五六年前，我們開始管理退出基金的節(jié)奏，從10%到20%。、30%、40%，退得太早也不行，而且我們之前對互聯(lián)網(wǎng)大廠比較了解，給了很多被投企業(yè)對接互聯(lián)網(wǎng)大廠的并購機(jī)會(huì)。M&A是一個(gè)很好的退出渠道，所以你不必等待上市。公司上市后，市值往往會(huì)下降，退出管理是基金閉環(huán)的關(guān)鍵能力之一。檢驗(yàn)投資好不好，核心標(biāo)準(zhǔn)是能否有好的退出，比帳面估值的數(shù)據(jù)更重要。

早期投資不能過于焦慮，保持撤離與投資節(jié)奏的平衡是關(guān)鍵。退出渠道多樣化，不一定全是IPO。對于基金來說，保持多元化的資本結(jié)構(gòu)也是一個(gè)非常重要的選擇。在過去的幾年里，我們一直保持著相對較高的社會(huì)資本比例。我們對企業(yè)家都是鼓舞人心的。這件事已經(jīng)很難了。沒有人能保證創(chuàng)業(yè)會(huì)成功，錢會(huì)賺回來。這并不容易，尤其是在創(chuàng)業(yè)初期。對于企業(yè)家的包容，從LP端到GP端，再到整個(gè)社會(huì)的包容，這是創(chuàng)業(yè)環(huán)境改善的核心本質(zhì)。我們追求收益，但也不能把它變成債務(wù)。假如早期投資的確變成了債務(wù)，那么對中國VC科技產(chǎn)業(yè)的影響將是致命的。

今年還有很多關(guān)于債權(quán)的討論，包括早期投資是否應(yīng)該追求分紅，這些話題也是投資行業(yè)非常熱門的話題。

張涵：紅杉是一個(gè)全站式的投資機(jī)構(gòu)，從初期、初期到成長期，我們都能支持。對投資者而言，在投資一個(gè)項(xiàng)目的同時(shí)，也要開始考慮如何退出。在我們的日常投資后管理中，我們應(yīng)該讓投資團(tuán)隊(duì)根據(jù)公司的發(fā)展情況、市場情況、投資預(yù)期等多種因素，積極評估什么時(shí)候是退出的時(shí)間點(diǎn)，是否應(yīng)該積極尋找退出。我們還建立了一些積極的激勵(lì)機(jī)制。

每個(gè)投資者都希望自己投資的公司永遠(yuǎn)前進(jìn)，走得更快更遠(yuǎn)，而退出時(shí)間點(diǎn)是一個(gè)相當(dāng)主觀的選擇，從長遠(yuǎn)來看不一定是正確的判斷，所以我們的內(nèi)部控制管理對退出也有一定的要求和期待。從基金的這個(gè)大平臺來看，有兩三個(gè)部門可以幫助項(xiàng)目組獲得更廣泛的金融市場資源和潛在合作伙伴，共同評估退出機(jī)會(huì)。

退出的一個(gè)難點(diǎn)是如何與創(chuàng)始人達(dá)成共識，共同處理與企業(yè)家的伙伴關(guān)系。事實(shí)上，初期投資者和企業(yè)家在一起的時(shí)間最長。在某些情況下，幫助公司找到一個(gè)好的股東退出或收購的機(jī)會(huì)可能對投資者和企業(yè)家都有好處。因此，我們需要加強(qiáng)溝通，注意它，逐步提高退出能力。

朱天宇：這個(gè)話題非常重要，非常復(fù)雜，但是前面的所有嘉賓都被覆蓋了。對于剛才潘總所說的話，我特別同意，首先是管理合作伙伴自身精力分配的重點(diǎn)。剛才張涵老說也在做機(jī)制，甚至在組織上進(jìn)行調(diào)整和設(shè)計(jì)，也要做一些積極的激勵(lì)和計(jì)劃。它不是一個(gè)項(xiàng)目的能力，而是整個(gè)系統(tǒng)的能力，多樣化的退出方式。除了IPO，如果你手里的資產(chǎn)質(zhì)量足夠好，可以煽動(dòng)其他公共資源，包括一些有這樣需求的地方，你也可以創(chuàng)造一些退出的機(jī)會(huì)。當(dāng)我們用一個(gè)組織和集體的力量去思考和解決這個(gè)問題時(shí)，很多新的想法都會(huì)從下往上浮現(xiàn)出來。正如剛才李豐總分享的那樣，LP也取決于你在這個(gè)領(lǐng)域的能力所體現(xiàn)的比例。

我想討論一個(gè)問題，就是倉位成本，尤其是人民幣資產(chǎn)。若能做些調(diào)整，實(shí)際上可以讓我們在長期持有的過程中更有耐心，否則就會(huì)成為反向選擇。因?yàn)橐紤]持股成本，所以要更好的撤出，估計(jì)要調(diào)整創(chuàng)始人的策略，畫像等等。這可能與我們原來追求更極端的顛覆性技術(shù)能帶來顛覆性的突破，以及更多的知名度的組合有些不同。如果有更積極的政策指導(dǎo)，這個(gè)行業(yè)就會(huì)有更多的積極產(chǎn)出。

陳之邈:謝謝你的回答。其實(shí)我們剛才講了很多如何退出的話。從關(guān)注的程度和各種工具的支持來看，包括如何面對創(chuàng)始人作為早期組織的撤離，還有很多藝術(shù)點(diǎn)。

在過去的兩年里，我們談到了一些投資者。事實(shí)上，我們發(fā)現(xiàn)每個(gè)人都不喜歡談?wù)摯翱?。窗口這個(gè)詞已經(jīng)很久沒有聽到了，我們不談非共識。似乎早投小投科技已經(jīng)是大家的思維模式了。但是我想大家都愿意承認(rèn)，早期的投資就是賺不確定的錢，就是非共識的錢。在原則上，我認(rèn)為這一點(diǎn)沒有改變。下一個(gè)問題想問各位嘉賓，你們還相信非共識嗎？而在未來的投資階段，你關(guān)注的行業(yè)中，有哪些你認(rèn)為還沒有達(dá)成共識的行業(yè)，是在共識之前的這樣一個(gè)機(jī)會(huì)階段？

在達(dá)成共識之前，王嘯：達(dá)成共識需要時(shí)間，必須有非共識時(shí)期。在我看來，非共識一直存在，特別是初期基金，必須在達(dá)成共識之前完成投資，才能獲得更好的收益。在達(dá)成共識后，也分為許多層次，這家公司未來的收入非常高是一種共識，這項(xiàng)技術(shù)非常有效，也是一種共識。在達(dá)成不同層次的非共識之前，投資機(jī)構(gòu)應(yīng)該進(jìn)行投資，這是永遠(yuǎn)不會(huì)改變的。有人說現(xiàn)在風(fēng)口少了，因?yàn)楝F(xiàn)在市場上的資金確實(shí)少了，沒有大風(fēng)，也就沒有風(fēng)口了。本質(zhì)上是資金流動(dòng)性問題導(dǎo)致風(fēng)口減少。除大模型方向外，其它角度的投資相對受到抑制，與大環(huán)境有關(guān)。我認(rèn)為在不達(dá)成共識之前，我們應(yīng)該通過個(gè)人對世界的認(rèn)知來形成對項(xiàng)目的判斷。這也是早期投資的唯一途徑。路面沒有變，只是表現(xiàn)形式變了。

陳之邈：從具體的跑道上，將來有沒有比較看好的秘密武器，或者大家還不太了解？

王嘯：整個(gè)市場的信息都比較拉通，只是你認(rèn)為這件事是否有機(jī)會(huì)完成。在模型取得突破后，我們首先投入了與大模型相關(guān)的應(yīng)用。很多人認(rèn)為大模型可以吃掉所有的應(yīng)用，因?yàn)樗哪芰υ谔岣?。隨著規(guī)模的擴(kuò)大，一切都可能做到。我認(rèn)為這不容易實(shí)現(xiàn)。由于每個(gè)應(yīng)用程序都有自己的特點(diǎn)，用戶群和使用習(xí)慣，我認(rèn)為不能用一個(gè)通用的大模型來解決所有問題。所以當(dāng)其它機(jī)構(gòu)投入大型模型時(shí)，我們投入大型模型相關(guān)應(yīng)用。當(dāng)其他人開始投資與大型模型相關(guān)的應(yīng)用程序時(shí)，我們認(rèn)為大型模型的能力可以進(jìn)入行業(yè)。To B并非不賺錢，大模型本來就是生產(chǎn)力，如果生產(chǎn)力大大提高，肯定會(huì)有收入，這就是非共識。

張涵:非共識無時(shí)無刻不在存在。共識本質(zhì)上是市場上一些階段性的總結(jié)和反饋。然而，在產(chǎn)生共識的同時(shí)，可能會(huì)產(chǎn)生下一波非共識。當(dāng)你梳理過去發(fā)生的事情，預(yù)測下一階段會(huì)發(fā)生什么時(shí)，你會(huì)有各種各樣的觀點(diǎn)，其中非共識應(yīng)運(yùn)而生。

以電瓶車為例，人們普遍認(rèn)為現(xiàn)在整個(gè)行業(yè)都很卷，競爭非常激烈，短期內(nèi)新機(jī)會(huì)較少，構(gòu)成了所謂的共識。非共識就是我們要在這樣的環(huán)境中，尋找下一個(gè)階段的機(jī)會(huì)。電瓶車行業(yè)巨大，機(jī)會(huì)很多。由于之前的一些成就和積累，我們在很多方面都處于領(lǐng)先地位，但我們并沒有在所有的細(xì)分領(lǐng)域都做到最好，我們還有機(jī)會(huì)在里面做更多的事情。這種情況下，能否將中國的市場能力擴(kuò)展到世界各地，比如為什么海外品牌的汽車不使用我們的技術(shù)？這些機(jī)會(huì)在當(dāng)前所謂的共識中是看不見的，在共識中尋找非共識。這是一個(gè)很大的機(jī)會(huì)。不要錯(cuò)過你認(rèn)為所謂的小機(jī)會(huì)。他們將來可能會(huì)成為一個(gè)很大的機(jī)會(huì)。

陳之邈:張先生提到了汽車出海的相關(guān)話題。更具體的跑道上有沒有你認(rèn)為未來應(yīng)該有機(jī)會(huì)的賽道，或者細(xì)分領(lǐng)域？

張涵:比如以前沒有電瓶車熱管理系統(tǒng)，海外汽車行業(yè)巨頭也沒有。當(dāng)電動(dòng)汽車行業(yè)發(fā)展到一定程度時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)有必要有一個(gè)良好的熱管理系統(tǒng)來進(jìn)一步提高電動(dòng)汽車的效率。在這種情況下，我們中國的創(chuàng)業(yè)公司率先實(shí)踐，形成了一個(gè)具有先發(fā)優(yōu)勢的領(lǐng)先細(xì)分領(lǐng)域。

朱天宇：特別需要非共識。只有多元化的VC才能支持多元化的創(chuàng)新，我始終堅(jiān)信，每個(gè)人的觀點(diǎn)都不一樣。作為一個(gè)資源配置者的投資者，你有不同的看法，這實(shí)際上會(huì)支撐一個(gè)非常繁榮的創(chuàng)新生態(tài)。這其實(shí)是大家之前研究硅谷為什么這么繁榮的一個(gè)非常重要的原因。因?yàn)槊總€(gè)人最終掌握的信息量不同，每個(gè)人的知識儲(chǔ)備也不同于自己的思維方式和視角，所以最終對一些創(chuàng)新的考慮也不同。正是多元化的考慮支持了多元化的創(chuàng)新，比如AI。人們對數(shù)據(jù)的重要性和場景的重要性的看法并不完全相同，無論是開源還是閉源，模型優(yōu)先還是應(yīng)用優(yōu)先。但是由于不同的原因，假設(shè)在資金相對充足的情況下，會(huì)讓每個(gè)人在各個(gè)方向上的探索都能得到支撐，那么就會(huì)長出許多東西?；仡欉^去的五年和十年，并不是單一的創(chuàng)新支撐了整個(gè)大事物，而是各方面如此多的創(chuàng)新交織在一起，每一點(diǎn)都需要支撐。這是創(chuàng)新環(huán)境帶來的巨大創(chuàng)新結(jié)果。一個(gè)系統(tǒng)的生態(tài)結(jié)果需要非共識。作為早期投資，我們不再每天訓(xùn)練和追求任何東西，而是希望找到自己獨(dú)特的思維方式和視角來看待問題和世界的年輕人。

對于未來三浪疊加的概率，我們更加堅(jiān)信，AI 3D交互 如果把機(jī)器人放在一起，現(xiàn)在已經(jīng)展示出來了，包括蘋果最近的一系列動(dòng)作。有些人不斷探索新的可穿戴設(shè)備。除了眼鏡，還有很多其他形式的探索，就是獲取空間計(jì)算的數(shù)據(jù)。事實(shí)上，空間計(jì)算數(shù)據(jù)對當(dāng)今語言模型的下一步發(fā)展有很大的幫助。它需要新的數(shù)據(jù)，對世界的新認(rèn)知才能有新的執(zhí)行力，就像機(jī)器人一樣。三件物品相互疊加，這是自己花時(shí)間最多的方向。另一方面，在全球范圍內(nèi)，任何具有中國優(yōu)勢的行業(yè)，汽車都是非常典型的，這是一個(gè)非常好的行業(yè)，包括之前的光伏等。，已經(jīng)被資源支持和激勵(lì)了20年。有中國優(yōu)勢的行業(yè)帶來了什么新的機(jī)遇？從全球來看，這將促使原本所謂的國產(chǎn)替代升級為以國產(chǎn)替代為切入點(diǎn)的機(jī)會(huì)。那些最終能達(dá)到國際領(lǐng)先水平的行業(yè)是什么，機(jī)會(huì)在哪里，這是我們十分關(guān)注的問題。

潘曉峰:很容易就大行業(yè)的方向形成共識。在過去的十年里，作為一家早期的投資機(jī)構(gòu)，我認(rèn)為困難在于如何看待人和進(jìn)入市場的機(jī)會(huì)。有時(shí)候投資太早，太樂觀。然而，在選擇這個(gè)目標(biāo)的時(shí)機(jī)時(shí)，實(shí)際上有很強(qiáng)的非共識。人工智能和能源是我堅(jiān)定樂觀的方向。

李豐:早期投資這個(gè)行業(yè)挺特別的?；旧瞎沧R很短，階段性很強(qiáng)，也就是所謂的有熱有泡的時(shí)候。很多時(shí)候，每個(gè)人都有不同的想法，很難形成集中的共識，也就是沒有具體的熱點(diǎn)。

現(xiàn)在大家都在討論AI和大模型，但是回過頭來看，這是AI的第一個(gè)泡沫嗎？絕對不是。我們能短暫記住的共識大概是，從2014年到2015年，我們在AI上投入了自動(dòng)駕駛。隨后，從2017年到2018年底，由于數(shù)據(jù)中心的概念，我們集中精力強(qiáng)化學(xué)習(xí)和神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，這是當(dāng)時(shí)的AI熱點(diǎn)。許多人在2020年左右投入了AI應(yīng)用程序，今天因?yàn)榇竽Ｐ痛蠹矣滞度肓薃I。目前已是AI的第四個(gè)泡沫或共識。

今日的問題很簡單，這是AI的最后一個(gè)泡沫嗎？絕對不是。那是大模型唯一的泡沫嗎？當(dāng)然也不是。假如這兩個(gè)問題的答案都是“不”，那就意味著這一輪AI和大模型泡沫和熱度都會(huì)下降，肯定會(huì)再次上升。相對較長的過程在下來和再起來之間是不一致的。另外，盡管都是AI，但每次的熱點(diǎn)都不一樣。十年前最熱的AI自動(dòng)駕駛，今天當(dāng)然不能說是蒸蒸日上。七八年前的數(shù)據(jù)中臺 AI，現(xiàn)在蒸蒸日上嗎？也不能這么說。延長時(shí)間線，非共識將持續(xù)較長時(shí)間，共識是短期的熱點(diǎn)。對科技的短期效應(yīng)進(jìn)行過高的估計(jì)，對科技的長期影響進(jìn)行過低的估計(jì)。

在方向上，我們投資了兩個(gè)點(diǎn):中國基本特征和中國優(yōu)勢，疊加技術(shù)變化。以AI芯片為例，我們投資異構(gòu)，而不是GPU架構(gòu)。具體到大模型，我們選擇投資一些應(yīng)用，我更喜歡投資智能機(jī)器人的關(guān)鍵技術(shù)棧。

陳之邈：圓桌的主題是自信和自信，我們的整個(gè)會(huì)議都有一個(gè)主題叫做“不要回頭看” 向前看。投資者將被視為未來的寓言家和非常聰明的人。你對中國的早期投資和你自己的基金和機(jī)構(gòu)的信心來源是什么？未來如何保持這種自信和信心？

朱天宇:一個(gè)關(guān)鍵詞是向內(nèi)尋求。我們不能只把風(fēng)險(xiǎn)資本當(dāng)成一個(gè)金融資產(chǎn)類別。我們應(yīng)該看到它能參與創(chuàng)造什么樣的價(jià)值，以及它能獲得什么樣的成就感。如果只從資產(chǎn)的角度考慮VC的結(jié)果和反饋，可能會(huì)覺得很焦慮。如果我們把它當(dāng)成一種參與創(chuàng)造社會(huì)價(jià)值的方式，我們可以積累很多信心和力量。

潘曉峰:作為一個(gè)管理和投資機(jī)構(gòu)，我們的信心來自于我們手中的資產(chǎn)和我們的責(zé)任和使命。在這樣艱難的時(shí)刻，我們應(yīng)該堅(jiān)定信念，好好生活。無論我們是組織、企業(yè)家還是投資者，我們都面臨著當(dāng)下的問題。只有信念才能讓我們有信心?；钪俏覀冏钪匾男拍?。

李豐：答案都在歷史上，希望都在未來。除了投資，我還和李翔一起在小宇宙，蘋果Podcastst、喜馬拉雅有一個(gè)播客，我們花了很多時(shí)間來討論今天怎么看。近來，我讀了許邈云先生的十本書，其中一本叫《為什么世界在這里》。首先，我們今天是偶然還是不可避免？假如今天是一個(gè)必要的階段，為什么會(huì)這樣？這就更容易知道如何應(yīng)對今天的復(fù)雜和跌宕起伏，以及如何應(yīng)對明天?；卮饸v史已經(jīng)全部回答，希望都在未來，未來將永遠(yuǎn)得到驗(yàn)證，這是我在今天跌宕起伏的環(huán)境中保持自信和自信的源泉。

王嘯：類似的大模型正在建立對世界的認(rèn)識，我們也在建立對世界的穩(wěn)定認(rèn)識，這是長期信心的來源。這個(gè)世界就是這樣發(fā)展的，盡管短期內(nèi)有波動(dòng)，但長期來看還是會(huì)向前發(fā)展，因此我們會(huì)有長期的自信。短期的自信來自于我們投資的優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，看到他們一路成長。若短期情緒和信心受挫，可找出優(yōu)秀的企業(yè)家溝通，建立長期信心和短期信心。建立信心是做早期投資最重要的事情之一。

張涵:早期投資，尤其是天使投資，總是說投資人。最大的自信來源是中國市場有這么多優(yōu)秀的企業(yè)家。我覺得這個(gè)企業(yè)家會(huì)越來越好，所以我想祝愿那些愿意在目前的市場情況下出來創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家，他們一定會(huì)想得更清楚，通過自己的能力和努力，成功的機(jī)會(huì)也會(huì)變得更大。我希望他們樂觀自信，努力工作。

謝謝你們充滿信心和希望的發(fā)言。這個(gè)活動(dòng)作為我們今天的活動(dòng)特別適合，大家還是相信明天會(huì)更好，明天還是有希望的。從地球的角度來看，人類的出現(xiàn)是在晚上11點(diǎn)59分59秒，人類的歷史才剛剛開始。認(rèn)為從中國的投資產(chǎn)業(yè)來看，站在最初的階段也許更能感覺到我們才剛剛開始。祝大家以后能更好，將來機(jī)構(gòu)能做得更好，募集更好，投資更好，退貨更好。

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