拼多多管理層們作風(fēng)依舊，似乎誓要將市場(chǎng)火熱的看漲行情扼殺在搖籃之中。

封面｜不見不散

“本季度利潤(rùn)不可持續(xù)，未來波動(dòng)依舊會(huì)比較大?！?/p>

經(jīng)過上季度凈利潤(rùn)同比暴跌 47%的創(chuàng)紀(jì)錄跌幅之后，拼多多在第二季度終于給投資者帶來了一些好消息。

8 月 25 日，拼多多發(fā)布 2025 年第二季度財(cái)報(bào)，即便當(dāng)季營(yíng)收繼續(xù)放緩至 7%，但在非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，當(dāng)季拼多多凈利潤(rùn) 327 億元，同比跌幅僅 5%，比市場(chǎng)預(yù)期的 223.9 億元高出 46%。

在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司里，拼多多讓華爾街的分析師們的預(yù)期與實(shí)際表現(xiàn)差距達(dá) 50%，這讓分析師們體會(huì)到了 A 股股民在牛市前的復(fù)雜心情。

昨日美股盤前，拼多多股價(jià)一度大漲超 10%。各家大行紛紛發(fā)出研報(bào)，上調(diào)拼多多目標(biāo)價(jià)，給出買入或持有評(píng)級(jí)。分析師普遍認(rèn)為，拼多多最壞的時(shí)刻已經(jīng)過去，未來前景樂觀。

然而，壞時(shí)刻正是拼多多管理層一手開啟的。自去年 8 月拼多多管理層在財(cái)報(bào)電話會(huì)上喊出“利潤(rùn)下降不可避免、高收入增長(zhǎng)不可持續(xù)”的反常發(fā)言后，公司營(yíng)收大降、利潤(rùn)狂跌，收入增速甚至比不上國(guó)內(nèi)老牌電商平臺(tái)。

即便本季度拼多多業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，凈利遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，但管理層依然堅(jiān)持“保守”作風(fēng)。財(cái)報(bào)電話會(huì)上，兩位聯(lián)席 CEO 陳磊、趙佳瑧多次強(qiáng)調(diào)，本季度利潤(rùn)無法持續(xù)，未來波動(dòng)依舊很大，還會(huì)持續(xù)投入生態(tài)建設(shè)，犧牲部分平臺(tái)利潤(rùn)。

電話會(huì)結(jié)束后，拼多多美股股價(jià)漲幅縮減，最終漲幅僅 0.87%。

拼多多股價(jià)

整場(chǎng)財(cái)報(bào)電話會(huì)上，華爾街分析師試圖了解拼多多是否進(jìn)入穩(wěn)定周期，讓管理層釋放信心。但管理層每次都能繞回平臺(tái)對(duì)商家生態(tài)的扶持政策，最后強(qiáng)調(diào)利潤(rùn)不可持續(xù)，未來仍將承壓。在打太極方面，拼多多管理層可謂“技藝高超”。

管理層連續(xù)潑冷水，市場(chǎng)熱情不減

拼多多營(yíng)收增速下滑態(tài)勢(shì)本季度仍未改善，當(dāng)季營(yíng)收 1040 億元，同比增速放緩至 7%，是 2022 年 Q4 以來的最低增速。上季度營(yíng)收增速就不及京東，本季度京東創(chuàng)下 22.4%的三年最高季度收入增速，拼多多增速約為京東的 1/3，而去年第二季度拼多多營(yíng)收增速為 86%。

好在市場(chǎng)早有預(yù)期，本季度營(yíng)收增速比市場(chǎng)預(yù)期的 6.32%略好，基本持平。在持續(xù)一年的悲觀表態(tài)后，拼多多管理層與市場(chǎng)預(yù)期終于接近。

利潤(rùn)層面，拼多多本季度給了市場(chǎng)驚喜。當(dāng)季非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下每股盈余 22.07 億元，好于市場(chǎng)預(yù)期的 15.74 元；非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下當(dāng)季凈利 327 億元，同比跌幅僅 5%，比市場(chǎng)預(yù)期高出 46%。上季度非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下凈利潤(rùn)僅 169.16 億元，同比大跌 45%。

拼多多管理層未對(duì)當(dāng)季利潤(rùn)表現(xiàn)多做解釋。財(cái)報(bào)電話會(huì)開場(chǎng)，財(cái)務(wù)副總裁劉珺表示本季度凈利潤(rùn)受益于電商季節(jié)性因素，強(qiáng)調(diào)“未必代表未來盈利水平”，與其他電商平臺(tái)對(duì)二季度電商大促成績(jī)的大肆渲染形成對(duì)比。

分析師不死心，詢問本季度利潤(rùn)率企穩(wěn)后是否趨于穩(wěn)定及未來長(zhǎng)期利潤(rùn)率情況。劉珺再次強(qiáng)調(diào)利潤(rùn)不可持續(xù)，稱平臺(tái)加大對(duì)商家扶持、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇會(huì)影響盈利能力，第二季度利潤(rùn)水平不能作為未來參考，未來盈利仍會(huì)波動(dòng)。陳磊和趙佳瑧也多次強(qiáng)調(diào)本季度利潤(rùn)不可持續(xù)，未來波動(dòng)大。

不過，市場(chǎng)似乎學(xué)會(huì)了選擇性忽略管理層的悲觀發(fā)言?；ㄆ鞂⑵浣庾x為管理預(yù)期且保持“低調(diào)”，給出買入評(píng)級(jí)并上調(diào)目標(biāo)價(jià)；麥格理稱拼多多最壞情況已過，上調(diào)目標(biāo)價(jià)。過去一年拼多多股價(jià)逐漸回暖，年初至今累計(jì)漲幅超 32%，有人調(diào)侃拼多多最好的買入時(shí)機(jī)是每次業(yè)績(jī)會(huì)之后。

需要注意的是，以上發(fā)言不構(gòu)成任何投資建議。拼多多是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)中少有的拒絕股東分紅與回購(gòu)的公司，而中概股正經(jīng)歷大規(guī)模回購(gòu)潮，阿里、騰訊、京東等都宣布了回購(gòu)計(jì)劃，且管理層發(fā)言更積極。

理財(cái)多掙了 56 億

市場(chǎng)對(duì)拼多多的熱情有一定道理。當(dāng)季主要收入與預(yù)期基本相符，費(fèi)用率穩(wěn)定，成本控制較前幾季改善。

本季度，反映國(guó)內(nèi)主站業(yè)務(wù)的在線營(yíng)銷服務(wù)及其他收入 557 億元，較去年同期增長(zhǎng) 13%。在拼多多加大對(duì)國(guó)內(nèi)商家扶持且處于國(guó)補(bǔ)劣勢(shì)的情況下，能保持雙位數(shù)增長(zhǎng)實(shí)屬不易。

反映海外 Temu 業(yè)務(wù)的交易服務(wù)收入 483 億元，同比增長(zhǎng) 1%。過去兩年海外業(yè)務(wù)是營(yíng)收增長(zhǎng)主力，但受關(guān)稅影響，收入增速?gòu)娜ツ晖诔?234%降至持平。

拼多多財(cái)報(bào)

為應(yīng)對(duì)關(guān)稅調(diào)整，拼多多推動(dòng) Temu 從全托管向半托管轉(zhuǎn)型，加大本地運(yùn)營(yíng)，還加速開拓歐洲、中東及巴西等新興市場(chǎng)，花旗及麥格理研報(bào)都提及新興市場(chǎng)的帶動(dòng)作用。

費(fèi)用端也有改善。當(dāng)季拼多多總運(yùn)營(yíng)開支 323.33 億元，同比僅增長(zhǎng) 5%，上季度運(yùn)營(yíng)開支同比大漲 37%。原因是當(dāng)季營(yíng)銷開支大減，上季度為抵御國(guó)補(bǔ)影響，營(yíng)銷開支同比大漲 43%至 334 億元，本季營(yíng)銷費(fèi)用僅 272 億元，同比增長(zhǎng)僅 4%，環(huán)比減少 18%，還是在二季度電商旺季實(shí)現(xiàn)的。

當(dāng)季拼多多凈利潤(rùn)大漲，部分得益于理財(cái)能力。當(dāng)季投資收益達(dá) 104.23 億元，比去年同期高出約 55.77 億元，而經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) 257.93 億元，同比下降 21%。

拼多多財(cái)報(bào)

市場(chǎng)分析認(rèn)為，阿里和京東加大即時(shí)零售投入、補(bǔ)貼外賣后，拼多多或許能從中受益。此前拼多多多多買菜雖傳出試點(diǎn)送貨上門，但投入規(guī)模和力度不如阿里和京東。今年二季度，京東新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)虧損達(dá) 147 億元，去年同期僅虧 7 億元。

嚴(yán)格來說，多多買菜屬于社區(qū)團(tuán)購(gòu)，是幾家互聯(lián)網(wǎng)大公司燒錢后僅存的社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)，阿里、美團(tuán)等已先后叫停相關(guān)業(yè)務(wù)。財(cái)報(bào)電話會(huì)上，分析師詢問多多買菜未來規(guī)劃，趙佳瑧表示買菜業(yè)務(wù)需大量長(zhǎng)期投入，雖競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手退出，但仍會(huì)加大投入。

本文來自微信公眾號(hào)“山上”，作者：薛星星，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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