世界各地的折扣零售王——Costco 于北京時間 5 月 30 在日美股市之后，截至月份已經(jīng)發(fā)布。 2025 財年 3 季度財務(wù)報告。如往常一致，本季度 Costco 表現(xiàn)仍然是波瀾不驚的穩(wěn)定，具體來說：

1、同店增長依然穩(wěn)定：Costco 本季度同店整體名義銷售增長率為 與上季度相比，5.7%明顯放緩。 1.1pct。但實際上主要是由于油價和匯率的影響，除去各種因素后同店的增長速度仍然達到。 7.9%，表現(xiàn)還不錯。

在價格驅(qū)動方面，本季同店人流增長 5.2%，只是略有放緩。但由于匯率等原因，本季度平均客戶單價同比增速明顯下降至。 0.4%，是名義同店銷售增長減弱的主要原因。

2、海外地區(qū)的增長并不差：加拿大和其他國際地區(qū) 3% 名義上下增長速度明顯超過美國本地地區(qū) 6.6% 國外看起來很弱，但實際上也只是受到油價和匯率的干擾。

除了這些因素之外，加拿大和其他國際地區(qū)的同店銷售增速都在增長。 8% 從上到下，與美國基本一致?？梢钥闯觯珻ostco 事實上，全球范圍內(nèi)的經(jīng)營表現(xiàn)都非常穩(wěn)定。

3、會員收入：本季度為$12.4 億，略低于預(yù)期 0.1 億。然而，在趨勢上，同比增長 10.4%，是 4Q23 到目前為止最高的趨勢是好的，但是沒有市場預(yù)期的那么好。

收入增長率上升，主要是由于本季平均會員付費價格$62.3(年化)，同比增長。 3.3% 推廣。部分應(yīng)受到賬戶共享的打擊，加強對會員身份驗證的有利影響。但由于類似原因，北美和全球會員續(xù)費率環(huán)比下降。 0.3pct，造成實際增長并不像預(yù)期的那樣好。

4、利率逆勢上升：加上以上所有業(yè)務(wù)，Costco 這個季節(jié)總收入$632 億，同比增長 8%，表現(xiàn)穩(wěn)定。由于公司每月披露銷售數(shù)據(jù)，營收沒有顯著預(yù)期差異。毛利和費用是財務(wù)報告中可能出現(xiàn)預(yù)期差異的主要來源。

具體來說，本季度產(chǎn)品銷售毛利率同比大幅提高。 41bps，促進商品毛利69.7 億，多于預(yù)期 2.3 億，表現(xiàn)不錯。

提前搶購上述高價耐用品，應(yīng)是提高毛利的主要功臣之一。

5、費用也在擴大，再通貨膨脹確實有壓力？Costco 本季度銷售&管理合計費用 56.8 億，略高于市場預(yù)期。 55.8 十億。費用占收入的比例。 同比增長9.16% 20bps。由于人力等運營費用的擴大，通脹壓力似乎也不是空穴來風(fēng)。

但總體而言，由于毛利率上升幅度高于費用率上升幅度，本季度企業(yè)經(jīng)營利潤$25.3. 億，同比增長 15.2%，明顯跑贏營收增長率和市場預(yù)測。

6、在凈利潤方面，由于本季度稅費略高于預(yù)期，利息收入較低。 ，最終導(dǎo)致凈利潤同比增長 13%，增幅縮小，也只是與預(yù)期一致。

海豚投研觀點：

就像以前的做法一樣，Costco 作為倉儲折扣零售的絕對王者，其最突出的特點是業(yè)績的可靠性和穿越經(jīng)濟周期的增長能力。

在特朗普關(guān)稅、經(jīng)濟預(yù)期疲軟、產(chǎn)品價格再通貨膨脹等因素的壓力下，本次財務(wù)報告。Costco 極好的收入和利潤增長是根據(jù)交付的。

可以看出，在消除匯率因素和油價影響之后，Costco 全球同店銷售增長仍然保持高位，似乎完全沒有收到以上三種情況。 “宏觀負(fù)面因素” 影響力，再一次驗證了企業(yè)用戶的忠誠度，以及服務(wù)于中產(chǎn)階級或以上人群自然更抗風(fēng)險的消費能力。

但從商品成本和運營成本的擴大來看，在關(guān)稅的影響下，企業(yè)的產(chǎn)品采購成本和門店運營成本確實在增加，再通貨膨脹的壓力不是虛假的，這也使得公司的利潤增長無法超過收入。

但是，由于企業(yè)在供應(yīng)鏈上的深度培育，這一次也證明了企業(yè)有能力將額外的成本傳遞給消費者和上游供應(yīng)商。

總的來說，雖然有各種宏觀逆風(fēng)的影響，Costco 再一次驗證了穿越周期的能力。10%的估值視角 上下收入和利潤增長，對應(yīng)便宜的時候也是如此。 30x 以上 PE，貴時更應(yīng) 60x~70x 很難判斷公司的估值是否具有性價比。

從投資目的來看，如果是追求抗風(fēng)險、抗周期，更應(yīng)該穩(wěn)定而不是更高的回報，那么， Costco 這是個不錯的選擇。

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下面是詳細(xì)的評價

第一，不怕關(guān)稅，擔(dān)心通貨膨脹，Costco 仍增長穩(wěn)健

1、同店增長 5.7%，仍然很好

核心業(yè)務(wù)指標(biāo)，Costco 本季度同店整體銷售增長率為 5.7%，與上季度相比，明顯放緩。 1.1pct。在通貨膨脹和關(guān)稅的影響下，增長似乎明顯放緩，但實際上消除油價和匯率的影響連累，同店整體增速仍達到 7.9%，環(huán)比僅略有減速。 0.7pct，表現(xiàn)還不錯。實際表現(xiàn)達標(biāo)市場預(yù)測。

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就價格因素而言，也能看到不受匯率、油氣等價格因素的影響，本季度同店人流增長 5.2%，放緩幅度不大。

名義增長走弱的連累更多體現(xiàn)在現(xiàn)在。上一季度平均客戶單價同比增長 1% 這個季節(jié)已經(jīng)下降到了 0.4%。

2、去油價和匯率連累，海外地區(qū)的增長也不差。

就區(qū)域而言，同一商店在美國/加拿大/其他國際地區(qū)的銷售額分別增加 6.2%/2.9%/3.2%。可見，加拿大和其他國際地區(qū)的名義增長率明顯超過了美國本地，拖累了整體增長。

但是同樣，加拿大和其他國際明顯偏低，只有低個位數(shù)的同比增長，也主要是由于匯率等因素造成的。在去除油氣和匯率的影響之后，其它國際地區(qū)同店的銷售增長率實際上是最高的， 8.5%，加拿大和美國的實際情況基本一致。

因此拋開價格因素波動的噪音，Costco 全球范圍內(nèi)的實際經(jīng)營表現(xiàn)都非常穩(wěn)定。

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3、新動力-電子商務(wù)保持高速增長

隨著后疫情時代增長的新動力，Costco 本季度電商銷售額同比增長 14.8%，環(huán)比有不小的放緩，但是絕對值仍然不低。

根據(jù)公司披露，本季 Costco網(wǎng)上網(wǎng)站流量同比大幅增長 20%，主要原因是客單量同比僅增加。 3%，拖累銷售增長率。

在品類方面，企業(yè)還披露了珠寶、玩具、美妝、家具等產(chǎn)品銷量最高，除了美妝以外都是偏耐用品。

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4、總的來說，盡管受到匯率和油氣的影響，Costco 全球同店銷售增長率仍然達到 5.7%，并不低。且本季新增 8 家庭商店，相當(dāng)于同比增長。 3.4%，這是近幾個季度凈開店的一個小高峰，該季度 Costco 整體商品銷售收入仍然同比增長 8% 到近$620 億，達到市場預(yù)測標(biāo)準(zhǔn)。

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二是會員結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級，收益加快但續(xù)費率降低。

絕對規(guī)模不高，但利潤比例很高。本季度會員收入為$12.4 億，略低于預(yù)期 0.1 億。然而，在趨勢上，同比增長 10.4%，是 4Q23 到目前為止最高。

所以整體來看，這個季節(jié)的會費收入屬于邊際向好，但是沒有市場預(yù)期的那么好。

價格驅(qū)動，本季度付費會員數(shù)量逐月增加 120 萬人，同比增長 6.85%。相當(dāng)于近幾個季度的增長趨勢，變化不大。本季度平均會員付費價格$62.3(年化)，同比增長 3.3%?？梢?strong>平均成員是推動本季收入加速增長的原因。

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海豚君認(rèn)為 Costco 從去年下半年開始，打擊賬戶共享，加強對會員身份的驗證，是推動近幾個季度會員費增長的一個很好的原因。

在會員結(jié)構(gòu)上，高等級 Executive member 比例為去年同期 上升到現(xiàn)在的46.3% 平均會費上漲的主要原因是47.2%。

然而，也許也是如此由于上述打擊，以及最近宏觀因素的影響，，本季度用戶續(xù)約率明顯下降。全球范圍內(nèi)的北美和會員續(xù)費率環(huán)比下降。 0.3pct，雖然歷史上要幅度的續(xù)費率下降并非沒有例子，但也確實不常見。

第三，毛利率和費用率都在上升，確實存在再通脹壓力？

1、財務(wù)指標(biāo)方面，本季 Costco 實現(xiàn)$632的總收入 億，同比增長 8%，表現(xiàn)穩(wěn)定。因為公司每月都會披露銷售數(shù)據(jù)，所以市場對收入有充分的預(yù)期，不會有明顯的預(yù)期差異。

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2、所以毛利和費用支出狀況，是財務(wù)報告中可能出現(xiàn)預(yù)期差異的主要來源。本季度產(chǎn)品銷售毛利率為 11.25% 同比提升了 41bps，超出預(yù)期的上升。鼓勵實際貨物毛利69.7.7 億，多于預(yù)期 2.3 十億，表現(xiàn)超出預(yù)期。

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根據(jù)企業(yè)的解釋，本季度公司核心零售業(yè)務(wù)奉獻 36bps 毛利率同比增長，但一些被成本 LIFO(后進先出)處理規(guī)則拖累了 23bps 的毛利率。

結(jié)合市場報告和企業(yè)披露，由于對通貨膨脹和關(guān)稅的預(yù)期，季度歐美消費者確實有提前搶購的行為，尤其是普通價格較高的耐用品。，從而推動了本季度毛利率的上升。

因為公司采用 LIFO 成本確認(rèn)方法，最近采購的商品成本體現(xiàn)在財務(wù)報告中，這種連續(xù)毛利率 23bps。由此可見，近期通貨膨脹和關(guān)稅的影響也確實導(dǎo)致了企業(yè)采購和運營成本的上升。

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3、費用方面，Costco 本季銷售和管理的總費用 56.8 億，略高于市場預(yù)期。 55.8 十億。費用占收益的比例。 9.16% 同比增長了 20bps?？梢钥闯?，費用正在擴大。

結(jié)合公司披露，主要原因是門店運營費用比例同比擴大 13bps，可以看出，在關(guān)稅的影響下，人力租金等相關(guān)費用的成本確實有上升的趨勢。

但總的來說，因為毛利增加幅度大于費用增加幅度。，本季度經(jīng)營利潤$25.3. 億，同比增長 15.2%，明顯跑贏營收增長率，以及市場預(yù)期。 24.4 億。

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4、但是最后的純利潤方面，由于這個季節(jié)的稅收支出略高于預(yù)期，本季為 6.8 億（預(yù)期為 6.5 億）；而且利息收入低 ，本季為$0.85 億而平時基本上是$1 億以上。因此最終凈利潤同比增長 13%，增幅縮小，而且僅與預(yù)期一致。

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